序論：好文章的創(chuàng)作是一個不斷探索和完善的過程，我們?yōu)槟扑]十篇投資基金的方式范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質(zhì)，帶來更深刻的閱讀感受。

篇（1）

二、私募股權(quán)投資基金退出的內(nèi)涵及作用

私募股權(quán)投資的退出是當(dāng)私人股本基金所投資企業(yè)發(fā)展到一定階段，投資者押注正確的時機將投資資本退出投資企業(yè)，通過企業(yè)首次公開發(fā)行（IPO），并購、股票回購、破產(chǎn)清算的這四個方面在資本市場，私募股權(quán)投資退出企業(yè)，資本利得或損失最小，實現(xiàn)了私人股本基金的一個完整的循環(huán)流通。私募股權(quán)基金的退出環(huán)節(jié)在整個基金的投資過程中意義重大。其重要性在于：首先，退出是判斷前期投資成敗的重要標準。選擇合適的退出方式來實現(xiàn)資本增值，通過變現(xiàn)價格的高低來衡量前期投資的成功與否。其次，退出是變現(xiàn)投資價值最終途徑。再者，退出實現(xiàn)了投資基金的循環(huán)。最后，退出是控制風(fēng)險的關(guān)鍵風(fēng)險和收益是相匹配的，由于目標企業(yè)一般還未成熟，發(fā)展過程中存在較大波動性，良好的退出機制是在可承受風(fēng)險的范圍內(nèi)實現(xiàn)最大收益或者最小損失的重要保障。

三、私募股權(quán)投資基金的退出方式及各自的優(yōu)缺點

（一）首次公開發(fā)行（IPO）。首次公開發(fā)行是指公司以融資為目的，首次向非特定社會對象公開發(fā)行股票的行為。它是退出行為的第一個階段，第二個階段是公開上市。一家企業(yè)如果要上市，首先需證券公司進行保薦以通過證監(jiān)會的審核，再經(jīng)過一系列的路演、詢價等程序，才能首次公開發(fā)行股票。股票發(fā)行成功后，企業(yè)才能申請本企業(yè)的股票到證券交易所或報價系統(tǒng)掛牌交易，這才是首次公開上市。

IPO退出方式的優(yōu)點：第一，能夠讓投資者獲得較高的收益回報。對于PE的投資方來說，通過IPO退出能使其獲得較其他方式更為可觀的收益，一般可達投資金額的幾倍甚至幾十倍。第二，是實現(xiàn)投資者和企業(yè)自身利益最大化的途徑。在投資者獲得較高的收益回報時，企業(yè)自身也會因股市較高的市盈率而大幅增值，知名度提升，經(jīng)過IPO后，企業(yè)經(jīng)歷股改、完善治理結(jié)構(gòu)、清理不良資產(chǎn)等過程，都為企業(yè)建立了良好的內(nèi)部發(fā)展環(huán)境。第三，能夠提升私募股權(quán)基金的知名度。被投資企業(yè)IPO的成功，提升了目標企業(yè)的知名度的同時也提升了PE的知名度。

IPO退出方式的缺點：第一，IPO退出的成本高。在退出的過程中PE可能錯過較好的投資機會。第二，IPO退出的門檻較高。證監(jiān)會對企業(yè)公開發(fā)行股票由經(jīng)營期限、盈利能力、財務(wù)狀況等的要求。第三，企業(yè)上市后要定期進行信息披露。信息披露的信息包括公司的商業(yè)機密，可能會增加競爭對手對自己的了解，將自己陷入被動，其次信息披露的成本比較高。第四，IPO退出容易受到國家政策和經(jīng)濟環(huán)境的影響。當(dāng)經(jīng)濟處于繁榮期時，IPO退出比較容易，反之，成功率較低。第五，我國股市尚不穩(wěn)定，股價波動較大，且當(dāng)股票市場情形不好時，以IPO方式退出便難以獲得高額回報，甚至還會加大退出風(fēng)險。

（二）兼并與收購。兼并與收購合稱并購。兼并是指被投資企業(yè)被其他實力較強的企業(yè)合并，組成新的公司。收購是指私募股權(quán)投資機構(gòu)將股份轉(zhuǎn)讓給其他實力較強企業(yè)，這些企業(yè)通過收購股份達到控制目標公司的目的。當(dāng)被投資企業(yè)無法達到上市要求或投資機構(gòu)認為企業(yè)未來發(fā)展?jié)摿Σ淮髸r，投資機構(gòu)傾向于通過兼并與收購的方式退出資本。

下面分析以下并購?fù)顺龅膬?yōu)缺點：

并購?fù)顺鰞?yōu)點缺點

1并購?fù)顺鲋芷谳^短，時間成本和機會成本小，程序較IPO來說較簡單，且操作起來更高效、靈活。企業(yè)管理層為了自身的利益可能對并購持反對意見。

2并購?fù)顺瞿芤淮涡酝耆顺?，退出回報明確。IPO的退出要等待解禁期，即使過了解禁期也可能分批退出。有實力的買家不多。導(dǎo)致企業(yè)不易找到并購者或者對買家的出價不滿意。

3費用較低。相對于IPO，并購?fù)顺霾恍枰鲜羞^程及上市發(fā)行后信息披露的費用。企業(yè)的價值可能被低估。

（三）股份回購。股份回購?fù)顺鍪侵腹?、公司管理層或公司的員工用現(xiàn)金或是用債券換股權(quán)的方式，按一定的程序和約定的價格將公司的股份購回，從而使私募股權(quán)基金退出的方式。股份回購包括管理層回購、公司回購、股東回購、員工回購。股權(quán)回購較以上兩種退出方式較少用到。

股份回購?fù)顺龅膬?yōu)點：控制權(quán)掌握在公司的手中，方便決策的制定和公司的前途發(fā)展；操作過程簡單，因為股份回購是公司內(nèi)部的控制權(quán)和產(chǎn)權(quán)的轉(zhuǎn)移。

股份回購?fù)顺龅娜秉c：收益率較低，股份回購是一種備用的退出方式，當(dāng)企業(yè)既不能滿足IPO的條件又不能滿足并購?fù)顺龅臈l件時，為了保障資金安全和避免錯過一些潛在的投資機會才會選擇。

（四）破產(chǎn)清算。清算是私募股權(quán)投資失敗后的退出選擇。當(dāng)企業(yè)出現(xiàn)重大問題沒有繼續(xù)發(fā)展空間，抑或持續(xù)經(jīng)營會帶來更大損失，其他投資者和企業(yè)管理層、原有股東等內(nèi)部人員也不愿意接手時，只有果斷對目標企業(yè)進行清算，才能及時收回資本，避免損失擴大。并且一旦決定清算，PE公司想收回投資成本很難，甚至基金公司會遭受全部損失。通過清算方式退出，往往意味著投資的失敗，可能會引起外界對該私募基金投資能力及市場判斷力的質(zhì)疑。

四、探索適合我國私募股權(quán)投資基金的退出方式

既然退出如此重要，私募股權(quán)投資公司就應(yīng)該不斷探索適合自己的退出方式，基于此，私募股權(quán)投資公司應(yīng)該做到以下幾點：

（一）在投資之初，就要高度重視退出主動權(quán)的把握。很多公司投資太盲目，沒有欣賞進入和退出之間的平衡，投資規(guī)模時，很難找到合適的退出策略，導(dǎo)致投資項目失敗。因此，在投資之初就要與被投資企業(yè)在合約明確規(guī)定退出方式的選擇權(quán)問題。

篇（2）

證券投資基金簡稱基金，基金發(fā)源于英國，興盛于美國，現(xiàn)已成為金融市場不可缺少的一種證券投資工具?；鸢凑者\作方式不同，分為開放式基金和封閉式基金。中國基金業(yè)相對于發(fā)達國家而言起步較晚，但是發(fā)展卻較為猛烈。1998年3月，兩只封閉式基金：基金開元和基金金泰拉開了中國證券投資基金試點的序幕，2010年9月隨著中國第一只開放式基金華安創(chuàng)新的誕生，封閉式基金逐漸被開放式基金代替。世界基金業(yè)發(fā)展的歷史就是一部從封閉式基金走向開放式基金的歷史，開放式基金越來越成為基金中的主流。

目前，開放式基金已成為國際基金市場的主流品種，美國、英國、香港和臺灣的基金市場均有90%以上是開放式基金。截至2010年12月初，中國開放式基金已達到586只。開放式基金可謂琳瑯滿目，基金投資者如何投資開放式基金，如何利用開放式基金這一投資工具獲得收益？已是我們不得不思考的問題。

一、正確認識開放式基金

基金是一種證券投資工具，反映的是一種信托關(guān)系，他有別于股票、債券，是一種間接的證券投資方式。投資者是通過購買基金單位而間接投資于證券市場。開放式基金是指基金發(fā)行總額不固定，基金單位總數(shù)隨時增減，投資者可以按照基金的報價在國家規(guī)定的營業(yè)場所申購或者贖回基金單位的一種基金。其具有以下特點：

1．專業(yè)管理，提高收益?；鹂堪l(fā)行基金單位，將眾多投資者的資金集中起來進行共同投資，資金規(guī)模優(yōu)勢明顯。避免了單個投資者因資金有限、交易量小而產(chǎn)生交易成本較高的問題?；鸸疽簿褪腔鸸芾砣?，配備了大量的投資專家，由投資專家來運作、管理，并專門投資于證券市場。他們不僅掌握了廣博的投資分析和投資組合理論知識，而且在投資領(lǐng)域也積累了豐富的實踐經(jīng)驗，能夠正確把握市場脈搏，提高投資收益率。

2．組合投資，分散投資風(fēng)險。法律規(guī)定，基金必須通過投資組合，達到分散風(fēng)險的目的，以保證投資人相對穩(wěn)定的收益。證券投資基金通過匯集眾多中小投資者的小額資金，形成雄厚的資金實力?？梢酝瑫r把投資者的資金分散投資于各種股票，使某些股票跌價造成的損失可以用其他股票漲價的盈利來彌補，分散了投資風(fēng)險。

3．利益共享，風(fēng)險共擔(dān)?；鹜顿Y者是基金的所有者，基金投資收益扣除相關(guān)費用后的盈余，按照各個投資者所持份額比例進行分配。收益大家一起分享，損失大家共同承擔(dān)。開放式基金與封閉式基金相比，開放式基金具有發(fā)行數(shù)量沒有限制、買賣價格以資產(chǎn)凈值為準、在柜臺上買賣和風(fēng)險相對較小等特點，特別適合于中小投資者進行投資。在中國，每份基金單位面值為人民幣1元?；鹱畹屯顿Y額一般較低，投資者可以根據(jù)自己的財力，多買或少買基金單位，從而解決了中小投資者“錢不多、入市難”的問題。對開放式基金而言，投資者既可以向基金管理人直接申購或贖回基金，也可以通過證券公司等銷售機構(gòu)申購或贖回，或委托投資顧問機構(gòu)代為買賣。 正是因為這些方便因素，開放式基金受到了廣大投資者的青睞。

二、開放式基金投資失誤的原因

為什么投資者抱著共同的夢想，結(jié)果有人賺錢，有人賠本。即使投資同樣的基金，照樣“有人歡喜有人憂”。仔細分析，發(fā)現(xiàn)有以下原因：

1.選擇基金公司失誤。基金公司對基金的管理，依靠公司投研團隊的操作，主要由基金經(jīng)理和幫基金經(jīng)理收集信息、搞研究、打下手的人組成，基金投研團隊的信息搜集是否正確，信息綜合分析是否科學(xué)，基金經(jīng)理的投資操作是否合理等，直接影響投資者的投資收益。管理不規(guī)范，存在老鼠倉的基金公司，勢必損害基金投資者的利益。不了解基金管理公司的綜合管理水平，盲目選擇該公司基金，自然就不會有理想的投資收益。 選擇基金失誤。有一部分人，只看基金單位凈值，不看收益率；或只看單位凈值變化，不看分紅狀況，以為單位凈值高的基金就是好基金。另有一些人，為了追求份額多，一味選擇低凈值基金。還有一部分人盲目追捧新基金，豈不知新基金無歷史業(yè)績可供參考，基金的管理者是否有投資經(jīng)驗，能否給你一個驚喜，這些還都是未知數(shù)?；鹨?guī)模大小也是基金選擇的一個重要因素，有些人一味地選擇規(guī)模大的基金，認為大規(guī)模的基金保險可靠。殊不知，基金規(guī)模太大，在一定程度上，經(jīng)營的靈活性會受到限制。小規(guī)模的基金，有時雖然可能面臨清盤的危險，但它又有船小好掉頭的優(yōu)勢。 進出場時機選錯。追高殺跌是股民的一貫錯誤做法，在基金投資方面，當(dāng)然也不例外。有些投資者盲目進出，必然要

因盲目而付出代價[1]。股票、債券型開放式基金，申購和贖回遵循“未知價”交易原則，因此，投資者在申購或贖回時，并不能及時獲得成交價格。選錯進出場時間，買進價格高于理想的價格，賣出價格低于希望的價格，這些事也就屢見不鮮了。按照基金的“金額申購，份額贖回”原則，高價格買進的基金，所得的份額自然就減少了，同等分紅條件下，投資收益就會降低。 投資期限選錯。沒有正確把握買入和賣出時機，投資期限選錯，自然會增加投資成本，降低投資收益?；鹗且环N中長期投資工具，要求投資者具有一定的定力，也就是說不要這周買，下周賣。受中國2007年單邊牛市的影響，一些基金投資者產(chǎn)生了急于獲利的情緒，把基金當(dāng)股票來操作。

三、投資基金的對策

1.科學(xué)選擇基金。第一，要選擇好的基金公司。事實表明，中國股市在特定階段的投資理念都會出現(xiàn)輪動，在恰當(dāng)時機實現(xiàn)理念創(chuàng)新，可能收到很好的效果。而這取決于基金公司對市場的判斷。選擇正規(guī)的、有經(jīng)驗的基金團隊，更要選擇好的基金經(jīng)理?；鸾?jīng)理是替投資者代雇代管理負責(zé)操盤的投資高手，他的操作，對基金的收益率影響巨大。第二，要選擇好基金。首先，要了解基金的收益來源包括兩部分，一部分是基金凈值增長：開放式基金所投資的股票或債券升值或獲取紅利、股息、利息等導(dǎo)致基金單位凈值的增長，而基金單位凈值上漲以后，投資者賣出基金單位數(shù)時所得到的凈值差價，也就是投資的毛利。毛利扣掉買基金時的申購費和贖回費用就是真正的投資收益。 另一部分是基金分紅收益：投資者獲得的分紅也是獲利的組成部分。由于基金在經(jīng)營過程中的風(fēng)格不同。有些基金追求短期收益，有些追求長期收益。有些基金喜歡給投資者早分紅，少積累；有些喜歡少分紅，多積累。因此，投資者只看基金單位凈值很難判斷基金的優(yōu)劣。要將基金單位凈值、累計凈值和分紅狀況結(jié)合起來，綜合判斷，才可能在眾多良莠不齊的基金中遴選出好的基金。其次，基金的排名情況，可以作為我們選擇投資基金的參考 。有專家認為，如果一只基金能連續(xù)三年以上，將業(yè)績保持在同類基金排名的1/3以內(nèi)，基本上就屬于信得過的基金公司和基金經(jīng)理。投資者還需要分析基金的經(jīng)營風(fēng)格和持股狀況，分析該基金歷史凈值增長水平及穩(wěn)定性。歷史凈值增長情況和穩(wěn)定性是基金以往的業(yè)績表現(xiàn)，雖然不能完全說明未來的情況，但是基金投資思路的延續(xù)性和連貫性，必然影響基金的未來收益水平。 科學(xué)選擇進出場時機。與股票、債券相比，基金投資的費用較高。認購或申購時，要付認購費（申購）費，贖回還要付贖回費，而且費率較高。所以反復(fù)的買進賣出，無形中就加大了基金投資成本。投資者要經(jīng)常了解經(jīng)濟信息，了解宏觀市場，不要頻繁的買進賣出。但也不是說，持有時間越長，收益就越大。2008年那場金融危機，果斷清倉的基民們就收入不菲。真是“該出手時就出手”。進出場時機選擇正確，會提高基金的投資收益。以股票型開放式基金為例：進場時，希望價格低一些，這樣，同樣的資金，就可以多買些份額。實際操作就需要結(jié)合股票市場來分析，如果股指在低谷，后市又有反彈趨勢，而當(dāng)天股市又在下跌，就可以大膽的買進。當(dāng)股市漲到高點了，后市又有大幅調(diào)整趨勢時，明智的選擇就是“落袋為安”了。 選擇適合自己的基金。基金類別很多，不同的投資理念，不同的經(jīng)營風(fēng)格，會讓投資者眼花繚亂。投資者要根據(jù)自己的資金實力和風(fēng)險耐受能力，科學(xué)選擇基金，選擇適合自己的基金。如果你喜歡冒風(fēng)險，希望獲得高收益的投資，就可以選擇股票基金或成長型基金；若是保守一些，追求穩(wěn)定的收入，就應(yīng)選擇債券基金或收入型基金。 選擇基金資產(chǎn)組合，分散風(fēng)險?；旌洗钆洳煌愋?、不同基金公司、不同風(fēng)格的基金，構(gòu)建低風(fēng)險定投組合，可以有效分散投資風(fēng)險。投資者根據(jù)自己的風(fēng)險承受力確定一個明確的投資目標，選擇業(yè)績較穩(wěn)定的基金構(gòu)成核心組合 。一般來說，大盤平衡型基金較適合長期投資的核心組合，在核心組合以外，不妨買進一些行業(yè)基金、新興基金，以實現(xiàn)投資多元化并增加整個基金組合的收益。注意基金組合不宜太分散，根據(jù)自身的風(fēng)險偏好持有三至五只優(yōu)質(zhì)而投資風(fēng)格不接近的基金為佳。

選擇好的基金，選擇適合自己的開放式基金，可以為投資者帶來理想的收益，同時也會伴隨一定的風(fēng)險。投資者只有正確把握市場脈搏，學(xué)會理性的分析，科學(xué)地選擇，才可能在變幻莫測的基金市場獲得理想的收益。

參考文獻：

[1]孫可娜.證券投資理論與實務(wù)[m].北京：高等教育出版社，2009：230.

篇（3）

證券投資基金簡稱基金，基金發(fā)源于英國，興盛于美國，現(xiàn)已成為金融市場不可缺少的一種證券投資工具?；鸢凑者\作方式不同，分為開放式基金和封閉式基金。中國基金業(yè)相對于發(fā)達國家而言起步較晚，但是發(fā)展卻較為猛烈。1998年3月，兩只封閉式基金：基金開元和基金金泰拉開了中國證券投資基金試點的序幕，2010年9月隨著中國第一只開放式基金華安創(chuàng)新的誕生，封閉式基金逐漸被開放式基金代替。世界基金業(yè)發(fā)展的歷史就是一部從封閉式基金走向開放式基金的歷史，開放式基金越來越成為基金中的主流。

目前，開放式基金已成為國際基金市場的主流品種，美國、英國、香港和臺灣的基金市場均有90%以上是開放式基金。截至2010年12月初，中國開放式基金已達到586只。開放式基金可謂琳瑯滿目，基金投資者如何投資開放式基金，如何利用開放式基金這一投資工具獲得收益？已是我們不得不思考的問題。

一、正確認識開放式基金

基金是一種證券投資工具，反映的是一種信托關(guān)系，他有別于股票、債券，是一種間接的證券投資方式。投資者是通過購買基金單位而間接投資于證券市場。開放式基金是指基金發(fā)行總額不固定，基金單位總數(shù)隨時增減，投資者可以按照基金的報價在國家規(guī)定的營業(yè)場所申購或者贖回基金單位的一種基金。其具有以下特點：

1．專業(yè)管理，提高收益?；鹂堪l(fā)行基金單位，將眾多投資者的資金集中起來進行共同投資，資金規(guī)模優(yōu)勢明顯。避免了單個投資者因資金有限、交易量小而產(chǎn)生交易成本較高的問題?；鸸疽簿褪腔鸸芾砣?，配備了大量的投資專家，由投資專家來運作、管理，并專門投資于證券市場。他們不僅掌握了廣博的投資分析和投資組合理論知識，而且在投資領(lǐng)域也積累了豐富的實踐經(jīng)驗，能夠正確把握市場脈搏，提高投資收益率。

2．組合投資，分散投資風(fēng)險。法律規(guī)定，基金必須通過投資組合，達到分散風(fēng)險的目的，以保證投資人相對穩(wěn)定的收益。證券投資基金通過匯集眾多中小投資者的小額資金，形成雄厚的資金實力?？梢酝瑫r把投資者的資金分散投資于各種股票，使某些股票跌價造成的損失可以用其他股票漲價的盈利來彌補，分散了投資風(fēng)險。

3．利益共享，風(fēng)險共擔(dān)?；鹜顿Y者是基金的所有者，基金投資收益扣除相關(guān)費用后的盈余，按照各個投資者所持份額比例進行分配。收益大家一起分享，損失大家共同承擔(dān)。開放式基金與封閉式基金相比，開放式基金具有發(fā)行數(shù)量沒有限制、買賣價格以資產(chǎn)凈值為準、在柜臺上買賣和風(fēng)險相對較小等特點，特別適合于中小投資者進行投資。在中國，每份基金單位面值為人民幣1元?；鹱畹屯顿Y額一般較低，投資者可以根據(jù)自己的財力，多買或少買基金單位，從而解決了中小投資者“錢不多、入市難”的問題。對開放式基金而言，投資者既可以向基金管理人直接申購或贖回基金，也可以通過證券公司等銷售機構(gòu)申購或贖回，或委托投資顧問機構(gòu)代為買賣。 正是因為這些方便因素，開放式基金受到了廣大投資者的青睞。

二、開放式基金投資失誤的原因

為什么投資者抱著共同的夢想，結(jié)果有人賺錢，有人賠本。即使投資同樣的基金，照樣“有人歡喜有人憂”。仔細分析，發(fā)現(xiàn)有以下原因：

1.選擇基金公司失誤。基金公司對基金的管理，依靠公司投研團隊的操作，主要由基金經(jīng)理和幫基金經(jīng)理收集信息、搞研究、打下手的人組成，基金投研團隊的信息搜集是否正確，信息綜合分析是否科學(xué)，基金經(jīng)理的投資操作是否合理等，直接影響投資者的投資收益。管理不規(guī)范，存在老鼠倉的基金公司，勢必損害基金投資者的利益。不了解基金管理公司的綜合管理水平，盲目選擇該公司基金，自然就不會有理想的投資收益。

2.選擇基金失誤。有一部分人，只看基金單位凈值，不看收益率；或只看單位凈值變化，不看分紅狀況，以為單位凈值高的基金就是好基金。另有一些人，為了追求份額多，一味選擇低凈值基金。還有一部分人盲目追捧新基金，豈不知新基金無歷史業(yè)績可供參考，基金的管理者是否有投資經(jīng)驗，能否給你一個驚喜，這些還都是未知數(shù)。基金規(guī)模大小也是基金選擇的一個重要因素，有些人一味地選擇規(guī)模大的基金，認為大規(guī)模的基金保險可靠。殊不知，基金規(guī)模太大，在一定程度上，經(jīng)營的靈活性會受到限制。小規(guī)模的基金，有時雖然可能面臨清盤的危險，但它又有船小好掉頭的優(yōu)勢。

3.進出場時機選錯。追高殺跌是股民的一貫錯誤做法，在基金投資方面，當(dāng)然也不例外。有些投資者盲目進出，必然要因盲目而付出代價[1]。股票、債券型開放式基金，申購和贖回遵循“未知價”交易原則，因此，投資者在申購或贖回時，并不能及時獲得成交價格。選錯進出場時間，買進價格高于理想的價格，賣出價格低于希望的價格，這些事也就屢見不鮮了。按照基金的“金額申購，份額贖回”原則，高價格買進的基金，所得的份額自然就減少了，同等分紅條件下，投資收益就會降低。

4.投資期限選錯。沒有正確把握買入和賣出時機，投資期限選錯，自然會增加投資成本，降低投資收益?；鹗且环N中長期投資工具，要求投資者具有一定的定力，也就是說不要這周買，下周賣。受中國2007年單邊牛市的影響，一些基金投資者產(chǎn)生了急于獲利的情緒，把基金當(dāng)股票來操作。

三、投資基金的對策

1.科學(xué)選擇基金。第一，要選擇好的基金公司。事實表明，中國股市在特定階段的投資理念都會出現(xiàn)輪動，在恰當(dāng)時機實現(xiàn)理念創(chuàng)新，可能收到很好的效果。而這取決于基金公司對市場的判斷。選擇正規(guī)的、有經(jīng)驗的基金團隊，更要選擇好的基金經(jīng)理?；鸾?jīng)理是替投資者代雇代管理負責(zé)操盤的投資高手，他的操作，對基金的收益率影響巨大。第二，要選擇好基金。首先，要了解基金的收益來源包括兩部分，一部分是基金凈值增長：開放式基金所投資的股票或債券升值或獲取紅利、股息、利息等導(dǎo)致基金單位凈值的增長，而基金單位凈值上漲以后，投資者賣出基金單位數(shù)時所得到的凈值差價，也就是投資的毛利。毛利扣掉買基金時的申購費和贖回費用就是真正的投資收益。 另一部分是基金分紅收益：投資者獲得的分紅也是獲利的組成部分。由于基金在經(jīng)營過程中的風(fēng)格不同。有些基金追求短期收益，有些追求長期收益。有些基金喜歡給投資者早分紅，少積累；有些喜歡少分紅，多積累。因此，投資者只看基金單位凈值很難判斷基金的優(yōu)劣。要將基金單位凈值、累計凈值和分紅狀況結(jié)合起來，綜合判斷，才可能在眾多良莠不齊的基金中遴選出好的基金。其次，基金的排名情況，可以作為我們選擇投資基金的參考 [2]。有專家認為，如果一只基金能連續(xù)三年以上，將業(yè)績保持在同類基金排名的1/3以內(nèi)，基本上就屬于信得過的基金公司和基金經(jīng)理。投資者還需要分析基金的經(jīng)營風(fēng)格和持股狀況，分析該基金歷史凈值增長水平及穩(wěn)定性。歷史凈值增長情況和穩(wěn)定性是基金以往的業(yè)績表現(xiàn)，雖然不能完全說明未來的情況，但是基金投資思路的延續(xù)性和連貫性，必然影響基金的未來收益水平。

2.科學(xué)選擇進出場時機。與股票、債券相比，基金投資的費用較高。認購或申購時，要付認購費（申購）費，贖回還要付贖回費，而且費率較高。所以反復(fù)的買進賣出，無形中就加大了基金投資成本。投資者要經(jīng)常了解經(jīng)濟信息，了解宏觀市場，不要頻繁的買進賣出。但也不是說，持有時間越長，收益就越大。2008年那場金融危機，果斷清倉的基民們就收入不菲。真是“該出手時就出手”。進出場時機選擇正確，會提高基金的投資收益。以股票型開放式基金為例：進場時，希望價格低一些，這樣，同樣的資金，就可以多買些份額。實際操作就需要結(jié)合股票市場來分析，如果股指在低谷，后市又有反彈趨勢，而當(dāng)天股市又在下跌，就可以大膽的買進。當(dāng)股市漲到高點了，后市又有大幅調(diào)整趨勢時，明智的選擇就是“落袋為安”了。

3.選擇適合自己的基金?；痤悇e很多，不同的投資理念，不同的經(jīng)營風(fēng)格，會讓投資者眼花繚亂。投資者要根據(jù)自己的資金實力和風(fēng)險耐受能力，科學(xué)選擇基金，選擇適合自己的基金。如果你喜歡冒風(fēng)險，希望獲得高收益的投資，就可以選擇股票基金或成長型基金；若是保守一些，追求穩(wěn)定的收入，就應(yīng)選擇債券基金或收入型基金。

4.選擇基金資產(chǎn)組合，分散風(fēng)險?；旌洗钆洳煌愋汀⒉煌鸸?、不同風(fēng)格的基金，構(gòu)建低風(fēng)險定投組合，可以有效分散投資風(fēng)險。投資者根據(jù)自己的風(fēng)險承受力確定一個明確的投資目標，選擇業(yè)績較穩(wěn)定的基金構(gòu)成核心組合 [3]。一般來說，大盤平衡型基金較適合長期投資的核心組合，在核心組合以外，不妨買進一些行業(yè)基金、新興基金，以實現(xiàn)投資多元化并增加整個基金組合的收益。注意基金組合不宜太分散，根據(jù)自身的風(fēng)險偏好持有三至五只優(yōu)質(zhì)而投資風(fēng)格不接近的基金為佳。

選擇好的基金，選擇適合自己的開放式基金，可以為投資者帶來理想的收益，同時也會伴隨一定的風(fēng)險。投資者只有正確把握市場脈搏，學(xué)會理性的分析，科學(xué)地選擇，才可能在變幻莫測的基金市場獲得理想的收益。

參考文獻

篇（4）

一、開放式基金概述

開放式基金，是指基金發(fā)行總額不固定，基金單位隨時增減，投資者可以按基金的報價在規(guī)定的營業(yè)場所申購或贖回基金單位的一種基金。現(xiàn)在，大多數(shù)投資者在選擇基金投資時，正是選擇了這種流動性較強、主體操作性更靈活的開放式基金。

相比其他理財產(chǎn)品、金融產(chǎn)品，開放式基金在投資時機、便捷性方面有較大優(yōu)勢。當(dāng)然，萬物都有兩面性，開放式基金也有一些顯而易見的劣勢，比如風(fēng)險較大。特別是在股市下跌時，基金因效益下降，基金單位被贖回而規(guī)?？s小。這樣，不僅基金本身風(fēng)險迅速擴大，而且可能會給股市帶來雪上加霜的風(fēng)險。同時，還會造成投資者擠兌風(fēng)險和投資者難以變現(xiàn)的風(fēng)險。另外，由于我國開放式基金發(fā)展時期較短，很多投資者的投資理念不成熟，使投資者和基金管理公司都難以獲得長期高收益。起不到很好的引導(dǎo)投資先導(dǎo)作用。即便如此，綜合說來，相當(dāng)長一段時間內(nèi)，開放式基金仍將成為我國居民的普遍理財方式或投資手段，并形成一定的規(guī)模進而發(fā)揮對金融經(jīng)濟發(fā)展的積極作用。

二、基金操作誤區(qū)分析

我國基金市場發(fā)展時間并不長，還處于成長時期。大多數(shù)基民的投資觀念也不成熟。存在的誤區(qū)也有偏差，下面選擇幾個主要現(xiàn)象分析。為行文方便，不加特別說明的，下文中的基金都是指開放式基金。

（一）羊群效應(yīng)

開放式基金市場的初期投資者有很大跟風(fēng)現(xiàn)象，他們不會根據(jù)自己的資金閑置狀況和經(jīng)濟現(xiàn)狀、收入等選擇適合自己的基金類型或基金組合類型，而是一味跟風(fēng)。這加大了自身投資的風(fēng)險系數(shù)。這種典型的跟風(fēng)現(xiàn)象放到經(jīng)濟學(xué)當(dāng)中我們稱之為羊群現(xiàn)象。

以往對此有研究的學(xué)者們比較成功的范例是分為有序列羊群效應(yīng)模型和非序列羊群效應(yīng)模型。前者中，投資主體通過典型的貝葉斯過程從市場噪聲以及其他個體的決策中獲取自己決策的信息，這種依次決策過程導(dǎo)致市場中的“信息流”。非序列羊群效應(yīng)模型假設(shè)兩個投資主體之間的仿效傾向是固定相同的，當(dāng)仿效傾向強時表現(xiàn)為市場崩潰。這個原理似乎正好印證了在2007年末到2008年初的中國基金市場全方位下滑現(xiàn)象。

（二）一味熱衷“低價”新基金

許多投資者因為新基金的價格低而偏向于新基金，并錯誤地以為價格低風(fēng)險也小。有些基民購買低價位的基金，是期望從凈值上漲中獲利，這種方式并非萬全之策。因為，管理和運作不好的基金，其凈值有可能會一低再低，而管理和運作較好的基金，即使當(dāng)前價格高，但很有可能表現(xiàn)越來越好。這和股票投資的原理基本是殊途同歸的。

凈值高的基金并不代表其風(fēng)險大，反之值低的基金也不代表其風(fēng)險小。若是基金成立時間長，或是碰到牛市，其凈值自然就會較高；如果基金成立時間短，或是碰到熊市，其凈值自然就不會高。往往在牛市時，新基金會接一些老基金的盤，自然會有浮動虧損。因此，投資者若僅以基金凈值高低作為是否購買基金的標準，就會做出錯誤的決策。購買基金要以其未來的成長性作為標準，才是正確的投資理念。

（三）偏于短線操作，被暫時分紅吸引，急于拋出

從個人投資者角度來說，我國的個人投資者普遍缺乏投資經(jīng)驗和長遠的投資目標。這是因為許多投資者對開放式基金的認識還不夠，同時因為基金和股票一樣可以隨買隨賣往往把開放式基金當(dāng)作股票來炒，頻繁進行買賣，或者為了短期利益賣出基金是非常不劃算的，一是基金短期內(nèi)的漲幅有限，二是白白浪費了贖回費。另外，為了暫時的分紅，急于拋出一支正在上漲的基金，還會失去其未來價格上漲而帶來的機會。真可謂得不償失了。

三、淺論投資者基金操作對策

（一）選擇購買時機

理財專家普遍認同這樣一種觀點：在證券市場低迷時，在貨幣市場買入基金既能規(guī)避風(fēng)險，又能繼續(xù)獲得增值。而股市由熊轉(zhuǎn)牛時，購買以往業(yè)績較好的基金能帶來良好的回報，當(dāng)然也可以選擇新基金，新基金建倉的價位低，沒有歷史包袱，在市場反轉(zhuǎn)時，跑贏大市的機率較高。總之選擇熊轉(zhuǎn)牛的谷點是購買的最佳時機。

（二）選擇購買哪支基金

建議選擇已成立運行一段時間的基金。在購買老基金時，主要看基金以往的表現(xiàn)業(yè)績和平穩(wěn)性。業(yè)績穩(wěn)定有一定持續(xù)性，才能夠通過其歷史表現(xiàn)進行適當(dāng)?shù)脑u價。同時，不妨也注意一下基金管理公司的股東背景。因為股東實力較弱的基金更容易發(fā)生股權(quán)重組，股權(quán)變動中產(chǎn)生的利益分配調(diào)整，將帶來不穩(wěn)定因素。目前一些基金公司由國際知名的銀行或投行參股如上投摩根等，其品牌效應(yīng)提升了基金公司的核心競爭力。我們要特別注意的一點是：頻繁更換基金經(jīng)理的基金必然使投資理念和操作思路缺乏連續(xù)性和穩(wěn)定性，還會增加管理成本，難以產(chǎn)生良好的業(yè)績。

（三）基金贖回對策

每個人購買基金時的近況都有所不同，有一部分是短時間有閑散資金用來投資，也有部分本來是長期投資者，但在過程當(dāng)中急需資金，而不得不選擇贖回的?，F(xiàn)在討論資金足夠的情況中選擇中長期投資的贖回。

首先，從理念上正確認識。我們要充分認識到開放式基金“專家理財，分散風(fēng)險”的特點，認識到開放式基金更適宜進行中長期投資，不要過多地在乎基金一時的價格波動。它是不同于股票的一種高級投資工具，改變開放式基金等同于股票、債券等的錯誤認識，重新樹立長期投資理念。當(dāng)我們的心理期限延長后，就不會急于贖回已獲取收益的基金。

其次，適當(dāng)時候果斷贖回。任何選擇都不是絕對正確和最合適的，在樹立長期投資理念的基礎(chǔ)上，有時候也必須賣出或贖回基金，特別是業(yè)績表現(xiàn)差的基金。如果手中持有多個基金，應(yīng)先賣出業(yè)績表現(xiàn)較差或者表現(xiàn)起伏較大的基金，因為它的投資組合很可能存在不少問題，而表現(xiàn)好的基金往往是因為有優(yōu)秀的基金經(jīng)理和優(yōu)秀的管理公司管理，其繼續(xù)良好地表現(xiàn)持續(xù)下去的可能性也相對較高。

最后，我們可以選擇轉(zhuǎn)換基金。使市場不穩(wěn)定，基金表現(xiàn)不佳，基民可以更加靈活地采取轉(zhuǎn)換投資的方式，即贖回基金的同時購入另一類基金。

隨著人們收入的不斷增加，富余資金和閑散資金也越來越多。普通人的金融知識以及投資眼光不能和專業(yè)人士相比，所以，通過支付一定手續(xù)費把錢用于基金投資來獲利也是一種上好的方式。而開放式基金也逐漸成為基金潮流中的主體部分。正是在這種基金投資已經(jīng)成為大眾理財工具的大前提下，我們更應(yīng)該明確基金的性質(zhì)，了解基金運作程序，并對投資基金的一些小竅門，容易走入的誤區(qū)成竹在胸。切忌盲目投資，短線操作等。同時，投資者應(yīng)該隨時關(guān)注基金管理公司的信息，和國際國內(nèi)經(jīng)濟走勢、股市走勢，做到一切了然的基礎(chǔ)上，就可以避免錯誤再次產(chǎn)生，減少損失，增加收入。隨著基金投資理財越來越理性化，基金將真正變成我們掌握的一項理財工具，甚至樂趣。

參考文獻

篇（5）

    

      一引言

隨著我國證券市場的發(fā)展，管理層為了促進市場理性投資，優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)，實施了超常規(guī)發(fā)展機構(gòu)投資者的重要舉措。在此背景下，我國在2001年9月推出第一只開放式基金——華安創(chuàng)新。經(jīng)過幾年的發(fā)展，截至2005年12月31日，我國開放式基金已達164只，其份額規(guī)模合計3897.86億份。但由于中國股市本身固有的制度缺陷，信息的壟斷性以及基金試點階段的不規(guī)范性等因素，開放式基金的運作與預(yù)期的功能定位產(chǎn)生了一定程度的偏差，尤其是在開放式基金穩(wěn)定市場方面引起了管理層新聞界和理論界的廣泛關(guān)注與爭論。

由于開放式基金作為一種市場行為主體，它并沒有穩(wěn)定市場的義務(wù)，因而我們不能從義務(wù)和責(zé)任的角度來探討證券投資基金穩(wěn)定市場的功能，而只能從其運作特點看它是否起到了穩(wěn)定市場的作用。因此，本文試圖在回顧相關(guān)理論分析和實證研究的基礎(chǔ)上，主要從開放式基金的運作特點出發(fā)，就開放式基金的投資行為對股價波動及市場穩(wěn)定的關(guān)系進行實證檢驗，以期深入認識開放式基金投資行為對個股股價波動的影響，為如何加快開放式基金改革，深化

開放式基金發(fā)展，提供一些建議。

二文獻回顧

股票波動性是指股票價格圍繞某一基準的雙向反復(fù)振蕩。一定的股價波動有利于市場活躍，但股價波動超過一定幅度則會產(chǎn)生負面效應(yīng)。關(guān)于股價波動，學(xué)者們從不同的角度進行了細化研究。其中在機構(gòu)投資者成為各國證券市場主體之后，關(guān)于機構(gòu)投資者與股價波動的研究得到了充分發(fā)展，但機構(gòu)投資者的交易行為究竟對股價波動產(chǎn)生何種影響卻一直是一個有爭議的問題。delong，shleifer， summer and waldmann(1990)曾指出，由于股票市場上存在正反饋交易者，使得理性投資者無法發(fā)揮原有穩(wěn)定股價的功能，并且可能造成市場更加不穩(wěn)定。另外，nofsinger，john r和richard w.sias(1999)以1977到1991年紐約證券交易所(nyse)的所有上市公司為樣本，分析了股票的波動性與機構(gòu)投資者持有比例的關(guān)系，認為在控制公司規(guī)模的情況下，機構(gòu)投資者的持有比例與股票價格波動存在正相關(guān)性。而有些學(xué)者認為機構(gòu)投資者多元化的投資策略會使單個股票的超額需求趨近于零，對股價的波動率影響不大。在國內(nèi)，施東暉(2001)通過實證分析發(fā)現(xiàn)，國內(nèi)投資基金存在較嚴重的羊群行為，投資理念趨同，投資風(fēng)格模糊，并且在一定程度上加劇了股價的波動。在我國開放式基金超常規(guī)發(fā)展的背景下，徐妍等(2003)從定性和實證檢驗兩個角度，對證券投資基金從整體上進行了研究，認為我國證券投資基金投資行為促進了市場波動性的下降，但同時指出基金巨大的資金進出對股價波動可能產(chǎn)生非正面影響。王春紅(2004)則對開放式基金對我國證券市場的效應(yīng)進行了描述性分析，闡明開放式基金延長了股市的波動周期并增大了市場彈性。耿志明(2002)在對開放式基金封閉式基金的制度結(jié)構(gòu)及其市場效應(yīng)進行比較分析的基礎(chǔ)上，從理論上說明封閉式基金能夠穩(wěn)定市場，而開放式基金會增大中國股市運行周期的波動性。本文則試圖從實證方面對此進行進一步的研究。

三實證分析過程

(一)數(shù)據(jù)說明與變量選擇

為了實證分析開放式基金的投資行為對我國股票市場個股波動的影響，本文使用的數(shù)據(jù)來源于對基金每季度公布的投資組合的統(tǒng)計和分析。我國證券投資基金從1998年第二季度開始每季度公布十大重倉股投資組合(即投資前10名的股票)，通過這些數(shù)據(jù)可以知道基金每季度重倉股的持有及變化情況。這些信息對于研究基金持股對股價波動的影響有一定的參考價值。因而，我們選取了基金每季度公布的十大重倉股為研究對象。我國第一只開放式基金于2001年誕生，為使研究結(jié)果更具說服力，本文以2002年第一季度到2004年第四季度為研究的時間跨度，并假設(shè)這些股票的買賣都是一次性完成(因為從目前情況來看，我們只能知道基金在固定時間所公布的投資組合，而無法詳盡了解其間基金的交易詳情)。為了保證數(shù)據(jù)的有效性，把基金通過一級市場申購新股而進入前十名的個股予以刪除。

本文需要運用如下研究變量:

1.公司規(guī)模(cap)?；鹜顿Y組合中重倉股股票在每季末的流通股股本數(shù)量。

2.基金持股比重(io)。被基金重倉持有的股數(shù)占這些股票流通股股本的比例。

3.持有基金數(shù)目(in)。同時持有同一重倉股股票的基金數(shù)目。

4.股價波動(vol)。基金投資組合的重倉股在每季度中各交易日漲跌幅的方差。

(二)模型設(shè)計

價格波動是股市和整個經(jīng)濟中眾多因素變動的集合點。股票的價格一方面反映了個股的內(nèi)在價值，另一方面也是市場條件的直接標尺。在市場條件中，證券投資基金的投資行為作為重要的一方面，其對股票的供求關(guān)系和價格水平都會產(chǎn)生顯著影響，進而引起股票價格的波動。

徐妍等(2004)在證券投資基金的投資行為與股價波動的實證研究中，采用模型:

ln(volt)=α+β1ln(capt)+β2(iot)+εt

為了更好地把握證券投資基金在價格波動中的作用力度，本文在采用其模型的基礎(chǔ)上對原模型進行了修正，在回歸分析中，本文亦引入持有基金數(shù)目(in)作為外生變量。此外，在實證研究中發(fā)現(xiàn)雖然本季度基金對個股持股比例對本季度個股股價波動的解釋能力較差，卻能較好地解釋下季度個股股價波動，這可能與基金經(jīng)理能夠根據(jù)上市公司的季報及其他有關(guān)信息對下季度中的股價變化做出預(yù)測有關(guān)。因此，本文在實證研究中采用的io為基金在本季度的個股持股比重， vol為與之相對應(yīng)的下季度個股股價波動的大小。經(jīng)過上述修正，本文構(gòu)建了如下模型:

ln(volt+1)=α+β1 ln(capt)+β2(iot)+β3(int)+εt

另外，本文對回歸模型誤差項的獨立性進行durbin-watsons檢驗，發(fā)現(xiàn)其d值約等于2。這表明殘差與外生變量相互獨立，因而對回歸模型的估計與假設(shè)所做出的結(jié)論具有一定的可靠性。

(三)實證分析的回歸結(jié)果與分析

io取開放式基金十大重倉股持股比重，用spss進行回歸分析，回歸結(jié)果見表1。

從表1的回歸結(jié)果我們發(fā)現(xiàn)，β2的回歸系數(shù)大部分為正，且比較顯著。這說明開放式基金對個股的本期持股比重越高，該股票下期的波動越大，表明開放式基金在一定程度上加劇了個股的股價波動。

經(jīng)過上述回歸分析，可以確認在樣本期內(nèi)開放式基金在一定程度上加劇了個股股價的波動。下面對這一現(xiàn)象作進一步分析，討論其可能的成因:

1.開放式基金起到“追漲殺跌”的作用。開放式基金有著特殊的運行機制，其發(fā)行的基金單位基金總額不封頂，投資者可以按基金的報價在規(guī)定的營業(yè)場所申購或贖回基金單位。當(dāng)市場處于一個波段的上升時期時，往往會追加投資，基金的規(guī)模在短期內(nèi)迅速增加，基金管理人必須在市場上揚的過程中為追加的資金尋找新的投資品種和機會，在客觀上對大盤起到助漲的作用。一旦大盤進入調(diào)整期，投資者會產(chǎn)生基金凈值損耗的預(yù)期，要求贖回基金，使基金管理人在短時間內(nèi)面臨大量贖回壓力，被迫賣出部分流動資產(chǎn)，以應(yīng)對贖回行為，這樣基金管理人的投資行為將導(dǎo)致大盤加速下滑，起到助跌的作用。特別是在證券市場沒有做空機制和風(fēng)險對沖機制的情況下，基金管理人很難從容應(yīng)付大盤的大幅波動，操作難度加大，其投資行為對市場波動的不利影響的可能性也增加。如圖2，開放式基金資產(chǎn)配置中的持股比重與大盤走勢基本同步。

2.短期投資行為較嚴重。我國的開放式基金的資產(chǎn)組合買賣頻繁，如表2，從而在多方面改變了股票市場傳統(tǒng)的波動方式。這主要是由于市場對開放式基金的激勵機制著重于相對業(yè)績的表現(xiàn)，基金管理人隨時面臨著投資者贖回的壓力，基金資產(chǎn)不能充分運用，尤其是不能把全部資本都用來進行長期投資，增量資金的流入容易導(dǎo)致股票價格趨勢未經(jīng)必要的調(diào)整與換手即“一步到位”，只能增加投資頻率，提高短期投資額比重和縮短投資周期。

3.我國的開放式基金遭巨額贖回。2003年基金首次取得了加權(quán)平均凈值增長達到20.27%的驕人業(yè)績。但基金的好業(yè)績，并沒有使基金擺脫巨額贖回的命運，據(jù)統(tǒng)計，2004年1月31日，19家基金旗下的77只基金公布了第四季度的投資組合公告，開放式基金再遭巨額贖回，甚至有的基金規(guī)模已經(jīng)跌破2億的設(shè)立下限。而且，根據(jù)wind資訊2005年的統(tǒng)計顯示，2005年第四季度開放式基金總體遭遇凈贖回，所有基金總共被贖回了296.18億份，總體贖回比例達7.17%。

目前市場中普遍存在投資者在基金凈值上漲時贖回業(yè)績好的基金，反而去購買凈值較低的“便宜”基金。實際上，基金業(yè)績差別體現(xiàn)了管理人的投資能力，業(yè)績差的基金不會因為“便宜”就會有高的回報，除非它的管理人在投資能力上有所改善。這種贖回行為在一定程度上說明了投資者不理性的投資行為，不但抬高了投資成本，也降低了投資收益，有悖于基金長期投資的理念。這種不理性行為必然會在一定程度上加劇股價波動。另一方面，從開放式基金發(fā)展的外部投資環(huán)境看，可供選擇的優(yōu)質(zhì)投資對象較少，許多上市公司的經(jīng)營能力低下，甚至存在會計信息造假等欺詐行為，這在客觀上促使開放式基金進行短期投資并選擇相同的投資對象。

四政策建議

本文的實證結(jié)果表明，開放式基金在一定程度上加劇了股價的波動。但我們既要看到開放式基金加劇市場波動的一面，也要看到其增加股市流量資金活躍市場的一面。按照市場有效理論，在市場受到外來沖擊而偏離其均衡位置時，其自平衡能力能使其逐步修復(fù)。開放式基金對市場波動的影響，只要能控制在一定的程度之內(nèi)，都可以對市場產(chǎn)生積極的作用。為此，對于開放式基金的改革與發(fā)展提出以下政策建議:

1.完善開放式基金的投資運作的監(jiān)管機制，加大基金的內(nèi)部治理，健全基金立法，防止其操作行為對市場可能產(chǎn)生的巨大波動以及存在的其他負面影響，引導(dǎo)其活躍市場增加市場彈性的積極作用。

2.改變開放式基金的市場結(jié)構(gòu)，加大市場競爭力度。政府對開放式基金的培育，不應(yīng)只看重其數(shù)量和規(guī)模，更應(yīng)該看重其結(jié)構(gòu)質(zhì)量，應(yīng)在一定的數(shù)量和規(guī)?；A(chǔ)之上，以均衡的市場結(jié)構(gòu)來實現(xiàn)其市場功能的有機整和。

3.維護市場的“生物多樣化”與生態(tài)平衡。加快基金的產(chǎn)品創(chuàng)新，提高上市公司的整體素質(zhì)，加快企業(yè)年金等長期投資主體的直接入市，改變廣大投資者的投機心理，樹立理性投資觀念，提高金融市場的投資價值，使市場參與各方互為補充，相得益彰。

參考文獻:

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[6]王春紅.開放式基金對我國證券市場的效應(yīng)分析[j].齊魯學(xué)刊，2004，(4):88-91.

篇（6）

房地產(chǎn)投資信托基金(簡稱REITs)是一種采取基金或信托的組織形式，集合眾多投資者的資金，收購并持有收益類房地產(chǎn)或抵押貸款以獲得投資收益，并享受稅收優(yōu)惠的投資機構(gòu)。其股票或收益憑證一般在證券交易所或柜臺市場進行自由交易。投資者的收益主要來源于股息、利息等及在二級流通市場交易產(chǎn)生的資本增值。近年來，隨著中國房地產(chǎn)業(yè)的迅速發(fā)展，越來越多的人將資金投向房地產(chǎn)業(yè)。然而，我國房地產(chǎn)投資體系不完善，且投資方式單一。大部分投資者采用購買、出租、出售房地產(chǎn)的方式，希望通過短期內(nèi)房地產(chǎn)價格上漲帶來的買賣價差而獲益。這種方式雖然可能帶來較高的收益，但資產(chǎn)流動性差、風(fēng)險大。而且，由于投資者的“羊群效應(yīng)”，容易為房地產(chǎn)泡沫的形成推波助瀾。此時，作為房地產(chǎn)的專業(yè)投資機構(gòu)——房地產(chǎn)投資信托基金的引入就非常必要。它不僅可為投資者提供一種專業(yè)的、流動性好的、收益更加穩(wěn)定的房地產(chǎn)投資工具，而且可引導(dǎo)投資者更加理性地投資，在一定程度上達到穩(wěn)定房地產(chǎn)價格、推動房地產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展的效果。

一、美國房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展經(jīng)驗

(一)美國房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展歷史。1960年，美國通過了《房地產(chǎn)投資信托法案》，標志著美國房地產(chǎn)投資信托基金的正式設(shè)立。此法案的初衷是使中小投資者通過房地產(chǎn)投資信托基金投資于大型商業(yè)房地產(chǎn)，獲得與直接投資房地產(chǎn)類似的投資收益。因此，早期的信托基金不允許超大股東的存在，且都是直接投資于房地產(chǎn)的“股權(quán)類信托”。上世紀60年代后期，隨著投資于房地產(chǎn)抵押貸款的“抵押類信托”的出現(xiàn)，REITs得到進一步發(fā)展。但進入上世紀70年代中期，美國經(jīng)濟開始衰退，房地產(chǎn)價格的大幅下降和利率的上升，使REITs的資產(chǎn)水平急劇下降，從1974年的200億美元下降到1976年底的97億美元。之后，REITs的發(fā)展陷入長期低迷狀態(tài)。這種情況一直到1986年《稅收改革法案》出臺后才有所改觀。該法案放松了房地產(chǎn)投資信托基金的限制，允許REITs直接擁有和經(jīng)營房地產(chǎn)，而不必交由第三方管理。之后，美國又進一步修改了REITs的法律框架和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，特別是“UPRE—ITs”的引入及對機構(gòu)投資者要求的放松，使RE—ITs在上世紀90年代后獲得迅猛發(fā)展。

(二)美國房地產(chǎn)投資信托基金的產(chǎn)品種類。經(jīng)過40多年的發(fā)展，美國房地產(chǎn)投資信托基金已形成了豐富、多樣化的產(chǎn)品系列。按照持有資產(chǎn)的性質(zhì)劃分，房地產(chǎn)投資信托基金可分為：股權(quán)類信托、抵押類信托、綜合類信托。從歷史看，股權(quán)類信托不僅收益率普遍高于其他兩種信托，波動率即風(fēng)險也小于其他兩者。這也是股權(quán)類信托現(xiàn)今占據(jù)美國絕大部分REITs份額的原因。截至2005年，在美國共有197支REITs。其中，股權(quán)類信托為152支，所管理的資產(chǎn)占所有REITs總資產(chǎn)的91％。

(三)美國房地產(chǎn)投資信托基金的主要特點：第一，房地產(chǎn)投資信托基金通過將房地產(chǎn)證券化，為中小投資者提供了一種流動性好、投資靈活的房地產(chǎn)投資工具。以前，中小投資者對房地產(chǎn)的投資主要通過抵押貸款形式，購買、出租、出售房地產(chǎn)以賺取差價，存在資金耗費大、流動性差等缺點。而投資REITs，投資金額根據(jù)認購份額的不同而靈活變化。且基金份額通常在交易所上市，可隨時變現(xiàn)，保證了資金較強的流動性。第二，相對低風(fēng)險、高收益。據(jù)統(tǒng)計，1971年12月31日至2002年12月31日期間，股權(quán)類REITs的收益率為12．35％，超過同期道瓊斯平均工業(yè)指數(shù)(7．25％)、納斯達克綜合指數(shù)(7．79％)及標準普爾500．指數(shù)(10．68％)。同時，其波動性(13．46％)卻低于其它三種股票指數(shù)。第三，享受一定的稅收優(yōu)惠政策。為鼓勵REITs的發(fā)展，美國稅法規(guī)定，對滿足一定條件的PElTs可免收公司所得稅。且如果投資者以自身所有的房地產(chǎn)入股REITs，以換取“合伙經(jīng)營份額”，稅法將不做稅收處理，直到投資者將這種份額變現(xiàn)。這種遞延稅收的辦法吸引了眾多投資者的參與。

(四)美國房地產(chǎn)投資信托基金發(fā)展的主要經(jīng)驗。總的說，主要有以下四點：

1．法律法規(guī)的大力支持為REITs發(fā)展提供了良好的外部環(huán)境。體現(xiàn)政府支持的一個方面是每當(dāng)REITs面臨重大困境時，政府都會通過出臺新的稅收改革法案來幫助REITs健康發(fā)展。以1976年的稅收改革法案(TRA76)為例，由于1973年至1975年間房地產(chǎn)投資信托基金的極度蕭條，造成該行業(yè)的巨額負債，大量資產(chǎn)被迫投放到市場上進行低價處理。針對這種情況，TRA76對以下內(nèi)容進行了重大調(diào)整：取消對非故意違反75％和90％總收入規(guī)則的房地產(chǎn)信托公司進行處罰的條款；允許8年期的虧損結(jié)轉(zhuǎn)；給予房地產(chǎn)投資信托公司持有待銷物業(yè)的權(quán)利。上述措施為房地產(chǎn)投資信托公司處置資產(chǎn)和保留納稅優(yōu)惠資格創(chuàng)造了有利條件。另外一項影響REITs發(fā)展的重大法案是1993年通過的《綜合預(yù)算調(diào)整法案》(以下簡稱《調(diào)整法案》)。在該《調(diào)整法案》之前，養(yǎng)老基金只能算作一個投資者對REITs進行投資。由于REITs對股權(quán)結(jié)構(gòu)的要求使養(yǎng)老基金只能占較小的份額，這自然使養(yǎng)老基金對RE—ITs投資的熱情不高。而《調(diào)整法案》改變了這種情況，允許養(yǎng)老基金按其持有人來計算投資人數(shù)，也就是養(yǎng)老基金從此可占有REITs的絕大部份份額，這為養(yǎng)老基金投資REITs鋪平了道路。

2．REITs自身的不斷改革和創(chuàng)新使產(chǎn)品更加適應(yīng)市場的需求。首先，REITs在所有權(quán)形式上不斷完善。從最初成立時唯一的股權(quán)投資信托，到抵押投資信托和綜合投資信托，之后又陸續(xù)推出參與型抵押房地產(chǎn)投資信托基金、專項貸款、聯(lián)合物業(yè)投資等多種基金形式，以適應(yīng)市場的不同需求。其次，PElTs投資管理的專業(yè)化程度不斷提高。專門從事投資某一類型物業(yè)，如住宅、寫字樓、工業(yè)物業(yè)、商業(yè)中心等的房地產(chǎn)投資信托基金的數(shù)量不斷增加，提高了管理效率和盈利能力。為更好地解決投資人和管理者間的成本問題，REITs在管理結(jié)構(gòu)上也有重要創(chuàng)新。1986年以前，PElTs的運營僅限于擁有房地產(chǎn)，自身不參與房地產(chǎn)運營，而是委托獨立的第三方運營和管理PElTs所持有的資產(chǎn)。之后，人們意識到這種形式下PElTs股東和管理資產(chǎn)的管理者間存在嚴重的利益不一致。為減少這種成本，PElTs開始廣泛采用自我管理的組織形式，即基金自己運營和擁有房地產(chǎn)。

3．機構(gòu)投資者的廣泛參與促進了PElTs的

迅速發(fā)展。初始設(shè)立房地產(chǎn)投資信托基金的目的之一，是為小型投資者投資房地產(chǎn)提供方便。1981年機構(gòu)投資者所持有的房地產(chǎn)投資基金的交易量，約占全部交易量的10％。但到1999年，這個比例則上升到39％。這表明機構(gòu)投資者對PElTs越來越關(guān)注。研究表明，機構(gòu)投資者的引入，提高了房地產(chǎn)投資基金公司管理決策的質(zhì)量，提高了PElTs的績效，減少了反常的投資波動，提高了市場的透明度，促進房地產(chǎn)投資信托基金的健康發(fā)展。

4．一系列保護投資者利益的措施為PElTs的長期健康發(fā)展提供了保障。為保護投資者的利益不受損害，美國對PElTs的許多方面都有嚴格的規(guī)定，主要包括：在收益分配方面，要求將每年絕大部分收入以現(xiàn)金股利的方式分配給股東；在股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，不允許超大股東的存在；在收入結(jié)構(gòu)方面，要求PElTs的收入主：要來源于房地產(chǎn)的經(jīng)營收益和4年以上的房地產(chǎn)處置收益，防止PElTs頻繁的短期操作。這些措施保證了PElTs的規(guī)范化運作，降低了大股東侵犯小股東利益的風(fēng)險，從而鼓勵了更多投資者的參與。

二、美國pelts的發(fā)展經(jīng)驗對我國的啟示

篇（7）

中圖分類號:F830.9

文獻標志碼:A

文章編號:1673-291X(2010)16-0079-03

長期來看,股票市場的投資收益,來自于上市公司生產(chǎn)經(jīng)營活動創(chuàng)造出來的價值。國民經(jīng)濟的不同行業(yè)創(chuàng)造價值的能力是不同的,因此不同行業(yè)的上市公司在價值創(chuàng)造方面也存在差異。通過投資于國民經(jīng)濟體系中的優(yōu)勢行業(yè)的優(yōu)勢上市公司,就可以取得超越股票市場平均水平的投資收益,這就是行業(yè)型開放式基金的投資邏輯。行業(yè)型開放式基金存在一個行業(yè)集中度的選擇。行業(yè)型基金的投資過程,就是行業(yè)配置脫離證券市場基準配置的過程。如果行業(yè)配置過度集中在少數(shù)行業(yè),就存在收益率偏離基準指數(shù)過多的風(fēng)險,同時也增加了單個行業(yè)誤判對整個組合收益率的影響度;如果行業(yè)配置過于分散和接近基準指數(shù),則不能體現(xiàn)行業(yè)型基金的主動性管理的價值。因此,確定行業(yè)型開放式基金的投資績效,為投資者投資行業(yè)型開放式基金提供參考依據(jù),就具有極其重要的現(xiàn)實意義。

一、研究方法的選取

M2測度是指通過將國債引入基金的投資組合,從而使這個虛擬的投資組合的風(fēng)險等于市場組合的風(fēng)險,進一步比較兩者的收益率來評價基金的投資績效。在M2方法中,風(fēng)險度量的指標是收益的方差,通過將基金的投資組合和一定比例的國債結(jié)合起來,使其方差與市場組合的方差相等,然后新的投資組合與市場組合之間收益率的差值就代表了基金的投資水平。它糾正了過去在基金績效評價中只考慮收益,不考慮風(fēng)險的做法,也啟示了投資者進一步多樣化投資的思路。同時這種指數(shù)可以有效的解釋為什么相對于不同的市場基準指數(shù)會有不同的收益水平。正是基于此,本文選用M2指數(shù)作為行業(yè)型開放式基金投資績效研究的方法。

二、研究數(shù)據(jù)的選取與處理

1.行業(yè)型開放式基金的數(shù)據(jù)選擇。本文選取了行業(yè)型開放式基金在2006.1-2009.12四年間的數(shù)據(jù)進行分析,在此期間存續(xù)并數(shù)據(jù)可的共12只基金,分別計算樣本期內(nèi)各季度累計凈值增長率,然后計算樣本期內(nèi)季度收益率期望值及方差和標準差。

2.市場組合的選取和收益率的計算。設(shè)定基金投資的市場組合分為兩部分,80%投資于股票市場,20%以現(xiàn)金或債券形式持有。選取滬深300指數(shù)作為股票市場指數(shù),選取一年期定期存款利率作為以現(xiàn)金或債券形式持有的資產(chǎn)的收益率,設(shè)定比例計算市場組合的季度期望收益率及方差和標準差。

3.基金市場指數(shù)的選取。選擇了HFI綜合指數(shù)代表開放式基金的市場指數(shù)。

4.無風(fēng)險利率的選擇。選取一年期定期存款利率作為無風(fēng)險利率,同時將其換算為季度利率。

三、M2指數(shù)對行業(yè)型開放式基金的投資績效評價

1.計算開放式基金與市場組合之間M2值。HFI綜合指數(shù)表示開放式基金的整體情況,對市場組合求M2值,計算可得HFI綜合指數(shù)基于市場組合的M2=-0.0297。

因此可知,開放式基金的整體投資績效并沒有達到所設(shè)定的市場組合的水平。

2.計算行業(yè)型開放式基金與滬市場組合和HFI綜合指數(shù)之間的Mz值。

從表1可以看到,雖然HFI綜合指數(shù),市場組合和各家行業(yè)型開放式基金的收益率和方差各不相同,但是,基本體現(xiàn)了高收益配高風(fēng)險的原則,HFI綜合指數(shù)與市場組合相比,收益更低,風(fēng)險更高,出現(xiàn)了收益與風(fēng)險的不匹配,表明開放式基金整體表現(xiàn)不如人意。而將各家行業(yè)型開放式基金于市場組合相比,共有3家行業(yè)型開放式基金的季度期望收益率高于市場組合,多家基金表現(xiàn)出在相同風(fēng)險下,收益更高或者相同期望收益率下,風(fēng)險更低的現(xiàn)象。雖然同為行業(yè)型開放式基金,但是各個基金投資風(fēng)格,投資類型和重點投資行業(yè)各不相同,其投資回報和投資風(fēng)險也具有明顯差別。

從表2中數(shù)據(jù)可知,在全部12家行業(yè)型開放式基金中,以市場組合為基準指數(shù)時,有9家基金的M2值為正數(shù),3家為負值,這表明大部分的行業(yè)型基金在2006-2009年四年間,其投資績效的表現(xiàn)優(yōu)于市場組合,這也與前面的檢驗一致。雖然行業(yè)型開放式基金整體上投資績效理想,但是每家基金的投資能力依然有所差別。國泰精選,博時主胚行業(yè)LOF,鵬華行業(yè)成長的M2值最高,體現(xiàn)了這三家基金在掌控投資風(fēng)險和把握投資機會上具有較強的能力。

四、結(jié)論及投資建議

以M2方法進行測度時,行業(yè)型開放式基金的投資績效大部分達到市場組合的水平。因此,行業(yè)型開放式基金相對于其他的開放式基金,具有一定的投資價值。國泰精選,博時主題行業(yè)LOF,鵬華行業(yè)成長三家基金在2006-2009年四年時間內(nèi)表現(xiàn)最好,因此可以重點考慮。

開放式基金的整體表現(xiàn)沒有達到市場組合的水平,它表明中國開放式基金的整體投資水平有待提高,在考慮相同風(fēng)險的情況時,投資開放式基金的收益不如投資市場組合的收益,因此,投資于市場組合或者指數(shù)基金也可以是投資者的一種重要的選擇。

投資者進行一項投資時,必須充分考慮自身的風(fēng)險承受能力和盈利需求,結(jié)合具體的投資工具進行分析,才能夠正確地選擇適合自己的投資方式。中國的金融市場經(jīng)過長期發(fā)展,已經(jīng)具有了多樣化的投資工具和投資渠道,為投資者提供了眾多的選擇,但是不可否認,投資工具之間有著巨大的差異,因此,通過識別和判定投資工具的價值,追求風(fēng)險與收益的統(tǒng)一,必須成為投資者謹記的投資原則。

參考文獻:

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[2]姜文濤.南方基金配置基金――積極配置2007年[J].證券時報,2006,(12):18.

篇（8）

為鼓勵證券投資基金發(fā)展，新稅法中對企業(yè)投資于開放式基金取得收益視性質(zhì)不同暫適用不同的稅收政策，即取得的分紅所得和對贖回取得的差價收益實行不同的企業(yè)所得稅政策。企業(yè)從證券投資基金分紅所得適用《財政部、國家稅務(wù)總局關(guān)于企業(yè)所得稅若干優(yōu)惠政策的通知》(財稅[2008]1號)第二條第二款的規(guī)定：對投資者從證券投資基金分配中取得的收入，暫不征收企業(yè)所得稅，對贖回取得的差價收益稅法沒有專門的優(yōu)惠政策，應(yīng)適用一般的買賣差價所得，征收企業(yè)所得稅。

企業(yè)投資開放式基金常見的稅務(wù)籌劃及影響

基于上述投資開放式基金收益的企業(yè)所得稅征免稅規(guī)定，企業(yè)投資開放式基金時稅務(wù)籌劃的總體思路往往考慮分紅所得與差價收益之間的稅負差別，實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。其籌劃思路及影響主要體現(xiàn)在三個方面：

(一)選擇基金投資對象階段

假設(shè)不考慮基金的凈值增長率、市場風(fēng)險等其他因素，投資開放式基金的企業(yè)所得稅征免稅規(guī)定的差異造成稅負的明顯不同，會影響企業(yè)選擇基金對象。

例如，一家流動性充裕的企業(yè)準備投資開放式基金，考慮其收益的所得稅政策差異，企業(yè)會選擇偏好分紅的基金，取得基金分配中的收入部分因為可享受暫不征收企業(yè)所得稅的優(yōu)惠政策，提高了投資的稅后凈收益水平；反之，如果選擇投資不分紅或很少分紅的基金，則只能通過贖回一次性實現(xiàn)收益，需要對實現(xiàn)的差價收入全額繳納企業(yè)所得稅，大大影響投資收益率。

此外，基金拆分和基金分紅是開放式基金降低基金凈值的兩種主要方式，但所產(chǎn)生的稅收效應(yīng)的不同，也影響企業(yè)的投資行為。企業(yè)在現(xiàn)金分紅方式下取得的收益是暫不征收企業(yè)所得稅，但是在拆分方式下，投資者獲得更多的基金份額，使單位投資成本降低，贖回時增加價差收益，而價差收益要繳納企業(yè)所得稅。因此對企業(yè)投資者來說，基金分紅要優(yōu)于基金拆分。

(二)準備贖回階段

基金收益的企業(yè)所得稅征免稅差異，會促使投資者選擇在分紅后進行贖回的策略。例如，企業(yè)投資某開放式基金1000萬份，申購日凈值為每單位1.20元。截至2009年4月5日，該基金單位凈值為2.80元，在此期間基金公司未進行過分紅。因此，浮動收益為1000×(2.801.20)=1600(萬元)。企業(yè)擬收回此項投資，且該基金已將在4月10日對每一基金份額分紅0.70元的公告。公司目前面臨兩種選擇：方案一是在分紅前贖回全部基金份額；方案二是待基金分紅后再贖回全部基金份額。

方案一中企業(yè)通過贖回基金實現(xiàn)收益1000×(2.8-1.2)=1600(萬元)，根據(jù)稅法規(guī)定，該筆投資的稅后凈收益為1600×(1-25％)=1200(萬元)。

方案二中企業(yè)首先通過分紅實現(xiàn)收益1000×O.70=700(萬元)，再通過贖回實現(xiàn)收益為1000×(2.10-1.20)=900(萬元)，(假定分紅到贖回期間凈值和公司累計凈值不發(fā)生變動，即基金分紅除權(quán)后基金凈值從2.80元降為2.10元)。這與方案一實現(xiàn)的稅前收益相同，但由于分紅收益免征企業(yè)所得稅，企業(yè)僅需就贖回實現(xiàn)的差價收入繳納企業(yè)所得稅，該筆投資的稅后凈收益為700+900×(1-25％)=1375(萬元)。方案二與方案一相比，多實現(xiàn)稅后收益175萬元(1375-1200=175)。因此，企業(yè)考慮到稅收因素，應(yīng)選擇在分紅后進行贖回的策略。

(三)利用分紅免稅的籌劃行為

由于存在上述分紅帶來的稅收好處，企業(yè)就利用分紅免稅來進行稅務(wù)籌劃。

例如，某企業(yè)預(yù)測2009年度利潤將大幅增加，初步估計應(yīng)納稅所得2000萬元，應(yīng)納稅額500萬元。企業(yè)購買臨近分紅的開放式基金，在分紅后贖回，用投資損失來減少應(yīng)納稅所得額。企業(yè)3600萬元購買一只凈值為1.80元的開放式基金2000萬份，該基金公告將在近期進行大比例分紅，將其凈值從1.80元降低到1.00元(假定該基金自成立后一直未進行分紅，即基金累計凈值也為1.80元)。一周后每一份基金單位分紅0.80元，使得基金凈值降低到1.00元，公司取得免稅的分紅所得1600萬元(2000×0.80=1600)，取得分紅收入后不久將基金贖回，假定基金凈值仍為1.00元，則產(chǎn)生贖回損失1600萬元(3600-2000×1=1600)。企業(yè)通過上述操作，3600萬元的投資賬面產(chǎn)生1600萬元的分紅收入(暫免征收所得稅)和1600萬元的虧損，雖然對企業(yè)利潤總額的影響為零(不考慮交易成本的因素)，減少了應(yīng)納稅所得1600萬元。

如此操作后，企業(yè)應(yīng)納稅所得從2000萬元變成了400萬元，應(yīng)納稅額從500萬元下降到100萬元。

利用差異籌劃可能存在的稅務(wù)風(fēng)險

利用分紅免稅的稅務(wù)籌劃，存在極大的稅務(wù)風(fēng)險，稅務(wù)機關(guān)完全有理由進行納稅調(diào)整。

第一，購買開放式基金是一種投資行為，為分紅免稅和產(chǎn)生虧損而投資，屬于典型的不具有合理商業(yè)目的的安排行為。根據(jù)《企業(yè)所得稅法》第四十七條規(guī)定：企業(yè)實施其他不具有合理商業(yè)目的的安排而減少其應(yīng)納稅收入或者所得額的，稅務(wù)機關(guān)有權(quán)按照合理方法調(diào)整。不具有合理商業(yè)目的，是指以減少、免除或者推遲繳納稅款為主要目的。對開放式基金分配中取得的收入暫不征收企業(yè)所得稅的目的是為了支持開放式基金的發(fā)展，充分利用開放式基金手段，拓寬社會投資渠道，大力培育機構(gòu)投資者，促進證券市場的健康、穩(wěn)定發(fā)展。而企業(yè)動用大額資金，短期內(nèi)申購贖回，產(chǎn)生巨額的免稅所得和投資損失，顯然以減少、免除納稅義務(wù)為主要目的，與稅收優(yōu)惠的初衷不符。

第二，對投資成本的認定不同導(dǎo)致的風(fēng)險。財稅[2008]1號文中沒有明確暫不征稅的分配所得是否僅限于投資后享有的開放式基金凈值的升值部分，以上的籌劃方案中是不考慮該因素的。如果稅務(wù)機關(guān)認定暫不征稅的分配所得僅限于投資后享有的開放式基金凈值的升值部分，所獲分配所得超過升值數(shù)額的部分應(yīng)作投資成本的收回，上述籌劃行為中的分紅所得1600萬元應(yīng)視為成本的收回，贖回基金時，因成本降為每份1.00元，贖回收益為零，不存在贖回損失。

因此，基于以上理解，稅務(wù)機關(guān)有權(quán)進行調(diào)整，企業(yè)不僅可能會承擔(dān)巨額補稅和滯納金，還可能會有聲譽受損的風(fēng)險。

差異政策的缺陷分析

企業(yè)投資開放式基金收益企業(yè)所得稅政策的差異影響企業(yè)投資行為，該差異政策存在一定的缺陷：

第一，差異政策促使企業(yè)選擇偏好基金分紅的開放式基金，基金管理者可能考慮企業(yè)這一稅收影響行為，為提高基金的認購力，更多地選擇基金分紅方式。但是，分紅必須有充足的現(xiàn)金流，開放式基金管理者必須賣出股票才能用來分紅，而基金拆分僅僅只是一種“數(shù)字游戲”，并不要求基金管理者賣出股票，這就要權(quán)衡稅收利益與分紅、拆分后對基金運作效率影響的利弊。博弈結(jié)果，一定程度上不利于股票市場的穩(wěn)定和發(fā)展，違背了支持開放式基金優(yōu)惠稅收的初衷，影響了稅收中性原則。

第二，企業(yè)投資者獲得的派息、分配所得可能承擔(dān)雙重稅負。企業(yè)投資者的贖回和申購差價可能來源于兩個部分：1，基金投資證券的差價收入；2，基金的被投資企業(yè)分派的股息、紅利。對后者而言，開放式基金的價格等于單位凈值，當(dāng)基金獲得派息和分紅時，單位凈值提高，若投資者在此時贖回基金單位，企業(yè)投資者的贖回和申購差價須繳納企業(yè)所得稅，同時差價中已經(jīng)包括基金的被投資企業(yè)繳納的企業(yè)所得稅，這導(dǎo)致了開放式基金的企業(yè)投資者承擔(dān)雙重稅負的現(xiàn)象。

第三，企業(yè)投資者分配所得可能存在不用納稅的稅法漏洞。企業(yè)取得的分配所得收益也可能來源于兩個部分：1，基金投資證券的差價收入；2，基金的被投資企業(yè)分派的股息、紅利。被投資企業(yè)分給基金的股息、紅利在流入基金資產(chǎn)時已繳納了企業(yè)所得稅，但是，這些投資收益并沒有作為稅后收益隨即分配給企業(yè)投資者，而是重新計人到基金資產(chǎn)中進行資本增值投資，最終，基金分配額中可能還包括基金買賣股票、債券的差價收益，但該部分由于暫不征收企業(yè)所得稅導(dǎo)致這部分差價收益不用納稅的稅法漏洞。

建議與總結(jié)

綜上所述，現(xiàn)行稅收政策對投資者從開放式基金取得的分紅所得和對贖回取得的差價收益實行不同的所得稅政策存在理論上的缺陷。筆者認為可以從以下幾個方面來改進：

篇（9）

還是舉個例子吧。你準備花1000元購買有8.5%銷售費用的基金，那么你實際上得到的基金股份只有915元，而其中的85元作為手續(xù)費付給了銷售基金的經(jīng)紀商或公司。當(dāng)然如果你投資于無銷售費用型基金，就無須支付手續(xù)費，也就沒有所謂進入基金的成本了。換句話說，如果你以1000元投資于無銷售費用型基金，在基金凈值同樣不變的情況下，你隔日賣出基金便又得到1000元。

當(dāng)然，就基金發(fā)起人而言，它希望提供銷售費用來鼓勵基金銷售公司（或人）能多賣基金，有些基金甚至把紅利分配再投資基金的部分也算作銷售費用給了經(jīng)紀商，以提供更大的銷售動力。

(2)保管費用。這種費用是指你一旦購買了基金，基金公司對你提供一些服務(wù)時收取的服務(wù)費用。當(dāng)然，并不是所有的基金都收取這些費用。例如美國證管會在1980年規(guī)定，允許基金用其資產(chǎn)來償付一些配銷成本，這些成本包含促銷文件的印制、寄送費用及銷售人員的報酬。這種費用每年可能高達資產(chǎn)的1.25%，如果抱著長期持有基金的態(tài)度來投資則其累積成本將很龐大。有很多基金將上述的成本由投資顧問或基金管理公司來吸收，而不是由基金本身來負擔(dān)。所以，投資者可以選擇不用負擔(dān)此成本的基金來投資，以節(jié)省成本。

(3)其他費用和成本

①投資管理費。該費用是根據(jù)投資顧問契約而收取的，基金在它的公開說明書上會有所說明，如果基金操作得好，事實上等于沒有付此費用，因為從基金的增值就可以補償回來，如果基金操作得更好則有超額利潤。當(dāng)然，如果基金操作不好則相當(dāng)于收費更多。投資顧問的費用并沒有公開表示收費，通常是包含在其他費用項下，從投資收益項中扣除。

②其他費用。這一費用包括托管費用、法律費用、會計費用及轉(zhuǎn)換成本，每年約占凈資產(chǎn)的1%左右。美國的法令規(guī)定，基金的財務(wù)報表必須表示每股總費用以及占基金凈資產(chǎn)的百分比；同時規(guī)定投資管理費加上其他費用之總額不得超過基金凈值的1.25%。

③經(jīng)紀成本?；鹪谫I入、賣出證券時必須付經(jīng)紀商傭金、手續(xù)費。誰都希望找一個能享受較低手續(xù)費的基金，但由于這項成本并沒有在基金財務(wù)報表上單獨列出來，所以你并不知道該基金是否真的享受到較低的傭金。一個可行的方法就是找一個周轉(zhuǎn)率較低的基金，因為周轉(zhuǎn)率就表示交易量，當(dāng)交易量大時不論其傭金率高或低，其傭金就比較高。100%的周轉(zhuǎn)率就表示該基金在一年內(nèi)將所有投資的證券全部換過一次。平均來說，60%～70%的周轉(zhuǎn)率是比較合適的，投資者可以用這一標準來選擇較低周轉(zhuǎn)率的基金。

④所得稅?；鹂赡軙嬉恍┦侄伟讯嘤嗟某杀巨D(zhuǎn)嫁到你身上。比如，基金必須分配其凈投資收益與一些資本利得給其股東，但這樣基金就不用付所得稅，這就相當(dāng)于把稅轉(zhuǎn)移到投資者身上。

⑤退出基金的成本。原則來講，你退出基金的成本只有一項，那就是你實現(xiàn)利潤的所得稅。但是，有些基金要收取贖回費用，且此費用可能達到凈資產(chǎn)的4%，有些基金對這項費用的收取是依基金投資年數(shù)的不同而訂不同的贖回費用率，投資持有期愈長，費率愈低。同樣地也有很多業(yè)績很好的基金是不收贖回費用的，或是只對一二個月內(nèi)即要求贖回的人收取費用。當(dāng)然，你可以盡可能選擇那些不用付贖回費用的基金。

2.基金是代你理財?shù)膶＜?，但把錢給了他不代表你就沒風(fēng)險了

不管是做股票還是基金，你必須始終記住這是一種投資行為，而不是福利的分配。有投資必有風(fēng)險，投資基金雖然可以憑借它合理的機制，可以，而且能夠避免很多經(jīng)營風(fēng)險，但它并不能完全消除風(fēng)險，正如基金公開說明書上所說的，基金單位的價格及收益程度時時會隨著基金單位資產(chǎn)凈值和市場因素的變化而升降。因此，要想得到比銀行存款利率更高的回報，就一定要承擔(dān)一定的風(fēng)險。機遇與風(fēng)險并存，這條鐵律永遠支配著各種投資活動的運轉(zhuǎn)。所以準備玩基金就得先知道你將要面臨哪些風(fēng)險：

(1)財務(wù)風(fēng)險。財務(wù)風(fēng)險有時也叫拖欠風(fēng)險，也稱為公司風(fēng)險，主要是由于基金所投資的公司經(jīng)營不善而帶來的風(fēng)險。我們知道，如果你投資于股票或債券，在公司經(jīng)營不善時，常會因為股票狂跌而無法分配股利，或使債券持有人無法收回本金加利息，更有甚者，公司破產(chǎn)倒閉而使投資者血本全無。投資于開放式基金有著同樣的風(fēng)險，但由于基金公司有著雄厚的資金、有經(jīng)驗的管理人才，他們會仔細分析，謹慎投資，力求避免對可能有問題的公司投資，所以一般投資基金的財務(wù)風(fēng)險較小。當(dāng)然世界上基金如此之多，不可能是同一層次上的高水平投資組合，故財務(wù)風(fēng)險也就在所難免了。

(2)利率風(fēng)險。利率風(fēng)險是由于市場利率的波動而導(dǎo)致某種證券收益率的潛在變動。比如債券的價格與銀行利率的高低成反比，利率上升會使債券價格下跌，使債券持有人蒙受損失。所以，在利率上升時，投資者應(yīng)選擇專生利息的貨幣市場基金，在利率下跌時，情況恰好相反，應(yīng)該考慮返回投資股票或債券的基金，以此來減免利率風(fēng)險。這一點無論對于封閉式還是開放式的基金都是適用的。

(3)購買力風(fēng)險。購買力風(fēng)險是由價格總水平變動而引起的資產(chǎn)的總購買力的變動。通貨膨脹及物價上漲會使投資者手中的錢貶值，喪失原有的購買力，如果投資者在投資基金的投資收益率不及通貨膨脹率的水平，事實上就會導(dǎo)致投資者虧損。

(4)市場風(fēng)險。市場風(fēng)險是指證券交易市場的波動對投資收益帶來的風(fēng)險，由于基金往往不是投資于一種股票，而是一個投資組合，各個基金的投資組合不同，因而所受到的市場風(fēng)險也不相同。

3.你知道何時購買基金嗎？

任何投資都應(yīng)把握住有利的契機，這就是說投資要講求時效。

投資的時效性無非四個字：低買高賣。然而，市場行情瞬息萬變，難以預(yù)測，對于開放式基金，什么是入市的最佳時機呢？

在基金初次發(fā)行時認購能獲得較高回報，這跟我們平常在一級市場申購新股是一樣的。初次發(fā)行基金時，除了打一定的折扣以外，主要還是新的投資基金的推出，通常是配合市場上升之際，且新基金一般來講，其前景處于上升之勢，那么購買了初次發(fā)行的基金，就很有可能獲得基金單位的價值。

4.從單純的買賣基金跳出去，怎樣選擇正確的投資時機呢？

篇（10）

中圖分類號：DF438.2文獻標識碼：A 文章編號：1006-1770(2007)08-042-04

一、REITs簡介

REITs的全稱為Real Estate Investment Trusts，即房地產(chǎn)投資信托基金。香港證券及期貨檢查委員會（香港證監(jiān)會）在2003年8月1日公布的《房地產(chǎn)投資信托基金守則》（以下簡稱《守則》）中解釋道：“房地產(chǎn)投資信托基金是以信托方式組成而主要投資于房地產(chǎn)項目的集體投資計劃。有關(guān)基金旨在向持有人提供來自房地產(chǎn)的租金收入的回報。房地產(chǎn)投資信托基金通過出售基金單位獲得的資金，會根據(jù)組成文件加以運用，以在其投資組合內(nèi)維持、管理及購入房地產(chǎn)?！睆倪@個概念可以看出，REITs是一種集體投資計劃，其利潤來源于房地產(chǎn)本身的租金收入，是一個在設(shè)立之后可以再投資的發(fā)展平臺。

REITs在亞洲的新加坡、日本、韓國、中國香港地區(qū)等得以發(fā)展，是由于這些地區(qū)都是通過設(shè)立專門的法律法規(guī)或者修改其投資、信托等法律的形式構(gòu)建適合的制度框架，從而促使這一融資模式在本地區(qū)生根發(fā)展。美國的REITs具有稅收上的優(yōu)惠，即在對基金的盈利征稅之后，要求其收益的90%以上分配給持有人，而對持有人免稅。這一避免了雙重征稅的優(yōu)勢在亞洲地區(qū)尚不存在。

根據(jù)REITs收益來源的不同，可將其分作權(quán)益型、抵押型和混合型三種。所謂權(quán)益型是指其主要收入來源于房地產(chǎn)的租金的REITs，這種類型受利率影響相對比較小。抵押型是其收益主要來源于房地產(chǎn)抵押貸款的利息收入，抵押型REITs股息收益率比權(quán)益型REITs高，受利率的影響比較大。混合型REITs則同時采取上述兩類的投資策略，具有權(quán)益類REITs和抵押類REITs的雙重特點，收益率亦介于二者之間。需要指出，香港證監(jiān)會頒布的《守則》在REITs的概念中明確限定了REITs只能夠是權(quán)益型的。

通過了解REITs的含義、發(fā)展歷史及基本類型，我們可以看出它具有如下的一些特征：首先，它是一種集體投資計劃，即可以在公開市場募集，這樣就決定了其資金規(guī)模較大，與房地產(chǎn)業(yè)的資金要求相匹配。其次，其收益來源于房地產(chǎn)的租金收入，相對比較穩(wěn)定且收益率高于銀行同期存款。第三，它是一個可以長期經(jīng)營的金融工具，這在一定程度上可以規(guī)避短期的投機行為，有利于維護投資者的利益。最后，有規(guī)范的法律構(gòu)建的制度要求，從而避免了制度性風(fēng)險。

盡管REITs與資產(chǎn)證券化在運作方式上有很多相似之處，有學(xué)者認為REITs是資產(chǎn)證券化的一種形式。但是假若我們仔細考查二者的產(chǎn)生淵源、作用領(lǐng)域以及一些運作上的細節(jié)，我們就會得出不能將二者混同的結(jié)論。首先，資產(chǎn)證券化最初是由“1968年設(shè)立的隸屬于美國住宅與城市發(fā)展部的政府國民抵押協(xié)會購買銀行的住房抵押貸款作為證券化資產(chǎn)的來源，于1970年首次發(fā)行轉(zhuǎn)遞證券給投資者”而出現(xiàn)的。由此可以看出，REITs與資產(chǎn)證券化是通過兩種不同的途徑出現(xiàn)在歷史上的。其次，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)在能夠在未來產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的領(lǐng)域均可以開展，而REITs則僅限于運作房地產(chǎn)的租金收入或者抵押貸款收益。另外，REITs模式中基金的制度安排、資產(chǎn)比例限制、收益分紅的要求等具體規(guī)則都是其在逐漸走向成熟的過程中經(jīng)驗的積累，與資產(chǎn)證券化的運作明顯不同。由此可以看出REITs和資產(chǎn)證券化雖然在運作思維以及方式上很相似，但是二者是兩種不同的融資工具。強調(diào)這些的目的在于使我們避免類型化的思維，從而能夠更清楚地認識REITs，使其能夠獨立發(fā)展，保證融資工具的真正多元。

二、 REITs運作過程中的法律關(guān)系

從設(shè)立REITs的角度來看，整個過程可以分為資產(chǎn)重組階段、上市準備階段、上市發(fā)售階段、發(fā)售后的運營階段以及最后REITs的終止。在整個過程中涉及到如下主體：基金的發(fā)起人、管理人、受托人、托管人和基金單位的持有人以及必要的特設(shè)公司和中介公司。

（一） 資產(chǎn)重組階段

在整個REITs的設(shè)立過程中，資產(chǎn)重組雖然并不一定會顯明體現(xiàn)在法律框架或者基金的說明書中，但它卻是一個必要的準備階段。只有先將發(fā)起人所擁有的不動產(chǎn)進行重新整合，實現(xiàn)擬發(fā)售資產(chǎn)與發(fā)起人的資產(chǎn)的獨立，才能保證投資人的權(quán)益而避免關(guān)聯(lián)交易等風(fēng)險，從而為基金的設(shè)立奠定基礎(chǔ)。

此階段的第一個環(huán)節(jié)是資產(chǎn)篩選。發(fā)起人可以根據(jù)自身情況及市場預(yù)期和風(fēng)險防范等目的挑選擬發(fā)售資產(chǎn)，形成不同的資產(chǎn)組合，從而獲得投資人更多的認同。具體而言，商用寫字樓等資產(chǎn)具有較高的租金收入，但是如果只有單一的資產(chǎn)則可能會隨市場波動而出現(xiàn)整體疲軟，從而影響基金的收益。發(fā)起人可以考慮將不同類型的資產(chǎn)進行整合，從而保證比較穩(wěn)定的收益率。

第二個環(huán)節(jié)是資產(chǎn)清理。即假若擬發(fā)售資產(chǎn)本身有抵押等不便于資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的負擔(dān)，發(fā)起人要變更資產(chǎn)所有權(quán)狀態(tài)使之回復(fù)為完整的所有權(quán)。

第三個環(huán)節(jié)是資產(chǎn)轉(zhuǎn)移，即發(fā)起人要通過買賣的方式將擬發(fā)售資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給特設(shè)公司，并擁有向特設(shè)公司請求擬發(fā)售資產(chǎn)取得對價的債權(quán)，這個債權(quán)是在上市發(fā)售成功之后特設(shè)公司將持有人認購得資金轉(zhuǎn)移給發(fā)起人的基礎(chǔ)。這樣的轉(zhuǎn)移也是實現(xiàn)《守則》中所要求的REITs只能“透過特別目的的投資工具持有房地產(chǎn)項目”（《守則》第7章“使用特別目的投資工具”）的要求。通過特設(shè)公司持有擬發(fā)售資產(chǎn)，實現(xiàn)了擬發(fā)售資產(chǎn)與發(fā)起人其他資產(chǎn)的獨立，從而降低了關(guān)聯(lián)交易的風(fēng)險，也為下一階段的信托契約的運作做好鋪墊。當(dāng)然，資產(chǎn)轉(zhuǎn)移之前要有必要的資產(chǎn)評估程序。

以越秀為例，在城市建設(shè)開發(fā)集團有限公司（簡稱越秀城建）的安排之下，越秀城建將其擁有的白馬商貿(mào)大廈、維多利廣場、城建大廈、財富廣場四處地產(chǎn)以信托方式委托給柏達、金峰、福達及京澳四家注冊于英屬處女群島（BVI）的離岸公司，這四家離岸公司為越秀投資有限公司（簡稱越秀投資，注冊于香港的上市公司）所特設(shè)的全資子公司。在這個信托關(guān)系中，越秀城建為信托人及四處房產(chǎn)的實益擁有人，四家離岸公司為受托人及四處房產(chǎn)的注冊擁有人，受托人有義務(wù)在基金上市發(fā)行之后將投資人認購基金單位的資金轉(zhuǎn)付信托人以實現(xiàn)信托目的，越秀城建因此享有對四家公司的債權(quán)。信托制度在此處發(fā)揮了隔離資產(chǎn)以保證信托財產(chǎn)獨立性的功能。

（二） 上市準備階段

上市準備階段即按照相關(guān)法律的要求來組織REITs的結(jié)構(gòu)?！妒貏t》的一般原則（GP）之GP1“清晰的法律形式及擁有權(quán)結(jié)構(gòu)”的規(guī)定以及《守則》對REITs的受托人、管理人等作出的嚴格要求保證了REITs架構(gòu)中各方的制衡，從而有效實現(xiàn)了風(fēng)險防范。REITs作為一種融資模式，其規(guī)范的結(jié)構(gòu)要求是它得以蓬勃發(fā)展的一個重要原因。

在REITs中存在著信托和基金雙重法律關(guān)系，因而出現(xiàn)了基金的管理人、受托人、基金發(fā)起人、持有人等主體。

本階段的第一個環(huán)節(jié)是選定合格的受托人。法律要求REITs需以信托形式組建，因而上市前的準備也就是依據(jù)法律要求來建立信托的架構(gòu)。受托人需要符合一定的條件，《守則》中要求受托人必須是根據(jù)香港地區(qū)的《銀行業(yè)條例》第16條的規(guī)定而獲發(fā)牌的銀行，或者上述銀行的附屬信托公司，或者是在香港境外成立而獲得證監(jiān)會接納的銀行業(yè)機構(gòu)或信托公司。受托人負有以信托形式為持有人的利益而持有有關(guān)計劃的資產(chǎn)及監(jiān)察管理人行為的目的性的一般責(zé)任（《守則》4.1A）。受托人應(yīng)將擬發(fā)售財產(chǎn)與自身財產(chǎn)相隔離，并在國內(nèi)公開上市發(fā)售之后將發(fā)售所得作為信托資產(chǎn)的對價支付給委托人。

第二個環(huán)節(jié)是設(shè)立資產(chǎn)管理公司作為基金的管理人。管理人須擁有足夠的可動用的財政資源以及良好的公司架構(gòu)。管理人的職責(zé)為以持有人的利益來管理運營基金資產(chǎn)，具體而言包括對外以基金資產(chǎn)為基礎(chǔ)的借款及其限額、投資性的房地產(chǎn)項目、管理基金資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金、確定股息支付的時間、管理基金資產(chǎn)的物業(yè)及修繕、負責(zé)出租及租金收取事宜等。

需要特別指出的是受托人和管理人必須相互獨立。同時，受托人對管理人有監(jiān)督之職責(zé)。受托人在管理人資質(zhì)出現(xiàn)問題、出于持有人利益的考慮有充分的理由或者應(yīng)除管理人外持有基金單位價值75%的持有人書面要求的情況下，可以通過書面通知辭退管理人。

第三個環(huán)節(jié)是訂立信托契約設(shè)立REITs。至此REITs的結(jié)構(gòu)也已經(jīng)初步顯現(xiàn)出來：受托人為基金的受托人，管理人為基金的管理人，而基金單位的持有人為基金的受益人。

第四個環(huán)節(jié)是管理公司須獲得接納或者另行委任上市人，以新申請人的身份向證券交易所申請上市的具體籌備工作。在此，管理人須確保有足夠的資源和專業(yè)知識來應(yīng)對法律的要求。

以越秀為例，在此階段越秀投資選擇HSBC Institutional Trust Services （Aisa）Limited（匯豐機構(gòu)信托服務(wù)（亞洲）有限公司）作為越秀房地產(chǎn)投資信托基金的受托人，信托人另行設(shè)立Holdco（越秀房托（控股）2005有限公司）來獨立受托擬發(fā)售資產(chǎn)。越秀投資將柏達、金峰、福達及京澳四家公司已發(fā)行的股份全部轉(zhuǎn)讓給Holdco。由此，Hodco成為四家公司的股東，而四家公司分別是白馬商貿(mào)大廈、維多利廣場、城建大廈、財富廣場四處地產(chǎn)的名義擁有人，因而Holdco實現(xiàn)了對四處地產(chǎn)的名義上的持有即以信托方式持有。這也就意味著原本四家離岸公司的償付地產(chǎn)的出讓價款的債務(wù)轉(zhuǎn)移到Holdco身上，即Holdco“向越秀投資簽立及交付承付票據(jù)的方式”交付擬發(fā)售資產(chǎn)的對價。越秀城建通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式將與四家離岸公司的信托關(guān)系延伸到Holdco身上，Holdco也通過受讓股權(quán)而實現(xiàn)了對四處地產(chǎn)的持有。

應(yīng)該說越秀模式中最終通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式實現(xiàn)信托計劃是較為特別的，其間的特設(shè)公司也較多，會使人認為REIT的設(shè)立過程過于復(fù)雜。在一般情況下，信托契約的設(shè)立可以在上市準備這個階段來架構(gòu)而不必過早開始。但是越秀模式中這樣的操作也是有其特定目的的，“值得指出的是越秀投資如此復(fù)雜的變動，除了清晰所有權(quán)結(jié)構(gòu)以符合香港證監(jiān)會《房地產(chǎn)投資信托基金守則》‘使用特殊目的投資工具’章節(jié)的監(jiān)管要求外，使用BVI公司而非注冊于內(nèi)地的公司持有物業(yè)單位還有著顯著的稅收優(yōu)勢。”

（三） 上市發(fā)售階段

上市發(fā)售就是將REITs的基金單位在證券市場上公開掛牌交易?；饐挝坏陌l(fā)售過程與新股發(fā)行在銷售方式上大體一樣。持有人在證券市場上購得的基金單位可以在證券市場上自由流轉(zhuǎn)。

在發(fā)售過程中，發(fā)起人可以根據(jù)自身需要認購一部分基金單位以保持在持有人大會上的發(fā)言權(quán)以及享有相應(yīng)比例的基金收益。越秀投資在越秀房地產(chǎn)投資信托基金中持有33.1%的基金份額。

在發(fā)售結(jié)束之后，受托人應(yīng)將發(fā)售所得資金用以償付對發(fā)起人所負的債務(wù)，從而也就實現(xiàn)了信托目的。

（四） REITs存續(xù)期間的法律問題

如果說發(fā)售之前主要是發(fā)起人的利益主導(dǎo)著各主體的運作，那么發(fā)售之后隨著持有人的出現(xiàn)，REITs的就需要以持有人的利益為中心進行持續(xù)經(jīng)營。在這個階段，存在如下運營事項：物業(yè)估值、對外投資及貸款、計劃文件修改和持有人大會等。

1、物業(yè)估值

物業(yè)估值就是總估值師每年一次通過實地考察的方法對REITs計劃內(nèi)的房地產(chǎn)項目進行評價估值。總估值師須具備法律要求的資質(zhì)，估值師最多連續(xù)3年為房地產(chǎn)項目進行估值后的必須退任，退任后至少3年不得再行擔(dān)任。估值報告在獲得證監(jiān)會允許后應(yīng)公布以備查閱。

2、對外投資及借款

REITs計劃在存續(xù)期間可以出于增值目的考慮而對外投資。《守則》對其對外投資作了明確的限定以防范風(fēng)險。REITs可以購入在建、重建或修繕的未完工項目，但是這些房地產(chǎn)項目的累積價值不得超過購買時REITs總資產(chǎn)的10%；不得在未獲得受托人書面同意的情況下為任何人的債務(wù)作擔(dān)保；不得購入任何可能使其承擔(dān)無限責(zé)任的資產(chǎn)。如果一個REITs計劃的名稱中指明某一類別的房地產(chǎn)項目，則該計劃最少要將非現(xiàn)金資產(chǎn)的70%投資于該類項目上。

REITs可以通過資產(chǎn)抵押形式獲得貸款，但貸款的總額不得超過資產(chǎn)總值的45%。

3、持有人大會

持有人大會是持有人為自身利益而決策有關(guān)REITs的重大事項的機關(guān)。與中國的《證券投資基金法》相比較，REITs的持有人大會的運作相對簡便。持有人表決的事項分為特別決議和普通決議，相應(yīng)的持有基金單位的比例限制是25%和10%以上，相應(yīng)的在決議過程中，親自或者委派代表投票的決議通過比例分別為75%和半數(shù)。兩名以上持有不少于10%的已發(fā)行基金單位的持有人可以要求召開持有人大會。

4、計劃文件修改

在財務(wù)、法律、成本或者糾正明顯錯誤方面上必要的并且保證不會對持有人的利益構(gòu)成重大損害、也不會大幅度免除受托人、管理人或其他相關(guān)人士的責(zé)任的情況下，得到受托人的書面證明之后，管理人或受托人可以無需征詢持有人的意見而修改計劃文件。

5、派息

REITs每年須將不少于其經(jīng)審計年度除稅后凈收入的90%分派給單位持有人作為股息。

（五）REITs的終止

經(jīng)持有人在全體大會上通過特別決議的形式批準，一個REIT計劃可以終止。在此決議作出之后，會出現(xiàn)如下法律后果：首先，要將持有人大會的決議通告各持有人。其次，REIT所有的經(jīng)營活動暫時中止，包括有關(guān)計劃的設(shè)立、注銷，出售和贖回其單位；基金單位的轉(zhuǎn)讓登機停止，持有人名冊在未獲得受托人批準之前不得做出任何改動；REIT也不得再對外投資；而管理人、總估值師仍需負擔(dān)原有的責(zé)任直至REIT解散。下一步是變現(xiàn)資產(chǎn)，通過公開拍賣或者其它任何形式公開競投出售REIT計劃中的房地產(chǎn)，在償付債務(wù)和保留足夠的債務(wù)撥備之后，將剩余資金按比例分配給持有人。

通過對上文五個階段的介紹，我們可以發(fā)現(xiàn)REITs模式對于發(fā)起人和持有人而言是一個雙贏的模式。發(fā)起人可以通過這樣一個模式將自有資產(chǎn)及長期的收益這樣一些穩(wěn)定但缺乏流動性的資產(chǎn)快速變現(xiàn)，從而可以迅速進行下一步的房地產(chǎn)開發(fā)。持有人也多了一個投資理財?shù)墓ぞ?，REIT基金單位相對于其他投資工具而言具有風(fēng)險較低、收益穩(wěn)定且較高的特點。REIT的風(fēng)險低是由于REIT模式本身嚴格的風(fēng)險防范的架構(gòu)，資產(chǎn)的獨立性、管理人的職責(zé)、受托人對管理人的監(jiān)督、物業(yè)評估與公告、投資及貸款的限制、持有人大會等措施都有風(fēng)險防范的考慮。REITs的收益能保持較高水平且穩(wěn)定一方面是由于管理人的運營成功，另一方面也受資產(chǎn)本身的質(zhì)量的影響，可以想象優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的收益是顯然會更保證，這是在最初的資產(chǎn)篩選時就應(yīng)該注意的問題。

三、 REITs模式在融資方面的優(yōu)越性

歸納起來在融資方面REITs有如下幾個主要的優(yōu)勢。

1、 融資規(guī)模較大。REITs的融資是將發(fā)起人的資產(chǎn)一次性變現(xiàn)，在資產(chǎn)規(guī)模上有一定的要求，否則難以在證券市場上成立一支基金，相應(yīng)的其變現(xiàn)之后的資產(chǎn)規(guī)模也相當(dāng)可觀。對于開發(fā)商而言可以很好的緩解資金方面的壓力。在前文的分析可以看出，REITs的融資功能表現(xiàn)在發(fā)售基金單位和獲得貸款兩個方面。在越秀案例中，資產(chǎn)總值評估為40.5億，越秀在證券市場募集到約20億資金（67.9%的基金份額），通過銀行貸款獲得12.6億元，共計32億多元全部作為資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的對價支付給了越秀投資。

2、風(fēng)險較小。對于發(fā)起人而言，風(fēng)險來源于發(fā)行折價，而發(fā)行折價的原因來源于證券市場的不景氣和市場上投資者信心不足。對于市場的不景氣，發(fā)起人可以選擇適當(dāng)?shù)臅r機進行發(fā)售而避免風(fēng)險。同時，發(fā)起人應(yīng)該在篩選資產(chǎn)時選擇優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)以及不同的資產(chǎn)組合來提升投資者信心，同時可以提供擔(dān)保。例如，越秀REITs的設(shè)立過程中，越秀投資作為GCCD BVI履行責(zé)任的擔(dān)保人以提升投資者的信心。最后，如果在發(fā)行過程中出現(xiàn)折價現(xiàn)象，發(fā)起人還可以通過自己認購更多的基金份額來防止折價損失，而在市場上的基金單位價格回升時進行轉(zhuǎn)讓以收回折價損失。

3、長期發(fā)展的平臺。因為REITs在存續(xù)期間仍可以收購在建項目進行對外投資，因而對于發(fā)起人而言，在證券市場上設(shè)立REITs就是獲得了一個長期發(fā)展的平臺。在此后的發(fā)展中，發(fā)起人可以將自己的地產(chǎn)項目融入到已經(jīng)的REITs中而實現(xiàn)資產(chǎn)變現(xiàn)。例如，“越秀REITs的‘發(fā)售通函’載明，越秀REITs未來將‘透過收購締造商機及制訂發(fā)展策略’。在基金單位上市后，越秀投資向越秀REITs授予優(yōu)先購買權(quán)，收購其旗下若干位于廣州的甲級辦公及商業(yè)樓宇：預(yù)計2006年落成的‘越秀新都會’，預(yù)計2007年落成的維多利廣場裙樓上的兩幢辦公樓，預(yù)計2008年落成的‘亞太世紀廣場’預(yù)計2009年至2010年落成的‘珠江新城雙塔’之西塔。對于越秀投資，越秀REITs還意味著未來多了一條便捷的物業(yè)變現(xiàn)通道?！?/p>