序論：好文章的創(chuàng)作是一個(gè)不斷探索和完善的過(guò)程，我們?yōu)槟扑]十篇股票投資價(jià)值基本面分析范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質(zhì)，帶來(lái)更深刻的閱讀感受。

篇（1）

股票投資是投資理財(cái)?shù)闹匾侄?。股票具有很?qiáng)的政策性、規(guī)范性和技術(shù)性，是一項(xiàng)高收益、高風(fēng)險(xiǎn)的投資活動(dòng)。股票投資也成了當(dāng)下老百姓常見(jiàn)的資產(chǎn)配置方式之一。股票投資方面的技術(shù)、經(jīng)驗(yàn)也成了老百姓最感興趣、最為關(guān)注的學(xué)習(xí)對(duì)象之一。本人根據(jù)自己這幾年股票投資操盤(pán)經(jīng)歷，從中總結(jié)歸納出一些有益的經(jīng)驗(yàn)技巧，資大家借鑒參考，希望對(duì)投資者的投資活動(dòng)的成功有所助益！

首先，做交易決策時(shí)要關(guān)注盤(pán)面交易細(xì)節(jié)。

如眼下，大盤(pán)處于熊市，從2015年6月5000多點(diǎn)，一直跌到現(xiàn)在2800點(diǎn)左右，跌幅接近50%.今年5月6日，本人從權(quán)威媒體上看到國(guó)家鹽業(yè)改革方案出臺(tái)，覺(jué)得利好鹽業(yè)股，當(dāng)天上午開(kāi)盤(pán)就立即買入云南鹽化1000股，該股當(dāng)時(shí)高開(kāi)近6個(gè)點(diǎn)（與該股昨日收盤(pán)價(jià)相比高6%的價(jià)格開(kāi)盤(pán)交易），本人是追高買入。此股買入后就隨大盤(pán)一路下跌！截至當(dāng)日收盤(pán)，本人已高位套牢，并虧損近4%.反思此次投資交易全過(guò)程，其實(shí)有許多教訓(xùn)和技巧值得總結(jié)。首先，開(kāi)盤(pán)三線就預(yù)示此股今日會(huì)收跌，開(kāi)盤(pán)三線是指上午9點(diǎn)30分開(kāi)盤(pán)后股票半個(gè)小時(shí)內(nèi)的價(jià)格走勢(shì)，是一個(gè)交易日里的關(guān)鍵時(shí)段，這半個(gè)小時(shí)可分為三個(gè)10分鐘，股價(jià)在這三個(gè)10分鐘里的走勢(shì)大致決定了全天的走勢(shì)。此股當(dāng)天開(kāi)盤(pán)三線是一上二下：即9點(diǎn)40分，9點(diǎn)50分，10點(diǎn)三個(gè)移動(dòng)點(diǎn)與原始起點(diǎn)（9點(diǎn)30分）相比，9點(diǎn)40分的股價(jià)移動(dòng)點(diǎn)比原始起點(diǎn)高，而九點(diǎn)50分和10點(diǎn)兩個(gè)移動(dòng)點(diǎn)比原始起點(diǎn)低，這表明當(dāng)天行情買賣雙方比較均衡，但空方比多方有力，大盤(pán)是震蕩拉高出貨的趨勢(shì)。而且當(dāng)時(shí)9點(diǎn)30時(shí)開(kāi)盤(pán)交易清單中有兩個(gè)上萬(wàn)手的拋單（主動(dòng)性大賣單），頭天晚上也有大股東解禁股拋售的消息傳出！所以說(shuō)，交易決策時(shí)，要關(guān)注盤(pán)面細(xì)節(jié)，魔鬼往往藏在細(xì)節(jié)里。

其次，大盤(pán)處于弱勢(shì)中不要去操作概念股，技術(shù)分析應(yīng)結(jié)合“利好出盡就是利空”等其他股票投資規(guī)律，從整體上進(jìn)行交易決策的制定。

5月6日，本人還買入過(guò)廣電網(wǎng)絡(luò)，該股5月5日K線圖明顯利多：多方炮組合，而且近日一連收出幾顆十字星K線，預(yù)示變盤(pán)在即。5月5日晚間權(quán)威媒介消息稱中國(guó)廣電獲中國(guó)電信第四張營(yíng)業(yè)牌照，明顯利好該股。其實(shí)4月21日國(guó)務(wù)院就已發(fā)文推進(jìn)廣播電視戶戶通及中國(guó)廣電可能獲中國(guó)電信營(yíng)業(yè)第四塊牌照的消息。我當(dāng)日以高開(kāi)盤(pán)價(jià)買入此股，上午漲停，但下午此股受大盤(pán)跳水大跌影響，下午打開(kāi)漲停板，其后一路走低，截至下午收盤(pán)，收盤(pán)價(jià)離購(gòu)入價(jià)跌近3個(gè)百分點(diǎn)，至此又被套牢。其實(shí)，這個(gè)利好政策可謂是“雞肋”政策，利好極為有限，雙休日自己已從新浪網(wǎng)上看到了對(duì)此政策的評(píng)論。只是自己沒(méi)在意，以為技術(shù)指標(biāo)看，此股利多！當(dāng)日壓垮股市的稻草居然是證券交易所禁止殼資源炒作的消息，這明顯是一則偏中性的消息?？梢?jiàn)弱勢(shì)當(dāng)中，投資者往往從消極面去解讀一些偏中性的政策消息。弱勢(shì)不要去炒作概念股（一般的行業(yè)利好消息）。所以，炒股投資操作應(yīng)萬(wàn)分謹(jǐn)慎小心，綜合考慮各方面的情況，同時(shí)應(yīng)有如履薄冰、戰(zhàn)戰(zhàn)兢兢、敬畏市場(chǎng)的心態(tài)。

第三，要重視股票基本面和市盈率等各方面信息及指標(biāo)的綜合研究分析。

基本面分析中，對(duì)公司企業(yè)經(jīng)營(yíng)層面的分析是必須要做的工作。要認(rèn)真閱讀企業(yè)的年度、季度的財(cái)務(wù)報(bào)表，分析把握企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況、盈利能力及未來(lái)的成長(zhǎng)能力。一般而言，企業(yè)盈利能力強(qiáng)、經(jīng)營(yíng)狀況穩(wěn)定、業(yè)績(jī)持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)且股價(jià)較低的股票是很好的投資對(duì)象。通常可以借助市盈率這個(gè)指標(biāo)去判斷股票的投資價(jià)值大小。市盈率，一般指股票價(jià)格與每股收益（年度收益）的比率，一般認(rèn)為20倍左右，高于20倍，有價(jià)值泡沫；低于20倍，股票價(jià)值被低估。一般同行業(yè)的股票才可以應(yīng)用這個(gè)指標(biāo)去比較各自的投資價(jià)值大小。不同行業(yè)的股票市盈率的比較則無(wú)意義。當(dāng)然，對(duì)于這一指標(biāo)的應(yīng)用不能絕對(duì)化，有些正處于行業(yè)成長(zhǎng)周期的股票，高市盈率正是其盈利高增長(zhǎng)，市場(chǎng)行業(yè)高景氣度的表現(xiàn)，這樣的高市盈率的股票反而更具有投資價(jià)值。所應(yīng)，一般應(yīng)同時(shí)結(jié)合凈利潤(rùn)增長(zhǎng)比率來(lái)考察市盈率，透過(guò)觀察市盈率與增長(zhǎng)比率，可發(fā)現(xiàn)一些被低估或高估的股票，該比率一般低于1的公司相對(duì)吸引力更強(qiáng)。如前不久，自己投資買入的碧水源，是高送轉(zhuǎn)和年報(bào)遞增概念股。其2015年年報(bào)主營(yíng)收入同增51%，利潤(rùn)13.62億，同比增長(zhǎng)44.74%，分配方案是每10股轉(zhuǎn)增25股，所屬行業(yè)為環(huán)保；而同樣，金河生物年報(bào)業(yè)績(jī)?cè)?6%，推10股轉(zhuǎn)增15估計(jì)，其2016年3月一季度凈利增110%―150%，所屬行業(yè)為生物質(zhì)能。而隨后，兩股股價(jià)表現(xiàn)不一樣：截止4月15日收盤(pán)，金河生物漲停，而碧水源則收跌0.9%。同樣年報(bào)增長(zhǎng)、高送轉(zhuǎn)概念，為什么市場(chǎng)表現(xiàn)不一樣呢？原因分析如下：首先，金河生物流通盤(pán)50億左右，而碧水源流通市值高達(dá)270億，在大盤(pán)持續(xù)縮量調(diào)整情況下，入市資金意愿不足，大盤(pán)存量資金博弈條件下，小盤(pán)股比大盤(pán)股容易被資金炒作。其次，從技術(shù)上看，金河生物各均線系統(tǒng)斜率比碧水源更為發(fā)散、更大，同時(shí)底部呈圓弧底且溫和放量、量?jī)r(jià)齊升，懂技術(shù)的人都知道，這些都是看漲的技術(shù)信號(hào)！第三，換手率金河生物為8.4%，而碧水源只有1.55%。一般而言，換手率越大，表明股票交投更為活躍，股價(jià)拉升更容易；最后，金河生物市盈率只有74.1倍，在生物質(zhì)能行業(yè)，這個(gè)倍數(shù)并不是太高。而碧水源則為155倍，與環(huán)保行業(yè)的股票相比則明顯偏高！從市盈率這個(gè)指標(biāo)來(lái)看，后者股價(jià)估價(jià)明顯過(guò)高。這次投資給人的教訓(xùn)是，選股不能主觀臆斷，選股應(yīng)綜合個(gè)股利好消息、市盈率等各方面信息，順勢(shì)而為。

篇（2）

一、引言

市盈率是投資者衡量股票投資價(jià)值及投資風(fēng)險(xiǎn)的常用標(biāo)準(zhǔn)。股票評(píng)價(jià)是對(duì)投資對(duì)象--股票的投資價(jià)值的評(píng)估。投資者一般用市場(chǎng)和企業(yè)的基本面關(guān)聯(lián)的財(cái)務(wù)分析為基礎(chǔ)設(shè)計(jì)出的市場(chǎng)財(cái)務(wù)指標(biāo)關(guān)聯(lián)評(píng)價(jià)法，用按股價(jià)的變化規(guī)律和股票交易量變化規(guī)律為基礎(chǔ)設(shè)計(jì)出來(lái)的技術(shù)分析評(píng)價(jià)法、以及以數(shù)理統(tǒng)計(jì)學(xué)為基礎(chǔ)設(shè)計(jì)出來(lái)的數(shù)理統(tǒng)計(jì)評(píng)價(jià)法，再加上影響股價(jià)的其他社會(huì)、政治、經(jīng)濟(jì)等基本面為基礎(chǔ)的基礎(chǔ)分析方法，評(píng)價(jià)股票的收益與風(fēng)險(xiǎn)。

以上三大類評(píng)價(jià)方法包括許多具體的方法和指標(biāo)，市盈率（P/E）評(píng)價(jià)法是其中的佼佼者。然而，我國(guó)股市從一開(kāi)始就隱含了這樣一個(gè)問(wèn)題：那就是上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)中有三分之二的股份無(wú)法流通。在這種情況下，反映股市現(xiàn)狀的市盈率的合理性與真實(shí)性就受到質(zhì)疑。與境外股市的平均市盈率水平相比，我國(guó)市場(chǎng)的整體市盈率太高，反映了市場(chǎng)的投機(jī)性太強(qiáng)?，F(xiàn)在，隨著股權(quán)分置試點(diǎn)工作的深入進(jìn)行，部分非流通股可以流通，單個(gè)股票供應(yīng)量的增加勢(shì)必會(huì)降低它們的市盈率水平，市盈率也就不會(huì)這么高。那么，實(shí)行股權(quán)分置以后，如何根據(jù)市盈率來(lái)評(píng)判股票的投資風(fēng)險(xiǎn)呢？

二、市盈率（P/E）：股票評(píng)價(jià)的重要工具

市盈率（P/E）股價(jià)評(píng)價(jià)法產(chǎn)生于20世紀(jì)的美國(guó)股市，50年代開(kāi)始，在美、歐、日股市上逐漸受到投資者的重視。Aswath Damodararan作如下評(píng)價(jià)："There are a number of reasons the price/warnings ratio is used so widely in valuation.First, it,is an intuitively appealing statistic that relates the price paid to current earnings. Second,it is simple to compute for most stocks and is widely available, making comparisons across stocks simple. Third,it can be a proxy for a number of other characteristics of the firm including risk and growth."（譯文：P/E之所以能如此地被廣泛使用，有以下幾個(gè)原因。首先，它是價(jià)格與收益的直觀反映；其次，可以對(duì)很多股票進(jìn)行簡(jiǎn)單的計(jì)算，并且在不同的股票間進(jìn)行比較；第三，可以反映包括公司的風(fēng)險(xiǎn)和成長(zhǎng)性等的其他情況。）過(guò)去，在我國(guó)，由于企業(yè)的投資饑渴狀態(tài)十分嚴(yán)重，致使不分紅的企業(yè)大量出現(xiàn)（不分紅的企業(yè)中也有不少是無(wú)能力分紅），少數(shù)企業(yè)即使分紅，派息率也很低。所以，派息率作為一種投資價(jià)值的尺度一直沒(méi)有得到十分重視。盡管市盈率作為一個(gè)簡(jiǎn)單指標(biāo)不可避免地具有一定的局限性，但由于其綜合考慮了股票這一金融資產(chǎn)的兩大核心要素--價(jià)格和收益，在較大程度上代表了股價(jià)的相對(duì)高低，因而具有不可替代的參考價(jià)值，市盈率因此被市場(chǎng)參與各方作為一個(gè)標(biāo)尺而廣泛采用。

眾所周知，股票市場(chǎng)定價(jià)的長(zhǎng)期穩(wěn)定應(yīng)由其基本面來(lái)決定?；久姘ǘ喾矫娴囊蛩?，諸如市凈率、股息率、成長(zhǎng)性、現(xiàn)金流量、行業(yè)地位等等，這都是我們要參考的投資價(jià)值的重要指標(biāo)。市盈率雖然不是基本面的代名詞，也不等同于股票的投資價(jià)值，但市盈率在某些方面的局限性并不影響我們用市盈率這一直觀、實(shí)用、有效的指標(biāo)對(duì)上市公司乃至整個(gè)市場(chǎng)進(jìn)行評(píng)判。因此，對(duì)市盈率相關(guān)問(wèn)題進(jìn)行深入的研究具有較大的實(shí)用價(jià)值。

三、P/E的股價(jià)評(píng)價(jià)思路

按照收入的資本化定價(jià)方法，一種金融資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值等于預(yù)期現(xiàn)金流的現(xiàn)值。對(duì)于股票來(lái)說(shuō)，這種預(yù)期的現(xiàn)金流就是在未來(lái)時(shí)期預(yù)期支付的股利，即所謂貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型（dividend discont.model,DDM）。 此處，Dt為股利，k為折現(xiàn)率，在折現(xiàn)率中包含有風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)和收益增長(zhǎng)率因素，可以用下式表示：預(yù)期股票收益率=無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利息+風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)+預(yù)期收益增長(zhǎng)率。

DDM是股票評(píng)價(jià)的重要基礎(chǔ)，許多投資股價(jià)法都是在這個(gè)基礎(chǔ)上發(fā)展起來(lái)的。但是，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)和預(yù)期收益增長(zhǎng)率數(shù)值的把握是極其困難的，所以在現(xiàn)實(shí)中能夠找到真實(shí)反映實(shí)際的折現(xiàn)率也是十分的不易。因此，以DDM的思想加上若干假定進(jìn)行變形處理的方法出現(xiàn)了，P/E就是源于DDM，并得到投資者認(rèn)同的方法。

四、P/E的決定機(jī)制

市盈率亦稱股價(jià)收益率，表達(dá)式為市盈率（P/E）=股票價(jià)格/每股收益，即股票回報(bào)率的倒數(shù)。從理論上講，市盈率反映的是投資者為獲得未來(lái)預(yù)期收益所支付的成本。市盈率越高，表明投資者為獲得這種收益支付的成本越高，一只股票市盈率越低，相對(duì)于股票的盈利能力來(lái)說(shuō)，其股價(jià)越低，表明投資回收期越短，投資風(fēng)險(xiǎn)也越小。

將上述公式變換一下，有股票價(jià)格=每股收益×P/E，即股價(jià)為每股收益的倍數(shù)，或者說(shuō)，股票的投資價(jià)值是P/E乘以一乘數(shù)。令股票的投資價(jià)值為P，每股收益為E，收益乘數(shù)為M，則有P=ME。

投資者在購(gòu)入股票以前，必須持有貨幣資產(chǎn)，這個(gè)貨幣資產(chǎn)具有為了收益最大化而尋找合適的投資對(duì)象的流動(dòng)性特征，因此資金一般總是由收益低向收益率高的投資工具流動(dòng)，比較基準(zhǔn)是銀行利率，即無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。因此，投資者首先要把股票投資收益率（或股票預(yù)期投資收益率）E/P與市場(chǎng)利息率，比如與銀行存款利率進(jìn)行比較，形成股票收益率與銀行利息率的均衡，即I與E/P的均衡。用算式表示這種關(guān)系，有下式：

P=E/I，變換后有I=E/P，其中，I為銀行利率，E為每股收益，P為股價(jià)。

一般情況下貨幣資產(chǎn)的流通性是完全的，沒(méi)有什么障礙。那么，如果I＜E/P，貨幣資產(chǎn)就會(huì)向股票資產(chǎn)轉(zhuǎn)化，P增大，E/P值減小，從而使E/P向I接近；相反，I＞E/P，則股票向貨幣轉(zhuǎn)化，P減小，E/P向I接近。

上式顯示了銀行利率與P/E的關(guān)系。進(jìn)一步地，股價(jià)是P/E與銀行利率比較交易的結(jié)果，銀行利率的變化當(dāng)然要對(duì)股價(jià)和股票收益率產(chǎn)生影響。如果銀行利率上升，每股收益不變，則P/E下降，同樣，如果銀行利率不變，每股收益增加，P/E也下降。

五、我國(guó)股市市盈率的歷史和現(xiàn)狀

考察我國(guó)A股市場(chǎng)市盈率的歷史可以發(fā)現(xiàn)，1996年以前的市盈率水平非常低，約在10-20倍之間，這給1996-1997年度的股市留下了巨大的上升空間。1998-1999年，市盈率在30-50倍間波動(dòng)，價(jià)值中樞基本在40倍左右。2000年-2001年，市場(chǎng)的平均市盈率水平在60倍左右徘徊。2002年底滬深兩市整體的平均市盈率分別為47.6倍和40.5倍，較最高點(diǎn)時(shí)的市盈率分別下降了29.6%和40.0%，與股指的跌幅基本相當(dāng)。2003年和2004年滬深兩市整體的加權(quán)平均市盈率分別為33.1倍和31.7倍，已處于較為適中的水平。

過(guò)去，在滬市達(dá)到2200多點(diǎn)高位的時(shí)候，引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)中國(guó)股市廣泛的思考與爭(zhēng)論。 爭(zhēng)論的焦點(diǎn)是如何辨證地看待中國(guó)股市的泡沫，以及以什么樣的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)判斷股市的泡沫？一種比較流行的觀點(diǎn)認(rèn)為，反映中國(guó)股市具有泡沫特征的主要標(biāo)志是市場(chǎng)的整體市盈率太高,而市盈率太高反映了市場(chǎng)的投機(jī)性太強(qiáng)。因此，"擠泡沫"成了一個(gè)外在的目標(biāo)--擠"市盈率"，讓市盈率快速下跌，并極端地認(rèn)為，我國(guó)股市的整體市盈率水平只有下降到與境外發(fā)達(dá)股市相同的水平才算合理。經(jīng)過(guò)一路下跌，現(xiàn)在的股價(jià)已達(dá)到了6年以來(lái)的最低點(diǎn)1100點(diǎn)，平均市盈率不足30倍。隨著股權(quán)分置改革的試行，部分股票流通盤(pán)的增大，市盈率將得到進(jìn)一步稀釋，"泡沫"可以說(shuō)已被擠得差不多了，也就是說(shuō)，股市風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)得到大大釋放。

六、正確看待市盈率指標(biāo)

1、市盈率指標(biāo)對(duì)市場(chǎng)具有整體性的指導(dǎo)意義

市場(chǎng)的資金永遠(yuǎn)向收益率高的投資工具流動(dòng)，就股票市場(chǎng)的整體平均市盈率而言，基本上是與銀行利率水平看齊的。在降息以前，我國(guó)股市平均市盈率達(dá)到35-40倍就顯得偏高了，而經(jīng)過(guò)7次降息后，股市平均市盈率上升至40倍，則被視為"恢復(fù)性"的上漲?，F(xiàn)在30倍左右的市盈率與1100點(diǎn)的上證指數(shù)相比，表明市盈率指標(biāo)對(duì)證券市場(chǎng)仍具有整體性的指導(dǎo)意義。

2、衡量市盈率指標(biāo)要考慮股票市場(chǎng)的特性

與銀行儲(chǔ)蓄相比，股票市場(chǎng)具有高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的特征。股票投資的收益，除了股息收入外，還存在買賣價(jià)差產(chǎn)生的損益。股票定價(jià)適當(dāng)高于銀行存款標(biāo)準(zhǔn)，體現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)與收益成正比的原則。因此，對(duì)我國(guó)股市而言，首要的任務(wù)應(yīng)是恢復(fù)上市公司的成長(zhǎng)性、提高上市公司的整體盈利能力，只有這樣，股市的發(fā)展才會(huì)有堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。在股市恢復(fù)或出現(xiàn)成長(zhǎng)性之前，期望股市大幅上漲只會(huì)使市場(chǎng)回到資金推動(dòng)型的老路上去。

3、以動(dòng)態(tài)眼光看待市盈率

篇（3）

的確，假如你有幸買了瀘州老窖并一直持有，它上市以來(lái)股價(jià)已漲89倍，云南白藥71倍、伊利股份54倍、萬(wàn)科A50倍、東阿阿膠31倍……聽(tīng)上去，股票投資十分誘人。

但股票投資真不難嗎？如果你持有的不是上述個(gè)股，而是歌華有線，它近5年跌幅78%，漢王科技跌77%、大秦鐵路跌68%、中國(guó)石油跌67%、中國(guó)石化跌66%、瑞貝卡跌66%……拿到這些股票，你還會(huì)覺(jué)得投資容易嗎？

這位身材瘦小、擅愛(ài)獨(dú)立思考的基金經(jīng)理，秉承“關(guān)鍵在于選股”的投資思路以解決上述矛盾。他以自下而上的選股能力見(jiàn)長(zhǎng)，在近年來(lái)A股的艱難市道中脫穎而出。2012年，景順長(zhǎng)城核心競(jìng)爭(zhēng)力以31.79%的凈值增長(zhǎng)率奪得主動(dòng)股票型基金冠軍；余廣管理的另一只基金景順長(zhǎng)城能源基建，也以20%的收益率排在第7。

2013年以來(lái)，A股投資環(huán)境較去年變化不小，且起落加劇。余廣坦言，股價(jià)天天在波動(dòng)，波段操作變量太多，而企業(yè)的基本面不是說(shuō)變就變，似乎更易把握。他淡定地秉承著買入持有、隨企業(yè)盈利的持續(xù)成長(zhǎng)而獲取長(zhǎng)期投資回報(bào)的要義。

樹(shù)立思路并堅(jiān)定執(zhí)行

余廣低調(diào)、謙和，平日多忙于奔波各地調(diào)研上市公司，北京的記者難得見(jiàn)到他。但人未見(jiàn)到前，他在圈子里樹(shù)立的投資思路并堅(jiān)定執(zhí)行的特點(diǎn)卻早有耳聞。

他的思想萌芽于“股票投資為何存在如此大差異性”的追索。

在進(jìn)一步分析自2007年9月前上市至今獲得正收益的378只股票后，他發(fā)現(xiàn)，有298只股票（占比79%）的業(yè)績(jī)盈利在此期間取得正增長(zhǎng)。298只中，又有225只股票（占比76%）年復(fù)合增長(zhǎng)率在20%以上?！斑@意味著，公司盈利的持續(xù)增長(zhǎng)是股價(jià)上漲的主要?jiǎng)恿?。?/p>

但為何持有歌華有線等股票會(huì)這般受挫？在余廣看來(lái)，其中既有行業(yè)因素（前景黯淡），也有公司本身缺少核心競(jìng)爭(zhēng)力，不能與時(shí)俱進(jìn)的原因。此外，“買得太貴”的價(jià)格因素也很關(guān)鍵。

“關(guān)鍵是選股，但難點(diǎn)也在選股?！睋Q位思考，余廣向記者假設(shè)說(shuō)，“如果我們是實(shí)業(yè)投資者，什么類型的公司我們?cè)敢馔?？?dāng)然是回報(bào)率（ROE）持續(xù)較好，能持續(xù)運(yùn)營(yíng)、杠桿水平合理、能健康盈利的公司，同時(shí)，也要考慮投資風(fēng)險(xiǎn)?！?/p>

化繁為簡(jiǎn)后，余廣進(jìn)一步向記者提煉出自己精選個(gè)股的“FVMC模式”框架。

所謂F（業(yè)務(wù)價(jià)值），主要是尋找具有高進(jìn)入壁壘的上市公司，如在產(chǎn)品定價(jià)能力、創(chuàng)新技術(shù)、資金密集、優(yōu)勢(shì)品牌、健全的銷售網(wǎng)絡(luò)及售后服務(wù)、規(guī)模經(jīng)濟(jì)等方面具有優(yōu)勢(shì)的公司；V（估值水平）針對(duì)三類股票，成長(zhǎng)型股票看PEG（即市盈率除以盈利增長(zhǎng)率）；價(jià)值型股票則是將公司凈資產(chǎn)收益率與其資本成本進(jìn)行比較；收益型股票要求其保持持續(xù)派息的政策及較高的股息率水平。

M（管理能力）注重公司治理、管理層的穩(wěn)定性及管理班子的構(gòu)成、學(xué)歷、經(jīng)驗(yàn)等，了解其管理能力及是否誠(chéng)信；C（自由現(xiàn)金流量與分紅政策）注重企業(yè)創(chuàng)造現(xiàn)金流量的能力以及穩(wěn)定透明的分紅派息政策。

大類配置力推權(quán)益類

確立了投資思路，通過(guò)何種方式獲取股票投資收益也十分重要。余廣告訴記者，一般而言，股票投資有兩種賺取投資收益的方式，一為靠波動(dòng)賺錢（低價(jià)買、高價(jià)賣），二為買入持有、隨企業(yè)盈利的持續(xù)成長(zhǎng)而獲取長(zhǎng)期投資回報(bào)。

在他看來(lái)，股價(jià)天天在波動(dòng)，波段操作變量太多也許得不償失，相對(duì)而言，企業(yè)的基本面不是說(shuō)變就變，似乎更易把握。無(wú)疑，他選擇的是第二種方式，盡管這種方式在短期波動(dòng)中，或因排名暫時(shí)落后會(huì)遭受不少壓力。

篇（4）

關(guān)鍵詞：投資組合 Sharp ratio 動(dòng)態(tài) 股票權(quán)重 兩階段優(yōu)化法

研究背景

2008年的金融危機(jī)，對(duì)華爾街及投資行業(yè)都是一個(gè)沉重的打擊，凸出了構(gòu)建恰當(dāng)?shù)耐顿Y組合的重要性。

如何構(gòu)建投資組合是投資組合研究的中心問(wèn)題。Markowitz和Sharpe的理論和方法盡管被廣泛肯定，但其理論仍存在不足。Markowitz和Sharpe模型是單期離散時(shí)間證券組合模型，模型只能在期末進(jìn)行調(diào)整，該方法不足以研究不斷變化的市場(chǎng)。Merton研究了連續(xù)時(shí)間組合證券投資問(wèn)題，其研究中假設(shè)：證券組合包含一個(gè)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券和一個(gè)或多個(gè)風(fēng)險(xiǎn)證券、資產(chǎn)能被任意分割、不存在交易成本，且投資人都希望獲得最大收益，但未考慮投資中的風(fēng)險(xiǎn)，而在實(shí)際中，投資者不能只顧最大化收益，而不顧所面臨的風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)椴豢紤]風(fēng)險(xiǎn)的投資是一種冒險(xiǎn)的投資行為。榮喜民等人（2005）雖然在分析風(fēng)險(xiǎn)證券運(yùn)動(dòng)模式的基礎(chǔ)上,提出了兼顧收益和風(fēng)險(xiǎn)的連續(xù)時(shí)間的組合證券選擇模型，通過(guò)權(quán)衡收益和風(fēng)險(xiǎn),給出了求解組合證券模型的方法。但是也存在一些缺陷，即最初假設(shè)已選定n種較好的股票，并假設(shè)其價(jià)格服從幾何布朗運(yùn)動(dòng)。

本文針對(duì)目前投資組合優(yōu)化方法存在的不足，在相關(guān)文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，將投資組合中股票的選擇與投資組合中各支股票權(quán)重的確定結(jié)合起來(lái)，提出了股票投資組合的兩階段優(yōu)化法：第一階段，通過(guò)對(duì)個(gè)股進(jìn)行基本面分析，從Sharp ratio的角度，采用定性分析與定量分析相結(jié)合的方法，從宏觀經(jīng)濟(jì)考慮最具投資價(jià)值的行業(yè)及股票；第二階段，在資金一定的條件下,從股票投資者的角度, 建立最優(yōu)股票投資組合的規(guī)劃模型，以動(dòng)態(tài)確定投資組合中各支股票所占權(quán)重。數(shù)值實(shí)驗(yàn)表明，具有較好的實(shí)踐效果。模型的研究結(jié)果可作為投資者在不斷變化的證券市場(chǎng)進(jìn)行操作的重要的理論與決策依據(jù)。

股票投資組合中的兩階段優(yōu)化法

（一）第一階段：對(duì)個(gè)股進(jìn)行基本面分析

投資者進(jìn)行分散投資，分散投資的品種之間的相關(guān)性越弱越好，否則達(dá)不到風(fēng)險(xiǎn)分散的目的。因?yàn)橥活惼贩N或相關(guān)性強(qiáng)的股票往往會(huì)同漲同跌。投資組合中的“弱相關(guān)性”問(wèn)題有幾個(gè)原則：一是跨行業(yè)品種分散。投資者可以選擇不同的行業(yè)，如同時(shí)購(gòu)進(jìn)電子類、金融類、建筑類、商業(yè)類等品種的股票。二是跨地區(qū)品種分散。選擇來(lái)自不同地區(qū)的上市公司的股票，增加投資品種對(duì)地區(qū)性發(fā)展政策的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。三是跨時(shí)間選擇投資時(shí)機(jī)。股市之中存在許多機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)，如果將資金一股腦地同時(shí)投進(jìn)去，可能會(huì)在更大的機(jī)會(huì)來(lái)臨時(shí)，無(wú)資可投，喪失良機(jī)。投資者可以分期投資，伺機(jī)而動(dòng)。

1.定性分析。不同行業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況對(duì)主要宏觀經(jīng)濟(jì)變量的變動(dòng)有不同的反映。根據(jù)美國(guó)股市的實(shí)證分析，行業(yè)配置對(duì)投資收益的總貢獻(xiàn)率約為20%，由此可見(jiàn)行業(yè)配置的重要性。使用自上而下的分析方法，通過(guò)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)（政策）的分析，確定主要宏觀數(shù)據(jù)變量的變動(dòng)對(duì)不同行業(yè)的影響，從而確定出具有投資價(jià)值的行業(yè)，進(jìn)而選出各個(gè)行業(yè)中的優(yōu)良股票，這樣的股票滿足基本分析原則的要求。能夠達(dá)到分散風(fēng)險(xiǎn)的目的。

2.定量分析。本文采取一種較簡(jiǎn)單、也較常用的經(jīng)驗(yàn)估計(jì)法，即根據(jù)過(guò)去的實(shí)際數(shù)據(jù)對(duì)未來(lái)進(jìn)行估計(jì)。根據(jù)歷史數(shù)據(jù)，預(yù)測(cè)股票的收益率和風(fēng)險(xiǎn)大小。先根據(jù)Sharpe單指標(biāo)模型，即遵循股票資產(chǎn)的報(bào)酬與波動(dòng)性比率較高原則，來(lái)進(jìn)行第一次股票篩選，資產(chǎn)的報(bào)酬與波動(dòng)性比率計(jì)算公式為（ri-rf）/σi；再根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)分散化原則進(jìn)行第二次挑選，最終挑選出股票作為投資組合。

總風(fēng)險(xiǎn)、系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)三者之間滿足如下關(guān)系：σi2=βi2σM2+σei2。

由方差計(jì)量的總風(fēng)險(xiǎn)可以分成兩類：一是系統(tǒng)（不可分散）風(fēng)險(xiǎn)：βi2σM2；二是非系統(tǒng)（可分散）風(fēng)險(xiǎn)σei2，即可以通過(guò)組合證券消除的方差部分。

可以清楚地看到，股票的總風(fēng)險(xiǎn)中，非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)所占比重越大，它就越有潛力通過(guò)投資組合來(lái)降低其總風(fēng)險(xiǎn)。

（二）第二階段：動(dòng)態(tài)確定投資組合中各支股票的權(quán)重

在證券市場(chǎng)中，證券的價(jià)格、風(fēng)險(xiǎn)、收益率及證券之間的關(guān)系是在不斷變化的。所以用固定的指標(biāo)去反映收益和風(fēng)險(xiǎn)的變化是存在問(wèn)題的，因?yàn)楫?dāng)條件發(fā)生變化時(shí)，證券的組合沒(méi)能及時(shí)調(diào)整，以反映市場(chǎng)的變化，這就使組合投資研究失去了實(shí)際操作價(jià)值。所以本文根據(jù)股票的這種不確定性，建立動(dòng)態(tài)的模型，來(lái)確定在不同時(shí)期投資組合中各支股票的權(quán)重。

基于相關(guān)模型，得到最優(yōu)權(quán)重的表達(dá)式：

由此可見(jiàn)，最優(yōu)權(quán)重向量與每一時(shí)刻t 的收益率及收益率的方差和協(xié)方差有關(guān)。且上式可推出兩個(gè)極端情況：

（1）若投資者是極端風(fēng)險(xiǎn)厭惡的，即 λ1=1，則最優(yōu)權(quán)重向量為：

（2）若投資者是冒險(xiǎn)的，即λ1=0，則最優(yōu)權(quán)重向量為：

實(shí)例及結(jié)果分析

（一）定性分析

從當(dāng)前國(guó)內(nèi)外形勢(shì)看，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的跡象日益明顯，事實(shí)上經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的實(shí)際進(jìn)程是左右未來(lái)行情的關(guān)鍵因素。而經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇最有說(shuō)服力的佐證就是公司業(yè)績(jī)。2010年最具潛力最具投資價(jià)值六大行業(yè)分別為以下行業(yè)：

醫(yī)藥：成長(zhǎng)性最好的行業(yè)；鋼鐵：拐點(diǎn)最明確的行業(yè)；機(jī)械設(shè)備：機(jī)構(gòu)最青睞的行業(yè)；農(nóng)林牧漁：業(yè)績(jī)雙增最大的行業(yè)；電力：同比增長(zhǎng)最快的行業(yè)；有色金屬：環(huán)比增長(zhǎng)最快的行業(yè)。

（二）定量分析

下文從中投證券中搜集了這六個(gè)行業(yè)中幾只較好的股票在2009年8月11日至2010年5月7日的收盤(pán)價(jià)（共180天）。用公式 ：收益率=（今天的收盤(pán)價(jià)-前一天的收盤(pán)價(jià)）/前一天的收盤(pán)價(jià)，計(jì)算出各只股票的日收益率。然后將這40只股票的收益序列乘以30 得到月收益率。對(duì)40只股票的月收益率各取平均，可以得到月預(yù)期收益率（ri），并且根據(jù)40只股票的月收益率序列可以求得各支股票的方差（σi2）和標(biāo)準(zhǔn)差（σi）。以ri衡量一支股票的收益，以σi衡量一只股票的風(fēng)險(xiǎn)。表2列出了40只股票的收益、風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)數(shù)據(jù)。其中本文無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率（rf）統(tǒng)一規(guī)定為3%。

第一次股票資產(chǎn)挑選：遵循股票資產(chǎn)的報(bào)酬與波動(dòng)性比率較高原則，即所謂的Sharp ratio較高原則。對(duì)這40只股票挑選出Sharp ratio由高到低排名前20名（排名及入選股票詳見(jiàn)本文表1）的20只股票。

第二次股票資產(chǎn)的挑選：先計(jì)算各支股票的βi值；再根據(jù)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)σM2計(jì)算股票的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)βi2σM2，并由股票的總風(fēng)險(xiǎn)σi2與股票的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)βi2σM2的差值可得股票的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)σei；最后計(jì)算股票的風(fēng)險(xiǎn)分散程度σei2/σi2，挑選風(fēng)險(xiǎn)分散程度由高到低排名前六位（排名及入選股票見(jiàn)表2）的6只股票作為投資組合。

計(jì)算某項(xiàng)資產(chǎn)的貝塔系數(shù)的公式為：。

選取的六只股票為：科華生物、亞盛集團(tuán)、美的電器、金山股份、焦作萬(wàn)方、東方鉭業(yè)。選取時(shí)間為選取時(shí)間從2009年9月1日至2010年5月7日，共165個(gè)交易日，并用SAS 、MATLAB處理這些數(shù)據(jù)。為說(shuō)明問(wèn)題，分別取2010年1月7日，1月15日、1月25日、2月2日和2月22日為研究時(shí)間。用公式

作為證券i（i =1,2,…,6）的收益率的樣本均值和證券i和j（j =1,2,…,6）的樣本協(xié)方差。其中rij，i =1,2,…,6，j =1,2,…,6是每個(gè)證券收益率的樣本。由此用SAS軟件可以得到5個(gè)時(shí)間的協(xié)方差陣Ωi，并由此得到期望收益率分別為：

2010年1月7日 u1=（0.0040，0.0011，0.0050，0.0010，0.0053，0.0021）T

2010年1月15日u2=（0.0035，0.0015，0.0050，0.0010，0.0054，0.0022）T

2010年1月25日u3=（0.0029，0.0018，0.0050，0.0010，0.0056，0.0022）T

2010年2月2日 u4=（0.0024，0.0022，0.0049，0.0011，0.0057，0.0024）T

2010年2月22日u5=（0.0015，0.0027，0.0048，0.0012，0.0058，0.0025）T

設(shè)λ1=1/2，即表示投資人認(rèn)為收益和風(fēng)險(xiǎn)同等重要，如果投資者在以上6種風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和1種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)上投資，則在以上5個(gè)時(shí)間的最優(yōu)權(quán)重或最優(yōu)投資比例分別為：

w1*=（0.5267，-0.2491，1.3249，

-1.1020，0.5474，-0.0478）T

w2*=（0.3130，0.1963，1.4178，

-1.5107，0.6433，-0.0597）T

w3*=（0.0731，0.6963，1.5074，

-1.9525，0.7507，-0.0750）T

w4*=（-0.2070，1.0221，1.5301，

-2.1635，0.8694，-0.0510）T

w5*=（-0.6517，1.8676，1.6495，

-2.8597，1.0554，-0.0611）T

用公式：投資組合收益率=期望收益率向量*投資組合中各支股票所占權(quán)重，計(jì)算出這五天投資組合的收益率分別為：0.0102，0.0103，0.0111，0.0117，0.0145。

本文假設(shè)不是先對(duì)個(gè)股進(jìn)行基本面分析，沒(méi)有先選擇股票而是就是由這40只股票構(gòu)成投資組合，則這五天投資組合的收益率依次為：-0.0102 0.0018 0.0036 -0.0090 -0.0032，在上述這種情況下，投資組合的收益率小于先對(duì)個(gè)股進(jìn)行基本面分析，先選擇股票時(shí)的收益率。所以我們先對(duì)個(gè)股進(jìn)行基本面的分析是有意義的。

對(duì)比如果不考慮證券的價(jià)格、風(fēng)險(xiǎn)、收益率的不斷變化，即不是動(dòng)態(tài)確定投資組合權(quán)重的結(jié)果。

由于不考慮證券的價(jià)格、風(fēng)險(xiǎn)、收益率的不斷變化，也就不會(huì)動(dòng)態(tài)確定投資組合的權(quán)重，假定投資組合的權(quán)重為最初2010年1月7日確定的權(quán)重，則這五天投資組合的收益率為：0.0102，0.0098，

0.0096，0.0090，0.0082 ，此種情況下，投資組合的收益率小于動(dòng)態(tài)確定投資組合權(quán)重的收益率。所以我們的連續(xù)時(shí)間最優(yōu)化模型是有效的。

通過(guò)實(shí)例驗(yàn)證和比較分析，說(shuō)明兩階段優(yōu)化法是有效的，兩個(gè)階段的優(yōu)化缺一不可。

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作者簡(jiǎn)介：

孫建平（1976-），女，江蘇海安人，南通大學(xué)理學(xué)院講師，碩士研究生，研究方向：最優(yōu)化。

黃夢(mèng)妮（1988-），女，江蘇新沂人，上海師范大學(xué)商學(xué)院，碩士在讀。

篇（5）

1 引言

在歐美國(guó)家證券市場(chǎng)比較成熟，證券分析的主要方法是基本面分析法，證券價(jià)格能夠非常好地反映基本面信息，證券價(jià)格和證券價(jià)值具有非常大的相關(guān)性。2012年我國(guó)基金業(yè)已經(jīng)經(jīng)歷了15年的歷程。1997年我國(guó)頒布了《證券投資基金管理暫行辦法》，在這之后證券投資基金業(yè)得到了快速發(fā)展，同時(shí)得到了十年牛熊輪換的檢驗(yàn)，中國(guó)證券投資基金目前已轉(zhuǎn)變?yōu)樽C券市場(chǎng)上非常重要的機(jī)構(gòu)投資者，得到了資產(chǎn)管理者的普遍關(guān)注。從2012年1月底以前的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)可以看出，我國(guó)一共有63個(gè)基金管理公司，包括了34個(gè)合資基金管理公司；所有基金管理公司一共管理484只基金，所有基金的資產(chǎn)凈值為234225.63億元，偏股型基金為17512.36億元，占有A股市場(chǎng)流通市值的25.4%。在十幾年的創(chuàng)新和完善中，中國(guó)證券投資基金業(yè)已經(jīng)有了非常明顯的發(fā)展。

我國(guó)證券投資基金價(jià)值投資的研究在理論上和實(shí)踐上都具有非常大的意義。從理論上看，實(shí)證研究可以找出我國(guó)證券投資市場(chǎng)價(jià)值投資策略的發(fā)展趨勢(shì)；能夠建立價(jià)值型股票的內(nèi)在價(jià)值模型；通過(guò)相關(guān)理論和我國(guó)股市發(fā)展過(guò)程中歸納出的經(jīng)驗(yàn)來(lái)分析基本面因素對(duì)于股價(jià)變動(dòng)的影響。從實(shí)踐上看，依據(jù)實(shí)證分析能夠有效地驗(yàn)證我國(guó)證券投資基金市場(chǎng)價(jià)值投資策略的應(yīng)用效果；相關(guān)性計(jì)量分析的結(jié)果為價(jià)值投資者利用價(jià)值投資策略進(jìn)行證券投資時(shí)提供較好的價(jià)值評(píng)估參考應(yīng)對(duì)措施。

2 價(jià)值投資的基本理論

1934年，著名學(xué)者本杰明·格雷厄姆提出了價(jià)值投資的概念，雖然到現(xiàn)在已經(jīng)有了大約80年的時(shí)間，但是價(jià)值投資理論對(duì)目前我國(guó)的證券投資具有非常大的借鑒意義。格雷厄姆提出價(jià)值投資的依據(jù)是金融市場(chǎng)的特點(diǎn)，分別表現(xiàn)為：金融證券市場(chǎng)價(jià)格的影響因素通常情況影響比較深遠(yuǎn)而且變化難以預(yù)料；雖然金融資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格有較大的不確定性，但是很多資產(chǎn)具有非常穩(wěn)定的價(jià)值，換言之，證券的經(jīng)濟(jì)價(jià)值和現(xiàn)在的交易價(jià)格具有本質(zhì)上的區(qū)別；如果證券的市場(chǎng)價(jià)格和求出的價(jià)值相比非常小時(shí)可以購(gòu)買證券，最終將得到超值的回報(bào)。

目前，社會(huì)產(chǎn)生了較快的發(fā)展，格雷厄姆所提出的三要素定價(jià)法已經(jīng)和目前的基金市場(chǎng)不在適應(yīng)，但是其中蘊(yùn)涵的基本理念能夠在未來(lái)得到檢驗(yàn)。目前，大多數(shù)人已經(jīng)逐步地認(rèn)可了價(jià)值投資的基本理念，人們普遍比較重視公司以后的盈利水平，公司的賬面價(jià)值，現(xiàn)金分紅以及未來(lái)的現(xiàn)金流情況，逐步地成為了基金內(nèi)在價(jià)值的決定性因素?；谝延械睦碚撘约皩?shí)踐，可以構(gòu)建價(jià)值投資組合的基本依據(jù)：可以把基金劃分為兩大類，一個(gè)是具有較高帳面價(jià)值的價(jià)值股，主要包括賬面價(jià)值/市場(chǎng)價(jià)值、分紅/基金價(jià)格、盈利/基金價(jià)格以及現(xiàn)金流量/股票價(jià)格的比值，另外一類是成長(zhǎng)股，主要包括比率比較小的股票。根據(jù)價(jià)值投資理論，證券投資者應(yīng)該把價(jià)值股買入，把成長(zhǎng)股賣出，此外，價(jià)值投資理論認(rèn)為價(jià)值投資策略能夠超越市場(chǎng)，其中被應(yīng)用的最廣泛的指標(biāo)就是賬面價(jià)值和市場(chǎng)價(jià)值比率（B/M），并由此產(chǎn)生市盈率定價(jià)法等投資分析方法。

3國(guó)內(nèi)外研究進(jìn)展

在國(guó)外，最初對(duì)股票理論價(jià)格的探索是按照證券投資市場(chǎng)中投資者的投資需要來(lái)執(zhí)行的，所以，國(guó)外的相關(guān)文獻(xiàn)中把這個(gè)理論價(jià)格定義為股票投資價(jià)值，因此明確了投資價(jià)值和市場(chǎng)價(jià)格的不同。在20世紀(jì)之初，投資價(jià)值的定義得到了明確，最開(kāi)始把股票價(jià)格和價(jià)值區(qū)別開(kāi)來(lái)的研究學(xué)家是普拉特，普拉特撰寫(xiě)了《華爾街動(dòng)態(tài)》這本書(shū)，在這本書(shū)中普拉特認(rèn)為股票價(jià)值和企業(yè)的收益具有非常密切的聯(lián)系，股息在其中起到了非常重要的作用，其他為間接因素，可以通過(guò)股息對(duì)股票價(jià)值產(chǎn)生相應(yīng)的影響。普拉特通過(guò)理論分析結(jié)果得到如下結(jié)論，股票的價(jià)值和股票的價(jià)格一般而言是一一對(duì)應(yīng)的，但是在實(shí)踐過(guò)程中這兩個(gè)因素有著較大的區(qū)別。然而，普拉特所提出這個(gè)理論不僅僅可以適用于股票，同時(shí)在某些特殊的條件下也適用于其他商品，但是股票由于自身的特點(diǎn)存在著一些特殊的地方。依據(jù)股票價(jià)格的形成，一般情況下將和供需因素有著密切的聯(lián)系，所以不能和它的真實(shí)價(jià)值保持較好的一致性。研究學(xué)者霍布內(nèi)將普拉特提出的理論采取了進(jìn)一步的改進(jìn)，霍布內(nèi)從理論的角度比較透徹地分析了股票價(jià)格以及價(jià)值之間的聯(lián)系，進(jìn)而可以為證券投資提供有利的決策參考依據(jù)。此外通過(guò)對(duì)股票發(fā)行公司財(cái)務(wù)情況的考察了解股票的價(jià)值狀況?；舨純?nèi)認(rèn)為股票價(jià)格以及其本質(zhì)的價(jià)值具有一致的特點(diǎn)，依據(jù)長(zhǎng)期股票的股價(jià)變動(dòng)的情況，長(zhǎng)期預(yù)期收益和資本還原率和股票的價(jià)值有著較大的聯(lián)系。學(xué)者多納撰寫(xiě)了《證券市場(chǎng)與景氣波動(dòng)原理》這本書(shū)，在書(shū)中就相關(guān)問(wèn)題進(jìn)行了比較深刻地剖析，并且得到了比較好的結(jié)論，股票價(jià)格一般而言和證券市場(chǎng)的供求關(guān)系是密切相關(guān)的，然而股票價(jià)值通常情況下和公司的收益有密切的聯(lián)系。雖然真正的股價(jià)波動(dòng)情況和公司的收益改變狀況有著明顯的不一致性，但是依據(jù)長(zhǎng)遠(yuǎn)的視角來(lái)分析，股價(jià)的變化與公司的收益以及利率都是密不可分的，就是說(shuō)，隨著股票價(jià)值的變化而變化。格雷厄姆以及多德同樣進(jìn)行了比較深入地探索，并且提出更為完善的股票理論，相對(duì)于以上的股票理論更進(jìn)了一步。這兩個(gè)學(xué)者聯(lián)合撰寫(xiě)了《證券分析》這本書(shū)，在書(shū)中提出了內(nèi)在價(jià)值理論的概念，并且進(jìn)行了深入地探討。這兩個(gè)學(xué)者認(rèn)為，股票的內(nèi)在價(jià)值和企業(yè)今后的盈利水平有著比較密切的聯(lián)系，同時(shí)針對(duì)公司今后的獲利水平，不僅僅是對(duì)公司財(cái)務(wù)狀況的分析，而且還應(yīng)該從經(jīng)濟(jì)的角度分析其未來(lái)的發(fā)展動(dòng)態(tài)，從而為分析企業(yè)的贏利水平提供前提條件，同時(shí)應(yīng)該對(duì)考慮到資本還原狀況。股票價(jià)格將返回到其經(jīng)濟(jì)價(jià)值之中，因此證券分析師應(yīng)該認(rèn)真地考察相關(guān)發(fā)行人的財(cái)務(wù)信息，盡力地挖掘該股票的內(nèi)在價(jià)值，并且根據(jù)相應(yīng)的內(nèi)在價(jià)值，對(duì)股票價(jià)格進(jìn)行合理地評(píng)價(jià)，為證券投資提供有利的決策依據(jù)，相應(yīng)的計(jì)算表達(dá)式如下所示：

資本還原倍數(shù)通常情況下和公司的發(fā)展和股息的波動(dòng)是緊密相聯(lián)的；預(yù)計(jì)收益 的三分之一可以表征按照當(dāng)時(shí)普通上市企業(yè)規(guī)范的需求基本上是把2/3的收益以股息的形式發(fā)放出去，對(duì)于其余的1/3收益，應(yīng)該以盈余的形式予以保留，從而能夠有利于企業(yè)基金的持續(xù)發(fā)展。學(xué)者威廉姆斯出版了《投資價(jià)值學(xué)說(shuō)》這本書(shū)，研究了普通股的估價(jià)方法，相應(yīng)的思路如下：股票表示收益憑證，股票價(jià)值是指股票通過(guò)未來(lái)所產(chǎn)生的各個(gè)期間收益的現(xiàn)值的和，股票價(jià)格一定要從股票價(jià)值的角度來(lái)考慮。威廉姆斯提出公司保留盈余并不需要體現(xiàn)在股票價(jià)值上，威廉姆斯認(rèn)為股票的投資價(jià)值是以后可以獲得的所有股息以及資本還原的當(dāng)前價(jià)值的全部數(shù)額。公司保留的盈余也可以成為公司未來(lái)的收益，遲早會(huì)轉(zhuǎn)變?yōu)楣上⒈话l(fā)放出去。威廉姆斯提出買進(jìn)股票可以表示“現(xiàn)在財(cái)富以及今后財(cái)富的彼此互換”，然而今后收益就是未來(lái)中期的“股息”，對(duì)其采取資本還原就可以得到目前的股票的投資價(jià)。威廉姆斯為投資價(jià)值理論的改進(jìn)做出了非常重要的貢獻(xiàn)，主要反映在其通過(guò)以后各期股息作為依據(jù)通過(guò)相應(yīng)的數(shù)學(xué)模型表示股票投資價(jià)值，并且最早利用數(shù)學(xué)模型因子表示股票投資價(jià)值，從而為未來(lái)的投資價(jià)值探索提供了相應(yīng)的理論依據(jù)。

Michael Adams（2007）研究了價(jià)值投資理論在證券投資市場(chǎng)的發(fā)展趨勢(shì)，分析了價(jià)值投資在組合投資策略中的重要性，討論了價(jià)值投資在組合投資策略應(yīng)用過(guò)程中存在的問(wèn)題，并且提出了相應(yīng)的應(yīng)對(duì)策略。Heng-Hsing Hsieh Georged（2011）對(duì)價(jià)值投資理論進(jìn)行詳細(xì)的歸納和總結(jié)，并且建立相應(yīng)的數(shù)學(xué)模型研究了證券投資過(guò)程中使用價(jià)值投資策略的適用性，并且提出了相應(yīng)的實(shí)施措施。Athanassakos（2012）研究了價(jià)值投資和現(xiàn)代組合投資理論的關(guān)系，分析了價(jià)值投資的基本概念，并且提出了基于價(jià)值投資的組合投資策略，對(duì)未來(lái)的發(fā)展趨勢(shì)進(jìn)行了探索。

劉玥宏（2010）探討了投資價(jià)值策略在中國(guó)證券市場(chǎng)上的適用性，從市場(chǎng)的有效性出發(fā)，確定了測(cè)量股票內(nèi)在價(jià)值的標(biāo)準(zhǔn)和方法，對(duì)股票價(jià)格的波動(dòng)性進(jìn)行了深入地剖析，研究結(jié)果表明價(jià)值投資策略在中國(guó)證券市場(chǎng)的有效性。黃惠（2010）平等人對(duì)價(jià)值投資在我國(guó)證券市場(chǎng)是否適用和有效進(jìn)行了深入地探討，并且進(jìn)行了實(shí)證研究，驗(yàn)證了價(jià)值投資的適用性，研究結(jié)果對(duì)于理性投資和避免過(guò)度投資提供了有利的依據(jù)。羅欣（2010）深入地研究了價(jià)值型投資分析在我國(guó)證券投資中的應(yīng)用，分析了證券投資的基本理論和發(fā)展歷程，討論了價(jià)值型投資的必然性和可行性，研究了財(cái)務(wù)分析和價(jià)值型投資的關(guān)系，并且進(jìn)行了實(shí)證研究，研究結(jié)果表明價(jià)值型在證券投資中起到了決定性作用。柯原（2011）將證券投資組合理論和價(jià)值投資融合起來(lái)，提出了最優(yōu)證券投資組合，并且進(jìn)行了相應(yīng)的實(shí)證研究，研究結(jié)果表明基于價(jià)值投資理論的最優(yōu)證券投資組合可以在承擔(dān)較小風(fēng)險(xiǎn)程度的前提下獲得最佳的投資匯報(bào)率。陸帆（2012）從價(jià)值投資的基本原理出發(fā)，研究了價(jià)值投資策略在中國(guó)證券市場(chǎng)的適用性，經(jīng)過(guò)實(shí)證研究得出了如下結(jié)論：證券市場(chǎng)的制度正在不斷完善，投資者的數(shù)量也不斷增加，投資價(jià)值理念將成為中國(guó)股市主流的投資理念。

4 我國(guó)證券投資價(jià)值投資方法的實(shí)例分析

價(jià)值投資策略在我國(guó)證券市場(chǎng)中的應(yīng)用是可行的，在成長(zhǎng)投資組合和大盤(pán)指數(shù)上已經(jīng)獲得了比較客觀的收益。我國(guó)證券市場(chǎng)擁有價(jià)值投資的支持條件。為了驗(yàn)證價(jià)值投資策略在我國(guó)證券投資中的適用性，進(jìn)行相應(yīng)的實(shí)證研究。

實(shí)證研究的數(shù)據(jù)從巨靈金融服務(wù)平臺(tái)獲得，一共選用了深證300指數(shù)股。由于盈利能力不強(qiáng)的上市公司價(jià)值投資研究?jī)r(jià)值不大，而且缺少較大的收益時(shí)間，無(wú)需把每股收益看作參考依據(jù)，所以為了避免非正常值的導(dǎo)致的影響，選擇的依據(jù)必須滿足每股收益大于等于0.1，此外，將不完整的上市公司數(shù)據(jù)排除。最終的選擇結(jié)果如下：2009年188 只、2010年205只、2011年226只，總共有619只。

（1）樣本期內(nèi)各個(gè)時(shí)間段內(nèi)的基本面量化指標(biāo)和股票價(jià)格的相關(guān)研究。首先，利用SPSS16.0軟件計(jì)算出2009-2011年各個(gè)時(shí)間段的基本面量化指標(biāo)和相應(yīng)時(shí)間段的股票價(jià)格間的Pearson因子，相應(yīng)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)結(jié)果見(jiàn)表1。多元模型的自變量選擇那些和股票價(jià)格有明顯相關(guān)性的數(shù)據(jù)指標(biāo)，排除與股票價(jià)格存在較小相關(guān)性指標(biāo)，進(jìn)而能夠?yàn)橄乱徊礁鲿r(shí)間段的多元回歸分析提供合理的數(shù)據(jù)支持。在該階段，能夠保留下來(lái)指標(biāo)的相關(guān)系數(shù)必須滿足0.05水平上的顯著性檢驗(yàn)。然后，為了避免回歸過(guò)程中的自相關(guān)，所以將排除凈資產(chǎn)收益率。同時(shí)，因?yàn)榱鲃?dòng)比率在決策過(guò)程中可能轉(zhuǎn)換為風(fēng)險(xiǎn)控制因素，和股票價(jià)格間有較強(qiáng)的非線性，所以也應(yīng)該給予剔除。

（2）優(yōu)化選擇后的量化指標(biāo)對(duì)股票價(jià)格貢獻(xiàn)度的影響分析。選取2009-2011年3組數(shù)據(jù)作為研究對(duì)象，利用Stepwise的輸入技術(shù)進(jìn)行三次多元回歸分析，可以得到三組輸出。研究過(guò)程中關(guān)鍵要討論標(biāo)準(zhǔn)化因子和可決因子。標(biāo)準(zhǔn)化因子是指量化指標(biāo)經(jīng)過(guò)一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差的改變對(duì)股票價(jià)格產(chǎn)生的影響程度。該因子能夠防止由于不同指標(biāo)的量綱不一樣而無(wú)法比較影響程度的問(wèn)題。標(biāo)準(zhǔn)化因子絕對(duì)值越大，表示該因子對(duì)股票價(jià)格的解釋水平越高?？蓻Q因子是在調(diào)整回歸方程后獲得的，主要是指全部指標(biāo)對(duì)股票價(jià)格的整體解釋水平?？蓻Q因子越大，表明該模型對(duì)股票價(jià)格的解釋水平越高，也就是說(shuō)股票價(jià)格的變化對(duì)基本面因素變化有較大的影響，投資的合理性越大。相應(yīng)的回歸分析結(jié)果見(jiàn)表2。

根據(jù)回歸分析的計(jì)算數(shù)據(jù)能夠獲得如下結(jié)論：在觀察時(shí)間，每股收益包含在回歸模型之中，具有最佳的解釋股票價(jià)格的水平，因此，這個(gè)結(jié)果表明上市公司的盈利能夠受到了較好的關(guān)注?；貧w數(shù)據(jù)表明大多數(shù)情況下每股收益和總資產(chǎn)收益率均包含在回歸模型內(nèi)，從而表明證券投資者非常關(guān)注對(duì)股票價(jià)值有較大影響的基本面，這一結(jié)果表明價(jià)值投資意識(shí)已經(jīng)不斷地深入人心。從回歸分析結(jié)果數(shù)據(jù)可以看出，在2011年?duì)I業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率包含于回歸模型，從而說(shuō)明證券投資者已經(jīng)對(duì)上市公司的成長(zhǎng)性有了關(guān)注，同時(shí)能夠表明證券投資者對(duì)和內(nèi)在價(jià)值有關(guān)的基本面因素有了更為深刻地認(rèn)識(shí)。

從回歸分析數(shù)據(jù)可以看出，2010年和2011年期間每股凈資產(chǎn)已經(jīng)退出了回歸模型，表明證券投資市場(chǎng)不夠關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)水平。每股凈資產(chǎn)是指上市公司在破產(chǎn)時(shí)證券投資者股票的內(nèi)在價(jià)值。每股凈資產(chǎn)屬于主要的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估基本面因素，正在被證券市場(chǎng)逐步地認(rèn)可，說(shuō)明證券市場(chǎng)對(duì)股票的關(guān)注不僅停留在投資回報(bào)上，同時(shí)非常關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)的存在，這正式證券市場(chǎng)不斷趨向于理性的具體表現(xiàn)。然而，對(duì)通過(guò)對(duì)2009年和2010年的回歸分析可知，每股凈資產(chǎn)指標(biāo)出現(xiàn)了缺失。主要原因在于2008年股票市場(chǎng)比較好的局面導(dǎo)致了證券投資者的思維定式，降低了對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)注度。

經(jīng)歷了一段時(shí)間，大量的解釋變量符合了回歸模型，這表明投資者對(duì)基本面的研究更加完善。根據(jù)回歸分析的結(jié)果，證券投資者不斷地利用更多的指標(biāo)，通過(guò)不同的層面更為全方位地考慮證券的內(nèi)在價(jià)值，證券市場(chǎng)不斷向以價(jià)值投資為中心的投資方向發(fā)展。此外，可決因子的周期變化表明在我國(guó)證券市場(chǎng)中，基本面因素對(duì)股票價(jià)格的解釋能力不斷提高，然而并不穩(wěn)定。當(dāng)外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境產(chǎn)生變動(dòng)時(shí)，證券投資者容易產(chǎn)生非理，從而使非價(jià)值因素再一次占了上風(fēng)。

5 我國(guó)證券投資基金價(jià)值投資的應(yīng)對(duì)措施

（1）完善基金績(jī)效評(píng)價(jià)模式

有效的基金績(jī)效評(píng)價(jià)模式對(duì)基金業(yè)的快速前進(jìn)具有非常關(guān)鍵的促進(jìn)作用。近年來(lái)，證券投資組合理論已經(jīng)得到了不斷的發(fā)展，國(guó)外對(duì)基金績(jī)效的評(píng)估已經(jīng)發(fā)展到了較高的水平，相應(yīng)的理論體系已經(jīng)趨于完善。對(duì)于我國(guó)基金績(jī)效評(píng)價(jià)體系的發(fā)展還處于初級(jí)階段，從方法的角度上看我國(guó)還處于一個(gè)引進(jìn)吸收的狀態(tài)。近年來(lái)，中國(guó)在進(jìn)行基金評(píng)估的過(guò)程中主要關(guān)注的是基金的排序，從而使基金投資者在基金投資過(guò)程中十分關(guān)注同業(yè)其他管理者的投資情況，因此，“羊群效應(yīng)”時(shí)有發(fā)生，不愿意獲得超額收益，然而渴望排名可以靠前，并且很多基金管理者認(rèn)可這一模式。然而，基金持有者投資基金不完全重視其所投資的基金是否可以獲得較大的收益，主要重視的是所購(gòu)買的基金能夠獲得多大的收益。基金持有者和管理者目標(biāo)有差別時(shí)將引起問(wèn)題，就是基金公司僅僅為了獲得取高額利潤(rùn)通常以損壞基金持有者利益為代價(jià)。為了能夠有效地處理該問(wèn)題，應(yīng)該使基金投資者和管理者的行為目標(biāo)相一致，最終能夠獲得絕對(duì)收益?；鸸芾碚咴跊Q策時(shí)應(yīng)該考慮到股票的經(jīng)濟(jì)價(jià)值，依據(jù)價(jià)值投資理論的選股準(zhǔn)則標(biāo)選擇投資標(biāo)的，同時(shí)利用長(zhǎng)期持有的方式取得絕對(duì)收益。

（2）不斷完善目前的股票發(fā)行政策，針對(duì)國(guó)有股、法人股上市流通等方面的問(wèn)題采取有效的應(yīng)對(duì)措施，從而能夠較快地解決以上問(wèn)題。目前，我國(guó)股票發(fā)行采用的核準(zhǔn)制度，股票發(fā)行價(jià)格的完善應(yīng)該遵循定價(jià)為主向競(jìng)價(jià)原則，并且以此為主要的發(fā)展趨向，不斷地使證券投資市場(chǎng)來(lái)主導(dǎo)實(shí)際的發(fā)行價(jià)格。此外，不斷地處理好國(guó)有股、法人股等問(wèn)題，能夠從不同的角度，例如按照證券投資市場(chǎng)的容量，不斷地采取國(guó)有股配售減持，采用優(yōu)先股的方法，把國(guó)有股不斷地轉(zhuǎn)變?yōu)閮?yōu)先股，增加不同投資基金、保險(xiǎn)基金在股票市場(chǎng)投資的區(qū)間，利用網(wǎng)上交易的形式，協(xié)議轉(zhuǎn)讓的手段等增加法人股流通，減少國(guó)有股和法人股的比例，提高個(gè)人股的數(shù)量。

（3）合理地分配基金管理酬勞的基本組成結(jié)構(gòu)

很長(zhǎng)的一段時(shí)期內(nèi)，基金投資者一直懷疑基金公司較高的、較穩(wěn)定的工資收入。尤其在基金投資處于熊市，雖然收益正在減少，但是基金公司還可以采取增加管理規(guī)模的方式來(lái)提高資金的管理回報(bào)，這些現(xiàn)象極大地?fù)p害了基金公司管理者在證券投資者心中良好的形象。大部分基金投資者存在如下的觀點(diǎn)，基金管理者無(wú)法為自己帶來(lái)較大的投資匯報(bào)，資金管理費(fèi)過(guò)高。

應(yīng)該承認(rèn)基金管理公司按照資產(chǎn)管理的規(guī)模收取一定的管理費(fèi)具有其合理性，主要原因在于資產(chǎn)管理規(guī)模的增加將對(duì)基金管理公司的相關(guān)資源有更高的需求，為了適應(yīng)規(guī)模增加的實(shí)際需求，將資產(chǎn)管理規(guī)模中的一部分資金作為管理費(fèi)是合情合理的，通過(guò)管理費(fèi)不僅能夠增強(qiáng)基金公司的管理實(shí)力，而且能夠提高投資團(tuán)隊(duì)的水平，同時(shí)管理費(fèi)還能夠促進(jìn)基金公司的可持續(xù)發(fā)展，能夠?yàn)榛鸪钟姓邘?lái)更大的投資回報(bào)。然而，如果基金管理公司的工資待遇和資產(chǎn)管理規(guī)模有較大的聯(lián)系，就會(huì)導(dǎo)致基金管理者僅僅關(guān)注視資產(chǎn)管理的規(guī)模，同時(shí)忽視幫助基金持有者獲得更大的投資回報(bào)。最為管用的方式就是優(yōu)化基金管理的收入的基本組成，采用浮動(dòng)收益的方式，即固定資產(chǎn)管理費(fèi)和資產(chǎn)管理收益掛鉤。一定的資產(chǎn)管理費(fèi)可以確?；鸬挠行?shí)施，然而浮動(dòng)收益可以使基金管理者以資金投資者的權(quán)益為中心幫助資金投資者能夠獲得更大的收益。采用了這種基金管理收入配置模式比較合理，有利于價(jià)值投資策略的有效實(shí)施，進(jìn)而可以使基金管理者在進(jìn)行價(jià)值投資階段避免一些制度性制約。

（4）充分地利用投資組合策略

證券投資本身就具有較高的風(fēng)險(xiǎn)，但是高風(fēng)險(xiǎn)和高收益率是相互對(duì)應(yīng)的，怎樣才能使投資風(fēng)險(xiǎn)減少并且使投資收益最大應(yīng)該得到有效的解決。投資組合策略就是一種行之有效的方法，利用這種方法不僅能夠有效地預(yù)防投資風(fēng)險(xiǎn)，而且能夠有效地彌補(bǔ)證券投資價(jià)值的缺陷。投資者可以依據(jù)不同階段國(guó)際經(jīng)濟(jì)形式、國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)制度以及行業(yè)的發(fā)展?jié)摿?shí)時(shí)地調(diào)節(jié)投資產(chǎn)品的比重，從而能夠得到最佳的收益。

（5）投資者應(yīng)該不斷地轉(zhuǎn)變投資理念

投資者的理念在證券投資中具有非常重要的作用，證券投資者應(yīng)該堅(jiān)持長(zhǎng)期投資的理念，主要關(guān)注證券投資的長(zhǎng)期回報(bào)。證券投資者必須熟悉證券投資的相關(guān)概念和理論，知道證券投資過(guò)程中潛在的風(fēng)險(xiǎn)，掌握證券投資產(chǎn)品的相關(guān)功能；投資者應(yīng)該明確投資目的，依據(jù)自身的實(shí)際情況選擇適合自身的證券投資產(chǎn)品。投資者應(yīng)該熟悉證券公司的相關(guān)情況，對(duì)證券公司的專業(yè)化水平、標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品、內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制制度以及信息披露系統(tǒng)等方面的情況有比較深入地了解，從而能夠從長(zhǎng)期投資的角度獲得最大投資回報(bào)率。

（6）不斷健全證券市場(chǎng)的管理制度

通過(guò)股權(quán)改革可以較好地處理中國(guó)證券市場(chǎng)流通股和非流通股股東之間利益的不一致性、中國(guó)國(guó)有上市公司管理者缺位等難題，能夠?yàn)橹袊?guó)證券市場(chǎng)的制度化營(yíng)造一個(gè)有利的環(huán)境，從而能夠不斷深化中國(guó)證券市場(chǎng)的中長(zhǎng)期投資價(jià)值，為證券投資基金執(zhí)行價(jià)值投資創(chuàng)造一個(gè)非常有利的市場(chǎng)平臺(tái)?；鹜顿Y意識(shí)的不同在基金的投資收益上能夠得到較好的反映，此外，可以在今后的資本市場(chǎng)中的體現(xiàn)不斷增加。

然而，證券市場(chǎng)的管理制度的完善不是一朝一夕就能實(shí)現(xiàn)的，需要一個(gè)比較漫長(zhǎng)的過(guò)程。近年來(lái)，中國(guó)證券市場(chǎng)存在許多缺陷，例如，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)比較單調(diào)、交易機(jī)制不夠完善，從而極大地制約了基金投資者利用價(jià)值投資策略進(jìn)行證券投資的熱情。因此，必須不斷地提高證券市場(chǎng)建設(shè)的水平，例如，盡快地為股指期貨上市做好相關(guān)的準(zhǔn)備，同時(shí)不斷地促進(jìn)股指期貨的持續(xù)進(jìn)步，當(dāng)證券市場(chǎng)條件比較成熟時(shí)實(shí)施做空方式，持續(xù)健全基金在遭遇資本市場(chǎng)單邊降低情況下的不利局面，持續(xù)地提高基金管理者的主動(dòng)性，減少基金中隱藏的風(fēng)險(xiǎn)，確保基金持有者的利益不受到侵犯，通過(guò)以上策略可以為價(jià)值投資措施的執(zhí)行創(chuàng)造一個(gè)非常有利的市場(chǎng)環(huán)境，進(jìn)而能夠資本市場(chǎng)環(huán)境符合價(jià)值投資發(fā)展的實(shí)際要求。

6 結(jié)論

價(jià)值投資應(yīng)該成為我國(guó)證券市場(chǎng)主要的發(fā)展趨勢(shì)。我國(guó)證券市場(chǎng)仍然是一種新興的證券市場(chǎng)，依然存在于非有效市場(chǎng)向弱有效市場(chǎng)不斷轉(zhuǎn)變的階段，從某種意義上包含價(jià)值投資的含義，然而利用價(jià)值投資策略得到的收益不是非常穩(wěn)定的。通過(guò)股權(quán)分置改革等相關(guān)的證券市場(chǎng)改革策略的執(zhí)行，伴隨著上市公司質(zhì)量持續(xù)提升，價(jià)值投資策略將轉(zhuǎn)變?yōu)樽C券市場(chǎng)的主流方式，根據(jù)相關(guān)研究可以得到以下結(jié)論：

（1）選取了深證300指數(shù)股進(jìn)行了相應(yīng)的回歸分析。根據(jù)回歸分析的結(jié)果可知：上市公司的盈利水平是非常受到重視的。證券投資者更加關(guān)注決定股票內(nèi)在價(jià)值的基本面因素，價(jià)值投資理念正在漸漸地深入投資者的人心。投資者對(duì)上市公司的成長(zhǎng)性給予了足夠的重視。

市場(chǎng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)注程度正在降低。每股凈資產(chǎn)能夠表明上市公司在破產(chǎn)的狀況下，投資者持有的每股股票的價(jià)值。證券市場(chǎng)對(duì)股票的重視不但保持在收益上，而且非常關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)，從而使證券理性更加回歸理性。隨著證券市場(chǎng)的不斷發(fā)展，投資者能夠更深入地剖析基本面的內(nèi)涵。根據(jù)回歸分析的結(jié)果可知：證券投資者已經(jīng)利用更多的指標(biāo)，從不同的層面深入地考察股票的經(jīng)濟(jì)價(jià)值，市場(chǎng)正在想以價(jià)值投資為主的理性投資發(fā)展。

（2）中國(guó)證券市場(chǎng)是一個(gè)新興市場(chǎng)，正處于轉(zhuǎn)型時(shí)期，因此，具有較好的價(jià)值投資意義，然而不能獲得比較穩(wěn)定的收益。因此，應(yīng)該采取比較有效的措施，完善基金績(jī)效評(píng)估體系和股票發(fā)行政策；合理地分配基金管理收入結(jié)構(gòu)；充分地利用投資組合策略；投資者應(yīng)該不斷地轉(zhuǎn)變投資理念；不斷完善證券市場(chǎng)的制度體系。隨著上市公司質(zhì)量的持續(xù)提升，價(jià)值投資將不斷地深入人心，通過(guò)價(jià)值投資可以使中國(guó)證券市場(chǎng)更加趨于穩(wěn)定。

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篇（6）

文童編號(hào)：1005-913X（2016）09-0098-03

一、問(wèn)題的提出

一般來(lái)說(shuō)，股票投資的分析方法可分為三種，即宏觀分析、中觀分析和微觀分析。宏觀分析指對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)、政治文化等來(lái)進(jìn)行分析，微觀分析指對(duì)公司層面的分析，中觀分析介于二者之間，是對(duì)整個(gè)行業(yè)和地區(qū)的分析。板塊分析主要屬于中觀分析和微觀分析。基于此，本研究從服裝鞋板塊切人，以理性投資為出發(fā)點(diǎn)，期望采用聚類分析的方法對(duì)公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行分析，以甄選出未來(lái)較有投資價(jià)值的股票，做到理性投資。

二、聚類分析在服裝鞋類股票板塊中的應(yīng)用

（一）聚類分析的原理

聚類分析也叫分類分析或數(shù)值分類，是用數(shù)學(xué)的方法來(lái)研究和處理給定對(duì)象的分類，即對(duì)同類型對(duì)象抽象出其共性，從而形成類。聚類分析是先將最相似的兩個(gè)變量聚為一小類，再去與最相似的變量或小類合并，如此分層依次進(jìn)行。要進(jìn)行聚類分析就要首先建立一個(gè)由某些事物屬性構(gòu)成的指標(biāo)體系，人選的每個(gè)指標(biāo)必須能刻畫(huà)事物屬性的某個(gè)側(cè)面，所有指標(biāo)組合起來(lái)形成一個(gè)完備的指標(biāo)體系，相互配合共同刻畫(huà)事物的特征。簡(jiǎn)單的說(shuō)，聚類分析的結(jié)果取決于變量的選擇和變量值獲取的兩個(gè)方面。變量選擇越準(zhǔn)確，測(cè)量越可靠，得到的分類結(jié)果越說(shuō)明能描述事物各類間的本質(zhì)區(qū)別。

（二）股票板塊的聚類分析

判斷一個(gè)上市公司是否具有投資價(jià)值，其財(cái)務(wù)指標(biāo)可以說(shuō)是最重要的因素。在財(cái)務(wù)指標(biāo)中，凈利潤(rùn)和凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率表明了該公司的發(fā)展速度是強(qiáng)還是弱，也從側(cè)面反映了公司的未來(lái)發(fā)展前景，凈資產(chǎn)收益率指表明了公司盈利能力的強(qiáng)弱，資產(chǎn)負(fù)債率表示公司總資產(chǎn)中有多少是通過(guò)負(fù)債籌集的，是評(píng)價(jià)公司負(fù)債水平的綜合指標(biāo)，體現(xiàn)了公司現(xiàn)金流動(dòng)性的強(qiáng)弱，這幾個(gè)指標(biāo)基本可以概括上市公司在財(cái)務(wù)指標(biāo)上的表現(xiàn)，因此本研究將用這五個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)服裝鞋板塊進(jìn)行聚類分析，對(duì)其進(jìn)行層次劃分，發(fā)現(xiàn)績(jī)優(yōu)股。

（三）服裝板塊的聚類分析

1.相關(guān)原始數(shù)據(jù)，見(jiàn)表1。

2.聚類分析方法和步驟。對(duì)于本研究中的問(wèn)題，擬利用SPSS系統(tǒng)聚類分析的Q型聚類方法（個(gè)案聚類），對(duì)選取的41支服裝鞋板塊股票2011年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。其中個(gè)案距離采用平方歐氏距離，聚類方法采用平均組間鏈鎖法，由于不同變量間存在較大的數(shù)量級(jí)的差別，因此對(duì)數(shù)據(jù)變量采用z得分值標(biāo)準(zhǔn)化的方法進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化，在輸出結(jié)果結(jié)果設(shè)置中，選擇顯示冰柱圖和樹(shù)形圖。

3.聚類分析的結(jié)果分析。表2顯示的是系統(tǒng)聚類分析的類成員聚類表，從表中可以知道類別從3到7時(shí)的個(gè)案所屬的類別。當(dāng)類別為5時(shí)，根據(jù)圖表可知，中國(guó)服裝和美爾雅是一類，紅豆股份是一類，其他樣本分屬其它三類。

表3是系統(tǒng)聚類的凝聚狀態(tài)表。表中，第一列表示聚類分析的第幾步；第二、三列表示本步聚類中哪兩個(gè)個(gè)案聚成一類；第四列是個(gè)案距離；第五、六列表示本步驟類中參與聚類的個(gè)案的是個(gè)案還是小類，0表示個(gè)案，非0表示由第幾步聚類生成的小類參與本步驟類；第七列標(biāo)識(shí)本步驟的結(jié)果將在以下第幾步中用到。

從表中可以看出，在聚類分析的第一步中，個(gè)案序號(hào)為16（閏土股份）和40（際華集團(tuán)）據(jù)成一小類，它們的距離（平方歐氏距離）是0.443，這個(gè)小類將在第4步用到。同理，聚類分析的第二步，序號(hào)為15的個(gè)案（凱撒股份）和序號(hào)為32的個(gè)案（大楊創(chuàng)世）又進(jìn)行聚類，并且將在第10步用到。最終，41個(gè)個(gè)案最后聚成了一個(gè)大類。

圖1所示的聚類分析的樹(shù)形圖顯示了在系統(tǒng)聚類的過(guò)程中，從每個(gè)個(gè)體為單獨(dú)的一類逐步合并，一直到全部合并成一大類，整個(gè)過(guò)程都在樹(shù)形圖中得到了體現(xiàn)。

圖2是一副縱向顯示的冰柱圖。從該圖可以很容易的看出任何類數(shù)時(shí)的分類結(jié)果。

三、結(jié)果討論

表4為各分類樣本指標(biāo)的均值描述。從該表可以看出不同樣本的特點(diǎn)，并且基于該表，我們還可以得出判斷，并得出相應(yīng)的結(jié)論。

第一類股票：低收益，成長(zhǎng)能力極差，負(fù)債水平高，回款較快?？傮w來(lái)說(shuō)，沒(méi)有任何投資價(jià)值。

第二類股票：收益一般，成長(zhǎng)能力一般，資產(chǎn)負(fù)債率處于較低水平，匯款壓力較大?？傮w來(lái)所，總體來(lái)說(shuō)，這類股票投資意義不大。

第三類股票：本類股票所有的指標(biāo)都是正值，贏利能力指標(biāo)屬于較好水平，這類股票有著高收益，高成長(zhǎng)性，股本擴(kuò)張能力強(qiáng)的特點(diǎn)，具有較高的投資價(jià)值。

第四類股票：贏利水平很強(qiáng)，經(jīng)營(yíng)狀況較好，但是成長(zhǎng)性一般，可以謹(jǐn)慎持有。

篇（7）

恰好這兩點(diǎn)都不溶于公募基金的制度設(shè)計(jì)，公募基金依據(jù)現(xiàn)資理論，崇尚以構(gòu)建組合來(lái)平抑風(fēng)險(xiǎn)，而在估值有些離譜的市場(chǎng)里，公募基金也無(wú)法退避三舍――即使每只碗上都有缺口，你只能選缺最少的那只，而不能棄權(quán)。特別是在07年市場(chǎng)估值水平的全面上揚(yáng)使得市場(chǎng)不再遵循低估值的價(jià)值法則時(shí)――市場(chǎng)進(jìn)入整體高估的泡沫化階段，價(jià)值投資者挖掘到顯著的投資機(jī)會(huì)越來(lái)越困難。

相比之下，一些私募基金表現(xiàn)得更像價(jià)值投資的衣缽傳人?！笆袌?chǎng)整體都貴了，我大不了去投港股，要么干脆什么都不做”，一位投資于四地市場(chǎng)的私募基金經(jīng)理坦然地說(shuō)。

再來(lái)看看面臨危險(xiǎn)時(shí)，公募基金的防御策略意味著投資品種和投資策略的選擇在所有股票都貴的時(shí)候，公募基金經(jīng)理能做的事只是對(duì)組合構(gòu)建、維持住目標(biāo)倉(cāng)位，在相應(yīng)的倉(cāng)位上調(diào)整估值水平，僅此而已。

不妨退一步，給公募基金的價(jià)值投資下一個(gè)定義：遵循價(jià)值發(fā)現(xiàn)原則，以上市公司基本面分析為投資核心，強(qiáng)調(diào)在合理估值水平上尋找具備長(zhǎng)期投資價(jià)值的投資對(duì)象。但價(jià)值投資并沒(méi)有發(fā)揮我們想象的優(yōu)勢(shì)。

價(jià)值投資公募樣本

以“價(jià)值發(fā)現(xiàn)”為主題的價(jià)值投資在05〜06年表現(xiàn)搶眼，主導(dǎo)了牛市從啟動(dòng)到全面上漲的第一階段。富國(guó)天益作為價(jià)值投資的代表基金在04〜06年的突出表現(xiàn)也使基金成為最受矚目的明星基金之一。

仔細(xì)分析富國(guó)天益的投資線索，“價(jià)值投資”是其前期表現(xiàn)優(yōu)異的法寶，而在07年以后變化的市場(chǎng)環(huán)境下，同樣的理念和投資風(fēng)格卻成為拖累基金表現(xiàn)的主要原因。

在選股思路上，富國(guó)天益注重挖掘上市公司的長(zhǎng)期投資價(jià)值，重點(diǎn)投資于基本面良好，具備持續(xù)成長(zhǎng)潛力的績(jī)優(yōu)上市公司。而對(duì)于確認(rèn)具備長(zhǎng)期投資價(jià)值的公司則堅(jiān)持長(zhǎng)期持有。投資組合的調(diào)整很少跟蹤階段性的市場(chǎng)熱點(diǎn)和投資主題。其重倉(cāng)股組合中的蘇寧電器、貴州茅臺(tái)、海螺水泥、招商銀行等持有期一年以上，不少股票更是持有期超過(guò)三年。在基金整體投資活躍度明顯上升的07年，富國(guó)天益的持股周轉(zhuǎn)率反而下降至100%。

高度集中的持股也是富國(guó)天益的突出風(fēng)格。富國(guó)天益從04年至今，始終保持高度集中持股的風(fēng)格，各個(gè)季度的持股集中度大多在60％以上，最高達(dá)到75％。在07年以來(lái)基金的投資集中度普遍趨于下降，而富國(guó)天益仍然堅(jiān)持著集中投資的特點(diǎn)。從中報(bào)和年報(bào)數(shù)據(jù)分析，富國(guó)天益絕大部分的股票投資集中在前30只個(gè)股上。

然而，在07年之后，富國(guó)天益的業(yè)績(jī)表現(xiàn)卻出現(xiàn)了明顯的下滑。截至07年10月9日，富國(guó)天益07年凈值增長(zhǎng)率為102.56%，不但大幅落后于中標(biāo)300指數(shù)，也明顯落后于同類型基金平均水平。在143只股票型基金中，排名僅列第110位。在07年以來(lái)的各個(gè)階段，單從凈值增長(zhǎng)情況來(lái)看，基金的表現(xiàn)都不盡人意。在07年火熱的行情中，昔日的明星光環(huán)逐漸黯淡。

叵測(cè)的海岸線

事實(shí)是，價(jià)值投資在07年以前具有很好的潛力，因?yàn)槭袌?chǎng)上存在大量?jī)r(jià)值嚴(yán)重低估的優(yōu)質(zhì)公司；而這類績(jī)優(yōu)藍(lán)籌股既是熊市下避險(xiǎn)的優(yōu)質(zhì)品種，又是牛市起步階段時(shí)帶動(dòng)市場(chǎng)上漲的中堅(jiān)力量――在這個(gè)階段，長(zhǎng)期持有優(yōu)質(zhì)公司有很好的收益潛力。但當(dāng)市場(chǎng)改變了，新的興奮點(diǎn)會(huì)獎(jiǎng)勵(lì)那些更擅長(zhǎng)交易、切換的基金經(jīng)理。

2007年充斥著紛繁的投資機(jī)會(huì)和投資主題，從人民幣升值主題下的地產(chǎn)、金融到資產(chǎn)注入主題下的央企重組,再到行業(yè)景氣高漲的證券、有色金屬等等。如果誰(shuí)要猜中下一個(gè)市場(chǎng)的熱點(diǎn)是什么，就如同用一張不透明的紙蓋在一張地圖上，循著底下的海岸線，一公里一公里地慢慢移動(dòng)這張紙，現(xiàn)在，你有辦法根據(jù)剛剛走過(guò)的那一公里路的方向，預(yù)測(cè)出海岸線的下一公里的方向嗎？猜對(duì)和猜錯(cuò)的概率各半，這也意味著對(duì)哪種操作風(fēng)格的基金都別輕言放棄。

這是一場(chǎng)馬拉松

篇（8）

二、灰色系統(tǒng)模型在股票投資價(jià)值上的應(yīng)用

（一）時(shí)間轉(zhuǎn)折預(yù)測(cè)我們用某一股票的日收盤(pán)為例，把某個(gè)時(shí)間的某個(gè)點(diǎn)當(dāng)起點(diǎn)，當(dāng)局部低點(diǎn)和高點(diǎn)間波動(dòng)200點(diǎn)以上時(shí)，就認(rèn)為是一次市場(chǎng)指數(shù)轉(zhuǎn)折，把從低點(diǎn)到高點(diǎn)的變化當(dāng)做一個(gè)階段，因此，我們選用局部最低點(diǎn)與最高點(diǎn)，在選用毗鄰的指數(shù)相差在200以上的點(diǎn)，算出它們距離起點(diǎn)的月份，用來(lái)進(jìn)行量化分析指數(shù)的走勢(shì)。通過(guò)灰色微方方程可列出指數(shù)轉(zhuǎn)折點(diǎn)的時(shí)間方程，而且通過(guò)方程式對(duì)指數(shù)未來(lái)轉(zhuǎn)折情況進(jìn)行預(yù)測(cè)。（二）新陳代謝模型、事后檢驗(yàn)事后檢測(cè)通過(guò)模型來(lái)比較預(yù)測(cè)值和市場(chǎng)實(shí)際值而得到的。而從實(shí)際應(yīng)用中發(fā)現(xiàn)，只通過(guò)每一個(gè)數(shù)據(jù)系列來(lái)進(jìn)行長(zhǎng)期的預(yù)測(cè)走勢(shì)和時(shí)間點(diǎn)是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的，因?yàn)樾滦畔⒌淖饔脹](méi)有完全發(fā)揮出來(lái)，而歷史信息只能在一定程度上影響，價(jià)格在信息的記憶和預(yù)見(jiàn)能力又有限，于是，隨著市場(chǎng)的發(fā)展，信息對(duì)系統(tǒng)的影響會(huì)不斷地減弱，所得到的誤差也會(huì)越來(lái)越大，所以我們需要采用新陳代謝GM模型，通過(guò)不斷用新數(shù)據(jù)替換老數(shù)據(jù)來(lái)最有效的展現(xiàn)新信息對(duì)于市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)的影響。

篇（9）

“內(nèi)在價(jià)值”是個(gè)非常重要的概念，它就是價(jià)值投資者所言的價(jià)值，它為評(píng)估投資（企業(yè)）吸引力提供了惟一的邏輯手段。內(nèi)在價(jià)值的定義很簡(jiǎn)單，它是一家企業(yè)在存續(xù)壽命中可以產(chǎn)生的現(xiàn)金流的折現(xiàn)值。從內(nèi)在價(jià)值的定義，我們就可以知道價(jià)值投資者主要是進(jìn)行基本面分析，而事實(shí)也正如此。通過(guò)分析上市公司的基本面，尋找業(yè)務(wù)簡(jiǎn)單、財(cái)務(wù)狀況易于理解且成長(zhǎng)狀況良好的上市公司進(jìn)行“價(jià)值”評(píng)估，如果其價(jià)格較之“內(nèi)在價(jià)值”存在較大折扣就買入，然后長(zhǎng)線持有。

由于上市公司的稅后利潤(rùn)既是股息的來(lái)源，又是它的最高限額，上市公司的經(jīng)營(yíng)狀況直接關(guān)系著股息的發(fā)放。在一個(gè)經(jīng)營(yíng)財(cái)會(huì)年度結(jié)束以后，當(dāng)上市公司有所盈利時(shí)，才能進(jìn)行派息。盈利愈多，用于分配股息的稅后利潤(rùn)就愈多，股息的數(shù)額也就愈大。

那么,我們?nèi)绾瓮ㄟ^(guò)上市公司的股息分配來(lái)判斷其投資價(jià)值呢？筆者認(rèn)為，運(yùn)用不同股息分配政策的上市公司具有不同的投資價(jià)值。我們也可結(jié)合自己的風(fēng)險(xiǎn)偏好來(lái)進(jìn)行投資。下面大致把這些上市公司分為兩類討論：

第一類：當(dāng)一家上市公司連續(xù)多年高額分配股息。從上市公司角度看我們可以看出該上市公司擁有較高且穩(wěn)定的收益和健康的現(xiàn)金流。說(shuō)明該上市公司經(jīng)營(yíng)狀況良好。不過(guò)可能該上市公司未來(lái)增長(zhǎng)有限，已經(jīng)處于一個(gè)穩(wěn)定狀態(tài)。從投資者的角度看,其購(gòu)買該公司股票主要的盈利方式是獲得高額的股息而不是獲得價(jià)差收益。對(duì)已持有該上市公司股票的投資者來(lái)說(shuō)，由于該上市公司連續(xù)多年高額分配股息使投資者每年可以獲得一份固定的不錯(cuò)的收益，從而也堅(jiān)定了投資者持有該上市公司股票以獲得一份不錯(cuò)的高額股息的決心。而對(duì)于還未購(gòu)買該上市公司股票的投資者，由于看到該上市公司每年穩(wěn)定的股息收入在不偏離該上市公司實(shí)際價(jià)值的情況下引起強(qiáng)烈的購(gòu)買欲望。使得越來(lái)越多的投資者追捧該上市公司的股票從而不斷的推高股價(jià)。

第二類：當(dāng)一家上市公司連續(xù)多年不分配股息。我們也不認(rèn)為這類上市公司全都沒(méi)有投資價(jià)值。我們又可將這些上市公司分為兩類討論。

篇（10）

債券的優(yōu)點(diǎn)就是相對(duì)穩(wěn)定的現(xiàn)金收益，如果沒(méi)有發(fā)生信用風(fēng)險(xiǎn)，投資者便能夠拿到本金和利息（當(dāng)然由于利率和市場(chǎng)偏好，價(jià)格會(huì)有波動(dòng)，但價(jià)值有底部和頂部，比股票投資確定性高很多）。高收益?zhèn)且粋€(gè)風(fēng)險(xiǎn)介于投資級(jí)債券以及股票之間的品種，而歷史長(zhǎng)期回報(bào)不比股票差。彭博數(shù)據(jù)顯示，1990年初～2013年上半年的將近24年間，巴克萊全球高收益?zhèn)笖?shù)的平均年化收益率為10.3%，而同期摩根士坦利資本國(guó)際環(huán)球指數(shù)平均年化收益率僅為4.06%。

高收益?zhèn)谋憩F(xiàn)主要是與經(jīng)濟(jì)周期相關(guān)，現(xiàn)在美國(guó)和歐洲緩慢復(fù)蘇，對(duì)其仍是利好。在當(dāng)前市場(chǎng)信心不足時(shí)，購(gòu)買有固定現(xiàn)金流且能夠出現(xiàn)價(jià)值回歸的產(chǎn)品，應(yīng)該是個(gè)不錯(cuò)的選擇。2003～2006年的升息周期，高收益?zhèn)恼w表現(xiàn)相當(dāng)不錯(cuò)，所以我們?nèi)匀豢春酶呤找鎮(zhèn)?/p>