序論：好文章的創(chuàng)作是一個不斷探索和完善的過程，我們?yōu)槟扑]十篇風(fēng)險投資的技巧范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質(zhì)，帶來更深刻的閱讀感受。

篇（1）

我先提一個問題：“什么是風(fēng)險投資？風(fēng)險投資的核心是什么？什么是風(fēng)險投資的基本原理？”我想先聽聽你們的回答。

“我認(rèn)為風(fēng)險投資是高風(fēng)險、高回報的投資?！币晃慌瑢W(xué)回答道。

“這是其中的一個答案。我每次在中國或者在亞洲國家問這個問題，得到的90％的答案是‘投資、投資，回報、回報’。但對我而言其真正的原理是完全不同的。純粹的風(fēng)險投資是關(guān)于成長型企業(yè)的建立，是在中國的國內(nèi)市場或從一個全球的范圍建立盈利性的企業(yè)，最終獲得可喜的與其高風(fēng)險相對應(yīng)的高回報。而風(fēng)險資本只是使這些企業(yè)開始運作的前提條件，一旦風(fēng)險投資企業(yè)建立起來，就要考慮其它各方面的因素。

風(fēng)險資本的產(chǎn)生源自五個方面因素：分別是經(jīng)濟環(huán)境（包括人才、技術(shù)、貨幣穩(wěn)定性、基礎(chǔ)設(shè)施、政治穩(wěn)定、競爭力、創(chuàng)造力和經(jīng)營成本）、財政因素（包括一般稅收原則、稅收激勵、國際稅收協(xié)定）、文化因素（包括教育水平、權(quán)益資本所有權(quán)、風(fēng)險厭惡程度、合作行為）、法律制度因素（包括投資來源、資金結(jié)構(gòu)、勞動法、專利權(quán)、股票和期權(quán)、破產(chǎn)法、退出途徑等）以及中介機構(gòu)（例如銀行、人、有關(guān)專家、律師、會計師等）。也就是說，一些外部因素會影響風(fēng)險投資的運作，但是政府能夠采取相應(yīng)的措施，這就是財政政策和法制環(huán)境在起作用。我們再看看整體經(jīng)濟環(huán)境，意味著你即使擁有很多錢，但如果納斯達(dá)克指數(shù)暴跌，也就是如果經(jīng)濟環(huán)境很糟，那么風(fēng)險投資也很可能失敗。社會對風(fēng)險的接受程度也是很重要的。我舉日本為例。日本是世界經(jīng)濟最強的國家之一，但它的風(fēng)險投資運作情況真的非常糟糕，所占比例非常之小。為什么會這樣？有兩三個原因可以解釋。第一個原因是日本人非常厭惡風(fēng)險，因為他們很愛面子，對風(fēng)險的接受能力小。第二個原因是如果一個日本人生意失敗，或者沒有通過大學(xué)入學(xué)考試，將對他們的余生產(chǎn)生不利的影響。而風(fēng)險投資意味著要冒很高的風(fēng)險，要非常“勇敢”。其他方面是關(guān)于教育與培訓(xùn)，

這五個因素圍繞風(fēng)險投資的主要方面，它們之間也相輔相成。沒有哪一個國家能同時完美地滿足這幾個因素，即使?jié)M足了這些因素，一些國家的風(fēng)險投資取得了很高的收益，而另一些國家的匯報率則非常低。

我們知道在中國有一些大的問題，比如在中國沒有“納斯達(dá)克”（即中國真正意義的中小企業(yè)板塊市場），存在一些對于國際投資進(jìn)出的法制障礙，這些結(jié)構(gòu)性問題的存在，因此我不打算講風(fēng)險投資在中國的運作，而我在這里要闡述的是風(fēng)險投資如何在最佳的經(jīng)濟、最好的環(huán)境中運行的。

主要的內(nèi)容包括以下幾個部分：一、投資者——國際風(fēng)險投資流量與績效；二、風(fēng)險投資企業(yè)——國際化與技術(shù)；三、風(fēng)險投資家——國際化挑戰(zhàn)；四、機會與展望——馬丁的水晶球模型。

首先，較高的經(jīng)濟增長率對風(fēng)險投資的成長會產(chǎn)生有利的影響。從圖中可以看出歐洲大陸、英國、美國和日本2003年至今的各年經(jīng)濟增長率，印度的平均增長率為5％，而中國高達(dá)8～9％，在部分沿海地區(qū)甚至達(dá)到了12～16％。投資者首先考慮的就是GDP。我們來展望一些未來20～40年世界各國的GDP增長情況。到2050年，中國的GDP總量將排在全球第一位，美國第二，印度第三，日本第四，巴西第五，俄羅斯第六，這意味著今天的G6集團(tuán)中將來只有兩個國家能夠繼續(xù)處在經(jīng)濟前六強中，它們是美國和日本。其他幾個經(jīng)濟強國將被新興的國家所替代。記住，投資者總是在尋找哪里是成長型的市場。中國的GDP將從現(xiàn)在起任一時刻超過英國，在2008年左右超過德國，2015年超過日本，一切順利的話，將在2040年趕超美國成為世界第一。印度、巴西、俄羅斯這些國家也將在2040年左右超過現(xiàn)在的G6集團(tuán)其他成員。因此到2050年世界經(jīng)濟將有一個大的轉(zhuǎn)變。如果我是投資者，我將尋找每一個經(jīng)濟增長的角落。

第二，如果經(jīng)濟增長速度良好，許多企業(yè)都能獲得利潤。在2001年世界經(jīng)濟突然陷入低谷，企業(yè)利潤為負(fù)，投資者沒有錢，就不能購買機器設(shè)備，不能購買股票，不能對成長型的新興企業(yè)進(jìn)行投資，所以原始資本對于風(fēng)險投資來說是非常重要的，尤其是對start-ups來說。在美國，如果一個企業(yè)有很好的業(yè)績，獲得高額的利潤，該公司的市場價值就會急劇上升，也就是公司的每股收益上升。這意味著該公司有錢進(jìn)行投資。比如他們把錢投資于信息技術(shù)等新興產(chǎn)業(yè)?？傊涀。簭姶蟮慕?jīng)濟—高額的利潤產(chǎn)生了高的企業(yè)市場價值，從而刺激資本支出。這對于成長型企業(yè)是非常有幫助的。

接著我們來看私人權(quán)益資本投資。在過去的25年中，美國有一個非常成熟的資本市場，這正是中國所缺少的?；I集的私人權(quán)益資本約有70％用于buy-out收購企業(yè)，上世紀(jì)90年代共有5500億美元的私人權(quán)益資本，而80年代只有700億美元。過去10年里，大約2500個基金共籌集到超過1萬億美元的資金。在達(dá)到2000年的最高水平后，無論是收購還是風(fēng)險投資，資金籌集水平又回落到96－97年的水平。

記住，美國有著50年的企業(yè)收購的經(jīng)驗，而歐洲進(jìn)行企業(yè)收購的歷史較短，亞洲就更不用說了。

可以看到，2003年，美國籌集到的所有資本中，有86％是在美國國內(nèi)籌集到的，14％來源于國外（其中，來自歐洲的占9.1%，亞洲3.2%，其他地區(qū)1.9%）。歐洲籌集到的資本有72％來自歐洲境內(nèi)，28％來自歐洲以外國家和地區(qū)（其中22.1%來自美國）。來自歐洲的資金大部分也是用于歐洲境內(nèi)，不是進(jìn)行風(fēng)險投資，而是用于企業(yè)收購。因此歐洲的風(fēng)險投資企業(yè)并沒有很好的業(yè)績。有趣的是，以色列有90％的資本來自國外，主要是美國，占55％，來自亞洲的在上升，占20％，來自歐洲的占15％。這些資本主要投資于技術(shù)部門，因為以色列以其強勁的技術(shù)水平而聞名。亞洲有63％的資本來自亞洲內(nèi)部，37％來自亞洲以外，主要是美國。

許多機構(gòu)投資者（養(yǎng)老基金、保險公司、一些大銀行等）將大部分資金投資于房地產(chǎn)、股票、債券，較少投資于私人權(quán)益資本。私人權(quán)益資本的全球分布情況是：美國始終所占比例最大，2003年占到了全部資本投資的7.8%，這是一個很大的數(shù)字。歐洲從1999年的2.5％開始，到2001年的3.6%，再到2003年的4.0%，其增長趨勢顯而易見。我們預(yù)計到2005年底這一比例美國為8.2%，歐洲達(dá)4.5%。亞洲用于私人權(quán)益投資的比重小的很，比如日本資本充足，但多億養(yǎng)老基金的形式存在。

養(yǎng)老基金和保險公司很需要資金。因為隨著世界人口老齡化趨勢的加劇，“中人”的養(yǎng)老負(fù)擔(dān)大大加重。因此養(yǎng)老基金等機構(gòu)投資者要尋找高風(fēng)險高回報的投資機會。

美國的風(fēng)險投資和企業(yè)收購都占較大比例，而歐洲的企業(yè)收購占大部分，風(fēng)險投資則比例較小。在公開市場上，無論是房地產(chǎn)投資、固定收益證券投資還是股票投資，每種投資最高25％的收益并不比其最低25％的收益高出多少。但是在私人市場上，無論是企業(yè)收購還是風(fēng)險投資，其最高25％的收益遠(yuǎn)遠(yuǎn)高出最低25％的收益。有如此大區(qū)別的原因是：在公開市場上，信息容易獲得，投資者能進(jìn)行很好的分析，而在私人權(quán)益市場上，投資者要進(jìn)行的是建立風(fēng)險企業(yè)，一切從零開始，三、五個合伙人進(jìn)行長達(dá)幾年的合作。在這過程中不斷吸取經(jīng)驗教訓(xùn)來把企業(yè)做得更好，每個投資者都想獲得最高25％的收益。

我們再來看風(fēng)險投資的退出機制。在中國，沒有納斯達(dá)克，沒有二板市場。而在歐洲，把所有的技術(shù)板塊的股票加總起來，其規(guī)模還不到美國納斯達(dá)克市場份額的一半。問題在于，歐洲市場缺乏專業(yè)人員，沒有技術(shù)基礎(chǔ)，他們不了解市場的活躍程度，我記得4年來在瑞士只有17支股票上市。亞洲也有類似的問題。我認(rèn)為，歐洲要有一個納斯達(dá)克，美洲有一個，亞洲有一個，這三個納斯達(dá)克市場要有相同的透明度，相同的上市要求，從而吸引國際投資者。我相信今后幾年里，唯一能夠有自己獨立的納斯達(dá)克市場的國家就是中國。因為中國跟美國一樣有足夠大的市場，允許強大的跨國公司和一些新興的企業(yè)進(jìn)入，但這需要幾年的時間。建立這樣的市場需要獲得投資者的信任，信任是非常重要的。并且中國要想吸引眾多的國際資本，必須要建立一個國際通行的市場標(biāo)準(zhǔn)而不是其自身的標(biāo)準(zhǔn)。歐洲和亞洲的二板市場為風(fēng)險投資企業(yè)提供了一個退出途徑。但如果公開市場選擇有限，則另外有一個退出機制就是被其他企業(yè)兼并。如果只有一個退出途徑，沒有競爭，這意味著市場價值和股票價格就會很低。但股票市場和兼并這兩個途徑并存，就會有競爭，就能推動風(fēng)險企業(yè)的價值上升。由于中國沒有納斯達(dá)克，中國的地方風(fēng)險投資企業(yè)在競爭上就處在劣勢。因此其解決辦法就是對歐洲和亞洲的成長型股票市場進(jìn)行合并成立納斯達(dá)克板塊。

接下來，這幾張圖表把美國與歐洲的IPO以及M&A的情況做了一些比較。我們可以看出，美國市場的波動性較強，而歐洲市場則表現(xiàn)的相對平穩(wěn)。我們再來看風(fēng)險投資在過去十幾二十年發(fā)生了幾個大的變化：一是高科技企業(yè)更加全球化，它們主要集中在無線電、半導(dǎo)體、電子通信、生命科學(xué)、生物技術(shù)等領(lǐng)域。你可以在中國建立，然后在歐洲或者美國上市退出，這無關(guān)緊要，因為全球的標(biāo)準(zhǔn)是統(tǒng)一的。另一個變化是技術(shù)的流動性，資金的流動性，也就是過去10年里資金的流動更加全球化。第三個變化是人口的流動性增強。比如有很多中國人與印度人到美國留學(xué)、工作，獲得了很多技術(shù)、營銷、管理方面的經(jīng)驗，再回國創(chuàng)業(yè)，推動經(jīng)濟增長，這種力量是很強大的。當(dāng)市場競爭變得更加激烈時，決定企業(yè)成敗的不是技術(shù)，不是生產(chǎn)的產(chǎn)品，而是非常準(zhǔn)確的消費者行為分析和定價策略等營銷行為。這正是中國的中小型技術(shù)企業(yè)所要做的。

中國的高科技中小企業(yè)大多是在當(dāng)?shù)厝谫Y，這不是不可以，但如果它們走出中國到世界各地融資，則企業(yè)的規(guī)模和收益都能夠翻番。而到國外融資最成功的要數(shù)以色列了。以色列是一個小國，人口只有600萬，但以色列技術(shù)十分先進(jìn)，也是僅次于美國和加拿大在美國擁有最多上市公司的國家。原因之一是以色列沒有國內(nèi)市場，那些企業(yè)在成立的第一天起就把目標(biāo)定位于要國際化，與美國和其他國家的大公司競爭。

一般來說成立5至10人組成的小企業(yè)的資金來源主要有兩方面：一是非正式的投資，主要來自家庭、朋友與政府的支持，這部分占到了92％；另一部分則是正式的風(fēng)險資本投資，只占8％左右。但是以色列的風(fēng)險資本占全部資本的比例達(dá)到35％這么高，而中國則是另一個極端，風(fēng)險資本只占0.8％。

對于前景良好的成長型中小企業(yè)，風(fēng)險投資能起到很重要的作用。在R&D上進(jìn)行較多投資的企業(yè)，其回報將比一般企業(yè)高出2至3倍。而且小企業(yè)更靈活，發(fā)展也更迅速。

這里有一份2004年各國風(fēng)險投資總量的數(shù)據(jù)，美國212億美元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其他國家，緊接著的是加拿大、以色列和英國，中國以12.7億美元排在第五，而在四五年前中國的風(fēng)險投資排在很后面。我的預(yù)測是，在未來兩年內(nèi)，中國的風(fēng)險投資規(guī)模將超過英國、以色列甚至加拿大而居世界第二。但這不意味著日本和歐洲在技術(shù)上不先進(jìn)，只是融資結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟社會文化環(huán)境不同。比如歐洲人福利好，不喜歡冒險搞風(fēng)險投資。

還有一份2004年風(fēng)險資本全球直接投資流量的數(shù)據(jù)。美國87％的風(fēng)險資本投資于本國的新興成長型中小企業(yè)，13％投向歐洲、以色列等地；歐洲有25％投向境外，以色列14％，亞洲26％。為什么亞洲投資海外的比例這么高？一個原因是投資報酬率最高的國家是美國，因為其利潤很高。另一個重要原因是投資于美國的風(fēng)險企業(yè)，可以學(xué)習(xí)美國風(fēng)險投資企業(yè)是如何運作的。

再來比較一下美國、歐洲、以色列的風(fēng)險投資合作情況。美國風(fēng)險企業(yè)平均87％投資者來自本國，10.4％來自歐洲；歐洲的風(fēng)險企業(yè)也有87％的投資者是來自境內(nèi)，12.9%來自美國；而以色列風(fēng)險企業(yè)的投資者來自美國與歐洲的分別占到26％和15％左右，使得這些企業(yè)易于國際化發(fā)展。這給中國的一個啟示是：如果中國的風(fēng)險投資企業(yè)不試圖與美國、歐洲和以色列的投資者合作，中國企業(yè)的國際化戰(zhàn)略是很艱難的。

要想走向世界，風(fēng)險企業(yè)面臨許多兩難選擇。它們遇到的問題有：本企業(yè)只在當(dāng)?shù)鼗蛘邍鴥?nèi)發(fā)展，還是向另一國家或者全球化進(jìn)軍？如果選擇國際化戰(zhàn)略，是在企業(yè)發(fā)展的初創(chuàng)期或者早期，還是選擇在后期或者平衡階段？是選擇單一的部門發(fā)展還是多元化發(fā)展？是雇傭當(dāng)?shù)氐膯T工還是本國自己的人員？是采用單一投資者還是辛迪加策略？等等諸如此類的問題?？傊?，把前景良好的風(fēng)險企業(yè)引向國際需要更多的時間、更強的管理能力、更多的溝通與交流，這就需要更大的成本來進(jìn)行。

風(fēng)險投資要獲得成功傳統(tǒng)上需要的三大因素是：豐富的操作經(jīng)驗、實體因素相似、地域經(jīng)驗。而在全球環(huán)境下風(fēng)險企業(yè)要取得成功必須具備一些新的條件，即建立全球性關(guān)系網(wǎng)。首先要對文化差異非常敏感，還需要更緊密的國際性執(zhí)行網(wǎng)絡(luò)和認(rèn)知網(wǎng)絡(luò)。當(dāng)然，成功的風(fēng)險投資最重要的因素還是人力資本。那么風(fēng)險投資家必須具備的能力有哪些？第一，善于傾聽；第二，招募頂級管理人員的能力；第三，優(yōu)秀的分析技巧；接下來是深諳指導(dǎo)、咨詢和建議；溝通技巧；戰(zhàn)略計劃；勸說技巧；企業(yè)家關(guān)系網(wǎng)；團(tuán)隊精神；特定的產(chǎn)業(yè)知識；獲得融資的能力；營銷技巧；技術(shù)；金融知識；會計知識；等等。

風(fēng)險投資能給企業(yè)帶來哪些價值增值呢？對來自美國、歐洲大陸、英國和以色列的350個初創(chuàng)的初創(chuàng)成長型企業(yè)的調(diào)查表明，戰(zhàn)略發(fā)展排在第一位。此外還能在吸引顧客、引進(jìn)戰(zhàn)略聯(lián)盟、人力資源管理、市場營銷、財務(wù)管理等方面獲得很大好處。

在美國，風(fēng)險資本投向高科技企業(yè)在2000年達(dá)到頂點（7350萬美元），這里有一個泡沫。2001年就急劇下降至3230萬美元，2003年只剩下1540萬美元。再做一個國際性的比較：風(fēng)險投資投向高科技領(lǐng)域的比例為：歐洲為42%，美國為84%，以色列高達(dá)97%，中國臺灣為73%；2003年中國的這個比例為48%，但不包括利用外資的部分。這里中國與歐洲比較類似。

高科技風(fēng)險投資企業(yè)退出的途徑有IPO和兼并收購（M&A）。從2001年至今，95%～98%的企業(yè)通過兼并收購來退出。盡管選擇IPO方式退出的企業(yè)所占比例很小，但其實現(xiàn)的價值在2003年卻占到了30%以上。因此，選擇IPO進(jìn)行退出更能創(chuàng)造企業(yè)價值增值。

風(fēng)險投資企業(yè)通常在地理上有群集效應(yīng)。例如，在美國的硅谷，生產(chǎn)半導(dǎo)體的風(fēng)險投資企業(yè)位置非常接近。而且它們都和學(xué)校、法律公司的距離也很近。

董事會管理和公司治理對于想要走向國際的風(fēng)險企業(yè)來說是一個關(guān)鍵問題。尤其在中國，企業(yè)的公司治理機制不是很健全，需要在這方面有所改善。

風(fēng)險投資在歐洲發(fā)展的機遇很多，但面臨的一個問題是其缺乏商業(yè)化運作的能力。許多技術(shù)是在大學(xué)實驗室里產(chǎn)生的，由于各種原因，教授們獲得了專利權(quán)，卻不愿意把它商業(yè)化。解決辦法是將這些專利權(quán)通過一些政府機構(gòu)，把使用權(quán)轉(zhuǎn)讓給企業(yè)，交由市場進(jìn)行商業(yè)化運作，從而獲得最大的收益。

從2002與2003年美國和歐洲最杰出的5家風(fēng)險投資企業(yè)可以看到，它們的共同特點是：平均都有25年的存在歷史，豐富的風(fēng)險資本運作經(jīng)驗，數(shù)量多、范圍廣的技巧，多數(shù)集中于美國市場，充足的交易信息來源，較好的退出途徑，等等。

篇（2）

1．1行業(yè)專業(yè)化投資對風(fēng)險投資機構(gòu)投資績效的影響

行業(yè)專業(yè)化投資有利于深化風(fēng)險投資機構(gòu)的專業(yè)知識，通過曲線效應(yīng)累計相關(guān)行業(yè)的專業(yè)知識，提高風(fēng)險投資績效。首先，行業(yè)專業(yè)知識使得風(fēng)險投資機構(gòu)能更快更好地吸收和消化投資公司的信息和資料，更好地評估環(huán)境資源，并利用行業(yè)專業(yè)化知識提升投資決策效率，有助于風(fēng)險企業(yè)運營管理，提高投資成功的可能性；其次，行業(yè)專業(yè)知識可以使風(fēng)險投資機構(gòu)將特定的行業(yè)知識轉(zhuǎn)換為一般知識，降低知識轉(zhuǎn)移成本；再次，行業(yè)專業(yè)知識可以幫助風(fēng)險投資機構(gòu)更深入地了解相關(guān)行業(yè)的復(fù)雜性，有利于其發(fā)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)企業(yè)隱藏的負(fù)面信息，減少選擇到“檸檬”企業(yè)的可能性，因為為吸引投資和提高企業(yè)估值，風(fēng)險企業(yè)家會過高估計企業(yè)價值并掩飾負(fù)面信息。綜上所述，行業(yè)專業(yè)化投資會對風(fēng)險投資機構(gòu)投資績效帶來積極影響，據(jù)此提出以下假設(shè)：H1：行業(yè)專業(yè)化投資程度越高，投資績效越高。

1．2階段專業(yè)化投資對風(fēng)險投資機構(gòu)投資績效的影響

階段專業(yè)化投資有利于提高風(fēng)險投資機構(gòu)的管理效率，從而提高其投資績效。首先，投資風(fēng)險隨投資階段的不同而有所不同。投資階段越靠前，風(fēng)險企業(yè)的總風(fēng)險越高，信息不對稱程度越嚴(yán)重、不確定性越高；投資階段越靠后，隨著風(fēng)險項目進(jìn)展的不斷深入與日益成熟，風(fēng)險在不斷減少，風(fēng)險主要來自于公司外部，信息不對稱程度逐步降低，不確性也逐步下降。其次，不同發(fā)展階段的風(fēng)險企業(yè)需要的管理技巧和關(guān)注點也不同。早期階段的風(fēng)險投資機構(gòu)屬于風(fēng)險偏好型，其更加關(guān)注風(fēng)險企業(yè)流動性———IPO的可能性，需要具備隨時“出逃”和隨時介入管理的能力，因為風(fēng)險投資機構(gòu)需要有敏銳的觸角來及時“出逃”面臨失敗的企業(yè)，及時介入需要接管的風(fēng)險企業(yè)，以減少損失。后期階段的風(fēng)險投資機構(gòu)屬于風(fēng)險厭惡型，其更加關(guān)注風(fēng)險企業(yè)自身具備的管理能力和努力程度。綜上所述，階段專業(yè)化投資會對風(fēng)險投資機構(gòu)投資績效帶來積極影響，據(jù)此提出以下假設(shè)：H2：發(fā)展階段專業(yè)化投資程度越高，投資績效越高。

1．3地理區(qū)域?qū)I(yè)化投資對風(fēng)險投資機構(gòu)投資績效的影響

地理區(qū)域?qū)I(yè)化投資的作用類似于地理鄰近性，有利于風(fēng)險投資機構(gòu)和風(fēng)險企業(yè)間面對面交流，以促進(jìn)隱性知識傳播，降低風(fēng)險投資機構(gòu)的運營成本，提高投資績效。首先，風(fēng)險企業(yè)地理分布不均勻。如美國有超過49％的風(fēng)險投資機構(gòu)分布在舊金山、波士頓、紐約這3個城市。熟悉的地區(qū)商業(yè)環(huán)境能夠減少風(fēng)險投資機構(gòu)尋找優(yōu)秀項目的成本。其次，地理區(qū)域?qū)I(yè)化投資使得風(fēng)險投資機構(gòu)在事前篩選（如進(jìn)行實地調(diào)查）、后期監(jiān)督控制（如參加董事會、參與企業(yè)日常治理）與提供增值服務(wù)（如人力資源、資源引薦、戰(zhàn)略制定）時的運營成本降低。最后，地理區(qū)域?qū)I(yè)化投資能夠使風(fēng)險投資機構(gòu)快速在某一區(qū)域建立起關(guān)系網(wǎng)絡(luò)和聲譽，包括熟悉的投資銀行、會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所等服務(wù)機構(gòu)，這樣可以減少建立市場、招聘風(fēng)險投資經(jīng)理和員工等運營成本。綜上所述，地理區(qū)域?qū)I(yè)化投資會為風(fēng)險投資機構(gòu)投資績效帶來積極影響，據(jù)此提出以下假設(shè)：H3：地理區(qū)域?qū)I(yè)化投資程度越高，投資績效越高。

2研究設(shè)計

2．1變量設(shè)計

（1）投資績效。

風(fēng)險投資退出方式包括首次公開發(fā)行（IPO）、并購、管理層收購、清算和破產(chǎn)。研究表明，IPO和企業(yè)成功并購是衡量風(fēng)險投資項目成功與否的標(biāo)準(zhǔn)之一。IPO收益率最高，并購收益率次之，但在上市不暢的情況下后者值得考慮，且操作便捷?？紤]到數(shù)據(jù)獲取的困難以及國內(nèi)外相關(guān)研究現(xiàn)狀，本文使用成功IPO和并購來度量風(fēng)險投資機構(gòu)的投資績效。

（2）專業(yè)化程度。

本文研究不同類型的專業(yè)化投資，如行業(yè)專業(yè)化、階段專業(yè)化和地理區(qū)域?qū)I(yè)化對風(fēng)險投資機構(gòu)投資績效的影響?；诖耍疚挠煤辗疫_(dá)指數(shù)法（HerfindhalIndex）度量的專業(yè)化指數(shù)作為解釋變量。根據(jù)CVSource數(shù)據(jù)庫和《中國風(fēng)險投資年鑒》，風(fēng)險投資行業(yè)涵蓋互聯(lián)網(wǎng)、IT、電信、能源環(huán)保、醫(yī)療健康等；發(fā)展階段分為早期、發(fā)展期、擴張期和獲利期；地理區(qū)域劃分為津京地區(qū)、長三角地區(qū)、珠三角地區(qū)、東部、西部、中部以及其它。

（3）控制變量。

本文對可能影響風(fēng)險投資機構(gòu)投資績效的因素進(jìn)行控制，根據(jù)先前的研究經(jīng)驗，提出累計投資輪次、年齡、聯(lián)合投資強度、高科技行業(yè)占比等控制變量?？梢岳塾嬐顿Y輪次度量風(fēng)險投資機構(gòu)的投資經(jīng)驗。許多研究表明，投資經(jīng)驗的確對投資績效有積極影響。風(fēng)險投資機構(gòu)的收益具有持續(xù)性（persist－ence），這種持續(xù)性歸因于投資技巧與投資經(jīng)驗。風(fēng)險投資機構(gòu)的年齡除了可以度量投資經(jīng)驗外，還可以表征風(fēng)險投資機構(gòu)的風(fēng)險偏好。年齡大的風(fēng)險投資機構(gòu)為了維護(hù)聲譽，往往會選擇風(fēng)險規(guī)避；年輕的風(fēng)險投資機構(gòu)為提高其在風(fēng)險資本市場上的聲譽并成功籌集投資基金，傾向于推動投資項目更快通過IPO上市。聯(lián)合投資可以分散風(fēng)險、增加項目流、獲得互補資源、提高項目評估效率、提高增值服務(wù)能力，進(jìn)而提高風(fēng)險投資機構(gòu)的投資績效。這里采用風(fēng)險投資輪次中聯(lián)合投資占比來度量聯(lián)合投資強度。高科技行業(yè)早期發(fā)展階段的風(fēng)險企業(yè)是風(fēng)險投資的主要對象，其不確定性高，失敗率也高。熱門地區(qū)項目比較集中，優(yōu)秀投資項目也較多。資本來源不同可能會影響風(fēng)險投資機構(gòu)的投資策略與風(fēng)險偏好，進(jìn)而影響投資績效。

2．2數(shù)據(jù)來源與分析

本文采用CVSource數(shù)據(jù)庫，選擇2000年1月1日至2012年12月31日的數(shù)據(jù)，采用滾動時間窗，以t－3～t年為時間窗觀測風(fēng)險投資機構(gòu)的專業(yè)化投資，用t＋1～t＋3年為時間窗觀測風(fēng)險投資機構(gòu)的投資績效，共觀測7輪。通過這種方式可以將專業(yè)化投資與未來的退出相聯(lián)系，避免出現(xiàn)相反的因果關(guān)系。為了研究專業(yè)化投資對風(fēng)險投資機構(gòu)投資績效的影響，風(fēng)險投資機構(gòu)的投資事件至少發(fā)生過3次。最終，選取234家風(fēng)險投資機構(gòu)的2787次投資事件為研究對象。

2．3模型

模型1～模型3在加入控制變量的基礎(chǔ)上依次引入行業(yè)專業(yè)化指數(shù)（ISI）、階段專業(yè)化指數(shù)（SSI）和地理區(qū)域?qū)I(yè)化指數(shù)（GSI），因變量都是IPO占總投資數(shù)的比例。模型4～模型6在模型1～模型3的基礎(chǔ)上，將因變量換成IPO與并購之和占總投資數(shù)的比例。

3實證研究結(jié)果及分析

3．1回歸分析結(jié)果

用模型1和模型4檢驗H1。兩個模型的被解釋變量分別為IPO率和（IPO＋并購）率，行業(yè)專業(yè)化程度系數(shù)分別是0．220和0．176，分別在1％和5％的顯著性水平下通過了檢驗。H1得到證實，即隨著行業(yè)專業(yè)化程度增加，風(fēng)險投資機構(gòu)投資績效提高，說明行業(yè)專業(yè)化知識有助于風(fēng)險投資機構(gòu)篩選和管理風(fēng)險企業(yè)。但這個結(jié)論與國內(nèi)現(xiàn)有研究存在不一致的地方。國內(nèi)有學(xué)者運用多變量回歸模型，得出行業(yè)集中度與受資企業(yè)成功率呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。產(chǎn)生相悖結(jié)果的原因可能是，行業(yè)專業(yè)化與風(fēng)險投資機構(gòu)投資績效之間是非線性關(guān)系。用模型2和模型5檢驗H2。發(fā)展階段專業(yè)化程度系數(shù)分別為0．189和0．161，都在5％的顯著性水平下通過了驗證。H2也得到驗證，即隨著階段專業(yè)化程度的增加，風(fēng)險投資機構(gòu)投資績效也隨之升高。階段專業(yè)化投資可以提高風(fēng)險企業(yè)的接受程度并提高風(fēng)險投資機構(gòu)的管理效率。用模型3和模型6檢驗H3。地理區(qū)域?qū)I(yè)化程度系數(shù)β31＝－0．055，β61＝－0．113，都不顯著。因此，H3不成立，即地理區(qū)域?qū)I(yè)化對風(fēng)險投資機構(gòu)投資績效沒有顯著影響。地理區(qū)域?qū)I(yè)化可以減少風(fēng)險企業(yè)的運營成本，包括篩選和管理過程，但隨著信息技術(shù)的發(fā)展和全球化趨勢的加強，地理區(qū)域界限逐漸模糊。

3．2穩(wěn)健性檢驗

本文用赫芬達(dá)指數(shù)度量風(fēng)險投資機構(gòu)投資專業(yè)化程度，而利用集中度（風(fēng)險投資機構(gòu)所投資項目中，在某一行業(yè)、階段或者地理區(qū)域中數(shù)量最多的項目數(shù)除以總投資數(shù)）度量專業(yè)化投資程度在已有研究中已被廣泛使用。為了驗證上述實證結(jié)果的可靠性與穩(wěn)定性，本文用集中度來度量專業(yè)化投資程度，并進(jìn)行了多元回歸分析?；貧w結(jié)果與表3內(nèi)容類似，表明研究結(jié)果并不隨自變量度量方式的改變而改變，而是具有較好的穩(wěn)定性和可靠性。

4結(jié)語

專業(yè)化投資是風(fēng)險投資機構(gòu)采取的重要投資策略之一。本文應(yīng)用回歸分析方法，以CVSource數(shù)據(jù)庫中風(fēng)險投資機構(gòu)的數(shù)據(jù)為樣本，控制其它因素的影響，發(fā)現(xiàn)專業(yè)化投資對風(fēng)險投資機構(gòu)投資績效有重要影響。具體結(jié)果是：行業(yè)專業(yè)化程度越高，風(fēng)險投資機構(gòu)投資績效越高；階段專業(yè)化程度越高，風(fēng)險投資機構(gòu)投資績效越高；地理區(qū)域?qū)I(yè)化與風(fēng)險投資機構(gòu)投資績效之間沒有顯著關(guān)系，其中行業(yè)專業(yè)化對風(fēng)險投資機構(gòu)投資績效的影響程度最大。本文的研究結(jié)果可以為風(fēng)險投資機構(gòu)制定投資策略提供參考。采用行業(yè)專業(yè)化和階段專業(yè)化投資可以提高風(fēng)險投資機構(gòu)投資績效，但要注意其它影響投資績效的因素及風(fēng)險投資機構(gòu)自身的特點，采取適宜的投資策略以提高投資績效。本研究存在以下不足：

篇（3）

中圖分類號：F830.59 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1004-5937（2014）11-0079-04

風(fēng)險投資涉及投資者、風(fēng)險投資家及企業(yè)家三方當(dāng)事人，由于現(xiàn)代企業(yè)的兩權(quán)分離和風(fēng)險投資三方主體之間的信息不對稱，這就產(chǎn)生了比一般的委托問題更為復(fù)雜的雙重委托關(guān)系，而如何理順這樣的關(guān)系對投融資雙方都是極為重要的問題。本文試圖從新的視角深入剖析這些關(guān)系并予以分析和理解。

一、“自利”原則下雙重委托關(guān)系的客觀性分析

在剖析投資者、風(fēng)險投資家和企業(yè)家的關(guān)系前，我們必須保持足夠公正的、客觀的態(tài)度。這一點至關(guān)重要。首先，風(fēng)險投資中的雙重委托關(guān)系是客觀存在的，各方關(guān)系人的博弈是“自利”原則的現(xiàn)實體現(xiàn)。在微觀利益世界，“自利”是基本的并且是客觀存在的經(jīng)濟原則，指人們在進(jìn)行決策時按照自己的財務(wù)利益行事，在其他條件相同的情況下人們會選擇對自己經(jīng)濟利益最大的行動。自利行為原則的依據(jù)是理性的經(jīng)濟人假設(shè)。該假設(shè)認(rèn)為人們對每一項交易都會衡量其代價和利益，并且會選擇對自己最有利的方案來行動。在這種假設(shè)情況下，企業(yè)會采取對自己最有利的行動。自利行為原則的一個重要應(yīng)用是委托理論。企業(yè)和各種利益關(guān)系人之間的關(guān)系，大部分屬于委托關(guān)系。這種既相互依賴又相互沖突的利益關(guān)系，需要通過“契約”來協(xié)調(diào)。因此，委托理論是以自利行為原則為基礎(chǔ)的。風(fēng)險投資中的各方利益者形成的多重委托關(guān)系都是從“自利”出發(fā)做決策?！白岳北M管是客觀的，但在商業(yè)交易中往往交易者會犯這樣一個錯誤：似乎只有自己是自利的。也就是說交易者可能忽視或者自認(rèn)為自己“自利”的手段或者技巧高過對方的“自利”手段和技巧，所以在商業(yè)交易中“自利原則”會警告交易者不要忘記“自利”是雙方的，一方并不比另一方更聰明。其次，在分析這種關(guān)系時，分析者往往對人持有潛意識的“有罪推論”，這樣有可能不利于充分理解所有關(guān)系人的利益訴求。

不管是哪層委托關(guān)系，雙方或多方既相互需要又相互防備，“自利”又必須“共贏”，這樣的商業(yè)交易才能持續(xù)下去。所以在分析風(fēng)險投資多重委托關(guān)系時更應(yīng)該理解這種客觀性，這樣也更利于相關(guān)治理措施的安排和實施。

二、投資者和風(fēng)險投資家之間第一重委托關(guān)系分析

第一重委托關(guān)系指投資者和風(fēng)險投資家之間的委托關(guān)系，如圖1所示。投資者和風(fēng)險投資家各有利益，再加上信息流動存在障礙，逆向選擇和道德風(fēng)險就必然產(chǎn)生。

（一）“逆向選擇”問題剖析

“逆向選擇”是指一方違背甚至故意損壞另一方的利益。在籌資階段，大多數(shù)風(fēng)險資金提供者委托可信賴的專業(yè)素質(zhì)好的風(fēng)險投資者管理和運用資金。然而，風(fēng)險投資家為了獲得資本權(quán)，從“自利”的角度，很多時候會采取粉飾甚至造假等手段向投資者夸大自己的業(yè)績，由此誤導(dǎo)投資者，獲取最大利益。

在市場中，投資者和風(fēng)險投資家交易的對象是風(fēng)險投資家的“德”和“才”。

1.信息對稱假設(shè)分析

在信息對稱假設(shè)下，市場是完全競爭狀態(tài)的均衡，風(fēng)險投資家的“德才”情況完全公開化，根據(jù)“質(zhì)高價高”的理性市場假設(shè)，德才兼?zhèn)涞娘L(fēng)險投資家就能在市場中獲得高的價格支付。

2.信息不對稱分析

在現(xiàn)實中，風(fēng)險投資市場信息是不對稱的。假設(shè)如下：第一，在市場中，投資者對風(fēng)險投資家有一個合理預(yù)期值；第二，市場必然存在一個所有風(fēng)險投資家都必然要求達(dá)到的最低心理價位或者叫最低可接受收益值，因此會有如下兩種情況：

一種情況是市場中稱職優(yōu)秀的風(fēng)險投資者占多數(shù)時，市場對這些風(fēng)險投資家的市場價格預(yù)期定位就可能大于最低可接受收益值，結(jié)果就是所有的風(fēng)險投資家都會“過度”努力地獲取資本權(quán)，而且在這個籌資過程中那些不稱職的風(fēng)險投資家會通過各種信息混淆市場，使市場暫時無法甄別他們的水平，混進(jìn)這個風(fēng)險投資市場。

另外一種情況是市場上不稱職的風(fēng)險投資家占多數(shù)時，市場給這些風(fēng)險投資家的價格預(yù)期定位就可能小于M，結(jié)果就是不管優(yōu)秀的還是不優(yōu)秀的風(fēng)險投資家都會放棄這個虧本的“買賣”，不進(jìn)行籌資，此時市場上的籌資是不足的，那些高水平的風(fēng)險投資家可能被混淆在低水平的風(fēng)險投資家中而出現(xiàn)“質(zhì)高價低”的情況。

由于逆向選擇和信息的不對稱，即在投資者出價一定時，高水平的風(fēng)險投資家正如上面分析的那樣由于價低可能離開市場，市場被低水平風(fēng)險投資家充斥。

（二）“道德風(fēng)險”問題剖析

道德風(fēng)險主要指受托責(zé)任一方不盡最大努力實現(xiàn)委托方的利益。風(fēng)險投資家可能不盡全力，從而使投資者承擔(dān)損失，這樣就存在著道德風(fēng)險問題。說到底是投資者與風(fēng)險投資家之間的利益博弈，是雙方“自利”下的博弈。

1.博弈模型建立

假設(shè)1：風(fēng)險投資家相對于投資者的道德風(fēng)險選擇有兩種情況出現(xiàn)——第一是盡力工作，第二是不盡力工作，但投資者沒有有力的辦法可以甄別這兩種情況。

假設(shè)2：投資者有兩種選擇——投資和不投資。同時做以下標(biāo)識：

C——風(fēng)險投資家獲取資本權(quán)后能獲得的收益；

D1——風(fēng)險投資家盡力工作時花費的代價；

D2——風(fēng)險投資家不盡力工作花費的代價；

X1——風(fēng)險投資家盡力能獲得的收益；

X2——風(fēng)險投資家不盡力工作能獲得的收益；

E——風(fēng)險投資家不盡力工作時可能獲得的額外收益。

通常情況下，D1>D2，X1>X2，如表1所示。

從表1中可以看到，只有在X2≥0時才存在納什均衡。

2.納什均衡下風(fēng)險投資家和投資者策略選擇

（1）風(fēng)險投資家的策略選擇

風(fēng)險投資家為了成功獲取資本權(quán)，會盡量考慮投資者的投資意愿。從表1分析可以看到，當(dāng)投資者決定投資時，風(fēng)險投資家出現(xiàn)第一種情況，即盡力工作會獲得相應(yīng)的收益為C-D1，出現(xiàn)第二種情況選擇不努力工作獲得的收益是C-D2+E，而明顯的是C-D1

（2）投資者的策略選擇

同樣根據(jù)表1的矩陣分析，如果投資者選擇不投資，無論風(fēng)險投資家盡力工作還是不盡力工作，雙方都不可能有任何收益，而投資者如果選擇投資，無論風(fēng)險投資家出現(xiàn)盡力還是不盡力工作的任一情況，投資者都有或多或少的收益。所以從這個矩陣中可以發(fā)覺投資者似乎是無奈地確定都會選擇投資這一策略。

三、風(fēng)險投資家和企業(yè)家之間第二重委托關(guān)系分析

第二重委托關(guān)系中風(fēng)險投資家是委托人，風(fēng)險企業(yè)家是人。

這重關(guān)系中，風(fēng)險投資家在獲得了資本權(quán)后和風(fēng)險企業(yè)家又展開了博弈，雙方存在信息基礎(chǔ)嚴(yán)重失衡的問題。風(fēng)險投資企業(yè)大多不確定性因素較多，處于高新技術(shù)領(lǐng)域，而且對風(fēng)險投資家來說，企業(yè)的“自利”會讓他們隱藏對自己不利的信息，那么在難以區(qū)分高質(zhì)量和低質(zhì)量項目時，他們往往使用較高的貼現(xiàn)率，加劇風(fēng)險資本的使用成本。即使風(fēng)險投資家參與到企業(yè)的經(jīng)營和管理中，其風(fēng)險投資的角色也決定了他們只能適當(dāng)引導(dǎo)和監(jiān)督，這樣逆向選擇和道德風(fēng)險的問題就產(chǎn)生了。

（一）“逆向選擇”問題的博弈分析

為便于風(fēng)險投資家與企業(yè)家之間逆向選擇的博弈分析，假設(shè)各要素如下：

1.博弈假設(shè)要素構(gòu)建

第一，博弈主體是理性決策的，逆向選擇是風(fēng)險投資家與企業(yè)家之間的非合作博弈結(jié)果。

第二，基于“自利”原則，企業(yè)家為爭取風(fēng)險投資家的資本會先行動；融資方式上企業(yè)家要么爭取風(fēng)險資金，要么進(jìn)行內(nèi)部融資。

第三，博弈中雙方的信息基礎(chǔ)失衡，雙方博弈時風(fēng)險投資家判斷企業(yè)家一類是合格的，概率為P；剩下一類是不合格的。

第四，企業(yè)家得到風(fēng)險投資家的投資后所獲得的報酬為1，沒有得到風(fēng)險投資家投資的報酬為-1。

在以上假設(shè)基礎(chǔ)上形成表2。

2.企業(yè)家與風(fēng)險投資家博弈下的策略分析

首先假設(shè)風(fēng)險投資家接受和不接受企業(yè)家的資本使用申請的期望報酬分別為L1和L2，則：

L1=P×1+（1-P）×（-2）=3P-2

L2=P×（-1）+（1-P）×0=-P

如果L1=L2，可以得到P’=1/2

所以發(fā)現(xiàn)如圖3的情況。

通過上述分析可以看到企業(yè)家能否得到風(fēng)險投資是基于風(fēng)險投資家對企業(yè)家的合格還是不合格的認(rèn)識程度。企業(yè)家會從這個結(jié)論出發(fā)，在自利原則驅(qū)使下，利用信息強勢，只向風(fēng)險投資家傳遞對自身有利的信息，以得到合格評價。信息的不對稱就會產(chǎn)生逆向選擇問題。

（二）“道德風(fēng)險”問題的博弈分析

在風(fēng)險投資家和企業(yè)家的博弈過程中，企業(yè)家的“自利”可能讓他們故意隱瞞不利信息，這就產(chǎn)生“道德風(fēng)險”?！白岳痹瓌t的結(jié)果就是雙方都在爭奪信息的主動權(quán)，一方詳細(xì)收集，一方盡力隱藏或者掩飾。

因為在企業(yè)家信息公開的情況下，風(fēng)險投資家對企業(yè)家會有一個詳細(xì)的了解，“該投資的投資了”，雙方都能獲得收益；在企業(yè)家盡力隱藏信息時，風(fēng)險投資家資本被扭曲配置，“不該投資的投資了”，那么風(fēng)險投資家的原始投資全部損失，而企業(yè)家反而會占有相當(dāng)?shù)某~收益。如果風(fēng)險投資家不投資，當(dāng)然雙方都沒有收益，這表現(xiàn)為“自利”原則的推動。

四、風(fēng)險投資中雙重委托關(guān)系治理的幾點思考

分析了風(fēng)險投資中雙重委托關(guān)系的產(chǎn)生和對風(fēng)險投資的影響，那么如何控制這些關(guān)系中產(chǎn)生的委托風(fēng)險以促進(jìn)風(fēng)險投資機制高效運轉(zhuǎn)成為了又一個研究的重點。2000年以來，國內(nèi)學(xué)者對此多有論述，主要集中在借鑒美國多年實踐形成的符合風(fēng)險投資高風(fēng)險性、高專業(yè)化特點的風(fēng)險組織安排形式——有限合伙制以及分期注入資金，制造重復(fù)博弈、參與日常經(jīng)營等。

筆者認(rèn)為風(fēng)險投資中的雙重博弈是客觀存在的，是商業(yè)交易中“自利”原則的體現(xiàn)，做不到完全消除，但商業(yè)交易中的欺騙性“自利”不可能永遠(yuǎn)占上風(fēng)，基于“自利”的“共贏”就是可能取得的最理想的結(jié)果，所以除借鑒國內(nèi)許多學(xué)者研究成果外，還要從以下幾個方面進(jìn)行思考。

（一）建立風(fēng)險投資家的評價庫并定期公布

信號傳遞原則是自利原則的延伸。風(fēng)險投資家的市場價值和收入很大程度上取決于過去的經(jīng)營業(yè)績，投資者都會調(diào)查風(fēng)險投資家的“過去”，所以有聲譽、有業(yè)績的風(fēng)險投資家就會獲得投資者的青睞。如果能有公信力的機構(gòu)對職業(yè)風(fēng)險投資家進(jìn)行評價，建立評價庫并定期公布，那么就能促使風(fēng)險投資家們努力工作，增加自己的聲譽效應(yīng)。當(dāng)然具有公信力的機構(gòu)可以是行業(yè)協(xié)會或者政府相關(guān)部門。

（二）進(jìn)行謹(jǐn)慎的項目現(xiàn)金流評價

風(fēng)險投資家在選擇項目前應(yīng)通過詳細(xì)的調(diào)查減少信息的不對稱。在進(jìn)行項目合作之前，對風(fēng)險項目的產(chǎn)品信息、技術(shù)信息、現(xiàn)有和潛在的市場信息以及以企業(yè)家為核心的企業(yè)團(tuán)隊信息等進(jìn)行仔細(xì)的調(diào)查，尤其對市場表現(xiàn)的現(xiàn)金流持合理的謹(jǐn)慎態(tài)度是控制委托風(fēng)險的有效手段之一。筆者認(rèn)為項目的成功與否最終都體現(xiàn)在現(xiàn)金流中，因此在不過于提高折現(xiàn)率的情況下，對項目未來現(xiàn)金流的估算尤其是營業(yè)現(xiàn)金流應(yīng)保持合理的謹(jǐn)慎。

年營業(yè)現(xiàn)金流=營業(yè)收入-付現(xiàn)成本-所得稅=凈利潤+折舊

從上面的估算來看，營業(yè)收入容易被夸大，所得稅容易被縮小。由于大多數(shù)風(fēng)險項目都是高新技術(shù)項目，因此就容易出現(xiàn)被投資者理所當(dāng)然地認(rèn)為可以享受國家對高新技術(shù)企業(yè)的稅收優(yōu)惠政策，但是能否被認(rèn)定為國家重點扶持的高新技術(shù)企業(yè)是個未知數(shù)，這對所得稅現(xiàn)金流影響很大?？梢姳３趾侠淼墓浪悻F(xiàn)金流謹(jǐn)慎態(tài)度是很重要的，否則容易夸大項目成果。

（三）建立中介機構(gòu)信息服務(wù)平臺，輸出更精準(zhǔn)的信息

風(fēng)險投資中的中介服務(wù)機構(gòu)主要包括會計師事務(wù)所、資產(chǎn)評估師事務(wù)所、律師事務(wù)所、投資銀行、證券公司和專業(yè)的風(fēng)險投資服務(wù)公司等。在風(fēng)險投資整個體系中，可以將風(fēng)險投資家和風(fēng)險企業(yè)家之間的投融資、投資者和風(fēng)險投資家之間的投融資所需要的財務(wù)信息、非財務(wù)信息等通過中介服務(wù)機構(gòu)整理輸出，不僅增加整個體系中信息服務(wù)的專業(yè)化和精準(zhǔn)化程度，而且減少各方關(guān)系人信息收集和整理的時間成本，控制信息風(fēng)險。

【參考文獻(xiàn)】

[1] 王元，張曉原，趙明鵬.中國創(chuàng)業(yè)風(fēng)險投資發(fā)展報告2011[M].經(jīng)濟管理出版社，2011.

[2] 張維迎.博弈論與信息經(jīng)濟學(xué)[M].上海：上海人民出版社，2006.

[3] 王菲.風(fēng)險投資中雙重委托風(fēng)險的博弈分析[J].經(jīng)濟研究導(dǎo)刊，2007（7）.

[4] 喬桂明，卜亞.風(fēng)險投資中委托問題與制度安排[J].科研管理，2004（1）.

[5] 張華明.我國高新技術(shù)企業(yè)風(fēng)險投資中的委托研究[D].西華大學(xué)碩士學(xué)位論文，2012.

篇（4）

風(fēng)險投資對于促進(jìn)技術(shù)進(jìn)步和經(jīng)濟發(fā)展的重要作用。我國風(fēng)險投資由于起步較晚、規(guī)模較小，缺乏完善的風(fēng)險投資運行機制和配套法規(guī)，因此以體制創(chuàng)新和技術(shù)創(chuàng)新戰(zhàn)略高度出發(fā)， 積極穩(wěn)妥地推進(jìn)風(fēng)險投資顯得十分重要和迫切。在分析風(fēng)險投資管理的現(xiàn)狀和存在問題的基礎(chǔ)上，對風(fēng)險投資途徑進(jìn)行了探討。

一、我國風(fēng)險投資管理現(xiàn)狀和存在問題

1.企業(yè)風(fēng)險投資管理。對投資項目如何評估和采用方法沒有可供借鑒的經(jīng)驗。缺少相關(guān)的法規(guī)、政策體系的規(guī)范和支撐。目前風(fēng)險投資者基本上一還站在促進(jìn)科技成果轉(zhuǎn)化的角度去考慮。

2.項目風(fēng)險投資管理。理論研究較為落后， 對項目風(fēng)險管理的實踐支持力度不夠；風(fēng)險管理層的人員意識淡薄，對 重視項目風(fēng)險投資程度不夠；人才缺乏；項目風(fēng)險管理的社會機構(gòu)職能不夠完善；體制。

二、影響風(fēng)險投資的主要管理因素

1.最高管理者的個人素質(zhì)；2.核心經(jīng)營團(tuán)體的構(gòu)成與效率；3.組織結(jié)構(gòu)的合理性分析；4.人才資源的結(jié)構(gòu)與科學(xué)性；5.以質(zhì)量管理體系為核心完善企業(yè)管理體系；6.對自主知識產(chǎn)權(quán)的保護(hù)；7.員工職業(yè)精神；8.融資后法人治理結(jié)構(gòu)的思路補充，充實。

三、風(fēng)險投資的深入思考與研究

在風(fēng)險投資三部曲中，無可置疑，管理是最為重要的，而退出又是在整個過程中最容易被忽略的，因此不得不重點思考一下管理與退出過程。

1.管理

風(fēng)險投資的管理不同于貸款銀行，風(fēng)險投資公司利用自己的管理能力、技巧和資源， 幫助企業(yè)經(jīng)營和策劃，促進(jìn)企業(yè)快速成長。而對被投資企業(yè)來說重視投資人的意愿保證投資人的利益， 對于充分利用股東的資源和優(yōu)勢加速企業(yè)的做大做強是大有裨益。

2.退出

在國外因提出來的是風(fēng)險資本的退出方式主要有四種：初始公開招股退出；股權(quán)回購；項目并購?fù)顺?；公司清算。設(shè)立二板市場；設(shè)立和發(fā)展柜臺交易市場和地區(qū)性股權(quán)轉(zhuǎn)讓市場；將企業(yè)推到境外的證券市場，拓寬退出渠道。

四、風(fēng)險投資體系的構(gòu)想

1.風(fēng)險投資體系的構(gòu)

基本構(gòu)成部分為：投資主體， 即風(fēng)險資本的出資人與資本管理人；投資對象，即高新技術(shù)企業(yè)或其發(fā)行金融工具；撤出渠道，即為創(chuàng)業(yè)資本籌集和撤出服務(wù)的多層次資本市場體系；中介組織，即為風(fēng)險投資服務(wù)的一般性和專門性中介機構(gòu)；監(jiān)管機構(gòu)，即對風(fēng)險投資的各種活動進(jìn)行監(jiān)督管理的政府部門和政府授權(quán)的機構(gòu)；法律法規(guī)，即為促進(jìn)風(fēng)險投資業(yè)發(fā)展而制定的有關(guān)政策規(guī)定。

2.風(fēng)險投資體系層次

宏觀層次是市場體系， 包括資本市場和項目市場， 相關(guān)市場以及政府監(jiān)控等三個方面。資本市場是由資金市場、產(chǎn)權(quán)市場、股票、債券等證券市場以及柜臺交易市場、第二板股票市場等組成。項目市場包括技術(shù)成果科技風(fēng)險項目、創(chuàng)業(yè)企業(yè)技術(shù)、經(jīng)營、管理人群等因素。政府監(jiān)控包括監(jiān)督系統(tǒng)和手段及調(diào)控系統(tǒng)和手段兩方面。中間層次是組織體系， 包括投資機構(gòu)、風(fēng)險企業(yè)及中介服務(wù)機構(gòu)等兩個方面。微觀層次是指主要利用市場體系所提供的環(huán)境和條件，然后充分利用組織體系所決定的手段和工具， 進(jìn)行風(fēng)險投資資本籌措、運作和回報的具體操作。

3.健全建立保障。在管理中要依據(jù)市場需要了，可以建立和健全風(fēng)險投資運行和發(fā)展的市場體系（ 包括資本市場、技術(shù)市場、人才市場、其它配套市場） ， 還要及時制定和發(fā)展風(fēng)險投資的運行、監(jiān)管和激勵政策， 為國家風(fēng)險投資的運行和發(fā)展提供適宜的環(huán)境；為風(fēng)險投資的運行和發(fā)展提供堅實的基礎(chǔ)條件。

4.我國風(fēng)險投資工作沒有經(jīng)歷過市場經(jīng)濟的過程，市場機制還不健全，沒有科學(xué)的規(guī)范制度，企業(yè)的發(fā)展成長的基本上也就成了一句容許。要注意的是進(jìn)步發(fā)展完全市場化的風(fēng)險投資，不可能在一夜之間實現(xiàn)完善和規(guī)劃， 并且必須走“先培育后完善”這條路。然后通過培育實現(xiàn)進(jìn)步和發(fā)展，同時，在培育的過程中實現(xiàn)完善。不過由于此次風(fēng)險資本體系涉及許多因素， 而且輻射面很廣，所以在整個工作中要從起步階段就開始運用。如果在工作有計劃的進(jìn)行分工合作，事必要真正真的考慮得工作管理的“面面俱到”， 恐怕很難下決心去做，不然就會讓人下不了決心。工作要真正的對和工作的分清主次，分清緩急所認(rèn)可。因他們發(fā)展甚至各種品種，個層次上實現(xiàn)重點突破。打開突破口，由點到面逐步構(gòu)建逐步完善。

五、結(jié)束語

綜上所述，我國要加強風(fēng)險投資管理，就必須要注重從培育風(fēng)險投資主體、開辟創(chuàng)業(yè)資本的撤出渠道、善中介機構(gòu)服務(wù)體系等方面入手，全面加強監(jiān)管和風(fēng)險防范，只有這樣才能從體制創(chuàng)新和技術(shù)創(chuàng)新的戰(zhàn)略高度， 積極穩(wěn)妥地推進(jìn)風(fēng)險投資。因此，從體制創(chuàng)新和技術(shù)創(chuàng)新的戰(zhàn)略高度，積極穩(wěn)妥地推進(jìn)風(fēng)險投資顯得十分必要和迫切。在分析風(fēng)險投資管理的現(xiàn)狀和存在問題的基礎(chǔ)上，對風(fēng)險投資途徑進(jìn)行了探討。

參考文獻(xiàn)：

篇（5）

從國外成熟的經(jīng)驗來看，投資銀行家扮演著創(chuàng)業(yè)投資的策劃者、組織者的角色，幾乎每一家金融公司都有專門部門從事高科技公司的投資業(yè)務(wù)，在融資、公司購并、企業(yè)包裝上市等方面扮演著十分重要的角色。

從整個創(chuàng)業(yè)投資的運作過程來看，每一步驟都與投資銀行的業(yè)務(wù)和技術(shù)緊密相關(guān)，證券公司從事這一業(yè)務(wù)，有著其他機構(gòu)難以相比的優(yōu)勢。

創(chuàng)業(yè)投資為證券公司業(yè)務(wù)的開展提供了難得的機遇和廣闊的空間。而證券公司必須突破傳統(tǒng)的業(yè)務(wù)范圍，拓寬、延伸金融服務(wù)，服務(wù)手段從相對固定向不固定轉(zhuǎn)變，服務(wù)方法從相對簡單向多樣化轉(zhuǎn)變，技術(shù)含量從較低向較高轉(zhuǎn)變，服務(wù)周期從相對較短向孵化型轉(zhuǎn)變。

有條件的證券公司可以分步實施風(fēng)險投資業(yè)務(wù)：（1）設(shè)立專業(yè)部門，專門從事高科技公司的投融資服務(wù)。（2）發(fā)起設(shè)立風(fēng)險投資基金公司。由證券公司發(fā)起設(shè)立風(fēng)險投資基金公司，積極實現(xiàn)風(fēng)險投資組織革新，通過組織資產(chǎn)運作和管理投資直接投入到系統(tǒng)性專業(yè)化的風(fēng)險投資之中去。

從機構(gòu)組織和制度上保障風(fēng)險投資基金不偏離基金投資的投資原則和經(jīng)驗宗旨，并借此規(guī)避投資風(fēng)險，是今后證券公司開展風(fēng)險投資的發(fā)展趨勢和基本方向。

只要虛心學(xué)習(xí)國外先進(jìn)風(fēng)險投資機構(gòu)的成功經(jīng)驗，并充分利用自身的獨特優(yōu)勢，不斷進(jìn)行業(yè)務(wù)創(chuàng)新，與之展開公平競爭，中國真正意義上的投資銀行將在業(yè)務(wù)競爭和創(chuàng)新中壯大成長。

二為風(fēng)險投資服務(wù)的投資銀行業(yè)務(wù)創(chuàng)新

在現(xiàn)階段，我國的證券公司介入風(fēng)險投資必須以投資銀行業(yè)務(wù)及其創(chuàng)新和現(xiàn)有資源為立足點。因為證券公司開展風(fēng)險投資業(yè)務(wù)的優(yōu)勢之一是證券公司是金融市場工具創(chuàng)新最具活力的主體，證券公司只有具備了不斷引進(jìn)和創(chuàng)新的金融工具，才能使與風(fēng)險投資相關(guān)的新業(yè)務(wù)不斷拓展。

1、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股

根據(jù)美國硅谷風(fēng)險投資成功案例分析，風(fēng)險投資對企業(yè)的投資一般是通過優(yōu)先股的形式進(jìn)行的。這種優(yōu)先股具有如下特性：

（1）優(yōu)先清償。以優(yōu)先股形式入股可使風(fēng)險投資在企業(yè)破產(chǎn)后對企業(yè)資產(chǎn)和技術(shù)享有優(yōu)先索取權(quán)，這樣便可將損失減為最小。

（2）收益性。風(fēng)險企業(yè)能夠支付優(yōu)先股的紅利給風(fēng)險資本，再愿意冒險的風(fēng)險投資者也不希望他們的投資顆粒無收。

（3）可贖回性。風(fēng)險資本除了通過風(fēng)險企業(yè)的IPO順利獲得退出之外，如果風(fēng)險企業(yè)的發(fā)展速度未達(dá)到風(fēng)險投資者的期望值，可以要求風(fēng)險企業(yè)購回這些優(yōu)先股。

（4）有限的決策參與權(quán)。參與風(fēng)險企業(yè)的優(yōu)先股不同之處在于：一般優(yōu)先股并不享受表決權(quán)，但風(fēng)險投資的股份一般對企業(yè)的重大事務(wù)，如企業(yè)出售，生產(chǎn)安排等享有與所占股份不成比例的表決權(quán)，對經(jīng)理層的決策甚至享有凍結(jié)權(quán)。根據(jù)美國學(xué)者M(jìn)ax和Grmper分別利用1990年的實際數(shù)據(jù)進(jìn)行的分析，這種優(yōu)先股的投資方式較一般的證券投資在減少逆向選擇和避免風(fēng)險投資承擔(dān)過高風(fēng)險方面都更加有效。

（5）可轉(zhuǎn)換性。這是此種優(yōu)先股最具適用性的地方。當(dāng)風(fēng)險企業(yè)進(jìn)展順利時，風(fēng)險投資者有權(quán)將優(yōu)先股轉(zhuǎn)換成普通股，從而擁有風(fēng)險企業(yè)的部分股權(quán)，甚至實現(xiàn)對風(fēng)險企業(yè)的控制。

2、“棘輪”條件

“棘輪”條件（ratchets）指的是風(fēng)險企業(yè)用低價發(fā)行新股票籌資時，風(fēng)險投資有權(quán)獲得一定量的股票以保證其持股比例不因新股票的發(fā)行而改變。這樣，當(dāng)風(fēng)險企業(yè)因經(jīng)營不善被迫以較低價格發(fā)行新股票籌資時，風(fēng)險投資不會因“股份稀釋”而影響其表決權(quán)。

3、再投資期權(quán)

根據(jù)不同的情況和契約的約定，再投資期權(quán)有以下三種情況：

第一，追加投資。當(dāng)企業(yè)經(jīng)營較好，發(fā)展前途樂觀，股票有升值潛力時，風(fēng)險投資還可用預(yù)先確定的價格向風(fēng)險企業(yè)追加投資，這樣風(fēng)險投資便可以低于市場價格的低價增加其在成功把握較大的企業(yè)內(nèi)的股份，從中獲利。這種期權(quán)已成為風(fēng)險資本的一大獲利源泉，以致有人總結(jié)道：“所謂的風(fēng)險資本投資，不過是購買了對企業(yè)進(jìn)行再投資權(quán)利的期權(quán)而已?！?/p>

第二，轉(zhuǎn)換貸款。風(fēng)險投資者向風(fēng)險企業(yè)提供貸款，在風(fēng)險企業(yè)業(yè)務(wù)發(fā)展順利時風(fēng)險投資者可以按照貸款時的約定將貸款轉(zhuǎn)換成普通股。如果貸款已經(jīng)由風(fēng)險企業(yè)歸還，風(fēng)險投資者仍能按原來的貸款金額及約定的較為優(yōu)惠的轉(zhuǎn)換比例，購買公司普通股。

第三，可轉(zhuǎn)換債券。風(fēng)險企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券給風(fēng)險投資公司和證券公司，在風(fēng)險企業(yè)經(jīng)營不佳時，債券甚至低于面值發(fā)行，當(dāng)風(fēng)險企業(yè)上市或經(jīng)營狀況轉(zhuǎn)好，其股份有很大升值潛力時，將債券轉(zhuǎn)換成股份。

以上三種形式的本質(zhì)是：風(fēng)險資本憑借其較早進(jìn)入風(fēng)險企業(yè)的便利，設(shè)計了以債務(wù)形式存在、既能盡量減少風(fēng)險又能在風(fēng)險企業(yè)經(jīng)營狀況轉(zhuǎn)好時增加股份、獲得較高收益的金融創(chuàng)新品種，成功實現(xiàn)了控制風(fēng)險下的收益最大化。

4、合資

合資的方式有很多種，其中比較適合國內(nèi)證券公司采用的方式有兩種：

第一，與其他風(fēng)險資本共同投資。為分散風(fēng)險，風(fēng)險投資通常以共同投資的方式運作，即一般以一家證券公司的風(fēng)險資本充當(dāng)“領(lǐng)導(dǎo)者”，其他的風(fēng)險投資實體作為“追隨者”，在主要的融資階段，一般有兩到三家共同參與。這樣，使得單個的風(fēng)險投資可投資于更多的企業(yè)，減少了投資失敗的風(fēng)險，也可以通過風(fēng)險投資的共同審計，減少判斷錯誤的可能性。

第二，引進(jìn)戰(zhàn)略投資者或中小投資人共同投資。戰(zhàn)略投資者看重投資對象未來對于自己公司戰(zhàn)略發(fā)展的利益，在戰(zhàn)略投資者是否作出合資決策時，非常注重風(fēng)險企業(yè)未來產(chǎn)品或技術(shù)的使用權(quán)、產(chǎn)品市場分享權(quán)、產(chǎn)品經(jīng)銷權(quán)、未來產(chǎn)品或技術(shù)的共同開發(fā)權(quán)以及最終購買風(fēng)險企業(yè)其余部分股權(quán)的期權(quán)。因此引進(jìn)戰(zhàn)略投資者雖然可能是投資銀行退出風(fēng)險企業(yè)的一個渠道，但引進(jìn)戰(zhàn)略投資者進(jìn)行合資可能意味著失去對風(fēng)險企業(yè)的控制。

而引進(jìn)中小投資人雖然投資額較小，但往往不參與公司的具體管理工作，對風(fēng)險企業(yè)的重大決策干預(yù)較少，除了關(guān)心公司的投資回報外，不在乎公司的管理和控制權(quán)問題，所以，引進(jìn)中小投資人的合資是較理想的選擇。

證券公司利用廣泛的客戶群，完全可以通過合資的方式幫助風(fēng)險企業(yè)成功實現(xiàn)業(yè)務(wù)的拓展，從而為風(fēng)險企業(yè)首次公募發(fā)行和投資銀行常規(guī)業(yè)務(wù)的開發(fā)創(chuàng)造條件。

三為風(fēng)險企業(yè)提供全方位創(chuàng)新服務(wù)

1、培育和儲備風(fēng)險企業(yè)的管理者

證券公司內(nèi)部需要有管理、財務(wù)和科技等專家組成具有一定權(quán)威的高科技產(chǎn)業(yè)評估咨詢小組，為投資和貸款決策提供咨詢服務(wù)；同時培養(yǎng)具備金融、保險、管理、科技、投資等各方面知識以及預(yù)測、處理、承受風(fēng)險能力的人才，以適應(yīng)創(chuàng)業(yè)投資業(yè)務(wù)發(fā)展的需要，中國風(fēng)險投資離不開投資銀行的金融創(chuàng)新服務(wù)和對風(fēng)險投資家、高級管理人員的培育。

2、為風(fēng)險企業(yè)提供管理增值服務(wù)

風(fēng)險企業(yè)的管理與傳統(tǒng)意義上的企業(yè)有較大的不同。風(fēng)險企業(yè)的管理是根據(jù)風(fēng)險企業(yè)本身高科技或市場化的特性，順應(yīng)現(xiàn)代科學(xué)技術(shù)的發(fā)展和經(jīng)濟激烈競爭的新形勢而誕生的管理模式，它以知識管理為內(nèi)容、以人本管理為核心、以戰(zhàn)略管理為導(dǎo)向和以柔性管理組織形式，全面、高能量、高速進(jìn)行經(jīng)營管理和決策，選擇企業(yè)最佳的經(jīng)營方案，實現(xiàn)最大的經(jīng)濟效益，達(dá)到最高的科學(xué)管理水平。

投資銀行如何協(xié)助公司加強管理，通過管理創(chuàng)造價值，是投資銀行提供風(fēng)險投資延伸服務(wù)的核心。投資銀行的專業(yè)人員必須揉合不同的技巧和專業(yè)能力，才可能協(xié)助風(fēng)險企業(yè)通過管理提高其價值，這些技巧和能力包括行業(yè)知識、技術(shù)遠(yuǎn)見、服務(wù)方法、行業(yè)關(guān)系、全球業(yè)務(wù)、為顧客專門設(shè)計的建議、交易經(jīng)驗、新穎的財務(wù)結(jié)構(gòu)、進(jìn)入資本市場的能力、透析及深入的研究等各個方面。要達(dá)到管理增值的目標(biāo)還須投資銀行擔(dān)任風(fēng)險企業(yè)的財務(wù)和戰(zhàn)略管理顧問，這包括私募配售、初次公開發(fā)行、股本設(shè)計、可轉(zhuǎn)換債券、投資級別債券和高收益?zhèn)鶆?wù)融資等方面的財務(wù)與融資服務(wù)，以及購并、戰(zhàn)略銷售、買方顧問、重組顧問、戰(zhàn)略合作等方面的戰(zhàn)略建議與業(yè)務(wù)指導(dǎo)。

3、為風(fēng)險企業(yè)提供全新的售后服務(wù)

在支持風(fēng)險企業(yè)公開發(fā)行股票后，證券公司風(fēng)險資本部門還應(yīng)通過售后市場研究和交易支持、長期融資安排以及戰(zhàn)略咨詢服務(wù)三大塊業(yè)務(wù)來保持與風(fēng)險企業(yè)或高科技公司的持續(xù)伙伴關(guān)系。

首先，售后市場研究和交易支持主要是支持IPO后的股價和流通量，形成和保持較高的上市開盤價和日后股價的持續(xù)攀升，并能提高其二級市場的流通量，這是維護(hù)風(fēng)險企業(yè)二級市場形象、保證公司后續(xù)融資的重要支持手段。其次，長期融資安排主要是證券公司未來協(xié)助高科技公司建立合適的資金結(jié)構(gòu)方面提供長期專業(yè)服務(wù)，即利用各種各樣的融資工具如增發(fā)新股、可轉(zhuǎn)換證券、債券發(fā)行和合資等，以確保業(yè)務(wù)已上軌道的公司能實現(xiàn)最低的融資成本。第三，在戰(zhàn)略咨詢服務(wù)方面主要是隨著科技公司規(guī)模日漸壯大，證券公司的財務(wù)顧問部門應(yīng)向其提供多種不同發(fā)展戰(zhàn)略，比如在購并、戰(zhàn)略銷售、買方顧問、重組顧問、戰(zhàn)略合作等方面給風(fēng)險企業(yè)一些戰(zhàn)略建議與業(yè)務(wù)指導(dǎo)，為企業(yè)爭取最高的價值。

四利用業(yè)務(wù)創(chuàng)新進(jìn)行風(fēng)險控制

對于中國的投資銀行來講，風(fēng)險投資是對投資銀行業(yè)務(wù)外延的拓展，是重大的業(yè)務(wù)創(chuàng)新。證券公司在控制風(fēng)險方面必須具有足夠的專業(yè)優(yōu)勢才有能力篩選成功的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，良好的監(jiān)控風(fēng)險、規(guī)避風(fēng)險的能力可以提高證券公司風(fēng)險投資的成功率。

1、通過對客戶的遴選規(guī)避風(fēng)險

證券公司的投資銀行部門應(yīng)對風(fēng)險企業(yè)進(jìn)行廣泛的遴選，聘請工程師、科學(xué)家、財務(wù)法律專家對風(fēng)險企業(yè)的有形資產(chǎn)、企業(yè)合同等進(jìn)行檢查，根據(jù)種種跡象判斷和識別風(fēng)險的類型，并對風(fēng)險發(fā)生的概率和風(fēng)險發(fā)生后預(yù)期的投資損失進(jìn)行計算，運用數(shù)學(xué)方法和模型，計算出在可以忍受的風(fēng)險水平下的投資損益，從而作出對風(fēng)險企業(yè)的投資取舍。

2、通過契約的合理設(shè)計規(guī)避風(fēng)險

風(fēng)險投資是通過明確的合約設(shè)計，將其權(quán)利和義務(wù)明確化和制度化來規(guī)避風(fēng)險的。比如前述，設(shè)計可轉(zhuǎn)讓的優(yōu)先股參與風(fēng)險企業(yè)，既可為今后增資有前景的風(fēng)險企業(yè)設(shè)計購股選擇權(quán)，從而實現(xiàn)高收益，又可以在企業(yè)經(jīng)營不佳時要求優(yōu)先債務(wù)清償，盡量減少損失。在前述的再投資期權(quán)方式中，證券公司通過設(shè)計種種參股的選擇權(quán)，使得參與的風(fēng)險大大降低，投資的效率得到了提高。

3、通過有效監(jiān)控來規(guī)避風(fēng)險

篇（6）

從國外成熟的經(jīng)驗來看，投資銀行家扮演著創(chuàng)業(yè)投資的策劃者、組織者的角色，幾乎每一家金融公司都有專門部門從事高科技公司的投資業(yè)務(wù)，在融資、公司購并、企業(yè)包裝上市等方面扮演著十分重要的角色。

從整個創(chuàng)業(yè)投資的運作過程來看，每一步驟都與投資銀行的業(yè)務(wù)和技術(shù)緊密相關(guān)，證券公司從事這一業(yè)務(wù)，有著其他機構(gòu)難以相比的優(yōu)勢。

創(chuàng)業(yè)投資為證券公司業(yè)務(wù)的開展提供了難得的機遇和廣闊的空間。而證券公司必須突破傳統(tǒng)的業(yè)務(wù)范圍，拓寬、延伸金融服務(wù)，服務(wù)手段從相對固定向不固定轉(zhuǎn)變，服務(wù)方法從相對簡單向多樣化轉(zhuǎn)變，技術(shù)含量從較低向較高轉(zhuǎn)變，服務(wù)周期從相對較短向孵化型轉(zhuǎn)變。

有條件的證券公司可以分步實施風(fēng)險投資業(yè)務(wù)：（1）設(shè)立專業(yè)部門，專門從事高科技公司的投融資服務(wù)。（2）發(fā)起設(shè)立風(fēng)險投資基金公司。由證券公司發(fā)起設(shè)立風(fēng)險投資基金公司，積極實現(xiàn)風(fēng)險投資組織革新，通過組織資產(chǎn)運作和管理投資直接投入到系統(tǒng)性專業(yè)化的風(fēng)險投資之中去。

從機構(gòu)組織和制度上保障風(fēng)險投資基金不偏離基金投資的投資原則和經(jīng)驗宗旨，并借此規(guī)避投資風(fēng)險，是今后證券公司開展風(fēng)險投資的發(fā)展趨勢和基本方向。

只要虛心學(xué)習(xí)國外先進(jìn)風(fēng)險投資機構(gòu)的成功經(jīng)驗，并充分利用自身的獨特優(yōu)勢，不斷進(jìn)行業(yè)務(wù)創(chuàng)新，與之展開公平競爭，中國真正意義上的投資銀行將在業(yè)務(wù)競爭和創(chuàng)新中壯大成長。

二為風(fēng)險投資服務(wù)的投資銀行業(yè)務(wù)創(chuàng)新

在現(xiàn)階段，我國的證券公司介入風(fēng)險投資必須以投資銀行業(yè)務(wù)及其創(chuàng)新和現(xiàn)有資源為立足點。因為證券公司開展風(fēng)險投資業(yè)務(wù)的優(yōu)勢之一是證券公司是金融市場工具創(chuàng)新最具活力的主體，證券公司只有具備了不斷引進(jìn)和創(chuàng)新的金融工具，才能使與風(fēng)險投資相關(guān)的新業(yè)務(wù)不斷拓展。

1、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股

根據(jù)美國硅谷風(fēng)險投資成功案例分析，風(fēng)險投資對企業(yè)的投資一般是通過優(yōu)先股的形式進(jìn)行的。這種優(yōu)先股具有如下特性：

（1）優(yōu)先清償。以優(yōu)先股形式入股可使風(fēng)險投資在企業(yè)破產(chǎn)后對企業(yè)資產(chǎn)和技術(shù)享有優(yōu)先索取權(quán)，這樣便可將損失減為最小。

（2）收益性。風(fēng)險企業(yè)能夠支付優(yōu)先股的紅利給風(fēng)險資本，再愿意冒險的風(fēng)險投資者也不希望他們的投資顆粒無收。

（3）可贖回性。風(fēng)險資本除了通過風(fēng)險企業(yè)的IPO順利獲得退出之外，如果風(fēng)險企業(yè)的發(fā)展速度未達(dá)到風(fēng)險投資者的期望值，可以要求風(fēng)險企業(yè)購回這些優(yōu)先股。

（4）有限的決策參與權(quán)。參與風(fēng)險企業(yè)的優(yōu)先股不同之處在于：一般優(yōu)先股并不享受表決權(quán)，但風(fēng)險投資的股份一般對企業(yè)的重大事務(wù)，如企業(yè)出售，生產(chǎn)安排等享有與所占股份不成比例的表決權(quán)，對經(jīng)理層的決策甚至享有凍結(jié)權(quán)。根據(jù)美國學(xué)者M(jìn)ax和Grmper分別利用1990年的實際數(shù)據(jù)進(jìn)行的分析，這種優(yōu)先股的投資方式較一般的證券投資在減少逆向選擇和避免風(fēng)險投資承擔(dān)過高風(fēng)險方面都更加有效。

（5）可轉(zhuǎn)換性。這是此種優(yōu)先股最具適用性的地方。當(dāng)風(fēng)險企業(yè)進(jìn)展順利時，風(fēng)險投資者有權(quán)將優(yōu)先股轉(zhuǎn)換成普通股，從而擁有風(fēng)險企業(yè)的部分股權(quán)，甚至實現(xiàn)對風(fēng)險企業(yè)的控制。

2、“棘輪”條件

“棘輪”條件（ratchets）指的是風(fēng)險企業(yè)用低價發(fā)行新股票籌資時，風(fēng)險投資有權(quán)獲得一定量的股票以保證其持股比例不因新股票的發(fā)行而改變。這樣，當(dāng)風(fēng)險企業(yè)因經(jīng)營不善被迫以較低價格發(fā)行新股票籌資時，風(fēng)險投資不會因“股份稀釋”而影響其表決權(quán)。

3、再投資期權(quán)

根據(jù)不同的情況和契約的約定，再投資期權(quán)有以下三種情況：

第一，追加投資。當(dāng)企業(yè)經(jīng)營較好，發(fā)展前途樂觀，股票有升值潛力時，風(fēng)險投資還可用預(yù)先確定的價格向風(fēng)險企業(yè)追加投資，這樣風(fēng)險投資便可以低于市場價格的低價增加其在成功把握較大的企業(yè)內(nèi)的股份，從中獲利。這種期權(quán)已成為風(fēng)險資本的一大獲利源泉，以致有人總結(jié)道：“所謂的風(fēng)險資本投資，不過是購買了對企業(yè)進(jìn)行再投資權(quán)利的期權(quán)而已?！?/p>

第二，轉(zhuǎn)換貸款。風(fēng)險投資者向風(fēng)險企業(yè)提供貸款，在風(fēng)險企業(yè)業(yè)務(wù)發(fā)展順利時風(fēng)險投資者可以按照貸款時的約定將貸款轉(zhuǎn)換成普通股。如果貸款已經(jīng)由風(fēng)險企業(yè)歸還，風(fēng)險投資者仍能按原來的貸款金額及約定的較為優(yōu)惠的轉(zhuǎn)換比例，購買公司普通股。

第三，可轉(zhuǎn)換債券。風(fēng)險企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券給風(fēng)險投資公司和證券公司，在風(fēng)險企業(yè)經(jīng)營不佳時，債券甚至低于面值發(fā)行，當(dāng)風(fēng)險企業(yè)上市或經(jīng)營狀況轉(zhuǎn)好，其股份有很大升值潛力時，將債券轉(zhuǎn)換成股份。

以上三種形式的本質(zhì)是：風(fēng)險資本憑借其較早進(jìn)入風(fēng)險企業(yè)的便利，設(shè)計了以債務(wù)形式存在、既能盡量減少風(fēng)險又能在風(fēng)險企業(yè)經(jīng)營狀況轉(zhuǎn)好時增加股份、獲得較高收益的金融創(chuàng)新品種，成功實現(xiàn)了控制風(fēng)險下的收益最大化。

4、合資

合資的方式有很多種，其中比較適合國內(nèi)證券公司采用的方式有兩種：

第一，與其他風(fēng)險資本共同投資。為分散風(fēng)險，風(fēng)險投資通常以共同投資的方式運作，即一般以一家證券公司的風(fēng)險資本充當(dāng)“領(lǐng)導(dǎo)者”，其他的風(fēng)險投資實體作為“追隨者”，在主要的融資階段，一般有兩到三家共同參與。這樣，使得單個的風(fēng)險投資可投資于更多的企業(yè)，減少了投資失敗的風(fēng)險，也可以通過風(fēng)險投資的共同審計，減少判斷錯誤的可能性。

第二，引進(jìn)戰(zhàn)略投資者或中小投資人共同投資。戰(zhàn)略投資者看重投資對象未來對于自己公司戰(zhàn)略發(fā)展的利益，在戰(zhàn)略投資者是否作出合資決策時，非常注重風(fēng)險企業(yè)未來產(chǎn)品或技術(shù)的使用權(quán)、產(chǎn)品市場分享權(quán)、產(chǎn)品經(jīng)銷權(quán)、未來產(chǎn)品或技術(shù)的共同開發(fā)權(quán)以及最終購買風(fēng)險企業(yè)其余部分股權(quán)的期權(quán)。因此引進(jìn)戰(zhàn)略投資者雖然可能是投資銀行退出風(fēng)險企業(yè)的一個渠道，但引進(jìn)戰(zhàn)略投資者進(jìn)行合資可能意味著失去對風(fēng)險企業(yè)的控制。

而引進(jìn)中小投資人雖然投資額較小，但往往不參與公司的具體管理工作，對風(fēng)險企業(yè)的重大決策干預(yù)較少，除了關(guān)心公司的投資回報外，不在乎公司的管理和控制權(quán)問題，所以，引進(jìn)中小投資人的合資是較理想的選擇。

證券公司利用廣泛的客戶群，完全可以通過合資的方式幫助風(fēng)險企業(yè)成功實現(xiàn)業(yè)務(wù)的拓展，從而為風(fēng)險企業(yè)首次公募發(fā)行和投資銀行常規(guī)業(yè)務(wù)的開發(fā)創(chuàng)造條件。

三為風(fēng)險企業(yè)提供全方位創(chuàng)新服務(wù)

1、培育和儲備風(fēng)險企業(yè)的管理者

證券公司內(nèi)部需要有管理、財務(wù)和科技等專家組成具有一定權(quán)威的高科技產(chǎn)業(yè)評估咨詢小組，為投資和貸款決策提供咨詢服務(wù)；同時培養(yǎng)具備金融、保險、管理、科技、投資等各方面知識以及預(yù)測、處理、承受風(fēng)險能力的人才，以適應(yīng)創(chuàng)業(yè)投資業(yè)務(wù)發(fā)展的需要，中國風(fēng)險投資離不開投資銀行的金融創(chuàng)新服務(wù)和對風(fēng)險投資家、高級管理人員的培育。

2、為風(fēng)險企業(yè)提供管理增值服務(wù)

風(fēng)險企業(yè)的管理與傳統(tǒng)意義上的企業(yè)有較大的不同。風(fēng)險企業(yè)的管理是根據(jù)風(fēng)險企業(yè)本身高科技或市場化的特性，順應(yīng)現(xiàn)代科學(xué)技術(shù)的發(fā)展和經(jīng)濟激烈競爭的新形勢而誕生的管理模式，它以知識管理為內(nèi)容、以人本管理為核心、以戰(zhàn)略管理為導(dǎo)向和以柔性管理組織形式，全面、高能量、高速進(jìn)行經(jīng)營管理和決策，選擇企業(yè)最佳的經(jīng)營方案，實現(xiàn)最大的經(jīng)濟效益，達(dá)到最高的科學(xué)管理水平。

投資銀行如何協(xié)助公司加強管理，通過管理創(chuàng)造價值，是投資銀行提供風(fēng)險投資延伸服務(wù)的核心。投資銀行的專業(yè)人員必須揉合不同的技巧和專業(yè)能力，才可能協(xié)助風(fēng)險企業(yè)通過管理提高其價值，這些技巧和能力包括行業(yè)知識、技術(shù)遠(yuǎn)見、服務(wù)方法、行業(yè)關(guān)系、全球業(yè)務(wù)、為顧客專門設(shè)計的建議、交易經(jīng)驗、新穎的財務(wù)結(jié)構(gòu)、進(jìn)入資本市場的能力、透析及深入的研究等各個方面。要達(dá)到管理增值的目標(biāo)還須投資銀行擔(dān)任風(fēng)險企業(yè)的財務(wù)和戰(zhàn)略管理顧問，這包括私募配售、初次公開發(fā)行、股本設(shè)計、可轉(zhuǎn)換債券、投資級別債券和高收益?zhèn)鶆?wù)融資等方面的財務(wù)與融資服務(wù)，以及購并、戰(zhàn)略銷售、買方顧問、重組顧問、戰(zhàn)略合作等方面的戰(zhàn)略建議與業(yè)務(wù)指導(dǎo)。

3、為風(fēng)險企業(yè)提供全新的售后服務(wù)

在支持風(fēng)險企業(yè)公開發(fā)行股票后，證券公司風(fēng)險資本部門還應(yīng)通過售后市場研究和交易支持、長期融資安排以及戰(zhàn)略咨詢服務(wù)三大塊業(yè)務(wù)來保持與風(fēng)險企業(yè)或高科技公司的持續(xù)伙伴關(guān)系。

首先，售后市場研究和交易支持主要是支持IPO后的股價和流通量，形成和保持較高的上市開盤價和日后股價的持續(xù)攀升，并能提高其二級市場的流通量，這是維護(hù)風(fēng)險企業(yè)二級市場形象、保證公司后續(xù)融資的重要支持手段。其次，長期融資安排主要是證券公司未來協(xié)助高科技公司建立合適的資金結(jié)構(gòu)方面提供長期專業(yè)服務(wù)，即利用各種各樣的融資工具如增發(fā)新股、可轉(zhuǎn)換證券、債券發(fā)行和合資等，以確保業(yè)務(wù)已上軌道的公司能實現(xiàn)最低的融資成本。第三，在戰(zhàn)略咨詢服務(wù)方面主要是隨著科技公司規(guī)模日漸壯大，證券公司的財務(wù)顧問部門應(yīng)向其提供多種不同發(fā)展戰(zhàn)略，比如在購并、戰(zhàn)略銷售、買方顧問、重組顧問、戰(zhàn)略合作等方面給風(fēng)險企業(yè)一些戰(zhàn)略建議與業(yè)務(wù)指導(dǎo)，為企業(yè)爭取最高的價值。

四利用業(yè)務(wù)創(chuàng)新進(jìn)行風(fēng)險控制

對于中國的投資銀行來講，風(fēng)險投資是對投資銀行業(yè)務(wù)外延的拓展，是重大的業(yè)務(wù)創(chuàng)新。證券公司在控制風(fēng)險方面必須具有足夠的專業(yè)優(yōu)勢才有能力篩選成功的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，良好的監(jiān)控風(fēng)險、規(guī)避風(fēng)險的能力可以提高證券公司風(fēng)險投資的成功率。

1、通過對客戶的遴選規(guī)避風(fēng)險

證券公司的投資銀行部門應(yīng)對風(fēng)險企業(yè)進(jìn)行廣泛的遴選，聘請工程師、科學(xué)家、財務(wù)法律專家對風(fēng)險企業(yè)的有形資產(chǎn)、企業(yè)合同等進(jìn)行檢查，根據(jù)種種跡象判斷和識別風(fēng)險的類型，并對風(fēng)險發(fā)生的概率和風(fēng)險發(fā)生后預(yù)期的投資損失進(jìn)行計算，運用數(shù)學(xué)方法和模型，計算出在可以忍受的風(fēng)險水平下的投資損益，從而作出對風(fēng)險企業(yè)的投資取舍。

2、通過契約的合理設(shè)計規(guī)避風(fēng)險

風(fēng)險投資是通過明確的合約設(shè)計，將其權(quán)利和義務(wù)明確化和制度化來規(guī)避風(fēng)險的。比如前述，設(shè)計可轉(zhuǎn)讓的優(yōu)先股參與風(fēng)險企業(yè)，既可為今后增資有前景的風(fēng)險企業(yè)設(shè)計購股選擇權(quán)，從而實現(xiàn)高收益，又可以在企業(yè)經(jīng)營不佳時要求優(yōu)先債務(wù)清償，盡量減少損失。在前述的再投資期權(quán)方式中，證券公司通過設(shè)計種種參股的選擇權(quán)，使得參與的風(fēng)險大大降低，投資的效率得到了提高。

3、通過有效監(jiān)控來規(guī)避風(fēng)險

篇（7）

風(fēng)險投資是一種商業(yè)投資的行為，指投資者將資金投資到一些具有高風(fēng)險和高回報的高新技術(shù)開發(fā)領(lǐng)域。如果項目順利完成，他們將會獲得很大的利潤，但因為其風(fēng)險較高，所以失敗的可能性也比較大。隨著社會的發(fā)展和科技的進(jìn)步，風(fēng)險投資在個人和整個國民經(jīng)濟的發(fā)展中發(fā)揮著越來越重要的作用。因此，深入地研究風(fēng)險投資對個人甚至是整個國家的發(fā)展來說是很有必要的。本文筆者主要針對風(fēng)險投資公司的人力資源管理問題來簡要地發(fā)表一些看法。

一、風(fēng)險投資公司人力資源管理的特點

與普通企業(yè)的人力資源管理相比，風(fēng)險投資公司的人力資源管理有著與眾不同的特點。其主要表現(xiàn)在以下幾個方面：

（1）風(fēng)險投資公司的人力資源管理的對象比一般的要廣泛，不僅包括本公司的工作人員，還包括被投資企業(yè)的管理人員。但是對不同的對象所采取的管理方式也不一樣。（2）由于管理對象是創(chuàng)造性人才，所以風(fēng)險投資公司的人力資源管理應(yīng)該極力避免，一般人力資源管理中的工作規(guī)范和標(biāo)準(zhǔn)。應(yīng)該給他們足夠的自由去充分發(fā)揮自己的創(chuàng)造力，從而創(chuàng)造出令人滿意的作品。（3）從另一方面講，風(fēng)險投資公司的人力資源管理的核心是人力資源風(fēng)險的管理。所以，要想掌握好核心，就需要嚴(yán)格要求被管理的對象。但是這又與上文所矛盾，所以這項矛盾便成了風(fēng)險投資公司的人力資源管理中的一道難題。（4）正因風(fēng)險投資具有一定的風(fēng)險，所以失敗是一件很常見的事情。并且風(fēng)險投資的成功與否往往不能馬上表現(xiàn)出來，加上成功與失敗的界限不是很明顯。所以風(fēng)險投資公司的人力資源管理對員工的獎懲制度與一般人力資源管理的制度相比就有一些不同。（5）為了在最大程度上降低風(fēng)險投資的風(fēng)險，風(fēng)險投資公司會與員工簽訂長時間的勞動合同。并且，要求員工與公司共擔(dān)風(fēng)險，如果成功，員工會獲得豐厚的獎勵，如果失敗，員工也需要負(fù)相應(yīng)的責(zé)任。（6）由于風(fēng)險投資公司的投資者比較依賴投資項目的技術(shù)持有者。所以風(fēng)險投資公司的人力資源管理自身一般不會制定規(guī)章制度，而是依據(jù)相關(guān)的政策法規(guī)來對其進(jìn)行監(jiān)督。根據(jù)風(fēng)險投資的特點，風(fēng)險投資企業(yè)需要組建項目管理團(tuán)隊來進(jìn)行運作。在項目管理過程中，團(tuán)隊本身除了要在知識與技術(shù)， 管理與運作經(jīng)驗上具有互補性外，團(tuán)隊成員之間還要具有良好的合作意識與良好的合作技巧，在共同承擔(dān)風(fēng)險的前提下，彼此信任，讓信息能夠充分地流通與共享。這樣才能保證不同學(xué)科類型的人才之間組合的有效性，使之在風(fēng)險投資運作中能夠充分發(fā)揮各自的才能特長，形成人才互補后的優(yōu)勢合力，進(jìn)而把有限的資源進(jìn)行合理的配置，使其發(fā)揮最大效用。

二、風(fēng)險投資公司的人力資源管理中存在的問題及應(yīng)對措施

（一）激勵與約束的關(guān)系問題

從上文我們可以知道，風(fēng)險投資公司的人力資源管理存在著基本矛盾，即激勵與約束的矛盾。要想做好人力資源管理，就必須處理好這兩者之間的矛盾。但在具體處理過程中到底應(yīng)該偏向于哪一者，不同的公司有不同的規(guī)章制度。只有給予員工適當(dāng)?shù)募畈趴梢宰畲笙薅鹊丶ぐl(fā)其創(chuàng)造力，進(jìn)而給公司帶來巨大的收益。所以，風(fēng)險投資公司的人力資源管理必須以激勵為主，約束為輔，約束要服從激勵的需要。

（二）風(fēng)險責(zé)任的問題

由于存在人力資源風(fēng)險，所以也就需要有人來承擔(dān)風(fēng)險責(zé)任。一旦投資失敗，往往是投資公司負(fù)擔(dān)大部分的責(zé)任，而其他人的損失很小甚至是無影響。所以，為了有效地解決這一問題，風(fēng)險投資公司應(yīng)建立起有效完整的風(fēng)險責(zé)任機制，將責(zé)任具體到個人，從而避免因其他人員不負(fù)責(zé)任而給投資帶來一定的風(fēng)險。

（三）創(chuàng)業(yè)者在企業(yè)中的地位問題

在一般人看來，創(chuàng)業(yè)者對企業(yè)做出的貢獻(xiàn)最大，所以在風(fēng)險投資公司的人力資源管理方面也處于核心的地位。創(chuàng)業(yè)者的素質(zhì)雖然很高，但在人員管理方面未必擅長。因此，風(fēng)險投資公司的人力資源管理應(yīng)該做到“因事設(shè)人”，在選擇企業(yè)的經(jīng)營者時，一定要任用有能力的人。

（四）個人與團(tuán)隊的關(guān)系問題

風(fēng)險投資公司的投資者過于依賴投資項目的技術(shù)持有者。但是單個人的知識與能力是有限的，所以如果將一個企業(yè)的發(fā)展都寄希望于一個人身上的話，這需要冒很大的風(fēng)險。因此，風(fēng)險投資公司的人力資源管理必須強調(diào)團(tuán)隊精神。這樣可以通過優(yōu)勢互補，在最大限度上形成人力資源優(yōu)勢，形成核心競爭力。

三、結(jié)束語

總而言之，由于我國在自身體制上存在一些問題，因此在風(fēng)險投資方面還存在很多不足。而風(fēng)險投資中最大的風(fēng)險是人力資源的風(fēng)險，風(fēng)險投資管理的核心便是人力資源的管理。這樣就要求風(fēng)險投資公司在人力資源管理方面應(yīng)對風(fēng)險投資項目的評價者、管理者和合作者做一定的選拔和評價，一定要選用有能力的人來擔(dān)任這些核心職位。并且在工作中要有一定的約束與控制，以防過于懈怠而影響整個項目的順利進(jìn)行。

參考文獻(xiàn)：

[1] 學(xué)珍.論人力資源管理工作分析的組織與實施[J].中外企業(yè)家.2016（18）.

篇（8）

從整個創(chuàng)業(yè)投資的運作過程來看，每一步驟都與投資銀行的業(yè)務(wù)和技術(shù)緊密相關(guān)，證券公司從事這一業(yè)務(wù)，有著其他機構(gòu)難以相比的優(yōu)勢。

創(chuàng)業(yè)投資為證券公司業(yè)務(wù)的開展提供了難得的機遇和廣闊的空間。而證券公司必須突破傳統(tǒng)的業(yè)務(wù)范圍，拓寬、延伸金融服務(wù)，服務(wù)手段從相對固定向不固定轉(zhuǎn)變，服務(wù)方法從相對簡單向多樣化轉(zhuǎn)變，技術(shù)含量從較低向較高轉(zhuǎn)變，服務(wù)周期從相對較短向孵化型轉(zhuǎn)變。

有條件的證券公司可以分步實施風(fēng)險投資業(yè)務(wù)：（1）設(shè)立專業(yè)部門，專門從事高科技公司的投融資服務(wù)。（2）發(fā)起設(shè)立風(fēng)險投資基金公司。由證券公司發(fā)起設(shè)立風(fēng)險投資基金公司，積極實現(xiàn)風(fēng)險投資組織革新，通過組織資產(chǎn)運作和管理投資直接投入到系統(tǒng)性專業(yè)化的風(fēng)險投資之中去。

從機構(gòu)組織和制度上保障風(fēng)險投資基金不偏離基金投資的投資原則和經(jīng)驗宗旨，并借此規(guī)避投資風(fēng)險，是今后證券公司開展風(fēng)險投資的發(fā)展趨勢和基本方向。

只要虛心學(xué)習(xí)國外先進(jìn)風(fēng)險投資機構(gòu)的成功經(jīng)驗，并充分利用自身的獨特優(yōu)勢，不斷進(jìn)行業(yè)務(wù)創(chuàng)新，與之展開公平競爭，中國真正意義上的投資銀行將在業(yè)務(wù)競爭和創(chuàng)新中壯大成長。

二為風(fēng)險投資服務(wù)的投資銀行業(yè)務(wù)創(chuàng)新

在現(xiàn)階段，我國的證券公司介入風(fēng)險投資必須以投資銀行業(yè)務(wù)及其創(chuàng)新和現(xiàn)有資源為立足點。因為證券公司開展風(fēng)險投資業(yè)務(wù)的優(yōu)勢之一是證券公司是金融市場工具創(chuàng)新最具活力的主體，證券公司只有具備了不斷引進(jìn)和創(chuàng)新的金融工具，才能使與風(fēng)險投資相關(guān)的新業(yè)務(wù)不斷拓展。

1、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股

根據(jù)美國硅谷風(fēng)險投資成功案例分析，風(fēng)險投資對企業(yè)的投資一般是通過優(yōu)先股的形式進(jìn)行的。這種優(yōu)先股具有如下特性：

（1）優(yōu)先清償。以優(yōu)先股形式入股可使風(fēng)險投資在企業(yè)破產(chǎn)后對企業(yè)資產(chǎn)和技術(shù)享有優(yōu)先索取權(quán)，這樣便可將損失減為最小。

（2）收益性。風(fēng)險企業(yè)能夠支付優(yōu)先股的紅利給風(fēng)險資本，再愿意冒險的風(fēng)險投資者也不希望他們的投資顆粒無收。

（3）可贖回性。風(fēng)險資本除了通過風(fēng)險企業(yè)的IPO順利獲得退出之外，如果風(fēng)險企業(yè)的發(fā)展速度未達(dá)到風(fēng)險投資者的期望值，可以要求風(fēng)險企業(yè)購回這些優(yōu)先股。

（4）有限的決策參與權(quán)。參與風(fēng)險企業(yè)的優(yōu)先股不同之處在于：一般優(yōu)先股并不享受表決權(quán)，但風(fēng)險投資的股份一般對企業(yè)的重大事務(wù)，如企業(yè)出售，生產(chǎn)安排等享有與所占股份不成比例的表決權(quán)，對經(jīng)理層的決策甚至享有凍結(jié)權(quán)。根據(jù)美國學(xué)者M(jìn)ax和Grmper分別利用1990年的實際數(shù)據(jù)進(jìn)行的分析，這種優(yōu)先股的投資方式較一般的證券投資在減少逆向選擇和避免風(fēng)險投資承擔(dān)過高風(fēng)險方面都更加有效。

（5）可轉(zhuǎn)換性。這是此種優(yōu)先股最具適用性的地方。當(dāng)風(fēng)險企業(yè)進(jìn)展順利時，風(fēng)險投資者有權(quán)將優(yōu)先股轉(zhuǎn)換成普通股，從而擁有風(fēng)險企業(yè)的部分股權(quán)，甚至實現(xiàn)對風(fēng)險企業(yè)的控制。

2、“棘輪”條件

“棘輪”條件（ratchets）指的是風(fēng)險企業(yè)用低價發(fā)行新股票籌資時，風(fēng)險投資有權(quán)獲得一定量的股票以保證其持股比例不因新股票的發(fā)行而改變。這樣，當(dāng)風(fēng)險企業(yè)因經(jīng)營不善被迫以較低價格發(fā)行新股票籌資時，風(fēng)險投資不會因“股份稀釋”而影響其表決權(quán)。

3、再投資期權(quán)

根據(jù)不同的情況和契約的約定，再投資期權(quán)有以下三種情況：

第一，追加投資。當(dāng)企業(yè)經(jīng)營較好，發(fā)展前途樂觀，股票有升值潛力時，風(fēng)險投資還可用預(yù)先確定的價格向風(fēng)險企業(yè)追加投資，這樣風(fēng)險投資便可以低于市場價格的低價增加其在成功把握較大的企業(yè)內(nèi)的股份，從中獲利。這種期權(quán)已成為風(fēng)險資本的一大獲利源泉，以致有人總結(jié)道：“所謂的風(fēng)險資本投資，不過是購買了對企業(yè)進(jìn)行再投資權(quán)利的期權(quán)而已?！?/p>

第二，轉(zhuǎn)換貸款。風(fēng)險投資者向風(fēng)險企業(yè)提供貸款，在風(fēng)險企業(yè)業(yè)務(wù)發(fā)展順利時風(fēng)險投資者可以按照貸款時的約定將貸款轉(zhuǎn)換成普通股。如果貸款已經(jīng)由風(fēng)險企業(yè)歸還，風(fēng)險投資者仍能按原來的貸款金額及約定的較為優(yōu)惠的轉(zhuǎn)換比例，購買公司普通股。

第三，可轉(zhuǎn)換債券。風(fēng)險企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券給風(fēng)險投資公司和證券公司，在風(fēng)險企業(yè)經(jīng)營不佳時，債券甚至低于面值發(fā)行，當(dāng)風(fēng)險企業(yè)上市或經(jīng)營狀況轉(zhuǎn)好，其股份有很大升值潛力時，將債券轉(zhuǎn)換成股份。

以上三種形式的本質(zhì)是：風(fēng)險資本憑借其較早進(jìn)入風(fēng)險企業(yè)的便利，設(shè)計了以債務(wù)形式存在、既能盡量減少風(fēng)險又能在風(fēng)險企業(yè)經(jīng)營狀況轉(zhuǎn)好時增加股份、獲得較高收益的金融創(chuàng)新品種，成功實現(xiàn)了控制風(fēng)險下的收益最大化。

4、合資

合資的方式有很多種，其中比較適合國內(nèi)證券公司采用的方式有兩種：

第一，與其他風(fēng)險資本共同投資。為分散風(fēng)險，風(fēng)險投資通常以共同投資的方式運作，即一般以一家證券公司的風(fēng)險資本充當(dāng)“領(lǐng)導(dǎo)者”，其他的風(fēng)險投資實體作為“追隨者”，在主要的融資階段，一般有兩到三家共同參與。這樣，使得單個的風(fēng)險投資可投資于更多的企業(yè)，減少了投資失敗的風(fēng)險，也可以通過風(fēng)險投資的共同審計，減少判斷錯誤的可能性。

第二，引進(jìn)戰(zhàn)略投資者或中小投資人共同投資。戰(zhàn)略投資者看重投資對象未來對于自己公司戰(zhàn)略發(fā)展的利益，在戰(zhàn)略投資者是否作出合資決策時，非常注重風(fēng)險企業(yè)未來產(chǎn)品或技術(shù)的使用權(quán)、產(chǎn)品市場分享權(quán)、產(chǎn)品經(jīng)銷權(quán)、未來產(chǎn)品或技術(shù)的共同開發(fā)權(quán)以及最終購買風(fēng)險企業(yè)其余部分股權(quán)的期權(quán)。因此引進(jìn)戰(zhàn)略投資者雖然可能是投資銀行退出風(fēng)險企業(yè)的一個渠道，但引進(jìn)戰(zhàn)略投資者進(jìn)行合資可能意味著失去對風(fēng)險企業(yè)的控制。

而引進(jìn)中小投資人雖然投資額較小，但往往不參與公司的具體管理工作，對風(fēng)險企業(yè)的重大決策干預(yù)較少，除了關(guān)心公司的投資回報外，不在乎公司的管理和控制權(quán)問題，所以，引進(jìn)中小投資人的合資是較理想的選擇。

證券公司利用廣泛的客戶群，完全可以通過合資的方式幫助風(fēng)險企業(yè)成功實現(xiàn)業(yè)務(wù)的拓展，從而為風(fēng)險企業(yè)首次公募發(fā)行和投資銀行常規(guī)業(yè)務(wù)的開發(fā)創(chuàng)造條件。

三為風(fēng)險企業(yè)提供全方位創(chuàng)新服務(wù)

1、培育和儲備風(fēng)險企業(yè)的管理者

證券公司內(nèi)部需要有管理、財務(wù)和科技等專家組成具有一定權(quán)威的高科技產(chǎn)業(yè)評估咨詢小組，為投資和貸款決策提供咨詢服務(wù)；同時培養(yǎng)具備金融、保險、管理、科技、投資等各方面知識以及預(yù)測、處理、承受風(fēng)險能力的人才，以適應(yīng)創(chuàng)業(yè)投資業(yè)務(wù)發(fā)展的需要，中國風(fēng)險投資離不開投資銀行的金融創(chuàng)新服務(wù)和對風(fēng)險投資家、高級管理人員的培育。

2、為風(fēng)險企業(yè)提供管理增值服務(wù)

風(fēng)險企業(yè)的管理與傳統(tǒng)意義上的企業(yè)有較大的不同。風(fēng)險企業(yè)的管理是根據(jù)風(fēng)險企業(yè)本身高科技或市場化的特性，順應(yīng)現(xiàn)代科學(xué)技術(shù)的發(fā)展和經(jīng)濟激烈競爭的新形勢而誕生的管理模式，它以知識管理為內(nèi)容、以人本管理為核心、以戰(zhàn)略管理為導(dǎo)向和以柔性管理組織形式，全面、高能量、高速進(jìn)行經(jīng)營管理和決策，選擇企業(yè)最佳的經(jīng)營方案，實現(xiàn)最大的經(jīng)濟效益，達(dá)到最高的科學(xué)管理水平。

投資銀行如何協(xié)助公司加強管理，通過管理創(chuàng)造價值，是投資銀行提供風(fēng)險投資延伸服務(wù)的核心。投資銀行的專業(yè)人員必須揉合不同的技巧和專業(yè)能力，才可能協(xié)助風(fēng)險企業(yè)通過管理提高其價值，這些技巧和能力包括行業(yè)知識、技術(shù)遠(yuǎn)見、服務(wù)方法、行業(yè)關(guān)系、全球業(yè)務(wù)、為顧客專門設(shè)計的建議、交易經(jīng)驗、新穎的財務(wù)結(jié)構(gòu)、進(jìn)入資本市場的能力、透析及深入的研究等各個方面。要達(dá)到管理增值的目標(biāo)還須投資銀行擔(dān)任風(fēng)險企業(yè)的財務(wù)和戰(zhàn)略管理顧問，這包括私募配售、初次公開發(fā)行、股本設(shè)計、可轉(zhuǎn)換債券、投資級別債券和高收益?zhèn)鶆?wù)融資等方面的財務(wù)與融資服務(wù)，以及購并、戰(zhàn)略銷售、買方顧問、重組顧問、戰(zhàn)略合作等方面的戰(zhàn)略建議與業(yè)務(wù)指導(dǎo)。

3、為風(fēng)險企業(yè)提供全新的售后服務(wù)

在支持風(fēng)險企業(yè)公開發(fā)行股票后，證券公司風(fēng)險資本部門還應(yīng)通過售后市場研究和交易支持、長期融資安排以及戰(zhàn)略咨詢服務(wù)三大塊業(yè)務(wù)來保持與風(fēng)險企業(yè)或高科技公司的持續(xù)伙伴關(guān)系。

首先，售后市場研究和交易支持主要是支持IPO后的股價和流通量，形成和保持較高的上市開盤價和日后股價的持續(xù)攀升，并能提高其二級市場的流通量，這是維護(hù)風(fēng)險企業(yè)二級市場形象、保證公司后續(xù)融資的重要支持手段。其次，長期融資安排主要是證券公司未來協(xié)助高科技公司建立合適的資金結(jié)構(gòu)方面提供長期專業(yè)服務(wù)，即利用各種各樣的融資工具如增發(fā)新股、可轉(zhuǎn)換證券、債券發(fā)行和合資等，以確保業(yè)務(wù)已上軌道的公司能實現(xiàn)最低的融資成本。第三，在戰(zhàn)略咨詢服務(wù)方面主要是隨著科技公司規(guī)模日漸壯大，證券公司的財務(wù)顧問部門應(yīng)向其提供多種不同發(fā)展戰(zhàn)略，比如在購并、戰(zhàn)略銷售、買方顧問、重組顧問、戰(zhàn)略合作等方面給風(fēng)險企業(yè)一些戰(zhàn)略建議與業(yè)務(wù)指導(dǎo)，為企業(yè)爭取最高的價值。

四利用業(yè)務(wù)創(chuàng)新進(jìn)行風(fēng)險控制

對于中國的投資銀行來講，風(fēng)險投資是對投資銀行業(yè)務(wù)外延的拓展，是重大的業(yè)務(wù)創(chuàng)新。證券公司在控制風(fēng)險方面必須具有足夠的專業(yè)優(yōu)勢才有能力篩選成功的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，良好的監(jiān)控風(fēng)險、規(guī)避風(fēng)險的能力可以提高證券公司風(fēng)險投資的成功率。

1、通過對客戶的遴選規(guī)避風(fēng)險

證券公司的投資銀行部門應(yīng)對風(fēng)險企業(yè)進(jìn)行廣泛的遴選，聘請工程師、科學(xué)家、財務(wù)法律專家對風(fēng)險企業(yè)的有形資產(chǎn)、企業(yè)合同等進(jìn)行檢查，根據(jù)種種跡象判斷和識別風(fēng)險的類型，并對風(fēng)險發(fā)生的概率和風(fēng)險發(fā)生后預(yù)期的投資損失進(jìn)行計算，運用數(shù)學(xué)方法和模型，計算出在可以忍受的風(fēng)險水平下的投資損益，從而作出對風(fēng)險企業(yè)的投資取舍。

2、通過契約的合理設(shè)計規(guī)避風(fēng)險

風(fēng)險投資是通過明確的合約設(shè)計，將其權(quán)利和義務(wù)明確化和制度化來規(guī)避風(fēng)險的。比如前述，設(shè)計可轉(zhuǎn)讓的優(yōu)先股參與風(fēng)險企業(yè)，既可為今后增資有前景的風(fēng)險企業(yè)設(shè)計購股選擇權(quán)，從而實現(xiàn)高收益，又可以在企業(yè)經(jīng)營不佳時要求優(yōu)先債務(wù)清償，盡量減少損失。在前述的再投資期權(quán)方式中，證券公司通過設(shè)計種種參股的選擇權(quán)，使得參與的風(fēng)險大大降低，投資的效率得到了提高。

3、通過有效監(jiān)控來規(guī)避風(fēng)險

篇（9）

1我國風(fēng)險投資的發(fā)展現(xiàn)狀和面臨的挑戰(zhàn)和問題

目前，西方國家風(fēng)險資本已經(jīng)逐步替代了政府投資，成為研究與開發(fā)資金的重要來源。美國90%左右的高新技術(shù)是在風(fēng)險資本的支持下發(fā)展起來的。英特爾公司、康柏公司、戴爾、SUN公司、惠普、雅虎公司等世界著名的公司都是在風(fēng)險投資機構(gòu)的幫助下發(fā)展起來的。“硅谷神話”的創(chuàng)造離不開風(fēng)險投資的發(fā)展。我國的風(fēng)險投資公司的數(shù)目大概有400家，真正活躍的也就200家。據(jù)中國風(fēng)險投資研究院的調(diào)查的140家表明：2003年這140家公司掌握的資金總量為325億人民幣，2004年資金總量達(dá)到439億人民幣，由此可以看到中國的風(fēng)險投資還是在不斷增長的。我國風(fēng)險投資整體呈穩(wěn)步增長態(tài)勢，業(yè)內(nèi)分化趨勢明顯。截止2005年底，可投資于內(nèi)地的風(fēng)險投資規(guī)摸達(dá)到464.50億人民幣。規(guī)模依然很小。從風(fēng)險資本的來源分布來看，外資和金融機構(gòu)所占比例有了明顯增加，而來源于國內(nèi)企業(yè)資本比例卻下降很快。另外，國內(nèi)部分風(fēng)險投資機構(gòu)不再從事風(fēng)險投資相關(guān)業(yè)務(wù)，轉(zhuǎn)而投向金融與中介類服務(wù)市場，還有部分資本完全退出了風(fēng)險投資領(lǐng)域。本土與外資風(fēng)險投資機構(gòu)差距明顯。由于受相關(guān)政策、資本結(jié)構(gòu)、資金籌集等問題的困擾，本土風(fēng)險投資機構(gòu)的發(fā)展一直不太順利。國內(nèi)的風(fēng)險投資主要集中在幾個大城市，例如北京、上海、深圳等沿海發(fā)達(dá)地區(qū)的城市。中西部風(fēng)險投資不活躍。高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)一直是風(fēng)險投資的主要領(lǐng)域，風(fēng)險資本最為集中在信息產(chǎn)業(yè)（包括軟件、計算機網(wǎng)絡(luò)設(shè)備、通訊產(chǎn)品等等）、醫(yī)療保健產(chǎn)業(yè)、生物技術(shù)產(chǎn)業(yè)等高科技領(lǐng)域。1.1中國本土風(fēng)險投資面臨著國際風(fēng)險投資的激烈競爭2005年，新募集的195.71億元人民幣中，外資背景機構(gòu)所占的分額占85.95%，而本土機構(gòu)僅為27.42億元，占14.05%，較2004年下降不少。①今后的幾年中國將面臨較大規(guī)模的行業(yè)競爭與淘汰，本土機構(gòu)與外資機構(gòu)的差距將更加明顯。1.2我國的風(fēng)險投資存在的主要問題①尚未建立風(fēng)險投資的有效退出機制；②政策和法律對風(fēng)險投資的支持和保護(hù)不夠；④民間資本介入不足。

2促進(jìn)中國風(fēng)險投資發(fā)展的建議

2.1完善相關(guān)法律，促進(jìn)風(fēng)險投資的發(fā)展修改《公司法》，要降低公司注冊資金的門檻，以有利于中小企業(yè)的成立和上市。放寬原定的公司對外投資額不能超過注冊資本50%的規(guī)定，這對風(fēng)險投資公司是致命的障礙。修改原定的技術(shù)、知識產(chǎn)權(quán)入股最多不能超過20%的規(guī)定，這個也是有利于風(fēng)險投資發(fā)展的。修改《證券法》、《專利法》、《合伙企業(yè)法》等相關(guān)法律。2.2完善創(chuàng)業(yè)投資推出模式我國現(xiàn)有的風(fēng)險資本退出方式主要有以下幾種：①通過首次公開上市實現(xiàn)風(fēng)險投資退出。我國的證券資本市場與發(fā)育成熟的國外資本市場相比，還有很大差距。存在制度不完善、交易品種單一、金融工具少、進(jìn)入門檻高、不能完全流通等弊端。主要方式：a利用借殼上市，實現(xiàn)創(chuàng)業(yè)資本的退出。b發(fā)展良好的創(chuàng)業(yè)企業(yè)在國內(nèi)主板或中小企業(yè)板上市，然后創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)將所持有的上市公司的股權(quán)通過非公開的市場出讓。我國的資本市場，無論是主板市場還是中小企業(yè)板，除了極少數(shù)幾家公司外，幾乎所有上市公司股份都被分成流通股和非流通股。非流通股是公司的發(fā)起人股份以及戰(zhàn)略投資者等在公開上市前已有股東所持有的股份，而流通股為通過競價和一級市場配售獲得股權(quán)的股東所持有的股份。國家要改革資本市場，實現(xiàn)全部可流通，可以大大增加投資企業(yè)退出的選擇權(quán)。c在海外主板或創(chuàng)業(yè)板上市。海外資本市場的市場化程度高、操作規(guī)范、資金流動性強，同時海外的上市可以迅速提升創(chuàng)業(yè)企業(yè)的知名度。②股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓。通過股權(quán)的協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式實現(xiàn)創(chuàng)業(yè)資本的退出都是創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)十分現(xiàn)實和有效的選擇。從某種意義上說，在我國資本市場還不健全的情況下，通過股權(quán)的協(xié)議轉(zhuǎn)讓是創(chuàng)業(yè)資本退出的最主要方式。股權(quán)轉(zhuǎn)讓既可以是上市公司向非上市公司轉(zhuǎn)讓股權(quán)，也可以是非上市公司向上市公司轉(zhuǎn)讓股權(quán)。由于其對象是界定明確、轉(zhuǎn)讓方便的股權(quán)，無論是從可行性、易操作性和經(jīng)濟性而言，股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓模式均具有顯著的優(yōu)越性。③股權(quán)回購。就目前來看，在國內(nèi)實踐的主要有管理層收購（MBO）和企業(yè)員工收購（EBO）兩種形式。管理層收購是指創(chuàng)業(yè)企業(yè)的經(jīng)理層利用個人融資、股權(quán)交換等產(chǎn)權(quán)交易手段收購創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)所持的公司股份。員工收購是指創(chuàng)業(yè)企業(yè)的廣大員工集體將創(chuàng)業(yè)企業(yè)所持有的公司股份收購并持有。④創(chuàng)業(yè)企業(yè)的破產(chǎn)清算。在項目公司已經(jīng)沒有前途可言的時候，作為創(chuàng)業(yè)投資者必須果斷決策撤出，否則，資金沉淀在創(chuàng)業(yè)企業(yè)中不僅不能發(fā)揮什么大的作用，機會成本也會變得越來越高昂。2.3大力培養(yǎng)我國的風(fēng)險投資人才采取優(yōu)惠政策吸引國外優(yōu)秀人才創(chuàng)業(yè)或參與我國風(fēng)險投資機構(gòu)的運作、管理。證券公司和信托投資公司有一批證券投資經(jīng)驗豐富、風(fēng)險意識較強的資本運作者，應(yīng)加強他們風(fēng)險投資管理、運作技巧等方面的培訓(xùn)，使一些人成為風(fēng)險投資人才。大學(xué)經(jīng)濟管理學(xué)院根據(jù)市場需求開設(shè)相應(yīng)的課程，并與風(fēng)險投資公司合作，提供實習(xí)等機會，加快人才的培養(yǎng)。

作者：賈利云 單位：河南化工職業(yè)學(xué)院

篇（10）

（1）應(yīng)明確風(fēng)險投資的內(nèi)涵界定。風(fēng)險投資有廣義和狹義之分，廣義的風(fēng)險投資是指對“其損益結(jié)局具有不確定性的活動”進(jìn)行投資，例如，對不成熟的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)進(jìn)行投資、炒股票、炒外匯、炒房地產(chǎn)、賭博等都屬于風(fēng)險投資。而狹義的風(fēng)險投資是指把資金投向蘊藏著失敗危險的高技術(shù)及其產(chǎn)品的研究開發(fā)領(lǐng)域，旨在促使新技術(shù)成果盡快商品化，以取得高資本收益的一種投資行為。筆者以為嚴(yán)格的風(fēng)險投資是指狹義的風(fēng)險投資，政府部門應(yīng)明確風(fēng)險投資的定義，嚴(yán)格界定風(fēng)險投資的范圍，將風(fēng)險投資定義為創(chuàng)業(yè)投資，即把對傳統(tǒng)行業(yè)的投資排除在風(fēng)險投資之外，在政策上積極引導(dǎo)真正的風(fēng)險投資支持創(chuàng)新企業(yè)，而對那些以風(fēng)險投資之名行非真正風(fēng)險投資之事的投資基金不給予政策扶持，使風(fēng)險投資真正起到支持創(chuàng)新的效果。

（2）采取區(qū)別的稅收優(yōu)惠政策。稅收激勵政策是對創(chuàng)業(yè)投資有重要影響的外部因素，為世界各國廣泛采用。目前，我國對風(fēng)險投資已出臺優(yōu)惠的稅收政策，規(guī)定創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)采取股權(quán)投資方式投資于未上市中小高新技術(shù)企業(yè)2年以上（含2年），符合一定條件的，可按其對中小高新技術(shù)企業(yè)投資額的70％抵扣該創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的應(yīng)納稅所得額。由于我國科技部、財政部、國家稅務(wù)總局等都出臺過高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定和管理辦法，對高新技術(shù)企業(yè)的認(rèn)定非常規(guī)范，因此能比較好地解決目前我國風(fēng)險投資關(guān)注于傳統(tǒng)行業(yè)的問題。但筆者認(rèn)為，為了解決投資時期的問題，即使對投資于創(chuàng)新企業(yè)的風(fēng)險投資也不能一概而論，而是要在明確風(fēng)險投資內(nèi)涵的基礎(chǔ)上對不同投資期限的投資行為采用不同的稅收優(yōu)惠政策，以促進(jìn)“種子期”投資與長期投資。我國目前很多對臨近IPO期企業(yè)的投資一般就為兩年，而這種對已贏利企業(yè)的投資風(fēng)險是遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于初創(chuàng)期投資的，對構(gòu)建我國國家創(chuàng)新體系的作用相對比較小。因此筆者建議對投資期限越長的成功投資采取越優(yōu)惠的稅收政策，以體現(xiàn)國家的政策傾斜，如對投資期限達(dá)到5年以上才上市的創(chuàng)業(yè)投資，可以認(rèn)定創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)不是納稅主體，其投資收益全部歸收益人所有，出資人在取得收益后按照自身性質(zhì)繳納所得稅。這樣做不僅能使真正的風(fēng)險投資機構(gòu)得到稅收方面的優(yōu)惠，而且有利于創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)吸納投資，特別是吸納到具有免稅資格的投資主體（如養(yǎng)老基金等）的資金。而目前我國將創(chuàng)業(yè)風(fēng)險投資作為一般的納稅主體必須繳納所得稅，這樣就大大削弱了對機構(gòu)投資者的吸引力。

（3）加大國家引導(dǎo)基金的力度。在風(fēng)險投資發(fā)達(dá)的很多國家，政府都會出資成立風(fēng)險投資引導(dǎo)基金，如澳大利亞就設(shè)立了創(chuàng)業(yè)投資母基金，其資金來源是政府的財政資金，但金額較小，所以該基金主要是突出政府資金對創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)的參與和支持，起到的是一種引導(dǎo)作用，而不是強調(diào)政府資金直接對項目的支持。真正提供大量資金的是此母基金下的幾個子基金，這些子基金吸引了大量社會資本的參與。母基金應(yīng)由經(jīng)驗豐富的風(fēng)險投資專家擔(dān)任管理者，引導(dǎo)投資的對象主要為處于發(fā)展早期的高科技企業(yè)以及R&D成果商品化的活動，這樣母基金投出一元錢能帶動子基金按一定比例的投資，這樣就可以保證那些有發(fā)展?jié)摿Φ母咝录夹g(shù)企業(yè)在其發(fā)展初期就能得到資金支持。近年來我國政府也成立了類似的種子基金，并且中央投入的一塊錢，帶動了大約四塊錢的全社會的研發(fā)投入，雖然從投入效率比上說起來是合理的，但是投入的總量對于創(chuàng)新型國家還略顯不足，因此我國政府可以借鑒國外先進(jìn)經(jīng)驗，加大資金投入，以實際行動引導(dǎo)社會資金對高新技術(shù)研發(fā)的投入。

2.健全的內(nèi)部風(fēng)險防范機制是解決問題的基礎(chǔ)

風(fēng)險投資企業(yè)關(guān)注傳統(tǒng)行業(yè)、注重擴張期投資、追求短期效益，其根本原因是對被投資項目的未來不確定性無法準(zhǔn)確預(yù)測，否則以較少的投入獲得幾年后的高收益應(yīng)該是每個風(fēng)險投資公司都樂意為之的事情。因為高新技術(shù)產(chǎn)品市場存在不成熟性、不確定性、難預(yù)測性等風(fēng)險，因此風(fēng)險資本在投入時要有嚴(yán)密的風(fēng)險控制機制，將投資項目的不確定性控制在最小范圍內(nèi)，這就對風(fēng)險投資企業(yè)提出了很高的要求。