序論：好文章的創(chuàng)作是一個不斷探索和完善的過程，我們?yōu)槟扑]十篇投資決策論文范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質(zhì)，帶來更深刻的閱讀感受。

篇（1）

(一)煤炭行業(yè)發(fā)展形勢的基本判斷

本世紀初，隨著國內(nèi)經(jīng)濟持續(xù)快速發(fā)展，全球經(jīng)濟也保持較好的發(fā)展勢頭，煤炭產(chǎn)品及其衍生品需求大幅度的增加，甚至可以說煤炭產(chǎn)品面臨供不應(yīng)求的局面，煤炭價格不斷上漲，2003年，我國煤炭行業(yè)開始實行招標、拍賣、掛牌的“招拍掛”模式，此后，行業(yè)整體進入“黃金十年”，煤炭價格上漲到上千元每噸。但隨著金融危機的爆發(fā)，全球經(jīng)濟步入低谷，國內(nèi)為應(yīng)對金融危機采取了一系列的舉措包括促進產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、轉(zhuǎn)變經(jīng)濟發(fā)展方式等，高能耗行業(yè)發(fā)展面臨重大挑戰(zhàn)，這給煤炭行業(yè)帶來重大的影響，而全球經(jīng)濟低迷又導(dǎo)致國際煤炭價格處于低谷，進口煤炭價格優(yōu)勢顯現(xiàn)，國際國內(nèi)雙重打擊使得國內(nèi)煤炭行業(yè)形勢發(fā)展了重大轉(zhuǎn)變，甚至可以說是根本性的逆轉(zhuǎn)，中國煤炭工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，從2011年第4季度開始，煤炭行業(yè)步入發(fā)展艱難期，2013年，煤炭行業(yè)利潤水平同比下降33.7%，部分企業(yè)包括上市公司甚至出現(xiàn)虧損，全部煤炭企業(yè)、大型煤炭企業(yè)資產(chǎn)負債率分別達到64.03%、66.96%，表明煤炭企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營面臨較大的壓力。

(二)煤炭行業(yè)發(fā)展趨勢分析

總體來看，雖然國家為扶持煤炭行業(yè)發(fā)展采取了積極的舉措，如出臺了《煤炭行業(yè)“十二五”發(fā)展規(guī)劃》、《國務(wù)院辦公廳關(guān)于促進煤炭行業(yè)平穩(wěn)運行的意見》等政策文件，但目前煤炭行業(yè)尚未出現(xiàn)回暖的勢頭，2014年前2月，規(guī)模以上煤炭企業(yè)成本利潤率下降到近年來的最低值，僅6.29%，大型煤炭企業(yè)集團開灤集團開始出現(xiàn)虧損，中煤集團、神華集團也面臨較大的盈利壓力，由此可見，短期內(nèi)我國煤炭行業(yè)發(fā)展形勢仍然不容樂觀，其影響可能將進一步擴大。

二、煤炭行業(yè)下滑對安全服務(wù)企業(yè)投資的影響

煤炭行業(yè)下滑對安全服務(wù)企業(yè)投資的影響可以從二個維度來考察，即積極影響和消極影響，并不能簡單的認為行業(yè)下滑必定會導(dǎo)致安全服務(wù)企業(yè)投資風(fēng)險加大。

(一)煤炭行業(yè)下滑對安全服務(wù)業(yè)投資的積極影響

煤炭行業(yè)下滑導(dǎo)致部分煤炭企業(yè)采取停產(chǎn)整頓等舉措，這些舉措中包括暫停生產(chǎn)對煤礦的安全進行全面的檢查，積極構(gòu)建新設(shè)備或者對煤炭機械設(shè)備進行檢修等等，這些舉措的采取必然要求安全服務(wù)供應(yīng)商的參與，如為其提供安全方案等，從而帶來了投資機會。實際上，雖然煤炭行業(yè)下滑，但其固定資產(chǎn)投資近年來卻保持了較好的發(fā)展勢頭，雖然2013年前4個月煤炭行業(yè)固定資產(chǎn)投資下降6%，但全年僅下降2%，投資額達到投資5263億元，2014年前2個月，固定資產(chǎn)投資達到175億元，同比增加10.3%。此外，對于煤炭安全服務(wù)企業(yè)而言，還可以利用煤炭行業(yè)下滑的戰(zhàn)略機遇積極延伸產(chǎn)業(yè)鏈條，向煤炭行業(yè)領(lǐng)域投資。

(二)煤炭行業(yè)下滑對安全服務(wù)業(yè)投資的消極影響

煤炭行業(yè)下滑導(dǎo)致部分煤炭企業(yè)陷入資金困境，甚至出現(xiàn)資金鏈斷裂，從而對安全服務(wù)需求處于“有需求無動力”的狀態(tài)，由于利潤水平下降，加上大量的賒銷，部分煤炭企業(yè)資金周轉(zhuǎn)困難，2013年上半年，山西省屬五大煤炭集團應(yīng)收賬款規(guī)模達到589.55億元，占銷售收入的比重達到11.70%，這就使得其在安全服務(wù)方面的購買動力不強，對該行業(yè)的投資帶來了較大的影響。其次，煤炭行業(yè)下滑導(dǎo)致部分煤炭企業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展，積極向非煤領(lǐng)域進軍，對安全服務(wù)需求下降，以產(chǎn)煤大省山西為例，2012年煤炭行業(yè)非煤業(yè)務(wù)收入占比達到59.21%，這種轉(zhuǎn)型發(fā)展必然會對煤炭安全服務(wù)需求下降。

三、煤炭行業(yè)下滑背景下煤炭安全服務(wù)企業(yè)投資策略

煤炭行業(yè)下滑還將維持一段時間，并且隨著國家對環(huán)保要求的增加，新能源的發(fā)展，未來煤炭行業(yè)還可能面臨較大的發(fā)展壓力，因此，安全服務(wù)企業(yè)必須注重投資策略的選擇，以控制風(fēng)險，增加盈利能力。

(一)緊盯需求把握安全服務(wù)投資主線

要全面的分析煤炭企業(yè)安全服務(wù)需求，安全服務(wù)企業(yè)在投資開發(fā)新的服務(wù)之前，必須加強對煤炭企業(yè)特別是大型煤炭企業(yè)集團的調(diào)研，全面而細致的了解其安全服務(wù)需求特別是細分領(lǐng)域的服務(wù)需求，甚至可以創(chuàng)造性的與煤炭企業(yè)溝通，激發(fā)其某一領(lǐng)域的安全服務(wù)需求，通過明確需求提高投資的有效性。

(二)加強戰(zhàn)略合作改變投資模式

首先，安全服務(wù)企業(yè)要積極謀求與煤炭企業(yè)構(gòu)建戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系，通過戰(zhàn)略合作應(yīng)對激烈的競爭，獲取服務(wù)合同。一般而言，一旦戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系得以建立，則安全服務(wù)企業(yè)在競爭上就獲得了優(yōu)勢，甚至構(gòu)建了一道進入壁壘，為獲得投資合同提供了便利。其次，要積極謀求與煤炭企業(yè)相互持股等方式構(gòu)建合作關(guān)系，安全服務(wù)企業(yè)要利用煤炭行業(yè)積極引進民間資本等機會有選擇的進行投資，并利用煤炭企業(yè)積極發(fā)展非煤業(yè)務(wù)的機會引進戰(zhàn)略投資者，以此形成合作關(guān)系，改變簡單的依靠服務(wù)進行投資的發(fā)展模式。

篇（2）

二、決策指標的對比分析與選擇

篇（3）

進行碩士研究生教育個人投資決策的敏感性分析首先要找出影響個人投資效果的最主要因素，并估算各種敏感性因素的偏差在多大范圍內(nèi)是可行的，從而有針對性的充分利用有利因素、避免不利因素。其一般程序為：

（一）確定個人投資碩士研究生教育的具體經(jīng)濟效果評價指標，以作為敏感性分析的對象

通常，可以選擇作為投資經(jīng)濟效果的評價指標有很多個，如個人碩士研究生教育投資的凈現(xiàn)值、凈年值、內(nèi)部收益率、投資回收期等，但通常不需要對所有指標都做敏感性分析，其指標的選擇應(yīng)針對個人投資決策的實際需要而定。指標選擇的原則是：

1、敏感性分析的指標應(yīng)與確定性分析的指標相一致，不應(yīng)超出確定性分析所用指標的范圍另立指標。

2、確定性分析中所用指標較多時，應(yīng)選擇最能夠反映個人投資碩士研究生教育類型經(jīng)濟合理與否的一個或幾個最重要的指標作為敏感性分析的對象，對于碩士研究生教育個人投資決策來說，一般常用的敏感性分析的指標是內(nèi)部收益率與凈現(xiàn)值等動態(tài)指標，也可以將某些具體參數(shù)作為分析對象，如碩士研究生教育個人投資的總成本等。

（二）選擇需要分析的不確定因素

嚴格來說，幾乎所有影響碩士研究生個人教育投資決策的因素都帶有某種程度的不確定性，但有些雖然具有一定的不確定性，但對個人投資的經(jīng)濟效果影響并不大，而只有敏感性因素才會對經(jīng)濟效果的評價指標產(chǎn)生較大影響。因此，敏感性因素的選擇原則應(yīng)是，找出那些在個人投資碩士研究生教育的人力資本投資中，成本、收益構(gòu)成所占比重較大，以及其他預(yù)計可能對碩士研究生教育投資類型的經(jīng)濟效果評價指標有較大影響的，同時又是在整個投資及壽命周期內(nèi)有可能發(fā)生較大變動，或者在確定性分析中采用的該因素的數(shù)據(jù)準確性較差的因素作為敏感性因素。

（三）確定個人碩士研究生教育投資經(jīng)濟效果評價指標對各種敏感性因素的敏感程度

碩士研究生教育投資經(jīng)濟效果評價指標對各種敏感性因素的敏感程度即某種或多種因素同時變化時導(dǎo)致碩士研究生教育個人投資的經(jīng)濟效果評價指標的變化程度。在進行計算時，首先假定除敏感性因素外，其他因素固定不變，然后根據(jù)敏感性因素的變動，重新計算有關(guān)的經(jīng)濟效果評價指標，與原指標進行對比，得出其變動的程度，這樣就可得出所選定的碩士研究生教育個人投資的經(jīng)濟效果評價指標對該不確定因素的敏感程度。再根據(jù)敏感性因素在可能的變化范圍內(nèi)不同幅度的變動，得出碩士研究生教育個人投資經(jīng)濟效果評價指標相應(yīng)的變化率，并建立起一一對應(yīng)的數(shù)量關(guān)系，用圖或表的形式表示出來。

二、碩士研究生教育個人投資決策評價指標的敏感性分析

選擇凈現(xiàn)值作為碩士研究生教育個人投資經(jīng)濟效果的評價指標，并對凈現(xiàn)值起影響作用的各種因素分別進行敏感性分析。在此，以我國發(fā)達地區(qū)2006年報考并就讀的統(tǒng)招自費碩士研究生為分析對象，在滿足假設(shè)條件：第一，在考慮風(fēng)險與通貨膨脹的前提下，將碩士研究生教育個人投資的基準貼現(xiàn)率設(shè)定為9%，并不考慮考研期間的間接成本；第二，在不考慮個人能力因素的前提下，根據(jù)國家或行業(yè)、單位規(guī)定的因受教育程度不同而制定的平均工資標準，確定本科與碩士學(xué)歷的工資報酬，兩者的差額為個人投資者因接受碩士研究生教育而帶來的凈收益（即收入增量），并假定此增量為等額年值。第三，碩士研究生教育個人投資的全壽命周期假設(shè)為，投資者以22歲報考25歲畢業(yè)，工作至65歲退休，并不考慮退休后因接受教育程度不同而引起的退休工資差異。4）個人碩士研究生教育人力資本投資的使用成本不考慮健康等因素，并假設(shè)為零。再根據(jù)中華英才網(wǎng)的行業(yè)工資調(diào)查，以北京及上海地區(qū)碩士與本科畢業(yè)生2006年平均總工資收入為標準，則碩士研究生教育個人投資的現(xiàn)金流量如表1所示：

碩士研究生教育個人投資的凈現(xiàn)值，可以利用年金現(xiàn)值系數(shù)，通過公式：NPV=A×■-■■（式中：A為碩士與本科畢業(yè)生的工資收入差額，即碩士研究生的平均工資收入增量；C1，C2分別為直接成本和間接成本；i為基準貼現(xiàn)率）進行計算，將表1中數(shù)據(jù)代入公式，則碩士研究生教育個人投資的凈現(xiàn)值NPV=-3000-38000（P/F，9%，1）-38000（P/F，9%，2）-38000（P/F，9%，3）+12000（P/A，9%，40）（P/F，9%，3）=-94276+99653=5377。得出碩士研究生教育個人投資的凈現(xiàn)值后，根據(jù)敏感性分析的一般程序，分別對碩士研究生個人投資的直接成本、勞動力市場價格、人力資本投資使用期、基準貼現(xiàn)率四個不確定因素進行敏感性分析，通過對這四個不確定因素按±10%和±20%的變動幅度計算凈現(xiàn)值變化率，其結(jié)果分別為：

直接成本按-20%至20%的順序變動后，凈現(xiàn)值的變化為：9587元、5031元、-4081元、-8637元，直接成本每變動1%引起的凈現(xiàn)值變化額為19.42元。

勞動力市場價格按-20%至20%的順序變動后，凈現(xiàn)值的變化為：-14553元、-4588元、15342元、25307元，勞動力市場價格每變動1%引起的凈現(xiàn)值變化額為4380元。

人力資本投資使用期按-20%至20%的順序變動后，凈現(xiàn)值的變化為：902元、2255元、5961元、6702元，碩士研究生教育個人投資人力資本投資使用期每變動1%引起的凈現(xiàn)值變化額為1606元?；鶞寿N現(xiàn)率按-20%至20%的順序變動后，凈現(xiàn)值的變化為：27835元、12695元、-9340元、-17354元，基準貼現(xiàn)率每變動1%引起的凈現(xiàn)值變化額為399元。

根據(jù)計算結(jié)果的數(shù)據(jù)，可以繪制碩士研究生教育個人投資凈現(xiàn)值中不確定因素的敏感性分析曲線，如圖1所示：

由圖1可以看出，勞動力市場價格、碩士研究生教育個人投資的人力資本投資使用期與凈現(xiàn)值成正比關(guān)系，市場價格及使用期的增加可以提高碩士研究生教育個人投資的凈現(xiàn)值；而直接成本和基準貼現(xiàn)率均與凈現(xiàn)值成反比關(guān)系，即隨著成本及基準貼現(xiàn)率的增加碩士研究生教育個人投資的凈現(xiàn)值減少。

三、結(jié)論

通過分析可以看出，勞動力市場價格為個人投資的最敏感因素，人力資本的投資使用期為次敏感性因素。勞動力市場本科與碩士研究生的行業(yè)工資標準是個體投資取向的一個風(fēng)向標，受教育程度不同而形成的收入差異變化的大小直接影響著碩士研究生教育投資個體的凈現(xiàn)值數(shù)額。因此，投資者應(yīng)密切關(guān)注所報考專業(yè)人才市場的行業(yè)工資標準，特別是換專業(yè)的碩士研究生教育投資者，在不考慮非貨幣收益的前提下，理性投資個體的經(jīng)濟行為應(yīng)該是，以勞動力市場價格為導(dǎo)向的市場供需變動趨勢相一致的，當碩士研究生畢業(yè)后的行業(yè)工資收入與本科生差別不大甚至低于本科畢業(yè)生工資收入，則應(yīng)果斷就業(yè)；如有非貨幣因素的投資需求，也應(yīng)在保證當前工資收入的基礎(chǔ)上進行投資，以便減少投資風(fēng)險。而對于碩士研究生教育個人投資的人力資本投資使用期來說，敏感性程度也比較大，它每變動1%對凈現(xiàn)值變化額大小的影響達到1606元。因此，人力資本投資使用期也是碩士研究生教育個人投資者應(yīng)該注意的因素，首先需要投資主體在分析投資環(huán)境的基礎(chǔ)上，根據(jù)自身情況，盡早決定報考碩士研究生，并且在讀研期間，應(yīng)認真學(xué)習(xí)，在努力掌握專業(yè)知識的前提下，多參與實踐活動，以利于投資者順利畢業(yè)；同時，已經(jīng)進行了碩士研究生教育的投資個體，應(yīng)注意維護自身身體健康狀況，延長碩士研究生教育個人投資的人力資本投資使用期，從而使得投資個體的收益與效用達到最大化。

基準貼現(xiàn)率也應(yīng)合理選取，基準貼現(xiàn)率（即基準收益率）的選取不能主觀隨意取定，它應(yīng)與投資個體所處的實際經(jīng)濟環(huán)境相聯(lián)系，綜合考慮資金成本、投資風(fēng)險、通貨膨脹以及資金限制等影響因素，過高或過低都會對個人投資決策的正確性產(chǎn)生影響。特別是對于那些接受碩士研究生教育的機會成本相對較高的投資個體，基準貼現(xiàn)率也應(yīng)相對確定的更高一些，正如貝克爾所指出的“利率或貼現(xiàn)率越高，具有不同教育資本存量的人之間的收入差別越大。因為，此時教育投資的機會成本高，需要更高的收入進行補償”。這也說明碩士研究生教育的個人投資需要通過獲得較高的收入增量對其投資成本進行補償，特別是對機會成本進行補償。另外，在不考慮間接收益等主觀滿足的前提下，如果通過合理確定的基準貼現(xiàn)率所計算的凈現(xiàn)值結(jié)果仍為負值，則理性的投資者應(yīng)放棄投資碩士研究生教育，從事其他有利于自身素質(zhì)提高的教育投資活動。因為，此時投資碩士研究生教育的經(jīng)濟行為將加大損失而不是增大個人福利。

碩士研究生教育的直接成本敏感性程度最小，它也解釋了自1999年擴招以來，雖然直接成本持續(xù)增加，但碩士研究生教育的個人投資需求不降反而上升，報考人數(shù)一年比一年多的現(xiàn)象，說明個人直接成本的適當增加對與個人接受碩士研究生教育的需求影響不大。因此，為保證擴招后碩士研究生的教育質(zhì)量，積累教育資源，進一步適當加大個人對于碩士研究生教育的直接成本分擔是可行的，這對于為社會提供更多、更高質(zhì)量的碩士畢業(yè)生是有重要意義的。

參考文獻：

1、楊青.技術(shù)經(jīng)濟學(xué)[M].武漢理工大學(xué)出版社,2002.

篇（4）

山西省是中國最大的煉焦用煤炭資源基地，也會使山西省成為中國最大的焦炭生產(chǎn)基地和世界最大的焦炭出口基地。2000年世界焦炭貿(mào)易量2510萬噸，中國出口1520萬噸，占世界焦炭貿(mào)易量的60%。其中，山西焦炭出口占中國焦炭出口量的80%，占世界焦炭貿(mào)易量的48%，山西焦炭是世界焦炭行業(yè)的龍頭，其焦炭產(chǎn)量占到全國的40%，約占世界焦炭產(chǎn)量的20%，焦炭出口量占全國焦炭出口量的80%，并且天津口岸的山西焦炭價格已經(jīng)成為國際貿(mào)易的基準價?？梢娊固繉τ谡麄€山西省的重要性。而進行煤煉焦的過程中，會產(chǎn)生大量的焦爐煤氣，如何有效環(huán)保的對焦爐煤氣進行回收利用，如何對新上項目的綜合價值進行評價，正是本文所要研究的重點。對待上新項目的環(huán)保性能、經(jīng)濟性能進行評價，從而做出準確的投資決策使我們所關(guān)心的。

一、NPV評價方法

凈現(xiàn)值法（NPV）：是評價投資方案的一種方法。該方法是利用凈現(xiàn)金效益量的總現(xiàn)值與凈現(xiàn)金投資量算出凈現(xiàn)值，然后根據(jù)凈現(xiàn)值的大小來評價投資方案。凈現(xiàn)值為正值，投資方案是可以接受的；凈現(xiàn)值是負值，投資方案就是不可接受的。凈現(xiàn)值越大，投資方案越好。凈現(xiàn)值法是一種比較科學(xué)也比較簡便的投資方案評價方法。我們知道傳統(tǒng)的項目評價中對于投資決策分析而言，主要是采用這種凈現(xiàn)值法，這種方法也曾經(jīng)被美國亞利桑那州立大學(xué)資本資產(chǎn)投資管理學(xué)院的DondleL.MeeDer提出并且利用這種方法用于投資決策具有嚴重局限的概念中，因為它是以投資決策在一定條件下能夠還原為前提的，也就是說項目的投資在市場條件惡化時，能夠以某種方式還原，如果不能還原，則是一個要么投資，要么永遠都不投資的決策，而如果公司現(xiàn)在不進行投資決策，那么它將永遠失去投資機會。但是人們普遍認為，凈現(xiàn)值法利用現(xiàn)值可加性原理，運用數(shù)學(xué)方法進行演繹計算，應(yīng)該是一種最理性、最科學(xué)的分析方法，是投資決策分析中的法寶。

但是就我們所要研究的環(huán)保類項目的投資決策而言,凈現(xiàn)值法只是用于靜態(tài)的投資項目分析,對于動態(tài)的多投資階段的項目顯得有些不足,得到的評價結(jié)果勢必也是有局限性的。就焦化產(chǎn)業(yè)中的焦爐煤氣利用技術(shù)的選擇與比較中,關(guān)鍵是如何確定折現(xiàn)率,這也是一大難題,可以說,到現(xiàn)在為止,這不得不依靠我們的主觀判斷,其道理就像任意多的已知數(shù)與一個未知數(shù)相加其結(jié)果還是未知數(shù)一樣簡單,在凈現(xiàn)值為零的情況下,向左向右稍微調(diào)整某個因素,凈現(xiàn)值就能變成或正或負。還有一個重要問題是焦爐煤氣的利用技術(shù)的產(chǎn)生過程有其特殊的局限性和特點。焦爐煤氣是指用幾種煙煤配成煉焦用煤,在煉焦爐氣中經(jīng)過高溫干餾后,在產(chǎn)出焦炭和焦油產(chǎn)品的同時所得到的可燃氣體,是煉焦產(chǎn)品的副產(chǎn)品。對于單一焦化企業(yè)的主營業(yè)務(wù)就是焦炭生產(chǎn)和銷售。而對那些利用焦爐煤氣生產(chǎn)其他工業(yè)產(chǎn)品是由于國家環(huán)保政策法規(guī)的要求，故其計算時,當其凈現(xiàn)值為零或者是負數(shù)時,也都可以投資。但是在什么范圍內(nèi)進行投資需要新的算法和條件,這也就是本文最終所要傳達的信息。

二、實物期權(quán)定價模型

實物期權(quán)分析法是指企業(yè)或者是個人在進行投資決策時擁有的、能根據(jù)決策時尚不確定的因素，改變行為的權(quán)利（期權(quán)）進行投資可行性分析的方法。麻省理工學(xué)院FaimoK.Lamalain分析：如果投資者對某個投資項目進行首輪投資后，若該項目盈利前景良好，將能降低投資者進行第二輪投資的成本，而如果第一輪沒有投資，今后想再投資該項目或進入該投資領(lǐng)域就要付出相當高的成本。在進行投資時還要考慮應(yīng)用動態(tài)規(guī)劃中的整數(shù)規(guī)劃進行投資時機的選取?？梢钥闯?，期權(quán)法強調(diào)了投資是分階段進行的，投資資金往往并不是一步到位，而是先投入先期部分資金，生產(chǎn)銷售該產(chǎn)品，同時繼續(xù)對產(chǎn)品的性能、技術(shù)進行研發(fā)和改進，這可以減少投資者的潛在損失，其價值遠遠大于一次性投入的情況。這種方法就是針對項目的發(fā)展動態(tài)過程，根據(jù)項目開始投資后，管理者能夠收集到更多的關(guān)于項目進程和最終產(chǎn)品市場特征的信息。后繼的商業(yè)化過程是在前期的成功基礎(chǔ)上實施的，是可以選擇的;當新的信息不斷到達,項目投資回報率不確定性逐漸消失時,管理者可通過修正最初投資策略,提高項目的價值和限制損失。如果項目成功，企業(yè)能從中獲得巨大的投資收益；如果不成功,企業(yè)至多也是損失項目投入的沉沒成本,相當于期權(quán)的成本。

對于期權(quán)定價模型而言，焦爐煤氣的利用技術(shù)中，只有以焦爐煤氣作原料生產(chǎn)甲醇這項技術(shù)可以進行下一步投資，可以利用甲醇為原料生產(chǎn)甲醛、聚甲醛、醋酸等化工產(chǎn)品。而其他的投資項目成為最終的消費品。期權(quán)的投資前提是籌資的無限可能性，但是在實踐中難免有種種困難。存在很多的不確定性，也使得我們在進行環(huán)保技術(shù)創(chuàng)新項目投資決策中不能夠簡單的依靠一種投資決策方法。

三、灰色關(guān)聯(lián)分析評價方法

灰色理論概述與于1982年由我國學(xué)者鄧聚龍教授所提出。鄧教授認為現(xiàn)實世界并不是清清楚楚的白色系統(tǒng)，又非一無所知的黑色系統(tǒng)，而是略知一二的灰色系統(tǒng)?；疑到y(tǒng)理論主要研究“小樣本貧信息不確定性問題”。以往用白色的思想處理問題，要找到因素間明確的映射關(guān)系，然而確定性作用原理在社會、經(jīng)濟、農(nóng)業(yè)、生態(tài)的等領(lǐng)域都沒有物理原型，雖然能知道某些因素，但很難明確全部因素，更不可能建立明確的映射關(guān)系。比如影響物價的許多因素，如心理預(yù)期、政府導(dǎo)向等是無法量化的。一些可以量化的數(shù)據(jù)又缺乏詳細的資料，因此對物價的定量預(yù)測具有一定難度，若不考慮這些因素，只將可以得到數(shù)據(jù)的因素考慮進去，必然帶來預(yù)測結(jié)果的不準確。就白色系統(tǒng)常用的回歸分析工具而言，在應(yīng)用過程中具有其缺點。比如：要求樣本有大容量，是正態(tài)分布，平穩(wěn)過程才能得到統(tǒng)計規(guī)律，計算工作量較大，不容易分析復(fù)雜系統(tǒng)等等。而對于以上困境，灰色理論應(yīng)運而生，它處理問題另辟蹊徑，不是找概率分布，求統(tǒng)計規(guī)律，而是用生成的方法求得隨機性弱化，規(guī)律性增強的新數(shù)據(jù)序列。這一新的數(shù)據(jù)序列既能體現(xiàn)原數(shù)據(jù)序列的變化趨勢，又消除了其波動性，它可以較好的解決某些參數(shù)已知，某些參數(shù)未知的系統(tǒng)問題。

在我國焦爐煤氣的利用技術(shù)上既有新的技術(shù)也有些不被淘汰的舊技術(shù)，當然對于現(xiàn)在的生產(chǎn)而言，這些技術(shù)是相當成熟的，而要將項目的技術(shù)性和經(jīng)濟性進行有效結(jié)合不是件容易得事情，更何況環(huán)保技術(shù)創(chuàng)新項目的投入需要考慮更多的因素。需要我們對項目的各方面進行綜合性考慮，這就涉及了灰色系統(tǒng)關(guān)聯(lián)評價方法。作為一種綜合評價方法，這種方法在對白黑兩種情況的考慮是相當充分的，即使實際中技術(shù)和經(jīng)濟都存在不確定性，我們也是能進行相應(yīng)決策分析的。就焦爐煤氣的利用上來說，可以根據(jù)項目的各種經(jīng)濟性參數(shù)和項目的技術(shù)參數(shù)來構(gòu)建綜合評價指標體系，從而為項目投資決策的分析提供決策依據(jù)。

四、結(jié)論

由于本文所要研究的是環(huán)保技術(shù)創(chuàng)新項目投資決策評價方法研究現(xiàn)狀，我們在對目前比較流行的幾種評價方法進行分析之后，發(fā)現(xiàn)在進行單一的項目評價時，如果考慮的因素不是很多，可以采用NPV方法來進行項目投資的決策分析。可是這種方法又不能擺脫靜態(tài)性，而實物期權(quán)定價模型可以解決這個問題，使項目的投入具有動態(tài)性，可以提高決策的效果。但是如果我們在進行一個項目的開發(fā)時，如果所要考慮的因素不僅僅是經(jīng)濟因素，那么影響我們做出最終投資決策的就不能用NPV方法進行簡單的評價，必須借助于系統(tǒng)工程理論中的綜合評價來進行綜合評判，從而決定我們待上項目的未來。

通過對三種評價方法的說明，結(jié)合文章的背景，山西的焦化產(chǎn)業(yè)環(huán)保技術(shù)創(chuàng)新項目決策時不僅要考慮投資性指標，還要考慮到技術(shù)投入指標和環(huán)境保護指標。只有將這三者考慮周全，才能做出正確的評價結(jié)果，從而有效的指導(dǎo)實際工作。這也是作者今后所要進一步研究的重點，利用凈現(xiàn)值法和實物期權(quán)方法對經(jīng)濟性指標進行先評價，然后通過這一步整理好的經(jīng)濟參數(shù)與技術(shù)指標、環(huán)境保護指標進行結(jié)合，利用灰色系統(tǒng)關(guān)聯(lián)分析綜合評價方法對待上投資項目進行最終綜合價值的評價，依據(jù)綜合價值最高原則可以選擇出優(yōu)先進行開發(fā)的投資項目。這樣就實現(xiàn)了我們的決策分析。

總之，在今后的研究中，努力將技術(shù)創(chuàng)新與環(huán)境保護聯(lián)系起來，不光考慮項目的經(jīng)濟特性、也要考慮項目的技術(shù)創(chuàng)新性和環(huán)境保護特性。充分利用項目評價中的各種評價方法進行深入細致的評價工作，從而有效的指導(dǎo)實際工作。文中提到的綜合評價方法灰色系統(tǒng)關(guān)聯(lián)理論只是綜合評價方法的一種，今后將其他的綜合評價方法進行再分析，通過實際案例結(jié)合數(shù)學(xué)模型來分析這種投資決策評價方法的優(yōu)越性。

參考文獻：

[1]白思俊等:系統(tǒng)工程[M].北京:電子工業(yè)出版社，2006

[2]葉義成等:系統(tǒng)綜合評價技術(shù)及其應(yīng)用[M].北京:冶金工業(yè)出版社，2006

[3]杜棟等:現(xiàn)代綜合評價方法與案例精選[M].北京:清華大學(xué)出版社，2005

篇（5）

投資是企業(yè)重要的財務(wù)活動之一，它通常是指企業(yè)將一定的財力和物力投入到一定的對象上，以期在未來獲取收益的經(jīng)濟行為。投資活動可以按多種標準進行分類，其中按投資方式的不同可分為直接投資和間接投資，直接投資又稱為實物投資，是指直接用現(xiàn)金、固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)等進行投資，直接形成企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動的能力。直接投資往往數(shù)額大，回收期長、與生產(chǎn)經(jīng)營聯(lián)系緊密。

間接投資一般也稱為證券投資，是指用現(xiàn)金、固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)等資產(chǎn)購買或取得其他單位的有價證券（股票、債券等）。

固定資產(chǎn)投資的規(guī)模大小和技術(shù)的先進程度、證券投資的規(guī)模大小和投資對象的合理性，在很大程度上決定了企業(yè)經(jīng)營和發(fā)展的潛力，因此，對固定資產(chǎn)投資和證券投資決策方法的研究和使用對企業(yè)的生存和發(fā)展都具有十分重要的意義。

一、固定資產(chǎn)投資決策

1、固定資產(chǎn)投資決策方法。如前所述，固定資產(chǎn)投資直接影響企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模，由于它投資數(shù)額大、投資回收期長、一經(jīng)決策和實施就難以改變，因此固定資產(chǎn)投資決策成敗與否后果深遠。實務(wù)中，企業(yè)在進行固定資產(chǎn)投資決策時，一般都要提出幾種投資方案，進行反復(fù)比較后從中選取最佳或最合理的方案，這就需要運用凈現(xiàn)值法、內(nèi)含報酬率法、現(xiàn)值指數(shù)法、投資回收期法、平均報酬率法等投資決策方法，但現(xiàn)行財務(wù)管理理論和實踐對固定資產(chǎn)投資主要采用凈現(xiàn)值(簡稱NPV)法。所謂凈現(xiàn)值是指投資方案的未來現(xiàn)金流人量的現(xiàn)值和現(xiàn)金流出量的現(xiàn)值的差額。用公式可表達為：

NPV=∑CIt／(1+i)t—∑COt／(1+i)t

其中：CIt表示第t年的現(xiàn)金流入量；COt表示第t年的現(xiàn)金流出量；i表示預(yù)定的折現(xiàn)率。

凈現(xiàn)值法的決策規(guī)則是：在只有一個備選方案的采納與否決策中，凈現(xiàn)值為正者則采納，凈現(xiàn)值為負者不采納；在有多個備選方案的互斥選擇決策中，應(yīng)選用凈現(xiàn)值是正值中的最大者。

2、對固定資產(chǎn)投資決策方法的說明。不難發(fā)現(xiàn)，凈現(xiàn)值法與其他方法相比具有以下優(yōu)點：

(1)凈現(xiàn)值法考慮了資金的時間價值，能夠反映各種投資方案的凈收益，即以各種投資方案收益的大小作為投資決策的依據(jù)，因此是一種較好的方法。

(2)凈現(xiàn)值法與企業(yè)的財務(wù)管理目標相一致。投資方案的凈現(xiàn)值就是該方案能夠給企業(yè)增加的價值，因此要實現(xiàn)企業(yè)價值最大化這一目標，就必須在多種備選方案中選擇凈現(xiàn)值最大且不小于零的投資方案。

因此，現(xiàn)行企業(yè)財務(wù)管理工作中主要采用凈現(xiàn)值法進行固定資產(chǎn)的投資決策。

二、證券投資決策

1．證券投資決策方法。證券投資決策的目標就是將投資收益和投資風(fēng)險風(fēng)險聯(lián)系起來，對二者進行權(quán)衡后選擇最為合理的證券進行投資。因此，證券投資決策主要是討論如何在規(guī)避風(fēng)險的基礎(chǔ)上最大限度地獲取證券投資收益，這就是著名的投資組合理論。投資組合理論最初由馬考維茨(HMarkowitz)于20世紀50

年代創(chuàng)立，后經(jīng)威廉•夏普(WSharpe)等人發(fā)展，主要運用證券投資回報率的期望值E和系統(tǒng)風(fēng)險系數(shù)β兩個指標表示一個證券(或證券組合)的投資價值，以此為基礎(chǔ)的分析被稱為“E—β”分析。

證券投資組合的風(fēng)險可以分為兩種性質(zhì)完全不同的風(fēng)險，即系統(tǒng)風(fēng)險和非系統(tǒng)風(fēng)險。系統(tǒng)風(fēng)險又稱為不可分散風(fēng)險或市場風(fēng)險，是由于一些會影響到所有公司的因素如戰(zhàn)爭、通貨膨脹、經(jīng)濟衰退、金融危機、國際市場的變化引起的風(fēng)險。這些因素對任何企業(yè)來說，都是不可避免的；非系統(tǒng)風(fēng)險又稱為可分散風(fēng)險或公是指發(fā)生于個別公司的因素如新產(chǎn)品開發(fā)失敗、失去一項重要合同、重大項目投標的失敗、競爭對手的出現(xiàn)、生產(chǎn)工藝技術(shù)的老化等所造成的風(fēng)險，此類風(fēng)險可以通過多元化的投資來分散或消除。

2．對證券投資決策方法的說明。資本市場理論和實踐研究表明，證券的回報率和系統(tǒng)風(fēng)險之間存在著很高的相關(guān)性，即風(fēng)險與收益對等，高風(fēng)險可以用高回報來補償，而低風(fēng)險則伴隨著低回報。在完全有效的資本市場中，證券的價格反映其價值，證券的價格在任何時刻都應(yīng)與其價值相符，因此購買或出售證券只能獲得與該證券的系統(tǒng)風(fēng)險相一致的回報率。也就是說，證券投資的凈現(xiàn)值等于零。因此證券投資決策不能用凈現(xiàn)值作為評價指標，而應(yīng)采用“E—β”分析法。

綜上所述，對固定資產(chǎn)投資與證券投資決策方法的差異歸納為以下幾點：

(1)現(xiàn)行企業(yè)財務(wù)管理理論和實踐對固定資產(chǎn)投資決策主要采用凈現(xiàn)值(NPV)法，而對證券投資決策則采用回報率與風(fēng)險(E—β)分析法。

(2)只有當固定資產(chǎn)投資方案的凈現(xiàn)值不小于零時，才有可能接受該方案，而證券投資方案的凈現(xiàn)值一般為零。

(3)由于證券市場的競爭性遠遠高于產(chǎn)品市場，使得證券市場能夠迅速達到競爭性均衡狀態(tài)，因此，證券投資的平均租金高于零；而產(chǎn)品市場或者因為存在壟斷和寡頭，或者因為某個或某些企業(yè)的創(chuàng)新而使得該行業(yè)調(diào)整到競爭性均衡狀態(tài)還需要一定的時間，所以固定資產(chǎn)投資可以賺取經(jīng)濟租金。

三、原因分析

1．從資本資產(chǎn)定價模型的角度來看。上面的分析似乎表明固定資產(chǎn)決策和證券投資決策是兩種截然不同的決策類型，其實并非如此，兩者實際上都使用資本資產(chǎn)定價模型來量化風(fēng)險。

威廉•夏普1964年開創(chuàng)的資本資產(chǎn)定價模型(CapitalAssetPricingModel，簡稱CAPM)被認為是財務(wù)管理學(xué)形成和發(fā)展中最重要的里程碑，它的出現(xiàn)第一次使人們能夠?qū)︼L(fēng)險進行定量分析。這一模型為：

Kj=Rf+βj(Km—Rf)。

式中：Kj表示第j種股票或第j種證券組合的必要報酬率；Rf代表無風(fēng)險報酬率；βj表示第j種股票或第j種證券組合的β系數(shù)；Km表示所有股票或所有證券的平均報酬率。

可見，資本資產(chǎn)定價模型簡單、直觀地揭示了證券的期望報酬率與風(fēng)險之間的關(guān)系。

例：當前的無風(fēng)險報酬率為6％，市場平均報酬率為12％，A項目的預(yù)期股權(quán)現(xiàn)金流量風(fēng)險大，其值β為1．5；B項目的預(yù)期股權(quán)現(xiàn)金流量風(fēng)險小，其β值為0．75，則：

A項目的必要報酬率=6％+1．5×(12％—4％)=18％

B項目的必要報酬率=6％+0．75×(12％—4％)=12％

因此，資本資產(chǎn)定價模型是證券投資分析的直接工具，應(yīng)用資本資產(chǎn)定價模型可以直接預(yù)測證券投資組合的期望報酬率；而在固定資產(chǎn)投資決策中，資本資產(chǎn)定價模型同樣發(fā)揮作用，即可以用于估計固定資產(chǎn)投資方案的機會成本，固定資產(chǎn)投資方案的風(fēng)險越大，資金的機會成本也就越大。如果固定資產(chǎn)投資方案的凈現(xiàn)值大于零，就說明該固定資產(chǎn)投資方案的期望報酬率大于資金的機會成本。

因此，無論是固定資產(chǎn)投資決策還是證券投資，資本資產(chǎn)定價模型都是一個有效的工具，所不同的是，在證券投資決策中，資金的機會成本就是該證券投資的期望報酬率；在固定資產(chǎn)投資決策中，用估計的資金機會成本作為折現(xiàn)率對固定資產(chǎn)投資方案的預(yù)期現(xiàn)金流量進行折現(xiàn)，計算其凈現(xiàn)值，并根據(jù)計算結(jié)果的大小對投資方案作出取舍。

篇（6）

一、人力資本的概念

“人力資本”最初被諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎獲得者舒爾茨在研究美國經(jīng)濟中物質(zhì)資本存量與產(chǎn)出差距在不斷加大，出現(xiàn)巨額余值時使用，并由此產(chǎn)生了人力資本理論。舒爾茨及以后學(xué)者從不同的角度對人力資本進行了多方面的研究，形成了豐富的理論和實證研究成果。在隨后的近半個世紀在西方發(fā)達國家牢固樹立起了“人力資源是第一資產(chǎn)”的理念，并掀起了人力資本研究的熱潮。

人力資本是與物質(zhì)資本相對的一個概念，是指通過人力投資形成的、體現(xiàn)了個體或群體的知識、技術(shù)、能力等，并能夠為其帶來長期收入來源的生產(chǎn)能力。

人力資本的一個重要特征是資本化了的人力資源。馬克思曾指出，資本的本質(zhì)屬性在于對利潤的不懈追求，人力資本既然屬于資本化形態(tài)，當然就不例外了。無論個人還是企業(yè)都希望能在將來獲得回報（如通過增加收入或提高公司的生產(chǎn)力）。

本文主要討論通過正規(guī)教育（學(xué)校教育）形成的個人人力資本投資的決策問題。

二、人力資本投資決策：

（一）、是否繼續(xù)投資的決策：

人力資本投資的主要形式是教育，因而有必要分析教育投資的成本與收益。

下圖顯示了學(xué)校教育投資的可能分析。一個人面臨兩種選擇：需要S年全日制學(xué)校教育，在完成后如果就業(yè)，會有年收Ws，直到退休年齡，比如65歲。更一般地說，年齡T.學(xué)校教育有直接成本如學(xué)費、書本費等K.另一選擇是不接受學(xué)校教育，直接工作，可賺得工資W0，（從決策開始到退休年齡T）。

這里有一個假設(shè)前提：沒有能力限制，沒有退學(xué)風(fēng)險，收入在整個工作年限內(nèi)不變。工作經(jīng)驗與決策無關(guān)，沒有失業(yè)風(fēng)險。

假設(shè)投資成本（或教育成本）包括直接成本K和機會成本W(wǎng)0（可能賺得的工資）。而放棄的收益即機會成本是成本中較大的組成部分，我們可以通過比較兩種方案中整個生命周期貼現(xiàn)收入，選擇貼現(xiàn)收入較高的方案。我們還可以將不接受學(xué)校教育的收入從接受教育的收入中減去，如果結(jié)果為正，可以預(yù)測該個體會選擇投資于學(xué)校教育。在第一個S年，每年的差距為-K-W0，該個體必須付出學(xué)費和書本費等K，并且不能享有收入W0，因此，每年的W0為機會成本，即由于選擇了教育而放棄的收入。W0+K為每年的投資成本。從整個生命周期看，貼現(xiàn)后收入為圖中的B+C，在S年之后，兩種收入流改變：獲取Ws（超過不接受教育的收入W0）。差額Ws-W0為教育帶來的利得。較高的年收入是由于學(xué)校教育。同樣考慮折現(xiàn)，可以發(fā)現(xiàn)貢獻于整個生命周期的收益差額為A.

如果由教育決策帶來的終生凈收入為正數(shù)，或所得利益（Ws-W0，從年齡S到年齡T，貼現(xiàn)后）大于投資成本（W0+K，從年齡0到年齡S，貼現(xiàn)后），那么該個體會選擇學(xué)校教育。如果人們可以以市場同期利率進行借貸，則該市場利率為折現(xiàn)率。

這個非常簡單的模型有以下幾個結(jié)論：如果符合以下條件，則參加學(xué)校教育的人數(shù)會增加（雖然每種條件的影響大小可能不同）：（1）未來收益增加，即工資獎金對那些已經(jīng)完成其學(xué)校教育的人來說增加了。（2）直接教育成本減少，比如學(xué)校降低學(xué)費或政府增加教育補貼。（3）貼現(xiàn)率降低。由于未來工資收益相對于以前工作階段中的成本增加了，或者說對那些著眼于未來利益而非當前利益的人來說，貼現(xiàn)率較低會使人們傾向于學(xué)校教育。（4）教育籌資變得容易。如銀行更愿意貸款并且降低利率甚至提供免費的獎學(xué)金。

進一步分析，如果給定受教育的年數(shù)，與工資增加Ws-W0相對應(yīng)的年回報率（學(xué)校教育的回報率）是投資決策中必須知道的一個重要指標。由于每增加一年的教育會產(chǎn)生一定收入百分比的增長，這個增長的百分比則是教育的回報（Mincer，1974）。為了計算它，理論上必須知道某人實現(xiàn)的收入并等到退休。

關(guān)于是否投資教育或繼續(xù)投資教育已經(jīng)有許多公式化研究，美國人口經(jīng)濟學(xué)家恩格爾曼認為，人力投資的時間比較長，難以根據(jù)已知的投資期限來計算投入量與收入量，為此，他把投資期限限定在一個時期（例如13年），而把收益擴展到其他時期帶來的收入，用來分析教育（正規(guī)學(xué)校教育）投資的收益率。公式為

式中，C表示受過第13年教育的直接費用，W0表示受過第13年教育而放棄的收入，Xi表示受過12年教育的人的收入，Yi表示受過13年教育的人的收入，n表示受了13年教育之后可以賺取收入的總年數(shù)，r表示第13年教育的收益率，i表示觀察的年份。根據(jù)這個公式，利用所要求的資料可以計算出教育投資的收益率，個人就可根據(jù)對投資與收益的分析，做出是否繼續(xù)投資教育的決策。決策基本原則是，預(yù)期收益流量（流入量）之和不能小于人力資本投資流量（流出量）之和，否則，人們就不愿進行人力資本投資。即受過13年教育的人的人力資本投資收益率，不能低于受過12年教育的人的人力資本投資收益率。否則，人們只進行12年教育投資，而不選擇13年教育投資。

（二）最佳投資的決策：

由于學(xué)校教育具有連續(xù)性，有的個體獲得比其他人更多的學(xué)校教育，在做出最佳投資決策時，我們必須分析學(xué)校教育的最佳長度。受教育每增加一年，就會增加生命周期的收入，但并不穩(wěn)定。在最初的幾年，如果一個人繼續(xù)增加教育年份，生命周期收入的增長幅度會增加，但以后年份不可避免地會出現(xiàn)投入學(xué)校教育的邊際收益遞減的情況（Yoram，1975）。對人力資本理論的發(fā)展做出了巨大貢獻的YoramBen-Porah公式化了教育投資過程并描述了其主要決定因素。在他的模型中，個人通過已有的人力資本和他自己的時間、其他市場資源相結(jié)合來達到產(chǎn)出（人力資本積累）的增加。Yoram最佳資本積累的模型是個人人力資本生產(chǎn)函數(shù)：Qt表示個人在時期t人力資本的總投資；Kt表示個人在時期t初始人力資本存量；St表示個人在時期t內(nèi)貢獻于存量Q的時間（Q：人力資本存量總增加）；Xt表示積累人力資本（生產(chǎn)中）購買的商品和勞務(wù)。如果初始人力資本較低，追求利益最大化的個人首先會進一步增加人力資本存量，也就是說，全部時間都花在學(xué)校教育上。在完成全日制教育后，會在接下來的工作中繼續(xù)他的在職培訓(xùn)（on-the-jobtraining）。參數(shù)B是由Becker在1975年運用同一生產(chǎn)函數(shù)時增加上去的，它表示“有限的個人體力和智力”，使Yoram的規(guī)模報酬遞減的假設(shè)合理化。原因是（1）隨著個人在增加其人力資本累計的過程中，成本增加。（2）個人生命是有限的，隨著受教育時間的不斷付出，工作年限會縮短，這減少了獲得利益的時間，結(jié)果最終是收益的增長幅度減少。而且個人繼續(xù)延長其受教育時間，增加的教育年限的成本是增加的，一個簡單的原因是：機會成本增加了。接受學(xué)校教育的時間越長，在同等教育水平下獲得的工資越高，同時也意味著更大的花費

如果學(xué)校教育年限不斷延長，邊際收益（每延長一年增加的收益）會下降而邊際成本會上升。受教育的最佳年限出現(xiàn)在邊際成本線與邊際收益線相交的那一點。如果教育年限超過S*，則產(chǎn)生的額外成本要大于額外的收益，此時再選擇學(xué)校教育從經(jīng)濟上來看是不理性的。

因此，S*為最佳投資點。在此點上，投資者可獲得最高的收益率，即內(nèi)部收益率（IRR），是投資成本現(xiàn)值與投資收益現(xiàn)值相等時的貼現(xiàn)率（即教育投資的凈現(xiàn)值NPV為零時的貼現(xiàn)率），也就是說圖1中面積A=B時的貼現(xiàn)率。這個模型也可得出幾個預(yù)測（允許成本和收益曲線隨個體不同而不同）：

（1）邊際成本曲線較低的人（總成本線較平坦）選擇更多（時間更長）的學(xué)校教育投資。如較易獲得貸款的人，資金成本較低（籌資費用較少）。

（2）邊際收益曲線較高的人會選擇更多（時間更長）的學(xué)校教育投資。比如由于家庭關(guān)系網(wǎng)絡(luò)、有較高的學(xué)術(shù)理論水平或智商很高而學(xué)校教育恰好能與之互補等原因較易在接受教育后找到工作的人。

三、人力資本投資決策中的風(fēng)險因素

簡單的模型能反映問題的實質(zhì)，卻容易忽略一些重要的因素，比如風(fēng)險，下面討論人力資本投資中的風(fēng)險因素。

在傳統(tǒng)的經(jīng)濟理論中，人力資本投資風(fēng)險較少被論及。但事實上，有投資就會有風(fēng)險。與證券市場相同，人力資本市場包含許多資產(chǎn)，即各種教育。人力資本投資的回報不僅與受教育的時間長度有關(guān)，而且與所受教育的種類有關(guān)。每個人選擇與其未來收入的風(fēng)險和回報相匹配的資產(chǎn)來獲得最優(yōu)選擇。與證券市場不同的是，教育資產(chǎn)市場有幾個重要的限制：首先，多樣化不可能。第二，任意調(diào)整不可能。也就是說，不能通過在金融市場上套利來調(diào)整投資。投資于教育是不可撤回的，一旦你持有某種教育，你就不能再出售它。加之投資收益具有很強的滯后性，人力資本所有者的有限理性、信息不充分以及市場環(huán)境等導(dǎo)致人力資本投資收益率的不確定性增加。

這些投資風(fēng)險概括起來說，有市場風(fēng)險和個別風(fēng)險。（盡管在有關(guān)研究中有關(guān)于風(fēng)險與不確定性的區(qū)別的描述，但在本文中為了簡潔起見，統(tǒng)稱為風(fēng)險。）

（一）、市場風(fēng)險：影響整個市場上或一個受教育群體內(nèi)所有投資者的投資回報的不確定因素。

1.未來人力資本市場供需變化假設(shè)每個人都有相同的能力獲得在任何教育水平的期望回報，每個人都是理性的投資者，只關(guān)心生命周期收益的最大化。在這種情況下，每個人都會選擇有最高凈收益（投資收益減去投資成本后的值）的教育。則我們只需觀察接受每一種教育的人群。在一種教育下，每個人的凈收益都是相同的。這種相同可以通過彈性工資來建立。如果太多的人選擇同一種教育，在勞動力市場上會出現(xiàn)供大于求的情況，會使接受這種教育的畢業(yè)生的工資下降。相反，如果只有少數(shù)人接受這種教育，在勞動力市場上會出現(xiàn)供不應(yīng)求的情況，短缺會使接受這種教育的畢業(yè)生的工資上升。只有當工資產(chǎn)生的終生收益相等時才會出現(xiàn)均衡的態(tài)勢。

2.市場分割YumingFu和StuartGabriel研究得出結(jié)論：教育投資在私人部門（單位）的回報要高于在國有單位的回報。另外從職業(yè)等級上看，存在高等教育水平的勞動力市場和中初等教育水平的勞動力市場。由于高等教育水平的勞動力市場上的工作崗位對求職者有著較強的專用性人力資本要求，而大學(xué)生所具有的人力資本并不會自然保值，如果就業(yè)時選擇了中初等教育水平的勞動力市場，其專用性的人力資本就長時期處于閑置狀態(tài)，最終將逐漸貶值。因此，投資回報中包含了失業(yè)風(fēng)險和由于就業(yè)于不利的行業(yè)或部門而導(dǎo)致的低收入風(fēng)險。

此外，還有市場平均工資、流動限制等風(fēng)險因素。

（二）、個別風(fēng)險：只影響個體或群體中少數(shù)人的人力資本投資回報率的因素。個體在許多方面是不同的，比如智力能力、動機、興趣等。這些因素使教育回報的估計變得不是很準確。受更多教育者獲得較高工資不僅因為他們在學(xué)校學(xué)到的知識，還由于他們的能力及其他特征。具體地，個別風(fēng)險有以下：

1.自身認識的不確定性：

個人進行人力資本投資時面臨幾種不確定性。首先，人力投資者（即潛在的學(xué)生）對其所選擇的教育本身的信息了解并不充分。比如，許多教育系統(tǒng)在學(xué)生步入大學(xué)教育之前向?qū)W生展示越來越多的選項（如課程、專業(yè)等）。而潛在的學(xué)生并不知道哪種學(xué)科對自己來說是必要的，以及喜歡與否，能否達到學(xué)科的要求（智力水平、耐心或能力等）。第二，在完成學(xué)科（畢業(yè)）后，學(xué)生在勞動力市場上同樣面臨不確定性。即便是接受過職業(yè)或?qū)I(yè)教育，他仍可能缺乏職業(yè)所需的能力或其他要求。而個人并不能明確地知道他相對于職業(yè)的真實能力。AdamSmith早在1776年就清醒地認識到這一點，他說：“任何特定的個體永遠擁有資格于他的工作的可能性在不同的行業(yè)中有很大的不同。讓你的兒子去當鞋匠的學(xué)徒，幾乎毫無疑問他會做出一雙鞋；但如果送他去學(xué)法律，精通法律的可能性與他會在此行業(yè)中站得住腳的可能性相比，至少為20比5.”

2.生命風(fēng)險。

作為人力資本投資的主體的人是有生命周期，隨著年齡的增長，人力資本的生產(chǎn)效率將會下降，人力資本受益期也將隨之縮短，人力資本投資成本則必須在更短的時期內(nèi)得到補償。因此人力資本投資的風(fēng)險也隨著主體年齡的增長而逐漸加大。極端地說，人力資本投資也會隨著一個人的生命或工作能力的喪失而全部損失掉。

此外，還有人力資本投資成本中個人承擔的份額、個人已有的人力資本存量、時間的投入（總時間=受教育時間+工作時間+用于消費的時間）、機會成本、經(jīng)驗等。

總之，我們在進行個人人力資本投資決策時，需要進行是否繼續(xù)進行教育投資的決策以及最佳投資的決策，在基本原則的基礎(chǔ)上充分考慮影響人力資本投資收益率的風(fēng)險，能夠幫助投資主體做出更客觀準確和相關(guān)的決策。文章今后努力的方向是如何進一步將風(fēng)險因素量化，從理論上和實證上更加完善個人人力資本投資決策的研究。

參考文獻：

[1]西奧多？W？舒爾茨。論人力資本投資[M].北京經(jīng)濟學(xué)院出版社，1992.

[2]雅各布？明塞爾，張鳳林譯。人力資本研究[M].中國經(jīng)濟出版社，2001.

[3]郭叢斌。二元制勞動力市場分割理論在中國的驗證[J]北大教育經(jīng)濟研究，2003

篇（7）

將期權(quán)理論引入資本投資決策的理論研究越來越引起國內(nèi)有關(guān)學(xué)者的關(guān)注。但從目前研究的情況看，國內(nèi)學(xué)者大多否認以NPV法為核心的傳統(tǒng)投資決策方法，而從其他途徑尋求解決問題的方法。相反，近年來國外學(xué)者卻并不完全否認傳統(tǒng)的投資決策方法，而是將其與期權(quán)理論結(jié)合，對其進行改進，從而更好地解決資本投資決策問題。這種改進方法的關(guān)鍵是確定基于期權(quán)理論的資本投資決策準則。本文將利用資本投資決策的期權(quán)特性來對投資決策重新進行評估，從而為投資決策提供依據(jù)。

1現(xiàn)階段投資決策的特征分析

1.1投資的不可逆性

所謂投資不可逆性是指當環(huán)境發(fā)生變化時，投資所形成的資產(chǎn)不可能在不遭受任何損失的情況下變現(xiàn)。資產(chǎn)專有性是造成投資不可逆的重要原因之一。因為資本所形成的資產(chǎn)都存在一定程度的專有性，而專有性資產(chǎn)在二級市場上的流動性較差。換言之，這些具有某個企業(yè)或行業(yè)特性的資產(chǎn)很難為其他企業(yè)或行業(yè)使用，投資后很難收回而變?yōu)槌翛]成本?，F(xiàn)階段投資的不可逆性更加突出，每個企業(yè)都想開發(fā)出具有市場獨占性的產(chǎn)品，以獲得超額利潤。這種產(chǎn)品往往是以前是市場從未出現(xiàn)的，對其的投資也是前所未有的。所以新產(chǎn)品的開發(fā)一旦失敗，其投資不可收回也就不言而喻了。例如：銀根緊縮可能使國內(nèi)外投資者無法出售資產(chǎn)以收回他們的資金。

1.2投資的可推遲性

所謂投資的可推遲性是指投資項目在一段不很長的時間內(nèi)可以被推遲的可能性。也就是說投資機會是可以選擇的。多數(shù)投資選擇并不是那種“nowornever”的機遇，即“要么現(xiàn)在投資，要么永遠不投資”。這是說投資者在投資時機上有一定的回旋余地。投資者可以推遲行動以獲得有關(guān)未來的更多信息。在大多數(shù)情況下，只要某項投資存在可推遲性，則在面臨外生風(fēng)險的情況下，企業(yè)就可能通過推遲現(xiàn)在的投資以期獲得更多的收益。

1.3資本的未來回報是不確定的

理論上，確定性是指投資者知道其投資在將來的所得回報或收益的概率為1的情況。因此，在嚴格確定的概率意義上，不確定性是至少有兩個不同的可能發(fā)生的價值狀態(tài)的聯(lián)合。一般地，不確定性有兩個方面：“好”的一面和“不好”的一面，就不確定性變量的性質(zhì)角度而言，可把不確定性分為經(jīng)濟上的和技術(shù)上的不確定性。經(jīng)濟上的不確定性與經(jīng)濟的總體運行(產(chǎn)業(yè)價格、運行成本)相互關(guān)聯(lián)。技術(shù)上的不確定性與經(jīng)濟行業(yè)的總體運行不存在相互關(guān)聯(lián)性。這種不確定性是由決策過程內(nèi)生的。不確定性主要產(chǎn)生于信息的不完全性。因此，在作投資決策時，對投資回報的任何估計總是不精確的。投資的這種不確定性與期權(quán)有著密切的相關(guān)性。一般來講，投資的不確定性越大，期權(quán)的價值就越大。

2投資決策的期權(quán)特性

期權(quán)是一種選擇權(quán)，期權(quán)最核心的特點是，期權(quán)持有人有選擇買或賣的權(quán)利，而并非義務(wù)。換言之：期權(quán)最后是否被執(zhí)行，完全取決于持有人，如果最后不執(zhí)行，其最大損失僅以付出的權(quán)利金為限。公司得到一個投資機會如同擁有一種購入期權(quán)，它擁有可選擇在未來某個時間購入一項資產(chǎn)的權(quán)利(但不是義務(wù))，以求從項目中獲得利潤流的權(quán)利。因而，投資決策權(quán)類似于金融市場中的期權(quán)。其中，企業(yè)為獲取某一投資機會，需先期進行可行性研究、技術(shù)和人力資本積累、資本投入等，這相當于支付的期權(quán)費。企業(yè)在已獲得這一投資機會后，就擁有了選擇投資或放棄投資的權(quán)利，即相當于擁有了買方期權(quán)。企業(yè)可以在有利的條件下進行投資，即相當于行使期權(quán)，此時投資機會具有的價值就喪失，轉(zhuǎn)化為投資的成本，而最終獲取的投資收益則可能很大。企業(yè)也可以在不利的條件下不進行投資，即相當于放棄期權(quán)，損失的也只是已支付的期權(quán)費。

3基于期權(quán)理論的投資決策與傳統(tǒng)投資決策理念的比較分析

傳統(tǒng)投資決策方法是指以凈現(xiàn)值(NPV)法為核心、根據(jù)NPV大小判斷一項投資計劃是否可行的一系列方法的統(tǒng)稱。它是目前國內(nèi)外投資決策所普遍采用的方法。按照這種方法，一旦NPV非負，項目即可投資；反之，則投資不可行。

舉例說明：假設(shè)一個投資項目投資額為110萬元，1年后，該項目產(chǎn)生的現(xiàn)金流有兩種可能性：市場向好為180萬元，若不景氣為60萬元，以后一直保持不變。從目前測算，其現(xiàn)金流為100萬元。項目的壽命為1年。再假定市場向好、向壞的概率各為50%，無風(fēng)險利率為8%。由資本資產(chǎn)定價模型(CAPM)估算出的資金成本為20%。

由傳統(tǒng)的NPV法則，可求出：

NPV＝E(C1)/(1＋k)－I0

＝(0.5×180＋0.5×60)/(1＋0.2)-110

＝－10

因為NPV＝－10<0，故應(yīng)拒絕該項目。

由期權(quán)理論，可以用二項式定價模型求出其價值。因為該項目相當于一個看漲期權(quán)，當現(xiàn)金流上升并超過執(zhí)行價I1時，便執(zhí)行，否則放棄。在第0年決策時，現(xiàn)金流為100萬元，小于I0＝110萬元，故放棄并等待。1年后，若市場看好，現(xiàn)金流為180萬元，則投資，收入為E+＝180－I1＝180－110×(1.08)＝61.2萬元；而向壞時，現(xiàn)金流為60萬元，放棄投資，E-＝0；S+＝180/100＝1.8，S-＝60/100＝0.6。在不嚴格的情況下，可以不使用連續(xù)復(fù)利。由二項式期權(quán)定價理論可得：

P＝[(1＋r)－S-]/(S+－S-)

＝[(1＋0.08)－0.6]/(1.8－0.6)＝0.4

項目價值為：

C＝[PE+＋(1－P)E-]/(1＋r)

＝(0.4×61.2+0.6×2)/1.08=22.67(萬元)

項目價值C>0，故該項目不能拒絕。

具體做法是期初不能投資，但也不能否決這項目，而應(yīng)保留該項目的投資權(quán)。或者，應(yīng)該以C＝22.67萬元的價值出讓該項目的投資權(quán)。啟示：由上分析可見，以NPV法為核心的傳統(tǒng)決策方法忽視了投資的不可逆性和可推遲性，因而在實際運用中存在著缺陷。而將期權(quán)理論引入資本投資決策，可彌補傳統(tǒng)的投資決策方法不考慮投資不可逆性和可推遲性的缺陷。資本投資大多具有不可逆性和可推遲性。這十分類似美式看漲期權(quán)的特性。為了尋找更有利的投資機會，推遲資本投資的權(quán)利就是一種期權(quán)——可稱為資本投資期權(quán)。當一個企業(yè)進行一項不可逆的投資時，它就執(zhí)行了投資期權(quán)，也就放棄了等待新的信息的機會，而新信息可能會影響投資效果的好壞和投資時間的選擇。這也意味著即使市場條件發(fā)生逆轉(zhuǎn)，該企業(yè)也不能不投資。這種期權(quán)價值的損失是一種機會成本，應(yīng)作為投資成本的一部分加以考慮。即是：對一項不可逆的、同時是可推遲的投資而言，推遲投資的權(quán)利就是投資期權(quán)，且這種期權(quán)具有的價值必須在投資決策中予以考慮。

4對傳統(tǒng)資本投資決策準則的改進

4.1項目的價值構(gòu)成

任何項目的價值來自如下三個方面：首先，來自項目的盈利價值(in-the-money-value)，該值僅為現(xiàn)在(t=0)投資時項目的NPV；其次，來自項目本身所形成的內(nèi)含的期權(quán)價值，如信譽、市場地位等；最后，因資本成本和價格運動所帶來的期權(quán)的價值。因此，在評估投資期權(quán)價值和進行投資決策時，必須考慮投資期權(quán)的價值。

真實NPV(TheTrueNPV)＝項目的基本NPV(TheBasicNPV)＋（內(nèi)含的）期權(quán)價值＋（因資本成本和價格運動所帶來的）期權(quán)價值

4.2可推遲項目的價值構(gòu)成

我們知道，考慮投資時間期權(quán)的價值(TheValueoftheInvestment-TimingOption,ITOV)，推遲投資將增加投資項目的價值?；綨PV按現(xiàn)行(t=0)折現(xiàn)率對項目的所有現(xiàn)金流折現(xiàn)后計算而得。真實NPV與基本NPV之間的差值即為投資時間期權(quán)的價值。一個可推遲項目的真實NPV等于考慮了投資時間期權(quán)的NPV(TheOptionAdjustedNPV,OANPV)，而OANPV可按美式看漲期權(quán)來估價?？捎霉奖硎救缦拢篛ANPV=NPV+ITOV。

4.3基于期權(quán)理論的投資決策準則的確定

由于項目推遲的不確定性，則無論利率多大，OANPV總不為零。當利率等于OAIRR(TheOptionAdjustedIRR)時，期權(quán)的價值為零，因為此時期權(quán)充分盈利，即為了保持期權(quán)而推遲投資所得正好抵消了未立即執(zhí)行期權(quán)并實現(xiàn)正的NPV在價值上的損失。例如：如果當商品市場價格等于約定價格時，期權(quán)的價值為0，此時期權(quán)已充分盈利。保持期權(quán)而推遲購買所得正好抵消了未立即購買而消費商品而有的損失。也就是說如果OAIRR小于IRR(內(nèi)部收益率)可保證隨時執(zhí)行期權(quán)有足夠的價值。

這樣，對于現(xiàn)行的短期利率r，有OAIRR準則：若rOAIRR，則推遲投資。注意，這一決策準則實際上是執(zhí)行美式看漲期權(quán)的標準準則。當ITOV=0時，OANPV=NPV，這時對于給定的現(xiàn)行短期利率來說，該項目的NPV達到了它的最高值。此時，如果擁有投資時間期權(quán)(ITO)的企業(yè)投資該項目，那么該企業(yè)就能充分利用項目中隱含的所有期權(quán)的價值。這種情況發(fā)生在OANPV=NPV時，而此時在ITO的壽命期間內(nèi)可能不止存在一個利率。這就定義了該項目接受域，即OANPV=NPV時所對應(yīng)的利率范圍。由此，可得到OANPV準則：若ITOV=0，則進行投資；若ITOV>0，則推遲投資。

總之，在給定現(xiàn)行短期利率的基礎(chǔ)上，投資項目的NPV能達到了它的最高值，期權(quán)能充分盈利，則進行投資；否則推遲投資。

5改進的投資決策準則的意義

改進的投資決策準則，有助于識別更多的有價值的投資機會。改進的投資決策準則中包含了對未來不確定性的定價和對增長期權(quán)的分析，它通過給不確定性賦值，將那些靈活性價值大于投資現(xiàn)金凈損失的項目識別出來，為企業(yè)和國家找到了更多的有效投資機會，拉動了有效投資需求。

改進的投資決策準則，有助于彌補傳統(tǒng)投資決策工具的不足，為項目評枯、決策及經(jīng)營管理提供更客觀有效的分析結(jié)果。

總之，期權(quán)理論應(yīng)用于投資決策，不是對傳統(tǒng)方法的否定，而是在保留傳統(tǒng)投資分析方法合理內(nèi)核(貨幣時間價值等)的基礎(chǔ)上，對傳統(tǒng)方法固有局限性(忽視投資的不可逆性和可推遲性)的重大突破，增加了投資決策的靈活性和合理性。

篇（8）

國際金融危機對我國海外投資、進出口、金融證券保險業(yè)等層面都產(chǎn)生著重要的影響，例如進出口貿(mào)易。這次國際金融危機主要發(fā)生在發(fā)達國家和地區(qū)，而我國一般貿(mào)易進出口的目標地也主要在發(fā)達國家和地區(qū)，一些出口導(dǎo)向型企業(yè)面臨著資金回收困難、訂單減少的風(fēng)險。但面對危機，我們不僅要看到此次危機給處于轉(zhuǎn)型期的中國經(jīng)濟帶來的挑戰(zhàn)，更要看到其中蘊含的機遇。通過危機的啟示，很多國內(nèi)企業(yè)都轉(zhuǎn)變生產(chǎn)方式，或者采取轉(zhuǎn)變出口市場等多種方式應(yīng)變，在危機中堅強生存，可以說機遇還是會有的。

二、影響企業(yè)投資決策的因素

(一)企業(yè)內(nèi)部經(jīng)濟條件

企業(yè)所有權(quán)結(jié)構(gòu)在企業(yè)投資決策中扮演著重要的角色。上市公司的不斷增加，企業(yè)決策者通常持有企業(yè)較大的股份比例，這也使得部分決策者為了提高投資效率，攫取個人利益，從而進行過度或是錯誤的投資活動。所以減少決策者的控制權(quán)收益成為關(guān)鍵的改革措施。綜上所述，企業(yè)投資決策同時受到外部因素與內(nèi)部因素的共同影響。外部因素包括不確定性因素及環(huán)境因素。在大環(huán)境經(jīng)濟都不太景氣的情況下，投資決策通常容易受到不利的影響。但經(jīng)濟發(fā)展中的風(fēng)險是無法杜絕的，只能盡量做到兩者平衡。而內(nèi)部因素卻是人為可以控制的，相對來說影響較小一點。但在內(nèi)外因素的共同影響下，其力量也是不容小覷的。

(二)企業(yè)外部經(jīng)濟條件

經(jīng)濟體制的轉(zhuǎn)變、政策的導(dǎo)向、市場需求情況等都會影響企業(yè)投資行為。隨著經(jīng)濟體質(zhì)的轉(zhuǎn)軌，不僅投資主體的結(jié)構(gòu)發(fā)生相應(yīng)的變化(由一元主體變?yōu)槎嘣黧w)，其投資決策的行為屬性也發(fā)生了相應(yīng)的變化。政策的導(dǎo)向極大地影響了決策者的投資方向，不管是在財政政策還是貨幣政策方面，都對企業(yè)的融資和投資產(chǎn)生巨大的影響。目前，美日歐央行相繼推出量化寬松政策，造成國際金融市場流動性泛濫，特別是新興國家貨幣被動升值。西方發(fā)達國家一般會通過衍生品市場轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險，發(fā)達國家為了擺脫經(jīng)濟危機所采取的寬松的貨幣政策是其向新興市場國家轉(zhuǎn)嫁危機的手段，其寬松的貨幣政策無疑將推動國際大宗商品價格上漲，造成市場通脹壓力增大，同時推動大量熱錢流入新興市場國家資本市場，給本幣帶來升值壓力，對當?shù)亟鹑谑袌龅姆€(wěn)定造成沖擊。對新興市場國家來說，這意味著商品價格、外匯穩(wěn)定狀況及本國的通貨膨脹問題都將因此而惡化。

(三)經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險的影響

企業(yè)風(fēng)險主要來自于經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險。經(jīng)營風(fēng)險也叫做投資風(fēng)險。投資風(fēng)險是一種產(chǎn)品(或服務(wù))，包括實物產(chǎn)品的市場風(fēng)險和金融產(chǎn)品的金融風(fēng)險。實物產(chǎn)品的市場風(fēng)險表現(xiàn)在企業(yè)投資的項目不能在市場上實現(xiàn)其預(yù)想的成果。企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險是企業(yè)所投資的產(chǎn)品在市場上沒有賣出去的結(jié)果，這兩種風(fēng)險在結(jié)果上是一致的。因此，投資風(fēng)險就是企業(yè)投資所用到的資產(chǎn)價值難以在市場上得到實現(xiàn)。風(fēng)險過高了，也就意味著投資失敗了。投資失敗的企業(yè)就會逐漸被市場所淘汰。企業(yè)的投資風(fēng)險能夠直接反映出企業(yè)資產(chǎn)收益率的變動是受到了企業(yè)經(jīng)營決策和投資的共同影響。企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險反映著普通股收益率的變動，隨著企業(yè)投資風(fēng)險和決策風(fēng)險的增大或減小，投資者預(yù)期想達到的收益率及企業(yè)所使用的資本成本也會同向的發(fā)生變動。項目投資，一個最優(yōu)的投資項目是使企業(yè)價值最大化的投資項目。投資和融資是相輔相成的，不同的融資方式應(yīng)用于企業(yè)不同的風(fēng)險投資項目，以便能夠?qū)⑵髽I(yè)的整體風(fēng)險控制在一定的范圍之內(nèi)，使企業(yè)的成本得以降低。一般說來，風(fēng)險大相應(yīng)收益高的投資項目，企業(yè)選擇內(nèi)部融資或者是股權(quán)融資，資金是相對容易籌集的，而且能使企業(yè)的整體風(fēng)險得以降低，從而提高企業(yè)的市場價值。風(fēng)險小相應(yīng)收益穩(wěn)定的投資項目(企業(yè))則通常選擇負債籌資的方式來提高企業(yè)的市場價值?？偟膩碚f就是，風(fēng)險不同的投資決策項目將使企業(yè)有不同的資本結(jié)構(gòu)。

三、影響企業(yè)投資決策因素的改進措施

(一)提高企業(yè)決策者素質(zhì)

投資不僅是企業(yè)創(chuàng)造和累積財富的前提、滿足企業(yè)持續(xù)發(fā)展的必要保證，而且是企業(yè)價值得以最大化的源泉。投資沒有成功與失敗之分，只有正確的投資決策才能使企業(yè)長期持續(xù)發(fā)展，所以衡量企業(yè)價值大小的關(guān)鍵不僅僅在于企業(yè)付出的資金多少，也在于企業(yè)的投資決策者如何正確做出決策，而這就需要企業(yè)的投資決策者具有相當?shù)哪芰εc素質(zhì)。投資決策者掌握著投資項目的方向、所需資源的配置權(quán)力，在項目投資決策中扮演著重要的角色，在一定程度上說，投資決策者管理水平的高低。素質(zhì)的高低決定投資項目的成功與否。據(jù)統(tǒng)計，世界上1000家破產(chǎn)倒閉的大企業(yè)中，有850家與企業(yè)投資決策者決策失誤有關(guān)?？梢姡ㄔO(shè)一支高素質(zhì)的企業(yè)投資決策者隊伍是保障企業(yè)經(jīng)濟快速健康發(fā)展的前提。綜觀近年來我國企業(yè)倒閉、破產(chǎn)的原因，不難發(fā)現(xiàn)多數(shù)企業(yè)是由于企業(yè)投資決策及其行為的盲目性導(dǎo)致企業(yè)最終走上破產(chǎn)清算的道路，這樣的例子舉不勝舉，例如巨人集團總裁史玉柱由于沒有根據(jù)市場實際情況做出投資決策，追求投資時尚，進軍競爭激烈的房地產(chǎn)，最后導(dǎo)致巨人集團的銷聲匿跡，這種情況在其他企業(yè)還在不斷重演，因此有必要從企業(yè)投資決策者的角度來提高我國企業(yè)項目的成功。

(二)優(yōu)化企業(yè)內(nèi)部資源配置

篇（9）

投資是企業(yè)重要的財務(wù)活動之一，它通常是指企業(yè)將一定的財力和物力投入到一定的對象上，以期在未來獲取收益的經(jīng)濟行為。投資活動可以按多種標準進行分類，其中按投資方式的不同可分為直接投資和間接投資，直接投資又稱為實物投資，是指直接用現(xiàn)金、固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)等進行投資，直接形成企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動的能力。直接投資往往數(shù)額大，回收期長、與生產(chǎn)經(jīng)營聯(lián)系緊密。

間接投資一般也稱為證券投資，是指用現(xiàn)金、固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)等資產(chǎn)購買或取得其他單位的有價證券（股票、債券等）。

固定資產(chǎn)投資的規(guī)模大小和技術(shù)的先進程度、證券投資的規(guī)模大小和投資對象的合理性，在很大程度上決定了企業(yè)經(jīng)營和發(fā)展的潛力，因此，對固定資產(chǎn)投資和證券投資決策方法的研究和使用對企業(yè)的生存和發(fā)展都具有十分重要的意義。

一、固定資產(chǎn)投資決策

1、固定資產(chǎn)投資決策方法。如前所述，固定資產(chǎn)投資直接影響企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模，由于它投資數(shù)額大、投資回收期長、一經(jīng)決策和實施就難以改變，因此固定資產(chǎn)投資決策成敗與否后果深遠。實務(wù)中，企業(yè)在進行固定資產(chǎn)投資決策時，一般都要提出幾種投資方案，進行反復(fù)比較后從中選取最佳或最合理的方案，這就需要運用凈現(xiàn)值法、內(nèi)含報酬率法、現(xiàn)值指數(shù)法、投資回收期法、平均報酬率法等投資決策方法，但現(xiàn)行財務(wù)管理理論和實踐對固定資產(chǎn)投資主要采用凈現(xiàn)值(簡稱NPV)法。所謂凈現(xiàn)值是指投資方案的未來現(xiàn)金流人量的現(xiàn)值和現(xiàn)金流出量的現(xiàn)值的差額。用公式可表達為：

NPV=∑CIt／(1+i)t—∑COt／(1+i)t

其中：CIt表示第t年的現(xiàn)金流入量；COt表示第t年的現(xiàn)金流出量；i表示預(yù)定的折現(xiàn)率。

凈現(xiàn)值法的決策規(guī)則是：在只有一個備選方案的采納與否決策中，凈現(xiàn)值為正者則采納，凈現(xiàn)值為負者不采納；在有多個備選方案的互斥選擇決策中，應(yīng)選用凈現(xiàn)值是正值中的最大者。

2、對固定資產(chǎn)投資決策方法的說明。不難發(fā)現(xiàn)，凈現(xiàn)值法與其他方法相比具有以下優(yōu)點：

(1)凈現(xiàn)值法考慮了資金的時間價值，能夠反映各種投資方案的凈收益，即以各種投資方案收益的大小作為投資決策的依據(jù)，因此是一種較好的方法。

(2)凈現(xiàn)值法與企業(yè)的財務(wù)管理目標相一致。投資方案的凈現(xiàn)值就是該方案能夠給企業(yè)增加的價值，因此要實現(xiàn)企業(yè)價值最大化這一目標，就必須在多種備選方案中選擇凈現(xiàn)值最大且不小于零的投資方案。

因此，現(xiàn)行企業(yè)財務(wù)管理工作中主要采用凈現(xiàn)值法進行固定資產(chǎn)的投資決策。

二、證券投資決策

1．證券投資決策方法。證券投資決策的目標就是將投資收益和投資風(fēng)險風(fēng)險聯(lián)系起來，對二者進行權(quán)衡后選擇最為合理的證券進行投資。因此，證券投資決策主要是討論如何在規(guī)避風(fēng)險的基礎(chǔ)上最大限度地獲取證券投資收益，這就是著名的投資組合理論。投資組合理論最初由馬考維茨(HMarkowitz)于20世紀50

年代創(chuàng)立，后經(jīng)威廉•夏普(WSharpe)等人發(fā)展，主要運用證券投資回報率的期望值E和系統(tǒng)風(fēng)險系數(shù)β兩個指標表示一個證券(或證券組合)的投資價值，以此為基礎(chǔ)的分析被稱為“E—β”分析。

證券投資組合的風(fēng)險可以分為兩種性質(zhì)完全不同的風(fēng)險，即系統(tǒng)風(fēng)險和非系統(tǒng)風(fēng)險。系統(tǒng)風(fēng)險又稱為不可分散風(fēng)險或市場風(fēng)險，是由于一些會影響到所有公司的因素如戰(zhàn)爭、通貨膨脹、經(jīng)濟衰退、金融危機、國際市場的變化引起的風(fēng)險。這些因素對任何企業(yè)來說，都是不可避免的；非系統(tǒng)風(fēng)險又稱為可分散風(fēng)險或公是指發(fā)生于個別公司的因素如新產(chǎn)品開發(fā)失敗、失去一項重要合同、重大項目投標的失敗、競爭對手的出現(xiàn)、生產(chǎn)工藝技術(shù)的老化等所造成的風(fēng)險，此類風(fēng)險可以通過多元化的投資來分散或消除。

2．對證券投資決策方法的說明。資本市場理論和實踐研究表明，證券的回報率和系統(tǒng)風(fēng)險之間存在著很高的相關(guān)性，即風(fēng)險與收益對等，高風(fēng)險可以用高回報來補償，而低風(fēng)險則伴隨著低回報。在完全有效的資本市場中，證券的價格反映其價值，證券的價格在任何時刻都應(yīng)與其價值相符，因此購買或出售證券只能獲得與該證券的系統(tǒng)風(fēng)險相一致的回報率。也就是說，證券投資的凈現(xiàn)值等于零。因此證券投資決策不能用凈現(xiàn)值作為評價指標，而應(yīng)采用“E—β”分析法。

綜上所述，對固定資產(chǎn)投資與證券投資決策方法的差異歸納為以下幾點：

(1)現(xiàn)行企業(yè)財務(wù)管理理論和實踐對固定資產(chǎn)投資決策主要采用凈現(xiàn)值(NPV)法，而對證券投資決策則采用回報率與風(fēng)險(E—β)分析法。

(2)只有當固定資產(chǎn)投資方案的凈現(xiàn)值不小于零時，才有可能接受該方案，而證券投資方案的凈現(xiàn)值一般為零。

(3)由于證券市場的競爭性遠遠高于產(chǎn)品市場，使得證券市場能夠迅速達到競爭性均衡狀態(tài)，因此，證券投資的平均租金高于零；而產(chǎn)品市場或者因為存在壟斷和寡頭，或者因為某個或某些企業(yè)的創(chuàng)新而使得該行業(yè)調(diào)整到競爭性均衡狀態(tài)還需要一定的時間，所以固定資產(chǎn)投資可以賺取經(jīng)濟租金。

三、原因分析

1．從資本資產(chǎn)定價模型的角度來看。上面的分析似乎表明固定資產(chǎn)決策和證券投資決策是兩種截然不同的決策類型，其實并非如此，兩者實際上都使用資本資產(chǎn)定價模型來量化風(fēng)險。

威廉•夏普1964年開創(chuàng)的資本資產(chǎn)定價模型(CapitalAssetPricingModel，簡稱CAPM)被認為是財務(wù)管理學(xué)形成和發(fā)展中最重要的里程碑，它的出現(xiàn)第一次使人們能夠?qū)︼L(fēng)險進行定量分析。這一模型為：

Kj=Rf+βj(Km—Rf)。

式中：Kj表示第j種股票或第j種證券組合的必要報酬率；Rf代表無風(fēng)險報酬率；βj表示第j種股票或第j種證券組合的β系數(shù)；Km表示所有股票或所有證券的平均報酬率。

可見，資本資產(chǎn)定價模型簡單、直觀地揭示了證券的期望報酬率與風(fēng)險之間的關(guān)系。

例：當前的無風(fēng)險報酬率為6％，市場平均報酬率為12％，A項目的預(yù)期股權(quán)現(xiàn)金流量風(fēng)險大，其值β為1．5；B項目的預(yù)期股權(quán)現(xiàn)金流量風(fēng)險小，其β值為0．75，則：

A項目的必要報酬率=6％+1．5×(12％—4％)=18％

B項目的必要報酬率=6％+0．75×(12％—4％)=12％

因此，資本資產(chǎn)定價模型是證券投資分析的直接工具，應(yīng)用資本資產(chǎn)定價模型可以直接預(yù)測證券投資組合的期望報酬率；而在固定資產(chǎn)投資決策中，資本資產(chǎn)定價模型同樣發(fā)揮作用，即可以用于估計固定資產(chǎn)投資方案的機會成本，固定資產(chǎn)投資方案的風(fēng)險越大，資金的機會成本也就越大。如果固定資產(chǎn)投資方案的凈現(xiàn)值大于零，就說明該固定資產(chǎn)投資方案的期望報酬率大于資金的機會成本。

因此，無論是固定資產(chǎn)投資決策還是證券投資，資本資產(chǎn)定價模型都是一個有效的工具，所不同的是，在證券投資決策中，資金的機會成本就是該證券投資的期望報酬率；在固定資產(chǎn)投資決策中，用估計的資金機會成本作為折現(xiàn)率對固定資產(chǎn)投資方案的預(yù)期現(xiàn)金流量進行折現(xiàn)，計算其凈現(xiàn)值，并根據(jù)計算結(jié)果的大小對投資方案作出取舍。

篇（10）

企業(yè)在識別自己投資項目的費用和效益時，應(yīng)遵循兩個基本原則，即實際現(xiàn)金流量原則和增量原則。

實際現(xiàn)金流量原則有兩層含義，一是指投資項目的費用和效益——現(xiàn)金支出和現(xiàn)金收入分別為費用和效益，應(yīng)依據(jù)收付實現(xiàn)制，按企業(yè)實際的現(xiàn)金流入和流出量記入其實際發(fā)生的年份，也就是說，項目費用和效益的計量不受權(quán)責發(fā)生制的影響；二是指如果在預(yù)計項目壽命期中，與項目有關(guān)的價格和成本將發(fā)生持續(xù)上漲的情況，估算未來現(xiàn)金流量時就應(yīng)考慮通貨膨脹對費用和效益的影響。

增量原則又稱相關(guān)原則、邊際原則或有無原則。根據(jù)這一原則，與投資決策相關(guān)的現(xiàn)金流量（決策中應(yīng)考慮的費用和效益）應(yīng)是增量或邊際現(xiàn)金流量，即僅僅因投資項目而發(fā)生的現(xiàn)金流入和流出，或者說，是沒有該投資項目就不會發(fā)生的費用和效益。因此：

項目的CFt=企業(yè)的增量CFt=企業(yè)有項目的CFt-企業(yè)無項目的CFt

式中CFt表示項目t年的現(xiàn)金流量。這里需要注意的是，由于項目的實施，企業(yè)現(xiàn)有經(jīng)營活動的費用和效益既可能增加，也可能減少，需仔細加以分析鑒別。下面，我們根據(jù)這些原則，通過案例說明在實際工作中需考慮的問題。

東風(fēng)電子公司過去幾年的效益一直很好，為了進一步開拓市場，增加銷售和利潤，公司的計劃和銷售兩部門共同提出了利用目前擬出租的一間閑置倉庫，批量生產(chǎn)已投資150000元研制的一種換代產(chǎn)品的設(shè)想。為此，公司花費50000元聘請了一家咨詢公司幫助調(diào)查新產(chǎn)品的市場前景，結(jié)果表明市場前景良好。目前，公司領(lǐng)導(dǎo)層正在考慮是否值得投資，正式推出該種新產(chǎn)品。

與銷售和生產(chǎn)技術(shù)部門研究協(xié)商后，公司的財務(wù)部門估計，生產(chǎn)設(shè)備（包括設(shè)備購置、運費和安裝工程）投資需2635000元，使用壽命5年，其間每年的維修費用為300090元，壽命結(jié)束時殘值為165000元。新產(chǎn)品的單位外購原材料投入為80元，外購燃料動力成本為25元，銷售單價為150元，第1年至第5年的銷售量分別為41000單位、43000單位、43000單位、43000單位和40000單位。此外，新設(shè)備的運轉(zhuǎn)需操作工15人，其中5人需新聘，職工的工資及福利為每人1200元／月。

據(jù)市場預(yù)測，新產(chǎn)品投產(chǎn)上市后，現(xiàn)有的一種同類產(chǎn)品的銷量將受到影響，估計銷售額（減去經(jīng)營費用中變動成本節(jié)約額后的銷售額）將下降800000元。因此，財務(wù)部建議公司部分停止該種產(chǎn)品的生產(chǎn)，變賣這部分生產(chǎn)設(shè)備可獲得現(xiàn)金收入650000元，但這些設(shè)備的賬面價值為900000元。

另外，公司財務(wù)部門還提出：①提取項目銷售收入的1％來負擔整個公司的管理費用；②項目融資成本為10％；③固定資產(chǎn)按直線法折舊；④廠房出租每年可獲租金收入（市場價格）預(yù)計200000元；⑤項目流動資金投資為年銷售額的8％。假設(shè)該公司所得稅稅率為33％。

案例中列出了涉及東風(fēng)公司項目的各項收支，其中有些不屬于增量費用和效益，在判斷和識別時，應(yīng)對以下問題進行詳盡分析。

沉沒成本

沉沒成本是指在正式投資決策作出之前，已經(jīng)發(fā)生而又沒有其它用途的成本。我們知道，企業(yè)在實施具體的項目前，總是要發(fā)生一些涉及擬投資項目的費用，如本例中的50000元咨詢費（包括為可行研究和其它項目前期工作支付的費用）和150000元研究與開發(fā)費用。這些費用的特點是，它們在投資決策完成之前已經(jīng)發(fā)生，而在項目遭到否決的情況下一般又沒有其它用途。按照增量原則，沉沒成本不是相關(guān)成本，不應(yīng)記入項目未來的現(xiàn)金支出，因為無論有無項目，它們都已發(fā)生。

機會成本

如果某些資源在不搞項目的情況下能為企業(yè)創(chuàng)造現(xiàn)金收入，當項目使用這些資源時，必然要放棄這些收入，這些放棄或損失的收入就是項目的機會成本。有時，企業(yè)的投資項目要利用現(xiàn)有的資源，如廠房、倉庫、土地等。在此種情況下，應(yīng)考慮這些資源是否有明確的其它用途，如有它用，就應(yīng)計算因此而放棄的現(xiàn)金收入。機會成本是相關(guān)成本，但并不涉及企業(yè)目前的現(xiàn)金收支，盡管如此，我們不應(yīng)因其不作為交易事項在企業(yè)入賬而將其忽略。本例中，對于項目計劃利用的擬出租閑置倉庫，應(yīng)把預(yù)計放棄或損失的200000元租金收入視為機會成本，記入項目未來現(xiàn)金流量中的現(xiàn)金流出，例如記入項目的增量經(jīng)營費用。

分攤費用

像許多企業(yè)一樣，東風(fēng)電子公司也是把公司的管理費用分攤到各個生產(chǎn)和業(yè)務(wù)部門，包括擬實施的項目將要分攤的份額（項目銷售額的1％）。但是，整個公司的管理費用并沒有因項目而增加，實際上，無論有無項目，公司均需負擔同樣數(shù)額的管理費用。因此，根據(jù)增量原則，這部分分攤到項目的管理費用不屬于相關(guān)成本，不應(yīng)記入項目的現(xiàn)金流出。

經(jīng)營費用

就工業(yè)企業(yè)而言，經(jīng)營費用是指不包括折舊費、攤銷費和利息支出的產(chǎn)品制造成本和期間費用，其中主要是原材料、燃料動力、人工成本和維修費用。在進行投資決策時，如果分析的是擴建項目，項目投產(chǎn)后可能會利用企業(yè)一部分現(xiàn)有的富余職工（如本案例中的情況）或閑置的公用設(shè)施；如果是技術(shù)改造項目，則可能會降低現(xiàn)有生產(chǎn)活動的原材料或燃料動力消耗，或者，提高現(xiàn)有職工的工資。這些都會導(dǎo)致企業(yè)現(xiàn)有生產(chǎn)活動的經(jīng)營費用發(fā)生增減變化。無論是哪一種情況，都應(yīng)認真進行有項目和無項目的對比分析，判斷企業(yè)經(jīng)營費用的增量變化，準確識別項目的增量經(jīng)營費用。

銷售收入

企業(yè)為提高產(chǎn)品質(zhì)量或性能而推出換代產(chǎn)品時，或者為了增加花色品種而增加同類產(chǎn)品的產(chǎn)量時，由于市場的總?cè)萘坑邢?，企業(yè)現(xiàn)有產(chǎn)品的銷售收入可能會受影響而下降。因此，增量銷售收入（項目效益）應(yīng)是項目本身產(chǎn)品的銷售收入（第1年為5150000，2－4年為6450000涕5年為6000000）減去企業(yè)現(xiàn)有產(chǎn)品銷售收入的損失。在本案例中，預(yù)計銷售收入應(yīng)是項目產(chǎn)品每年的銷售額減去現(xiàn)有生產(chǎn)活動損失的銷售額（80萬元）。此時，這種損失類似于機會成本。但是，銷售收入下降的情況往往較復(fù)雜，應(yīng)謹慎對待，因為下降可能是由于市場競爭因素造成的。企業(yè)的競爭對手可能會在同一市場上推出新產(chǎn)品，新的生產(chǎn)者也可能會加入競爭行列，其結(jié)果可能是企業(yè)產(chǎn)品的市場份額下降。此時，損失的銷售收入類似于沉沒成本，不屬于相關(guān)成本。為了便于區(qū)分上述兩種情況，在分析時可提出這樣的問題：在無項目的情況下，企業(yè)的未來現(xiàn)金流量將會發(fā)生什么變化？如果預(yù)計企業(yè)的銷售收入將會下降，損失的收入就是無關(guān)成本。

折舊費用

折舊費用不是現(xiàn)金費用，不涉及任何現(xiàn)金支出，因而不屬于投資項目的相關(guān)費用。然而，折舊費用雖然與項目的稅前現(xiàn)金流量無關(guān)，但卻會對項目的稅后現(xiàn)金流量產(chǎn)生影響。在計算項目應(yīng)支付的所得稅時，折舊費用可以從應(yīng)稅收入中扣除。

稅金

項目本身需要支付的稅金包括銷售稅金及附加和企業(yè)所得稅。稅金是項目的相關(guān)費用，應(yīng)記入項目的現(xiàn)金流出。在預(yù)測項目的現(xiàn)金流出時，可根據(jù)現(xiàn)行財務(wù)和稅收制度，分別估算上述稅金。但是，由于項目而使企業(yè)現(xiàn)有經(jīng)營活動增加或減少的稅負，應(yīng)當予以特別的關(guān)注。比如，本案例中在處置現(xiàn)有生產(chǎn)設(shè)備時，將會發(fā)生650000元的現(xiàn)金收入，而這些設(shè)備的賬面價值卻是900000元，兩者相抵有250000元的賬面虧損。這樣，如果企業(yè)的邊際所得稅率是33％，當年就會少交82500元（250000×0.33＝82500）的所得稅。企業(yè)節(jié)約的這部分所得稅現(xiàn)金支出是增量現(xiàn)金流入，屬于項目獲得的效益，因為在沒有項目的情況下，就不會發(fā)生這部分節(jié)約額。同樣，如果企業(yè)因項目而處置現(xiàn)有資產(chǎn)時發(fā)生賬面盈利，也將相應(yīng)地增加所得稅支出。在實際計算項目現(xiàn)金流出時，可用這部分節(jié)約額抵減項目的固定資產(chǎn)投資額。

融資成本