序論：好文章的創(chuàng)作是一個不斷探索和完善的過程，我們?yōu)槟扑]十篇創(chuàng)業(yè)投資的風(fēng)險范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質(zhì)，帶來更深刻的閱讀感受。

篇（1）

所謂風(fēng)險識別是指對潛在的和已經(jīng)存在的各種風(fēng)險進行系統(tǒng)和全面的認(rèn)識和區(qū)分。

風(fēng)險管理是研究風(fēng)險發(fā)生規(guī)律和風(fēng)險控制技術(shù)的一門新興管理科學(xué)。美國風(fēng)險管理的權(quán)威解釋者威廉姆斯和漢斯認(rèn)為:風(fēng)險管理是通過對風(fēng)險的識別、衡量和控制,以最少的成本將風(fēng)險導(dǎo)致的各種不利后果減少到最低限度的科學(xué)管理辦法。按照風(fēng)險管理的定義,風(fēng)險管理的實施主要包含三個過程:即風(fēng)險識別、風(fēng)險評估和風(fēng)險控制。

二、創(chuàng)業(yè)投資風(fēng)險管理的對策

創(chuàng)業(yè)投資的風(fēng)險與收益一般成正比關(guān)系,即風(fēng)險越大,獲利可能性越高。正是因為創(chuàng)業(yè)投資存在著巨大的投資風(fēng)險,對創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)而言,最大限度地控制并有效規(guī)避風(fēng)險,盡量減少投資失敗的幾率,提高投資項目的成功率,是獲取高額投資回報的前提。因而,創(chuàng)業(yè)投資公司必須對投資項目進行科學(xué)的風(fēng)險管理,只有這樣才能有效規(guī)避風(fēng)險,獲取最大的收益。

就創(chuàng)業(yè)投資風(fēng)險而言,風(fēng)險控制是指創(chuàng)業(yè)投資家采取各種措施和方法,消滅或者減少風(fēng)險事件發(fā)生的各種可能性,或者風(fēng)險事件發(fā)生時造成的損失。根據(jù)風(fēng)險評估的結(jié)果實現(xiàn)風(fēng)險管理的目標(biāo),風(fēng)險控制是其中最為重要的一步,貫穿于風(fēng)險管理的全過程。

按照創(chuàng)業(yè)投資活動的整個運作過程,可以將風(fēng)險管理對策分為兩個部分。

(一)創(chuàng)業(yè)資本投入之前的風(fēng)險防范對策

創(chuàng)業(yè)資本投入之前的風(fēng)險主要來自于事前信息不對稱以及由此產(chǎn)生的逆向選擇風(fēng)險。因此,這一時期的風(fēng)險防范措施的形成應(yīng)建立在如何保證創(chuàng)業(yè)投資商能夠盡可能得到來自創(chuàng)業(yè)企業(yè)家和創(chuàng)業(yè)企業(yè)的完整、準(zhǔn)確的信息上。

確定項目是否可行,具體可以通過分析商業(yè)計劃書、借助中介機構(gòu)推介以及依靠專業(yè)隊伍評估來達到盡可能全面準(zhǔn)確地掌握被投資項目的真實信息。同時,在考察項目可行度時,還應(yīng)該注重對被投資企業(yè)企業(yè)家素質(zhì)特別是整個管理團隊綜合素質(zhì)的考察。此外,在創(chuàng)業(yè)資本投入之前我們還要關(guān)注可能出現(xiàn)的投資公司內(nèi)部人員道德風(fēng)險以及后期可能出現(xiàn)的資金風(fēng)險和投資失敗風(fēng)險,為此我們?yōu)閷L(fēng)險可能造成的損失降到最低,應(yīng)采取措施盡可能規(guī)避這些風(fēng)險。

1、跟投的投資方式

跟投是指投資公司每投資一個項目要求部分或全部項目參與人以個人名義投入一定比例資本。這種管理措施可在一定程度上控制因投資企業(yè)內(nèi)部的項目推薦及決策等相關(guān)人員工作不認(rèn)真或決策發(fā)生重大失誤甚至與創(chuàng)業(yè)企業(yè)聯(lián)合詐騙等行為所產(chǎn)生的道德風(fēng)險。

2、分散投資方式

由于創(chuàng)業(yè)投資具有極高的風(fēng)險性,通常創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)會規(guī)定,對某一項目的投資不得超過所籌集創(chuàng)業(yè)資本總額的10―20%左右。這種分散組合的投資方式能盡量大的降低投資風(fēng)險,提高投資成功率。

3、辛迪加投資方式

在創(chuàng)業(yè)投資過程中幾家創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)共同對某一項目進行投資就是一種辛迪加投資方式。在創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域,分散投資和辛迪加投資是相互結(jié)合的兩種投資形式,被大多數(shù)機構(gòu)采用。辛迪加投資可彌補創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)分散投資所帶來的資金不足的難題。且通過辛迪加投資形式,創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)可以實現(xiàn)優(yōu)勢互補,降低市場競爭風(fēng)險,減少投資決策失誤的概率。

4、分段投資方式

分段投資的方式就是根據(jù)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的不同發(fā)展階段,將投資分為不同的時間段注入到企業(yè)發(fā)展的不同時期,而不是一次性提前向項目注入所有資本。分階段投資允許創(chuàng)業(yè)投資家在做出再投資決定之前對被投資企業(yè)實施監(jiān)控,以便對項目的預(yù)測更加精準(zhǔn),有利于對終止投資還是繼續(xù)投資做出正確的抉擇。

(二)創(chuàng)業(yè)資本投入之后的風(fēng)險管理對策

1、運用金融工具規(guī)避風(fēng)險

創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)經(jīng)常運用的金融工具有可轉(zhuǎn)換債券和可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股等。

可轉(zhuǎn)換債券投資方式,即創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)委托銀行貸款給擬投資企業(yè),同時約定在一定的條件下委托方擁有將貸款本金(利息)轉(zhuǎn)換為公司股權(quán)的選擇權(quán),并事先約定轉(zhuǎn)股的時間、轉(zhuǎn)股的價格或價格的計算方法以及其他的轉(zhuǎn)股條件。

可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股投資方式,即將創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)投資的股份設(shè)定為可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股,可以取得固定的股息,且不隨公司業(yè)績好壞而波動,并可以先于普通股股東領(lǐng)取股息,同時在被投資企業(yè)破產(chǎn)清算時,創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)對企業(yè)剩余財產(chǎn)有先于普通股股東的要求權(quán)。此外,創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)可以在適當(dāng)?shù)臅r候?qū)?yōu)先股轉(zhuǎn)換為普通股,分享企業(yè)快速發(fā)展時的資本增值收益。通過巧妙設(shè)計金融工具,創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)將風(fēng)險轉(zhuǎn)移到創(chuàng)業(yè)家身上,并給予創(chuàng)業(yè)家相應(yīng)的收益分配權(quán),強化激勵和約束,達到規(guī)避風(fēng)險,實現(xiàn)收益與風(fēng)險均衡之目的。

但如果創(chuàng)業(yè)投資商采取可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股等金融工具進行創(chuàng)業(yè)投資,那么,正常情況下是不具有投票表決權(quán)的。這樣勢必會導(dǎo)致對創(chuàng)業(yè)企業(yè)的失控,從而加大投資風(fēng)險。為了解決這一問題,創(chuàng)業(yè)投資商可以在投資契約中為表決權(quán)制定附加條款,即不僅允許優(yōu)先股具有像普通股一樣的表決權(quán),而且還允許優(yōu)先股附加超額投票權(quán)(比如,一個股份所代表的投票權(quán)可以是其他普通股投票權(quán)的兩倍等)或者重大問題否決權(quán)(對重大問題擁有一票否決權(quán))。這一制度安排保證了創(chuàng)業(yè)投資商不管以何種金融工具結(jié)構(gòu)投資都能對創(chuàng)業(yè)企業(yè)擁有足夠的控制權(quán)。

2、通過參與創(chuàng)業(yè)投資的后續(xù)管理控制風(fēng)險

創(chuàng)業(yè)投資商除了防范信息不對稱所造成的風(fēng)險外,還要應(yīng)對創(chuàng)業(yè)企業(yè)本身所面臨的技術(shù)風(fēng)險、市場風(fēng)險和管理風(fēng)險等。創(chuàng)業(yè)投資公司必須有意識地推動創(chuàng)業(yè)企業(yè)內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)的完善,培育創(chuàng)業(yè)企業(yè)對規(guī)范化管理的意識。

篇（2）

物元是可拓學(xué)中對事物進行綜合評價重要工具，我們可以給定事物的名稱U，關(guān)于它特征C的量值為V，以有序三元R=(U，C，V)組作為描述事物的基本元，簡稱物元。創(chuàng)業(yè)投資項目的發(fā)展，必然會受到風(fēng)險的制約和影響。由上文對風(fēng)險因素的分析得知風(fēng)險并不是單一的，來自很多方面，并且由于項目自身的特點，不同項目風(fēng)險的種類、大小也是不同的。因此，結(jié)合物元矩陣，我們可以把創(chuàng)業(yè)投資的項目的風(fēng)險作為我們要描述的事由物U，具體的風(fēng)險用cn(第n種風(fēng)險)表示，風(fēng)險的大小用vn(第n種風(fēng)險的量值)表示。從而可以建立n維物元矩陣來描述創(chuàng)業(yè)投資項目風(fēng)險狀況，進而對其測度，確定創(chuàng)業(yè)投資項目風(fēng)險的大小。

1.2創(chuàng)業(yè)投資項目風(fēng)險綜合評價物元模型的建立

創(chuàng)業(yè)投資項目經(jīng)典域物元的確定。設(shè)創(chuàng)業(yè)投資項目風(fēng)險評價指標(biāo)有n(本文n=5)個，即為M1，M2，…Mn，以這部分指標(biāo)為基礎(chǔ)，根據(jù)國內(nèi)外相關(guān)的文獻并結(jié)合專家的意見，將創(chuàng)業(yè)投資項目風(fēng)險定量的分為m個等級，并把它們進行定性、定量的物元描述，得到以下綜合評價物元模型———創(chuàng)業(yè)投資項目的“經(jīng)典域”。

2創(chuàng)業(yè)投資項目風(fēng)險的可拓測度方法

在建立了創(chuàng)業(yè)投資項目物元模型后，需要對待評項目的風(fēng)險水平進行評價。我們可以利用可拓集合的相關(guān)理論和方法［12－15］，首先把實變函數(shù)中距離的概念拓廣為“接近度”的概念，作為定性描述擴大為定量描述的基礎(chǔ);然后依據(jù)“接近度”概念建立待評創(chuàng)業(yè)投資項目的物元矩陣與經(jīng)典域物元矩陣的風(fēng)險關(guān)聯(lián)度函數(shù);最后根據(jù)風(fēng)險關(guān)聯(lián)度函數(shù)確定待評創(chuàng)業(yè)投資項目的風(fēng)險等級大小。創(chuàng)業(yè)投資項目風(fēng)險接近度的確定為了對待評創(chuàng)投項目的風(fēng)險大小、風(fēng)險等級進行評價，需要計算待評物元模型與經(jīng)典域物元模型的接近度。在可拓學(xué)中，接近度的計算方法有多種，一般要根據(jù)指標(biāo)的特點來對方法進行選擇。

篇（3）

風(fēng)險管理的權(quán)威專家威廉姆斯和漢斯指出：風(fēng)險管理，是指通過對風(fēng)險的識別、衡量和控制，以合理的成本將風(fēng)險導(dǎo)致的不利后果減少到最低限度的科學(xué)管理方法。在對風(fēng)險因素進行考察、預(yù)測、收集、分析的基礎(chǔ)上制定出識別風(fēng)險、評估風(fēng)險、控制風(fēng)險等一整套系統(tǒng)而科學(xué)的方法。

創(chuàng)業(yè)投資是一種權(quán)益資本，它主要是指對未上市的企業(yè)進行資本投資并提供增值服務(wù)，幫助這些企業(yè)快速成長的一種投資方式。創(chuàng)業(yè)投資的對象和其獨特的運作方式?jīng)Q定了創(chuàng)業(yè)投資的不確定性和高風(fēng)險性，并具有有以下幾個特點：

創(chuàng)業(yè)投資是股權(quán)投資，創(chuàng)投機構(gòu)對企業(yè)投入資金并占取股份，與企業(yè)家一起風(fēng)險共擔(dān)、收益共享。若被投企業(yè)不斷地提升企業(yè)價值，那么創(chuàng)投機構(gòu)所持有的股份對應(yīng)的權(quán)益也會增加。若被投企業(yè)未能充足利用風(fēng)險投資資金或者利用后能為達到企業(yè)價值的飛躍，那么對于創(chuàng)投機構(gòu)來說就是投資失敗。

創(chuàng)業(yè)資本通過適時退出獲得回報。投資機構(gòu)對企業(yè)的投入并不是謀求短期利益，也不是為了擁有企業(yè)，而是在企業(yè)做大做強后通過退出而實現(xiàn)資本增值。投資機構(gòu)的主要退出方式:企業(yè)上市后出售股份、并購、轉(zhuǎn)讓或者是破產(chǎn)清算。

創(chuàng)業(yè)投資具有高風(fēng)險高收益的特性。

一個完整的創(chuàng)業(yè)投資流程大體包括四個階段：籌資、投資、投后管理及退出。下面將主要闡述籌資階段的風(fēng)險管理。

籌資階段是創(chuàng)業(yè)投資活動的起始階段。一般投資是將資本直接投入擬建立的企業(yè)。而創(chuàng)業(yè)投資則不同，先要籌集到創(chuàng)業(yè)資金，然后再投入到創(chuàng)業(yè)企業(yè)。籌集風(fēng)險就是在創(chuàng)業(yè)投資公司籌集過程中，由于多種原因而引起籌集不到資金或籌集不到足夠資金的風(fēng)險。

在籌資階段中，投資人籌集創(chuàng)業(yè)資本，組成創(chuàng)業(yè)投資公司。發(fā)起人的資歷和經(jīng)驗決定了籌資難易和金額，發(fā)起人和投資人之間的關(guān)系除了法律上的契約關(guān)系外，彼此間的信任也對創(chuàng)業(yè)投資公司的運作影響重大。

創(chuàng)投資本的不同來源有捐贈基金、來自于公司、銀行等金融或非金融機構(gòu)，有的來自于個人和政府等。有些創(chuàng)投機構(gòu)是由上市公司、銀行機構(gòu)等通過自有資金設(shè)立下屬創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)，不從其他渠道募集資金，另有以有限合伙制的組織形式存在的創(chuàng)投機構(gòu)。

在籌資階段有三個方面的風(fēng)險因素要考慮。首先，風(fēng)險資本籌集渠道的問題，是首要考慮的風(fēng)險因素。其次，要考慮風(fēng)險資本的結(jié)構(gòu)。資本結(jié)構(gòu)是指在所籌集到總資本中，長期資本與短期資本，股權(quán)資本與債權(quán)資本的比例構(gòu)成。最后，要考慮以什么樣的治理方式去組織風(fēng)險資本。公司制、信托制、有限合伙制這三種不同的風(fēng)險資本組織方式所具有的激勵與約束功能是大不相同的。下面將分別對這三種風(fēng)險因素進行分析。

（一）風(fēng)險資本籌集渠道分析

籌資階段的投資風(fēng)險分析要考慮資金來源渠道問題，不同投資者的風(fēng)險偏好存在差異。一般來說，來自銀行和企業(yè)的資金與來自退休基金和天使投資的資金相比，更喜歡規(guī)避風(fēng)險，偏好穩(wěn)健的企業(yè)。政府引導(dǎo)資金由于受政策導(dǎo)向隊市場風(fēng)險和預(yù)期收益較少關(guān)注，在投資運作的過程中滿足引導(dǎo)資金的要求后才能享受相應(yīng)的政策優(yōu)惠。機構(gòu)投資者資金實力雄厚，運作靈活，有利于風(fēng)險投資公司運營，但機構(gòu)投資者更關(guān)注收益率。如若項目的收益率表現(xiàn)不佳，機構(gòu)投資者對投資機構(gòu)失望而導(dǎo)致減資或撤資。

（二）風(fēng)險資本結(jié)構(gòu)分析

資本結(jié)構(gòu)是指風(fēng)險投資公司通過不同渠道籌集資金中債務(wù)資本與權(quán)益資本的構(gòu)成以及比例關(guān)系。它主要由短期負債、長期負債和所有者權(quán)益等資產(chǎn)負債表中的基本內(nèi)容構(gòu)成。資本結(jié)構(gòu)揭示了企業(yè)產(chǎn)權(quán)的歸屬和負債率。風(fēng)險資本的資本結(jié)構(gòu)應(yīng)與標(biāo)的項目周期時間長短、投資始點一致。投資機構(gòu)的首要籌資決策就應(yīng)該確定資本結(jié)構(gòu)。企業(yè)的資本成本就是企業(yè)利用不同融資工具籌集資金的加權(quán)平均成本。風(fēng)險投資公司的資本結(jié)構(gòu)面臨著：長期資金與短期資金安排不合理；籌資期限與投資期限結(jié)構(gòu)不匹配；債權(quán)籌資與股權(quán)籌資結(jié)構(gòu)不合理等因素。這必將影響到風(fēng)險投資公司的籌資風(fēng)險的發(fā)生。

（三）風(fēng)險資本組織形式分析

資金籌集到位以后需通過一定組織形式組織起來，使投資機構(gòu)正常運作。當(dāng)前主流的組織形式主要有公司制、信托制、有限合伙制三種形式。

不同的組織形式的選擇，有不同的運作管理，而實質(zhì)區(qū)別是通過對風(fēng)險資本控制權(quán)與剩余索取權(quán)的制度的安排來有效地降低風(fēng)險投資者與管理層之間的風(fēng)險。信息的不對稱是風(fēng)險的根源，投資機構(gòu)掌握一手投資機構(gòu)信息，而是否披露及披露的深度完全取決于投資機構(gòu)的管理層。若風(fēng)險資本的組織形式?jīng)]有與投資者商量妥當(dāng)，資金不能如期如數(shù)供給，經(jīng)導(dǎo)致投資機構(gòu)無法正常運作。

籌資階段投資風(fēng)險的控制，下文將針對籌資階段的風(fēng)險提出相應(yīng)的風(fēng)險管理建議。

1.從如下兩點拓寬籌資渠道：

（1）建立以上市公司為主導(dǎo)的風(fēng)險資本供給機制

作為各行業(yè)領(lǐng)頭企業(yè)的上市公司，具有雄厚的資金，公司治理能力和風(fēng)險投資意識也較非上市公司強。通過參與建立風(fēng)險投資基金的形式，由專業(yè)的風(fēng)險投資公司來負責(zé)資本的運營。一方面可發(fā)展中小型科技企業(yè)；另一方面又可通過中小企業(yè)的發(fā)展實現(xiàn)資本的增值。

（2）積極引進國外風(fēng)險投資基金

國外風(fēng)險投資機構(gòu)經(jīng)過幾十年的發(fā)展，資本規(guī)模大、投資運作水平高、專業(yè)人才齊備。引進國外風(fēng)險投資基金第一可以增大資本的供給量；第二國外風(fēng)險投資機構(gòu)有資金規(guī)模大投資水平高，經(jīng)驗豐富；第三為投資機構(gòu)的退出提供了另外一條途徑——境外上市，以彌補有些資本退出渠道不暢的缺陷。

2.優(yōu)化風(fēng)險資本結(jié)構(gòu)：在低籌資成本下，實現(xiàn)相對較高的收益的目的：

（1）長短期籌資的比例要根據(jù)標(biāo)的企業(yè)的合理配置。投資機構(gòu)應(yīng)該根據(jù)長短期籌資本身的特點和風(fēng)險性質(zhì)來合理地配置長短期籌資，降低籌資風(fēng)險。一般，短期負債的利率較長期負債要低，但短期負債面臨著大得償債壓力。長期負債的償債壓力小，但其資本籌集的成本高。

（2）籌資期限與投資始點相吻合。風(fēng)險投資公司在籌集資金時，根據(jù)現(xiàn)有項目資金需求的情況，預(yù)測投資機構(gòu)對資金的使用進度。根據(jù)項目的具體時間要求，安排資金到位的時間和總量。籌資期限與投資期限的脫離會增加投資運作的困難與成本，加大投資風(fēng)險。

（3）優(yōu)化債權(quán)、股權(quán)結(jié)構(gòu)。風(fēng)險投資中長期投資的特點決定其資本流動性非常差，為了保持風(fēng)險資本的流動性，因此更需要一個穩(wěn)健的債權(quán)、股權(quán)結(jié)構(gòu)。

根據(jù)資本結(jié)構(gòu)的理論，我們以企業(yè)市場價值最大化作為評價投資機構(gòu)債權(quán)、股權(quán)結(jié)構(gòu)是否最優(yōu)的評價標(biāo)準(zhǔn)，使公司資產(chǎn)價值達到最大的資本結(jié)構(gòu)同時也是使公司資本加權(quán)成本達到最小的資本結(jié)構(gòu)。

參考文獻：

篇（4）

    物元是可拓學(xué)中對事物進行綜合評價重要工具,我們可以給定事物的名稱U,關(guān)于它特征C的量值為V,以有序三元R=(U,C,V)組作為描述事物的基本元,簡稱物元。創(chuàng)業(yè)投資項目的發(fā)展,必然會受到風(fēng)險的制約和影響。由上文對風(fēng)險因素的分析得知風(fēng)險并不是單一的,來自很多方面,并且由于項目自身的特點,不同項目風(fēng)險的種類、大小也是不同的。因此,結(jié)合物元矩陣,我們可以把創(chuàng)業(yè)投資的項目的風(fēng)險作為我們要描述的事由物U,具體的風(fēng)險用cn(第n種風(fēng)險)表示,風(fēng)險的大小用vn(第n種風(fēng)險的量值)表示。從而可以建立n維物元矩陣來描述創(chuàng)業(yè)投資項目風(fēng)險狀況,進而對其測度,確定創(chuàng)業(yè)投資項目風(fēng)險的大小。

    1.2創(chuàng)業(yè)投資項目風(fēng)險綜合評價物元模型的建立

    創(chuàng)業(yè)投資項目經(jīng)典域物元的確定。設(shè)創(chuàng)業(yè)投資項目風(fēng)險評價指標(biāo)有n(本文n=5)個,即為M1,M2,…Mn,以這部分指標(biāo)為基礎(chǔ),根據(jù)國內(nèi)外相關(guān)的文獻并結(jié)合專家的意見,將創(chuàng)業(yè)投資項目風(fēng)險定量的分為m個等級,并把它們進行定性、定量的物元描述,得到以下綜合評價物元模型———創(chuàng)業(yè)投資項目的“經(jīng)典域”。

    2創(chuàng)業(yè)投資項目風(fēng)險的可拓測度方法

篇（5）

2010年以來，阿里巴巴集團馬云管理團隊與雅虎集團圍繞阿里巴巴公司的控制權(quán)爭奪，在業(yè)界一度傳得沸沸揚揚。阿里巴巴與雅虎的控制權(quán)爭奪，焦點是雅虎集團是否利用控股權(quán)的優(yōu)勢，重新聘請職業(yè)經(jīng)理人團隊替換馬云管理團隊，還是在利益分配方面進行契約的優(yōu)化，以進一步激勵馬云管理團隊的努力。

事實上，關(guān)于替換管理團隊還是繼續(xù)維持現(xiàn)有管理團隊的戰(zhàn)略行動選擇，是創(chuàng)業(yè)投資過程中創(chuàng)業(yè)企業(yè)與創(chuàng)業(yè)投資公司經(jīng)常面臨的一個困境?；趥€人收益最優(yōu)的“經(jīng)濟人”假設(shè)，創(chuàng)業(yè)企業(yè)家會利用實際控制企業(yè)的優(yōu)勢，采取以利于自己為最終目的的宗旨，可能會采取犧牲創(chuàng)業(yè)投資公司利益的行為。典型的方式即：當(dāng)創(chuàng)業(yè)企業(yè)家擁有控制權(quán)時，創(chuàng)業(yè)企業(yè)家不管企業(yè)發(fā)展好壞，傾向于采取繼續(xù)由其維持經(jīng)營而不愿意被職業(yè)經(jīng)理人替換，以確保控制權(quán)帶來的私人收益，從而“套牢”創(chuàng)業(yè)投資家的道德風(fēng)險[1，2]。

本文最主要的創(chuàng)新是：采取在創(chuàng)業(yè)投資雙方合作過程中，引入戰(zhàn)略行為選擇，從動態(tài)的視角探討不同戰(zhàn)略選擇的契約設(shè)計與優(yōu)化。這是一種思路的轉(zhuǎn)變。

篇（6）

從國外成熟的經(jīng)驗來看，投資銀行家扮演著創(chuàng)業(yè)投資的策劃者、組織者的角色，幾乎每一家金融公司都有專門部門從事高科技公司的投資業(yè)務(wù)，在融資、公司購并、企業(yè)包裝上市等方面扮演著十分重要的角色。

從整個創(chuàng)業(yè)投資的運作過程來看，每一步驟都與投資銀行的業(yè)務(wù)和技術(shù)緊密相關(guān)，證券公司從事這一業(yè)務(wù)，有著其他機構(gòu)難以相比的優(yōu)勢。

創(chuàng)業(yè)投資為證券公司業(yè)務(wù)的開展提供了難得的機遇和廣闊的空間。而證券公司必須突破傳統(tǒng)的業(yè)務(wù)范圍，拓寬、延伸金融服務(wù)，服務(wù)手段從相對固定向不固定轉(zhuǎn)變，服務(wù)方法從相對簡單向多樣化轉(zhuǎn)變，技術(shù)含量從較低向較高轉(zhuǎn)變，服務(wù)周期從相對較短向孵化型轉(zhuǎn)變。

有條件的證券公司可以分步實施風(fēng)險投資業(yè)務(wù)：（1）設(shè)立專業(yè)部門，專門從事高科技公司的投融資服務(wù)。（2）發(fā)起設(shè)立風(fēng)險投資基金公司。由證券公司發(fā)起設(shè)立風(fēng)險投資基金公司，積極實現(xiàn)風(fēng)險投資組織革新，通過組織資產(chǎn)運作和管理投資直接投入到系統(tǒng)性專業(yè)化的風(fēng)險投資之中去。

從機構(gòu)組織和制度上保障風(fēng)險投資基金不偏離基金投資的投資原則和經(jīng)驗宗旨，并借此規(guī)避投資風(fēng)險，是今后證券公司開展風(fēng)險投資的發(fā)展趨勢和基本方向。

只要虛心學(xué)習(xí)國外先進風(fēng)險投資機構(gòu)的成功經(jīng)驗，并充分利用自身的獨特優(yōu)勢，不斷進行業(yè)務(wù)創(chuàng)新，與之展開公平競爭，中國真正意義上的投資銀行將在業(yè)務(wù)競爭和創(chuàng)新中壯大成長。

二為風(fēng)險投資服務(wù)的投資銀行業(yè)務(wù)創(chuàng)新

在現(xiàn)階段，我國的證券公司介入風(fēng)險投資必須以投資銀行業(yè)務(wù)及其創(chuàng)新和現(xiàn)有資源為立足點。因為證券公司開展風(fēng)險投資業(yè)務(wù)的優(yōu)勢之一是證券公司是金融市場工具創(chuàng)新最具活力的主體，證券公司只有具備了不斷引進和創(chuàng)新的金融工具，才能使與風(fēng)險投資相關(guān)的新業(yè)務(wù)不斷拓展。

1、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股

根據(jù)美國硅谷風(fēng)險投資成功案例分析，風(fēng)險投資對企業(yè)的投資一般是通過優(yōu)先股的形式進行的。這種優(yōu)先股具有如下特性：

（1）優(yōu)先清償。以優(yōu)先股形式入股可使風(fēng)險投資在企業(yè)破產(chǎn)后對企業(yè)資產(chǎn)和技術(shù)享有優(yōu)先索取權(quán)，這樣便可將損失減為最小。

（2）收益性。風(fēng)險企業(yè)能夠支付優(yōu)先股的紅利給風(fēng)險資本，再愿意冒險的風(fēng)險投資者也不希望他們的投資顆粒無收。

（3）可贖回性。風(fēng)險資本除了通過風(fēng)險企業(yè)的IPO順利獲得退出之外，如果風(fēng)險企業(yè)的發(fā)展速度未達到風(fēng)險投資者的期望值，可以要求風(fēng)險企業(yè)購回這些優(yōu)先股。

（4）有限的決策參與權(quán)。參與風(fēng)險企業(yè)的優(yōu)先股不同之處在于：一般優(yōu)先股并不享受表決權(quán)，但風(fēng)險投資的股份一般對企業(yè)的重大事務(wù)，如企業(yè)出售，生產(chǎn)安排等享有與所占股份不成比例的表決權(quán)，對經(jīng)理層的決策甚至享有凍結(jié)權(quán)。根據(jù)美國學(xué)者Max和Grmper分別利用1990年的實際數(shù)據(jù)進行的分析，這種優(yōu)先股的投資方式較一般的證券投資在減少逆向選擇和避免風(fēng)險投資承擔(dān)過高風(fēng)險方面都更加有效。

（5）可轉(zhuǎn)換性。這是此種優(yōu)先股最具適用性的地方。當(dāng)風(fēng)險企業(yè)進展順利時，風(fēng)險投資者有權(quán)將優(yōu)先股轉(zhuǎn)換成普通股，從而擁有風(fēng)險企業(yè)的部分股權(quán)，甚至實現(xiàn)對風(fēng)險企業(yè)的控制。

2、“棘輪”條件

“棘輪”條件（ratchets）指的是風(fēng)險企業(yè)用低價發(fā)行新股票籌資時，風(fēng)險投資有權(quán)獲得一定量的股票以保證其持股比例不因新股票的發(fā)行而改變。這樣，當(dāng)風(fēng)險企業(yè)因經(jīng)營不善被迫以較低價格發(fā)行新股票籌資時，風(fēng)險投資不會因“股份稀釋”而影響其表決權(quán)。

3、再投資期權(quán)

根據(jù)不同的情況和契約的約定，再投資期權(quán)有以下三種情況：

第一，追加投資。當(dāng)企業(yè)經(jīng)營較好，發(fā)展前途樂觀，股票有升值潛力時，風(fēng)險投資還可用預(yù)先確定的價格向風(fēng)險企業(yè)追加投資，這樣風(fēng)險投資便可以低于市場價格的低價增加其在成功把握較大的企業(yè)內(nèi)的股份，從中獲利。這種期權(quán)已成為風(fēng)險資本的一大獲利源泉，以致有人總結(jié)道：“所謂的風(fēng)險資本投資，不過是購買了對企業(yè)進行再投資權(quán)利的期權(quán)而已?！?/p>

第二，轉(zhuǎn)換貸款。風(fēng)險投資者向風(fēng)險企業(yè)提供貸款，在風(fēng)險企業(yè)業(yè)務(wù)發(fā)展順利時風(fēng)險投資者可以按照貸款時的約定將貸款轉(zhuǎn)換成普通股。如果貸款已經(jīng)由風(fēng)險企業(yè)歸還，風(fēng)險投資者仍能按原來的貸款金額及約定的較為優(yōu)惠的轉(zhuǎn)換比例，購買公司普通股。

第三，可轉(zhuǎn)換債券。風(fēng)險企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券給風(fēng)險投資公司和證券公司，在風(fēng)險企業(yè)經(jīng)營不佳時，債券甚至低于面值發(fā)行，當(dāng)風(fēng)險企業(yè)上市或經(jīng)營狀況轉(zhuǎn)好，其股份有很大升值潛力時，將債券轉(zhuǎn)換成股份。

以上三種形式的本質(zhì)是：風(fēng)險資本憑借其較早進入風(fēng)險企業(yè)的便利，設(shè)計了以債務(wù)形式存在、既能盡量減少風(fēng)險又能在風(fēng)險企業(yè)經(jīng)營狀況轉(zhuǎn)好時增加股份、獲得較高收益的金融創(chuàng)新品種，成功實現(xiàn)了控制風(fēng)險下的收益最大化。

4、合資

合資的方式有很多種，其中比較適合國內(nèi)證券公司采用的方式有兩種：

第一，與其他風(fēng)險資本共同投資。為分散風(fēng)險，風(fēng)險投資通常以共同投資的方式運作，即一般以一家證券公司的風(fēng)險資本充當(dāng)“領(lǐng)導(dǎo)者”，其他的風(fēng)險投資實體作為“追隨者”，在主要的融資階段，一般有兩到三家共同參與。這樣，使得單個的風(fēng)險投資可投資于更多的企業(yè)，減少了投資失敗的風(fēng)險，也可以通過風(fēng)險投資的共同審計，減少判斷錯誤的可能性。

第二，引進戰(zhàn)略投資者或中小投資人共同投資。戰(zhàn)略投資者看重投資對象未來對于自己公司戰(zhàn)略發(fā)展的利益，在戰(zhàn)略投資者是否作出合資決策時，非常注重風(fēng)險企業(yè)未來產(chǎn)品或技術(shù)的使用權(quán)、產(chǎn)品市場分享權(quán)、產(chǎn)品經(jīng)銷權(quán)、未來產(chǎn)品或技術(shù)的共同開發(fā)權(quán)以及最終購買風(fēng)險企業(yè)其余部分股權(quán)的期權(quán)。因此引進戰(zhàn)略投資者雖然可能是投資銀行退出風(fēng)險企業(yè)的一個渠道，但引進戰(zhàn)略投資者進行合資可能意味著失去對風(fēng)險企業(yè)的控制。

而引進中小投資人雖然投資額較小，但往往不參與公司的具體管理工作，對風(fēng)險企業(yè)的重大決策干預(yù)較少，除了關(guān)心公司的投資回報外，不在乎公司的管理和控制權(quán)問題，所以，引進中小投資人的合資是較理想的選擇。

證券公司利用廣泛的客戶群，完全可以通過合資的方式幫助風(fēng)險企業(yè)成功實現(xiàn)業(yè)務(wù)的拓展，從而為風(fēng)險企業(yè)首次公募發(fā)行和投資銀行常規(guī)業(yè)務(wù)的開發(fā)創(chuàng)造條件。

三為風(fēng)險企業(yè)提供全方位創(chuàng)新服務(wù)

1、培育和儲備風(fēng)險企業(yè)的管理者

證券公司內(nèi)部需要有管理、財務(wù)和科技等專家組成具有一定權(quán)威的高科技產(chǎn)業(yè)評估咨詢小組，為投資和貸款決策提供咨詢服務(wù)；同時培養(yǎng)具備金融、保險、管理、科技、投資等各方面知識以及預(yù)測、處理、承受風(fēng)險能力的人才，以適應(yīng)創(chuàng)業(yè)投資業(yè)務(wù)發(fā)展的需要，中國風(fēng)險投資離不開投資銀行的金融創(chuàng)新服務(wù)和對風(fēng)險投資家、高級管理人員的培育。

2、為風(fēng)險企業(yè)提供管理增值服務(wù)

風(fēng)險企業(yè)的管理與傳統(tǒng)意義上的企業(yè)有較大的不同。風(fēng)險企業(yè)的管理是根據(jù)風(fēng)險企業(yè)本身高科技或市場化的特性，順應(yīng)現(xiàn)代科學(xué)技術(shù)的發(fā)展和經(jīng)濟激烈競爭的新形勢而誕生的管理模式，它以知識管理為內(nèi)容、以人本管理為核心、以戰(zhàn)略管理為導(dǎo)向和以柔性管理組織形式，全面、高能量、高速進行經(jīng)營管理和決策，選擇企業(yè)最佳的經(jīng)營方案，實現(xiàn)最大的經(jīng)濟效益，達到最高的科學(xué)管理水平。

投資銀行如何協(xié)助公司加強管理，通過管理創(chuàng)造價值，是投資銀行提供風(fēng)險投資延伸服務(wù)的核心。投資銀行的專業(yè)人員必須揉合不同的技巧和專業(yè)能力，才可能協(xié)助風(fēng)險企業(yè)通過管理提高其價值，這些技巧和能力包括行業(yè)知識、技術(shù)遠見、服務(wù)方法、行業(yè)關(guān)系、全球業(yè)務(wù)、為顧客專門設(shè)計的建議、交易經(jīng)驗、新穎的財務(wù)結(jié)構(gòu)、進入資本市場的能力、透析及深入的研究等各個方面。要達到管理增值的目標(biāo)還須投資銀行擔(dān)任風(fēng)險企業(yè)的財務(wù)和戰(zhàn)略管理顧問，這包括私募配售、初次公開發(fā)行、股本設(shè)計、可轉(zhuǎn)換債券、投資級別債券和高收益?zhèn)鶆?wù)融資等方面的財務(wù)與融資服務(wù)，以及購并、戰(zhàn)略銷售、買方顧問、重組顧問、戰(zhàn)略合作等方面的戰(zhàn)略建議與業(yè)務(wù)指導(dǎo)。

3、為風(fēng)險企業(yè)提供全新的售后服務(wù)

在支持風(fēng)險企業(yè)公開發(fā)行股票后，證券公司風(fēng)險資本部門還應(yīng)通過售后市場研究和交易支持、長期融資安排以及戰(zhàn)略咨詢服務(wù)三大塊業(yè)務(wù)來保持與風(fēng)險企業(yè)或高科技公司的持續(xù)伙伴關(guān)系。

首先，售后市場研究和交易支持主要是支持IPO后的股價和流通量，形成和保持較高的上市開盤價和日后股價的持續(xù)攀升，并能提高其二級市場的流通量，這是維護風(fēng)險企業(yè)二級市場形象、保證公司后續(xù)融資的重要支持手段。其次，長期融資安排主要是證券公司未來協(xié)助高科技公司建立合適的資金結(jié)構(gòu)方面提供長期專業(yè)服務(wù)，即利用各種各樣的融資工具如增發(fā)新股、可轉(zhuǎn)換證券、債券發(fā)行和合資等，以確保業(yè)務(wù)已上軌道的公司能實現(xiàn)最低的融資成本。第三，在戰(zhàn)略咨詢服務(wù)方面主要是隨著科技公司規(guī)模日漸壯大，證券公司的財務(wù)顧問部門應(yīng)向其提供多種不同發(fā)展戰(zhàn)略，比如在購并、戰(zhàn)略銷售、買方顧問、重組顧問、戰(zhàn)略合作等方面給風(fēng)險企業(yè)一些戰(zhàn)略建議與業(yè)務(wù)指導(dǎo)，為企業(yè)爭取最高的價值。

四利用業(yè)務(wù)創(chuàng)新進行風(fēng)險控制

對于中國的投資銀行來講，風(fēng)險投資是對投資銀行業(yè)務(wù)外延的拓展，是重大的業(yè)務(wù)創(chuàng)新。證券公司在控制風(fēng)險方面必須具有足夠的專業(yè)優(yōu)勢才有能力篩選成功的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，良好的監(jiān)控風(fēng)險、規(guī)避風(fēng)險的能力可以提高證券公司風(fēng)險投資的成功率。

1、通過對客戶的遴選規(guī)避風(fēng)險

證券公司的投資銀行部門應(yīng)對風(fēng)險企業(yè)進行廣泛的遴選，聘請工程師、科學(xué)家、財務(wù)法律專家對風(fēng)險企業(yè)的有形資產(chǎn)、企業(yè)合同等進行檢查，根據(jù)種種跡象判斷和識別風(fēng)險的類型，并對風(fēng)險發(fā)生的概率和風(fēng)險發(fā)生后預(yù)期的投資損失進行計算，運用數(shù)學(xué)方法和模型，計算出在可以忍受的風(fēng)險水平下的投資損益，從而作出對風(fēng)險企業(yè)的投資取舍。

2、通過契約的合理設(shè)計規(guī)避風(fēng)險

風(fēng)險投資是通過明確的合約設(shè)計，將其權(quán)利和義務(wù)明確化和制度化來規(guī)避風(fēng)險的。比如前述，設(shè)計可轉(zhuǎn)讓的優(yōu)先股參與風(fēng)險企業(yè)，既可為今后增資有前景的風(fēng)險企業(yè)設(shè)計購股選擇權(quán)，從而實現(xiàn)高收益，又可以在企業(yè)經(jīng)營不佳時要求優(yōu)先債務(wù)清償，盡量減少損失。在前述的再投資期權(quán)方式中，證券公司通過設(shè)計種種參股的選擇權(quán)，使得參與的風(fēng)險大大降低，投資的效率得到了提高。

3、通過有效監(jiān)控來規(guī)避風(fēng)險

篇（7）

1風(fēng)險投資及其特點

隨著我國市場經(jīng)濟的發(fā)展和技術(shù)的進步，風(fēng)險投資作為股權(quán)投資的一種進入人們視野。我國風(fēng)險投資經(jīng)歷了投資于互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)轉(zhuǎn)型到更多行業(yè)和高成長性企業(yè)，但其發(fā)展仍處于探索階段，風(fēng)險投資機構(gòu)對被投資企業(yè)的管理參與的有效性、風(fēng)險投資參與對企業(yè)上市過程中信息不對稱的改善作用，以及企業(yè)上市后是否仍然受風(fēng)險投資機構(gòu)的影響，這些問題都影響著風(fēng)險投資業(yè)的進一步發(fā)展。風(fēng)險投資是股權(quán)投資的一種，但其投資對象更側(cè)重于高風(fēng)險和高成長性的中小企業(yè)，尤其是高新技術(shù)企業(yè)，除了對被投資企業(yè)提供資金外，風(fēng)險投資機構(gòu)也會參與企業(yè)管理，在企業(yè)達到成熟期后，風(fēng)險投資機構(gòu)幫助企業(yè)上市，并在上市過程中轉(zhuǎn)讓其股權(quán)，實現(xiàn)資本收益。通常，風(fēng)險投資擁有以下四個突出特點：(1)風(fēng)險投資的流動性較小。風(fēng)險投資具有長期性，其更加看重被投資企業(yè)的發(fā)展?jié)摿?，一般需要?jīng)過3～8年才能取得回報。(2)風(fēng)險投資的風(fēng)險較高。風(fēng)險投資主要投資于剛剛起步的中小企業(yè)，這些企業(yè)往往面臨更大的技術(shù)、管理、市場、政策等風(fēng)險。這類企業(yè)的成活率較低，但成功的企業(yè)回報率很高。(3)風(fēng)險投資機構(gòu)參與被投資企業(yè)管理。為降低投資風(fēng)險，風(fēng)險投資機構(gòu)參與被投資單位內(nèi)部管理和重大問題決策，有人事任命的權(quán)利，并且對企業(yè)經(jīng)營提供咨詢和監(jiān)督控制，必要時可親自接管公司。(4)投資過程中存在信息不對稱的問題。剛起步的中小企業(yè)沒有完善的信息披露制度及財務(wù)體制，風(fēng)險投資機構(gòu)無法像企業(yè)自身一樣全面了解企業(yè)，由此產(chǎn)生信息不對稱現(xiàn)象，并衍生出對道德風(fēng)險、逆向選擇和委托等問題。

2風(fēng)險投資企業(yè)行業(yè)分布

截至2016年12月1日，559家中小企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板上市，根據(jù)其上市公告中的前十大股東是否包含風(fēng)險投資機構(gòu)，可將這些中小企業(yè)區(qū)分為有無風(fēng)險投資支持兩大類(見表1)。從表1可以看出，559家企業(yè)中有風(fēng)險投資支持的占一半以上，在風(fēng)險投資支持的上市企業(yè)中，制造業(yè)又占據(jù)半壁江山。除科學(xué)研究和技術(shù)服務(wù)業(yè)外，有創(chuàng)業(yè)投資支持的上市企業(yè)均占到該行業(yè)上市公司數(shù)量的一半以上。風(fēng)險投資在我國上市企業(yè)中有著非常重要的地位，對我國中小企業(yè)的發(fā)展有很大影響。進一步分析，在上市的制造業(yè)中電子、生物醫(yī)藥等高科技行業(yè)占比約為三分之一，其余均為傳統(tǒng)制造業(yè)。傳統(tǒng)制造業(yè)的比例遠高于高新技術(shù)企業(yè)，我國風(fēng)險投資選擇投資行業(yè)時更加謹(jǐn)慎，不敢投資于風(fēng)險較大的行業(yè)。

3風(fēng)險投資對中小企業(yè)成長的作用

在中小企業(yè)成長的不同階段，風(fēng)險投資對其影響體現(xiàn)在不同方面。在起步階段，風(fēng)險投資的主要作用體現(xiàn)在為被投資企業(yè)提供的管理服務(wù)咨詢和參與企業(yè)管理的活動中；在企業(yè)上市過程中，風(fēng)險投資機構(gòu)的加入，使市場交易各方對該企業(yè)的認(rèn)識更加深入；理論上風(fēng)險投資機構(gòu)在被投資企業(yè)上市后即退出投資，但實際中仍有部分風(fēng)險投資機構(gòu)繼續(xù)持有中小企業(yè)股權(quán)，對中小企業(yè)上市后的表現(xiàn)產(chǎn)生影響。

3.1風(fēng)險投資機構(gòu)的管理活動

風(fēng)險投資擁有中小企業(yè)部分所有權(quán)，能夠參與企業(yè)管理，具體的管理活動可區(qū)分為輔助和監(jiān)督兩部分，輔助管理包括被投資企業(yè)戰(zhàn)略計劃制定、管理策略咨詢、人事管理參與、潛在客戶挖掘、董事會和監(jiān)事會的組建等。監(jiān)督管理一般指對被投資企業(yè)的財務(wù)狀況、運營情況、市場營銷前景、股權(quán)變動等的監(jiān)督。中小企業(yè)在其發(fā)展的早期通常僅擁有有限的管理經(jīng)驗和某項專利技術(shù)，而缺乏一些其他重要資源，如資金、外部關(guān)系網(wǎng)絡(luò)等，這些資源是企業(yè)很難在短時間內(nèi)獲得的，只能靠風(fēng)險投資機構(gòu)為其提供。風(fēng)險投資機構(gòu)能夠幫助中小企業(yè)快速穩(wěn)定成長。風(fēng)險投資對被投資企業(yè)的監(jiān)管程度與所占股權(quán)比例相關(guān)，占股比例越高，監(jiān)控力度越大。風(fēng)險投資機構(gòu)的監(jiān)管活動一般不干預(yù)中小企業(yè)正常經(jīng)營活動，但若發(fā)現(xiàn)中小企業(yè)陷入經(jīng)營困境、或企業(yè)管理層故意損害所有人利益等問題，風(fēng)險投資機構(gòu)會加大監(jiān)管。姚錚(2011)指出風(fēng)險投資機構(gòu)往往以實物期權(quán)的形式設(shè)計投資合同，當(dāng)企業(yè)的發(fā)展沒有達到預(yù)期，投資機構(gòu)便有權(quán)利終止投資或?qū)Ρ煌顿Y企業(yè)的管理層進行懲罰。王蘭芳(2011)研究了我國中小企業(yè)板上市的公司，也得出了相似的結(jié)論，即風(fēng)險投資參與的企業(yè)的外部獨立董事的比例更高，公司治理結(jié)構(gòu)更健全。

3.2風(fēng)險投資的認(rèn)證作用及影響

創(chuàng)業(yè)板上市活動主要涉及企業(yè)自身、承銷商、會計師事務(wù)所和投資者等主體，在信息掌握的方面，投資者處于劣勢地位，其次是承銷商和會計師事務(wù)所。信息的全面性和可信度會影響投資者的態(tài)度，增加上市過程中的成本。一方面，風(fēng)險投資機構(gòu)專門從事初創(chuàng)企業(yè)投資，必然擁有更多更加專業(yè)的判斷視角，能夠找到較好的企業(yè)進行投資。以此，忽略其他原因，有風(fēng)險投資機構(gòu)參與，一定程度上給投資者傳遞出此企業(yè)成長性較好的信號，容易讓投資者信服。另一方面，風(fēng)險投資機構(gòu)參與，增加企業(yè)的信息披露、完善企業(yè)財務(wù)制度，從而降低了企業(yè)與投資者間的信息不對稱，使有風(fēng)險投資參與的企業(yè)更容易得到社會公眾投資者的認(rèn)可，從而在上市過程中得到更高的溢價。有風(fēng)險投資機構(gòu)參與的企業(yè)，上市過程中可以依托風(fēng)險投資機構(gòu)的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，減少發(fā)行費用。風(fēng)險投資機構(gòu)一般會投資于多個中小企業(yè)，會經(jīng)常和承銷商、會計師事務(wù)所及機構(gòu)投資者接觸，使上市公司的股票被低估的可能性和程度都會減少。風(fēng)險投資機構(gòu)運用已有的專業(yè)網(wǎng)絡(luò)也可以減少信息成本，創(chuàng)造出一個風(fēng)險投資、創(chuàng)新型企業(yè)以及其所在區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展的良性循環(huán)，資源持有者基于對風(fēng)險投資篩選能力的認(rèn)可，使被投資企業(yè)更容易獲得其他經(jīng)營資源。

3.3風(fēng)險投資對企業(yè)上市后的影響

一般來說，風(fēng)險投資通過企業(yè)上市，轉(zhuǎn)讓股權(quán)，收回投資，但也有部分投資機構(gòu)由于各種原因不能及時退出，而在企業(yè)上市后繼續(xù)持有企業(yè)股權(quán)。在我國這種情況比較常見，無論是因為股權(quán)鎖定期的存在，還是看好企業(yè)前景要獲得更大的投資回報，風(fēng)險投資機構(gòu)的繼續(xù)持有股權(quán)的情況對上市后的中小企業(yè)都會產(chǎn)生一定的影響。風(fēng)險投資對上市企業(yè)的作用主要集中于對被投資企業(yè)的投融資行為的影響，對企業(yè)管理者的活動的監(jiān)督等。吳超鵬、吳世農(nóng)等(2012)對有無風(fēng)險投資參與的企業(yè)上市后的投融資行為差異對比分析，結(jié)果表明，風(fēng)險投資的加入可以抑制過度投資，增加企業(yè)外部融資可以在一定程度上緩解因現(xiàn)金流短缺而導(dǎo)致的投資不足。

參考文獻

[1]安文.分階段投資在風(fēng)險投資行業(yè)中的應(yīng)用[J].科學(xué)技術(shù)與工程,2008,8(24).

[2]姚錚.風(fēng)險投資契約條款設(shè)置動因及其作用機理研究[J].管理世界,2011(02).

[3]王蘭芳.創(chuàng)業(yè)投資與公司治理：基于董事會結(jié)構(gòu)的實證研究[J].財經(jīng)研究,2011(7).

[4]劉曉明,胡文偉,李湛.風(fēng)險投資聲譽IPO折價和長期業(yè)績[J].經(jīng)濟與金融,2010(11).

篇（8）

一、前言

隨著技術(shù)創(chuàng)新日趨活躍、創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)和企業(yè)不斷出現(xiàn)，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)隨之產(chǎn)生了巨大變化，具體表現(xiàn)為高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)所占的比重日益擴大，逐漸成為一國社會經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展的推動力目前，我國風(fēng)險投資的資金主要來源于政府財政撥款、企業(yè)投資、國內(nèi)金融機構(gòu)、國外的風(fēng)險基金幾方面，但這些風(fēng)險投資普遍偏向成熟期企業(yè)，而對高科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)卻顧慮重重，這其中的原因主要是創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)和項目的周期比較長、成功率比較低。那么有沒有可能存在一種方法：讓他們在有一定保障的前提下，更有意愿和能力向急需資金的創(chuàng)業(yè)企業(yè)伸出關(guān)鍵的救助之手，不但增加了高科技企業(yè)獲得融資的機會，也使高科技項目得到加油能夠繼續(xù)發(fā)展的機會，同時也給風(fēng)險投資企業(yè)帶來高收益的機會，并能夠盡可能地減少不成功項目帶來的損失，從他人或自己其它成功投資項目的高收益中得到補償？也許創(chuàng)業(yè)投資保險是一個值得探討和嘗試的方向。

如果能夠設(shè)計和制定出一套適合的保險體系、建立和完善高科技創(chuàng)業(yè)風(fēng)險投資保險制度，相信它將能有力支持科技創(chuàng)業(yè)投資及其市場的發(fā)展，成為經(jīng)濟增長的又一個新的助推器。

二、高科技創(chuàng)業(yè)風(fēng)險投資保險的市場前景

（一）風(fēng)險投資市場

風(fēng)險投資，亦稱創(chuàng)業(yè)投資。，指一切具有高風(fēng)險、高潛在收益的投資；狹義的則是指以高新技術(shù)為基礎(chǔ)，生產(chǎn)與經(jīng)營技術(shù)密集型產(chǎn)品的投資。隨著中國經(jīng)濟高速增長，以及中國資本市場的逐步完善，近幾年風(fēng)險投資呈現(xiàn)出強勁的增長態(tài)勢，中國市場的高回報率吸引了全球資本的關(guān)注。

2010年度募集資金額為1768億元，比2009年度增長了84%。政府引導(dǎo)資金規(guī)模也增至272億元，同比增長了147%。海外資本投入增長了41%，企業(yè)自有資本也增加了20.8億元，同比增長了8%，金額機構(gòu)資本同比增長了3795%，個人投資也增長明顯達到了142%，其他類型資本增長了992%。從投資行為上講，風(fēng)險投資是把資本投向可能失敗的的高風(fēng)險的高新技術(shù)及其產(chǎn)品開發(fā)領(lǐng)域，目的在于讓高新技術(shù)成果盡快實現(xiàn)商品化、產(chǎn)業(yè)化，而投資人民獲取高資本收益的投資行為。

（二）高科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)特點

世界各國正在探索高科技企業(yè)發(fā)展新模式，即：高新技術(shù)、創(chuàng)業(yè)孵化、虛擬制造、風(fēng)險投資、資本市場。這五個成功關(guān)鍵要素的價值在于，它揭示了高科技企業(yè)的成長要以科技成果為核心，以創(chuàng)業(yè)孵化為依托，以虛擬制造為形式，以風(fēng)險投資為動力，以資本市場為源泉。

高科技企業(yè)發(fā)展過程中融資結(jié)構(gòu)特征分析高科技企業(yè)大多屬于中小型企業(yè)，由于經(jīng)營風(fēng)險大，信用、物質(zhì)擔(dān)保能力差，導(dǎo)致資金籌措能力薄弱，這成為了制約高科技企業(yè)發(fā)展的重要原因。一些頗具發(fā)展?jié)摿Φ母呖萍脊镜牡归]，60%往往是由于資金問題而造成的。

三、創(chuàng)業(yè)投資保險制度內(nèi)容設(shè)計

創(chuàng)業(yè)投資保險制度設(shè)計應(yīng)側(cè)重創(chuàng)業(yè)投資保險經(jīng)營特性，從涉及保險業(yè)務(wù)的各個維度進行考慮，下面是相關(guān)的一些探討：

（一） 經(jīng)營模式

創(chuàng)業(yè)投資保險制度建立的初衷是為創(chuàng)業(yè)投資者或者風(fēng)險投資投資機構(gòu)提供投資以及增值服務(wù)，從而積極地參與創(chuàng)業(yè)投資業(yè)的發(fā)展，創(chuàng)業(yè)企業(yè)在籌集到資本進行擴張。若對創(chuàng)業(yè)風(fēng)險實行高費率，相當(dāng)部分的投保人將面臨難以承擔(dān)的費率，影響創(chuàng)業(yè)投資各方投保的主動性，最終反而影響創(chuàng)業(yè)投資業(yè)的發(fā)展；若實行低費率，又不能使保險基金有效運作。

所以，應(yīng)采取在政府主導(dǎo)下的商業(yè)運作模式，在初期政府應(yīng)予以大力扶持，從政府政策、保險制度、稅收優(yōu)惠或財政補貼、運營資金、法律建設(shè)等多方面給予支持，待保險基金在客戶基礎(chǔ)、險種種類和運營方式到一定程度后再實行保險公司自主經(jīng)營、自負盈虧、自我約束、自我平衡的運作模式。

（二） 經(jīng)營原則

長期以來，我國人民群眾的的保險意識尚比較薄弱，創(chuàng)業(yè)投資保險如無得到推廣，承保機構(gòu)的危險性將集中，易形成很高的賠付率?！耙来髷?shù)法則，應(yīng)該盡可能擴大相應(yīng)標(biāo)的物的規(guī)模，是的大眾更多的參與，這樣賠付率越高，保費有可能降低”。這樣，政府對天使投資保險機構(gòu)的財政資助也能保持在合理水平，國家的負擔(dān)也可以適當(dāng)?shù)玫綔p輕。因此，創(chuàng)業(yè)投資保險法應(yīng)根據(jù)一定標(biāo)準(zhǔn)對符合條件的創(chuàng)業(yè)投資項目實行強制保險制度，強化創(chuàng)業(yè)投資者的保險意識的教育。相應(yīng)地。，應(yīng)該選擇那些有利于我國經(jīng)濟發(fā)展，有利于我國的經(jīng)濟利益、經(jīng)濟秩序和生態(tài)環(huán)境的高新技術(shù)創(chuàng)業(yè)投資項目。

（三） 保險主體

承保人：創(chuàng)業(yè)投資保險的承保人是政府機構(gòu)或者公營保險公司，在法律屬性上具有“國家保證”或者“政府保證”性質(zhì)。創(chuàng)業(yè)投資保險是涉及國家根本利益的特殊保險業(yè)務(wù)，創(chuàng)業(yè)投資風(fēng)險太大，因此需由特殊的政府機構(gòu)指定與支持的企業(yè)作為創(chuàng)業(yè)投資保險的承保機構(gòu)，可選擇資本雄厚、管理先進、具有創(chuàng)業(yè)投資保險經(jīng)驗或研究的商業(yè)保險公司。

投保人：既可以是創(chuàng)業(yè)企業(yè)，也可以是符合要求的風(fēng)險投資者，還可以是依我國法律成立的法人和非法人企業(yè)，公民、法人和非法人企業(yè)擁有控股權(quán)的外國法人和非法人企業(yè)，同時還有其他經(jīng)批準(zhǔn)的企業(yè)、社團、機構(gòu)和自然人，如：符合投保要求的外國創(chuàng)業(yè)投資者、外國創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)等。

被保險人：創(chuàng)業(yè)投資保險的被保險人必須是創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)、創(chuàng)業(yè)投資者或者創(chuàng)業(yè)企業(yè)，而且需具備一定條件才能成為合格的被保險人。在初期可先選擇與國家利益有關(guān)、關(guān)系國計民生的創(chuàng)業(yè)投資項目，在符合可保條件的基礎(chǔ)上，采取強制保險的方式，保險機構(gòu)必須承保；在順利渡過初始階段后，再適當(dāng)放寬被保險人的行業(yè)和領(lǐng)域。

（四） 保費形成機制

創(chuàng)業(yè)投資保險風(fēng)險大，風(fēng)險因素復(fù)雜，但是損失的概率分布是可確定的：風(fēng)險投資的成功率對于不同風(fēng)險投資企業(yè)來說是不同的，但對于同一企業(yè)的成功率卻具有相對的確定性，而且在各個企業(yè)所處的階段有關(guān)，或者說不同的發(fā)展階段，企業(yè)的成功率具有一定的規(guī)律，在前期風(fēng)險較高，而在后期風(fēng)險較低。這為該保險業(yè)務(wù)提供了保費厘定和保險經(jīng)營的數(shù)理基礎(chǔ)。

（五） 保險合同構(gòu)成

在創(chuàng)業(yè)保險的合同構(gòu)成中，除了要明確保險標(biāo)的；保險責(zé)任和責(zé)任免除；保險期間和保險責(zé)任開始時間；保險價值、保險金額、保險費以及支付辦法、保險金賠償或者給付辦法、違約責(zé)任和爭議處理外，還應(yīng)明確保險合同的變更條件和內(nèi)容，并形成書面協(xié)議。同時對于合同的解除也應(yīng)予以規(guī)定，如：投保人不履行如實告知義務(wù)，投保人、被保險人或受益人欺詐索賠（騙賠），投保人、被保險人不履行保險合同中規(guī)定的安全責(zé)任，保險合同危險程度增加，保險合同發(fā)生部分損失，保險合同失效年年限；投保人未繳保費和不允許投保人解除合同的規(guī)定等。

四、結(jié)束語

創(chuàng)業(yè)投資保險是一個新興事物，如果要真正健康穩(wěn)定地運行起來，從它的建立和成長、到成熟和發(fā)展必定需要一個較長的時間，其過程本身也是一種創(chuàng)新，只有不斷地摸索、總結(jié)和完善才能越來越健全。對于創(chuàng)業(yè)投資保險，雖然可以貫穿其投資的整個過程，但由于風(fēng)險投資在不同階段的特點不同，投資金額不同，成功率也不同。初期應(yīng)從企業(yè)生命周期的成功率較高的中期開始，逐步向前過渡到創(chuàng)業(yè)企業(yè)初期。然而，如果要讓它順利的發(fā)展，政府的引導(dǎo)和支持是不可替代的關(guān)鍵因素。希望并相信創(chuàng)業(yè)投資保險事業(yè)在大家共同努力下，不久的未來能夠真正幫助高科技創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)，最終起到為我國經(jīng)濟發(fā)展保駕護航的作用。

參考文獻：

[1] 曹興/李佳：高科技企業(yè)發(fā)展特征、影響因素及其環(huán)境分析，（中南大學(xué)商學(xué)院）

篇（9）

一、引言

近年來在政府大力支持下，我國戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展，產(chǎn)業(yè)規(guī)模迅速增長，但新興產(chǎn)業(yè)內(nèi)企業(yè)自主創(chuàng)新能力較弱和金融支持力度不強的問題仍然未能得到較好的解決。為解決戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新問題，發(fā)展多元金融尤其是科技銀行及風(fēng)險投資成為學(xué)者們的共識，對此政府層面也出臺了一系列政策對金融支持戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的問題進行政策調(diào)控，如2016年4月21日，銀監(jiān)會、科技部、央行三部委聯(lián)合的《關(guān)于支持銀行業(yè)金融機構(gòu)加大創(chuàng)新力度開展科創(chuàng)企業(yè)投貸聯(lián)動試點的指導(dǎo)意見》以及2016年9月20日國務(wù)院的《國務(wù)院關(guān)于促進創(chuàng)業(yè)投資持續(xù)健康發(fā)展的若干意見》等。風(fēng)險投資作為一種重要的金融創(chuàng)新機構(gòu)，其專業(yè)性、高風(fēng)險偏好和投資長期性的特點對解決我國戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)內(nèi)企業(yè)融資難和創(chuàng)新能力薄弱問題具有高度針對性，二者在資金、管理、企業(yè)發(fā)展等多個方面的配合，可以極大促進戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的創(chuàng)新和發(fā)展。迄今為止，理論層面上學(xué)者關(guān)于風(fēng)險投資對新興產(chǎn)業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的作用研究較為豐富，從資源互補性、公司治理機制的適應(yīng)性等多個角度出發(fā)，論證了風(fēng)險投資對新興企業(yè)發(fā)展不可或缺的重要作用和作用機制[1-3]。實證方面學(xué)者研究主要集中在宏觀和產(chǎn)業(yè)層面，企業(yè)層面研究較少。并且由于各國金融市場與新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展的差異性，在企業(yè)研究方面意見并不統(tǒng)一[4-6]。借鑒于眾多學(xué)者在理論上關(guān)于風(fēng)險投資對新興企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的理論研究和實證分析，本文力圖通過對我國戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)上市企業(yè)微觀數(shù)據(jù)，從企業(yè)層面上論證風(fēng)險投資對我國戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)內(nèi)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響。

二、文獻評述與假設(shè)

目前國內(nèi)外學(xué)者關(guān)于企業(yè)層面上風(fēng)險投資與新興企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的文獻較少。理論上，對于風(fēng)險投資與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的關(guān)系也有著不一致的看法。1.風(fēng)險投資能夠促進新興企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新。認(rèn)為風(fēng)險投資能夠促進企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的理論主要有以下幾個：一是認(rèn)證、監(jiān)督理論，風(fēng)險投資通過對新興企業(yè)資金注入和提供增值服務(wù)，有對被投企業(yè)進行監(jiān)督的需求，并且聲譽越佳的風(fēng)投所產(chǎn)生的對企業(yè)的背書越能吸引其它資金方對被投企業(yè)進行資本注入和服務(wù)提供[7]；二是逐名理論，風(fēng)險投資一般的存續(xù)期為7—10年，新成立風(fēng)險投資為了向其資金供給方證明自身實力，會有動力為新興企業(yè)盡快上市，并在企業(yè)IPO時證明企業(yè)價值[8]。2.風(fēng)險投資對新興企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新有負面影響。持有負面影響觀點的學(xué)者們認(rèn)為：第一，受市場上信息不對稱的影響，容易產(chǎn)生檸檬市場效應(yīng)，優(yōu)質(zhì)新興企業(yè)更傾向于選擇內(nèi)源融資，而較差的新興企業(yè)才會選擇風(fēng)險投資[9]；第二，風(fēng)險投資為了讓企業(yè)快速上市，會加快新興企業(yè)商業(yè)化步伐的同時減少企業(yè)創(chuàng)新投入以達到較好的經(jīng)營績效，破壞企業(yè)長期發(fā)展?jié)摿10]。實證研究上，受限于各國金融市場和新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展的差異性，關(guān)于風(fēng)險投資對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的結(jié)果也多有不同。龍勇（2012）從吸收能力的角度出發(fā)，認(rèn)為風(fēng)險投資能夠提高企業(yè)的動態(tài)吸收能力和靜態(tài)吸收能力，吸收能力的增強能夠提高企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新績效，降低企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新風(fēng)險[4]。陳偉（2013）利用創(chuàng)業(yè)板前280家上市公司的數(shù)據(jù)，也得出了類似的結(jié)論，風(fēng)險投資有利于企業(yè)創(chuàng)新資源的增加，但只有民營背景的風(fēng)險投資能夠促進企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新效益[5]。國外方面則以認(rèn)為風(fēng)險投資對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新影響為中性的學(xué)者居多，EngelandKei（2007）利用Probit模型，分析了德國274個風(fēng)險投資支持企業(yè)和50574個對照企業(yè)，發(fā)現(xiàn)獲得風(fēng)險投資的創(chuàng)業(yè)企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出并沒有增加，但表現(xiàn)出了更高的成長率，作者認(rèn)為這是風(fēng)險投資為了企業(yè)價值最大化，促使創(chuàng)業(yè)企業(yè)將精力更多地投入到已有創(chuàng)新的商業(yè)化方面，而不是放在繼續(xù)創(chuàng)新上[2]。基于對現(xiàn)有文獻的總結(jié)，本文認(rèn)為風(fēng)險投資對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新尚存在較大分歧。分歧主要在于對風(fēng)險投資家投資新興產(chǎn)業(yè)的動機問題，若風(fēng)險投資家過度短視，追求短期利益則有損企業(yè)創(chuàng)新，反之若風(fēng)險投資家擁有長遠的戰(zhàn)略眼光和資源則有利于企業(yè)自主創(chuàng)新。事實上基于理性經(jīng)濟人的角度，風(fēng)險投資出于對高投資回報的要求，有理由讓人相信風(fēng)險投資家會做出對將上市公司自主創(chuàng)新不利的舉措?；诖耍疚囊詰?zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)上市后仍留在上市公司內(nèi)部的風(fēng)險投資家為研究對象，有理由相信這些在被投企業(yè)上市后仍留在上市公司的風(fēng)險投資家，具有較為長遠的眼光且無資本迅速變現(xiàn)的壓力。因此本文假設(shè)：上市公司上市后仍留在公司的風(fēng)險投資能夠提升該上市公司的技術(shù)創(chuàng)新水平。

三、研究設(shè)計與數(shù)據(jù)處理

（一）數(shù)據(jù)來源

本文通過WIND數(shù)據(jù)庫中戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)概念中個股分類，挑選出七大戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)上市公司306家，在剔除了數(shù)據(jù)缺失、極端值樣本點后獲取了2004—2015年12年間306家企業(yè)有效年樣本點1700個。

（二）研究指標(biāo)

1.被解釋變量。技術(shù)創(chuàng)新指標(biāo)的選取上出于數(shù)據(jù)的可得性問題，多數(shù)學(xué)者研究都是選取公司的專利數(shù)據(jù)和研發(fā)投入數(shù)據(jù)。專利數(shù)據(jù)有一定滯后性但較之研發(fā)投入數(shù)據(jù)更能反應(yīng)企業(yè)創(chuàng)新水平，因此本文選取公司專利數(shù)據(jù)（Pat）作為被解釋變量。2.解釋變量。本文采用二值虛擬變量Vc表示上市公司是否含有風(fēng)投背景。3.控制變量。本文控制變量參考趙瑋、溫軍對控制變量的處理，將控制變量分為三個維度[11]。一是公司基本特征，包括公司規(guī)模（Size）、公司年齡（Age）、企業(yè)性質(zhì)（Nat）、企業(yè)創(chuàng)新能力（Pat）、所屬行業(yè)（Ind）五個指標(biāo)，分別使用公司資產(chǎn)規(guī)模、公司存續(xù)期、是否國企和專利數(shù)表示；二是公司內(nèi)部治理機制，本文選取董事長和總經(jīng)理兩職兼任（Dub）、獨立董事數(shù)量（Ibr）兩個指標(biāo)；三是公司財務(wù)特征，本文選取銷售凈利率（Sgro）、銷售增長率（Gros）、資產(chǎn)負債率（Dar）三個指標(biāo)。

（三）變量的描述性統(tǒng)計分析

表1是7大戰(zhàn)略行新興產(chǎn)業(yè)概念上市公司數(shù)量和風(fēng)投介入次數(shù)，1700個年樣本中風(fēng)投介入次數(shù)為392次，介入比例為23.06%。表2是主要變量的描述性統(tǒng)計分析，1700個年樣本平均專利數(shù)量為67.23件，平均89.5%的上市公司是民營企業(yè)，獨立董事數(shù)量均值為36.28%，董事長和總經(jīng)理兩職兼任的情況平均占比28.24%。

（四）上市公司風(fēng)險投資內(nèi)生性問題處理

研究風(fēng)險投資對上市公司創(chuàng)新效應(yīng)需要注意兩個問題：一是風(fēng)險投資與企業(yè)創(chuàng)新的內(nèi)生性問題；二是反事實樣本缺失問題。對此本文采用目前多數(shù)學(xué)者的對該問題的處理方法，采用傾向匹配得分對風(fēng)投樣本進行匹配，將風(fēng)投是否介入上市公司由非隨機性問題轉(zhuǎn)換為隨機性問題。傾向匹配分析主要步驟如下：一是建立企業(yè)是否被風(fēng)險投資介入的Logit模型，確定哪些因素對風(fēng)投介入企業(yè)有影響；二是對企業(yè)被風(fēng)險投資介入的概率進行打分；三是通過各樣本評分值對風(fēng)投介入樣本進行匹配，使得風(fēng)投介入上市公司的行為具有隨機性。本文采用stata對樣本進行傾向值匹配（PSM）分析。本文選取如下變量：時間（Year）、公司規(guī)模（Size）、公司年齡（Age）、企業(yè)性質(zhì)（Nat）、企業(yè)創(chuàng)新能力（Pat）、所屬行業(yè)（Ind）、董事長和總經(jīng)理兩職兼任（Dub）、獨立董事數(shù)量（Ibr）、銷售凈利率（Sgro）、銷售增長率(Gros)、資產(chǎn)負債率（Dar）等11個變量建立Logit模型，模型如下：Logit（vc=1|z）i=覫（β0+β1Sizei+β2Yeari+β3Pati+β4Agei+β5Nati+β6Indi+β7Dubi+β8Ibri+β9Sgroi+β10Grosi+β11Dari）（1）表3是logit模型回歸的結(jié)果，變量均采用相應(yīng)變量滯后一期值?？傮w而言，表3的結(jié)果表明，風(fēng)投是否介入與戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)資產(chǎn)負債率、專利數(shù)量、公司規(guī)模、公司年齡、銷售增長率、銷售凈利率等公司基本指標(biāo)和財務(wù)指標(biāo)基本沒有關(guān)聯(lián)，上市公司性質(zhì)為國有股東會較大地影響風(fēng)投介入，但是統(tǒng)計結(jié)果不夠顯著。在公司內(nèi)部結(jié)構(gòu)上，董事長和總經(jīng)理兩職兼任情況和獨立董事數(shù)量占比與風(fēng)投介入顯著負相關(guān)，說明風(fēng)險投資的介入更多的是看重公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)。在對風(fēng)投是否介入上市公司進行l(wèi)ogit回歸打分后，需要按照一定的規(guī)則對樣本進行匹配。本文根據(jù)樣本數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)，選擇臨近匹配法（Nearest-neighbormatching）對樣本進行匹配消除風(fēng)投介入的非隨機性問題，匹配效果見表4。從表4的情況上看，在對樣本進行臨近匹配后，各項指標(biāo)都有了明顯的差異，但公司年齡、銷售增長率、所屬新興產(chǎn)業(yè)行業(yè)指標(biāo)差異變化情況不明顯，說明風(fēng)險投資是否進入戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)上市公司與公司年齡、銷售增長率及所屬新興產(chǎn)業(yè)沒有關(guān)聯(lián)。

四、實證分析

（一）模型設(shè)定

在對樣本進行傾向值得分匹配后，風(fēng)投介入上市公司大致滿足隨機性分布。本文采用分步滯后模型對風(fēng)險投資與上市公司專利關(guān)系進行分析。模型設(shè)定如下：Yit=β1VCit+β2VCit-1+β3VCit-2+β4VCit-3+β5VCit-4+β5μt+εit（2）上述模型中，Y為被解釋變量，即上市公司專利數(shù)（Pat），μt為個體固定效應(yīng)虛擬變量，εit為隨機擾動項。本文采用stata軟件對該固定效應(yīng)面板模型進行回歸分析。

（二）模型結(jié)果分析

從分布滯后模型的結(jié)果來看，vc介入當(dāng)年直至介入的第4年，其對上市公司的專利產(chǎn)出情況均有負向作用，其中第三年數(shù)據(jù)較為顯著。但在VC介入后的第5年其對企業(yè)專利狀況影響明顯改善，顯著正相關(guān)，并且從風(fēng)投介入的第三年開始，其上市公司的專利影響逐步變得正向。一般來說風(fēng)險投資企業(yè)的存續(xù)時間為7年左右，4年時間投資加上3年時間推出。也就是說在VC投后的第五年，也就是VC將撤出投資的第一年，其對企業(yè)的專利影響才較為顯著，因此我們可以認(rèn)為VC在進入上市公司后，促使上市公司加大了對創(chuàng)新的投入，這種投入使得風(fēng)險投資在推出的時候上市公司已經(jīng)有了較好的創(chuàng)新產(chǎn)出，從而使得風(fēng)險投資獲得較好的退出溢價。

篇（10）

2008年2月20日，道瓊斯VentureSource的2007年中國大陸風(fēng)險投資市場報告顯示，中國大陸地區(qū)全年共獲得241筆風(fēng)險投資，投資額達到24.9億美元，為6年來的歷史高點。

2008年5月，中國創(chuàng)投市場共披露投資案例29起，環(huán)比增長16％，同比增長52.6%，投資金額為2.27億美元，與去年同期相比增長115.7%。盡管包括中國A股市場在內(nèi)的全球資本市場的“紅五月”均沒有實現(xiàn)預(yù)期的理想狀態(tài)，但是中國的創(chuàng)業(yè)投資市場卻依然呈現(xiàn)出一片火熱景象。

2008年6月5日，世界著名的安永會計師事務(wù)所發(fā)表的研究報告稱，因具有巨大的尚未開發(fā)的市場和經(jīng)濟增長潛力以及充滿創(chuàng)新活力，中國首次成為跨國企業(yè)經(jīng)理人眼中最具投資吸引力的國家。這份報告的結(jié)論是基于一個面向834名跨國企業(yè)經(jīng)理人的調(diào)查，調(diào)查綜合考慮了基礎(chǔ)設(shè)施、稅收、勞動力成本、員工素質(zhì)、經(jīng)濟增長潛力、企業(yè)文化以及社會環(huán)境等因素。

1 風(fēng)險投資

廣義的風(fēng)險投資(VC)泛指一切具有高風(fēng)險、高潛在收益的投資；狹義的風(fēng)險投資是指以高新技術(shù)為基礎(chǔ)，生產(chǎn)與經(jīng)營技術(shù)密集型產(chǎn)品的投資。根據(jù)美國全美風(fēng)險投資協(xié)會的定義，風(fēng)險投資是由職業(yè)金融家投入到新興的、迅速發(fā)展的、具有巨大競爭潛力的企業(yè)中的一種權(quán)益資本。從投資行為的角度來講，風(fēng)險投資是把資本投向蘊藏著失敗風(fēng)險的高新技術(shù)及其產(chǎn)品的研究開發(fā)領(lǐng)域，旨在促使高新技術(shù)成果盡快商品化、產(chǎn)業(yè)化，以取得高資本收益的一種投資過程。從運作方式來看，是指由專業(yè)化人才管理下的投資中介向特別具有潛能的高新技術(shù)企業(yè)投入風(fēng)險資本的過程，也是協(xié)調(diào)風(fēng)險投資家、技術(shù)專家、投資者的關(guān)系，利益共享，風(fēng)險共擔(dān)的一種投資方式。

1992年，第一家境外風(fēng)險投資機構(gòu)――IDG技術(shù)創(chuàng)業(yè)投資基金進入中國，現(xiàn)在著名國際風(fēng)險投資機構(gòu)已經(jīng)都在中國設(shè)立了相關(guān)機構(gòu)。

2 風(fēng)險投資存在的問題

2.1 苛刻的融資條件抑制了創(chuàng)業(yè)者與VC的合作熱情

中央電視臺的《贏在中國》欄目搭建了一個創(chuàng)業(yè)者和VC的橋梁，資本的“慷慨”和選手們的創(chuàng)業(yè)家精神，成功激發(fā)了全社會的創(chuàng)業(yè)熱情。但是，欄目設(shè)計的融資規(guī)則極為苛刻、不公，成了VC對不懂融資游戲規(guī)則的中國創(chuàng)業(yè)者的“瘋狂掠奪”。第一賽季的冠軍“用公司75％的股份拿到1000萬元人民幣的投資”與 “李彥宏用百度2.6%的股份拿到Google499萬美元的投資”相比，顯然是一個失敗的融資策略，因為即使是天使投資所占公司股份比例也應(yīng)該在35％以內(nèi)。因此，第二賽季欄目將參賽選手持股比例提高到35％、第三賽季提高到50％，可以明顯看出，苛刻的融資條件已經(jīng)嚴(yán)重抑制了創(chuàng)業(yè)者與VC的合作熱情。在談合作時，VC與創(chuàng)業(yè)者都應(yīng)當(dāng)奉行平等合作的原則，協(xié)商對彼此都有利的股權(quán)分配方案及其他合作細則，實現(xiàn)雙贏。

2.2 政府政策的約束無法在更大程度上鼓勵投資者的投資行為

中國的中小企業(yè)發(fā)展得很快，不過他們依然存在融資難的問題，很多時候無法從銀行貸款，只能從朋友那里借。雖然中國的融資環(huán)境比五年前好很多，但政府依然需要鼓勵投資者的投資行為。其實有很多美國、歐洲或者香港的投資者愿意投資國內(nèi)小企業(yè)，但中國政府有時擔(dān)心企業(yè)會被外商接管。其實大可不必擔(dān)心，搜狐就是一個很好的例子，搜狐雖然有外資的不斷投入，但企業(yè)做得很成功，依然是一家中國公司。

中國政府應(yīng)當(dāng)放寬外商的投資范圍，20多年前美國政府對日本在美國的投資持擔(dān)憂態(tài)度，但是現(xiàn)在看來一切還是很好。引入競爭也會帶來創(chuàng)新，所以中國政府也不需要擔(dān)心美國或其他外資的進入。

VC的參與是創(chuàng)業(yè)成功的助力器，VC只會錦上添花，決不會雪中送炭。篩選好項目，以投資形式低價“買”進，再在“退出”時高價賣出，獲取暴利。投資人是理性的，這種理性是商業(yè)的理性，因為他們首先是職業(yè)經(jīng)理人，他們要對老板負責(zé)，對他們的投資人負責(zé)，他們需要的是利潤和回報，他們不是慈善家；對創(chuàng)業(yè)者來說也是如此，拿投資人的錢就應(yīng)該對投資人負責(zé)，為他們創(chuàng)造利潤，帶來回報。

因此，對于初創(chuàng)企業(yè)和VC來說，能夠清晰地認(rèn)識自己和對方，一拍即合，找到最合適自己的投資者和投資項目，產(chǎn)生有效互動，實在是可遇而不可求的機遇。

3 初創(chuàng)企業(yè)與風(fēng)險投資有效互動的關(guān)鍵要素

3.1 清晰認(rèn)識自己，對自己的項目充滿信心，項目要突出“賣點”

VC選擇的都是有成長前景的企業(yè)和良好的投資項目。因此，作為創(chuàng)業(yè)者，自己首先要對公司的潛力、市場環(huán)境以及投資需求有一個很好的了解。創(chuàng)業(yè)者對以下幾個問題要有非常清晰的答案：我為什么要融資？我需要的資金規(guī)模是多大？我有了這筆投資之后要做什么？我的項目有怎樣的市場前景？我的投資回收期是多久？我的投資收益率是多少？我的贏利有持續(xù)性嗎？我有核心競爭力嗎？只有首先非常清晰地認(rèn)識自己，才能讓VC更好地認(rèn)識你并贊賞你，愿意為你投資。相應(yīng)的，提供給VC審閱的《商業(yè)計劃書》十分重要。無論多大規(guī)模的成長型企業(yè)，無論處于哪一個發(fā)展階段，最應(yīng)該做的就是設(shè)計自己的商業(yè)計劃。商業(yè)計劃是企業(yè)的戰(zhàn)略規(guī)劃路線，《商業(yè)計劃書》是將這條路線以最精確的方式表達出來的一種手段。無論對內(nèi)，還是對外，都將起到不可替代的作用。在《商業(yè)計劃書》中一定要重點清晰地突出項目的“賣點”，這是整個計劃書的亮點，也是吸引VC眼球的必備因素。

3.2 與VC充分溝通，不卑不亢，取得認(rèn)同

有些創(chuàng)業(yè)者與VC溝通失敗的原因不在于他的項目不好，而在于無法清晰準(zhǔn)確地表達自己的意思，無法讓VC領(lǐng)會并認(rèn)同他的觀點。因此在與VC溝通之前，除了準(zhǔn)備一份高質(zhì)量的《商業(yè)計劃書》之外，還必須準(zhǔn)備一份詳盡的提供給VC的公司介紹。公司介紹當(dāng)中應(yīng)當(dāng)對公司進行詳細的描述，包括公司的歷史、所有權(quán)、產(chǎn)品、市場地位、主要競爭對手、發(fā)展策略、財務(wù)成果、財務(wù)需要，以及主要股東和管理層的專業(yè)經(jīng)歷。要讓VC們充分了解你的經(jīng)歷，了解你的創(chuàng)業(yè)團隊，彼此相似的經(jīng)歷會增加認(rèn)同感。最重要的是要讓VC充分認(rèn)同你的企業(yè)文化和企業(yè)愿景，讓VC成為你志同道合的合作伙伴。同時，創(chuàng)業(yè)者要挺起腰桿與VC溝通，因為雙方是平等合作的關(guān)系，誰也沒有絕對的優(yōu)越感。如果創(chuàng)業(yè)者總是覺得自己低人一等，那么就會讓VC覺得你不自信，覺得你對他人的投資是不負責(zé)任的，并且對自己企業(yè)的發(fā)展理解得還不夠，還沒提煉出自己的創(chuàng)意和亮點。因此，要樹立信心，堅定地相信自己的產(chǎn)品有前瞻性并且具有很大的市場空間，同時要不斷地調(diào)整自己的戰(zhàn)略布局和觀念。

3.3 完善自身，建立一個高效的團隊

對于希望從VC那里融資的創(chuàng)業(yè)者來說，創(chuàng)業(yè)者團隊的組建關(guān)系到融資的成敗。能打動VC們的創(chuàng)業(yè)團隊都有共性：堅強的執(zhí)行力，對自己選定的方向有堅忍不拔、不離不棄的欲望。

首先，要塑造好的創(chuàng)業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者。你的商業(yè)計劃書應(yīng)該要顯示出你具有管理公司的經(jīng)驗，如果自己缺乏能力管理公司，那么一定要明確地說明，你已經(jīng)雇了一位經(jīng)營大師來管理你的公司。

其次，協(xié)調(diào)好股東間的關(guān)系。在企業(yè)初創(chuàng)時，往往會出現(xiàn)創(chuàng)業(yè)者與其他股東之間的矛盾，矛盾處理不好會嚴(yán)重影響團隊的組建。因此，在初創(chuàng)時期所有的股東都應(yīng)當(dāng)有協(xié)議，必須在不同階段把規(guī)則講清楚，未來發(fā)現(xiàn)問題時就嚴(yán)格按照協(xié)議解決。

再次，要尊重人才，培養(yǎng)人才。創(chuàng)業(yè)者要理解和尊重人才，也要考察人才的理想和抱負。創(chuàng)業(yè)者是一根線，要把一串非常漂亮的珠子串起來，優(yōu)秀的團隊?wèi)?yīng)該是聯(lián)系緊密并且互補的團隊。創(chuàng)業(yè)者要知道在不同階段要用不同的人才，要因人而宜，缺什么樣的人補什么樣的人。要在人才使用上拉開檔次，在使用次序拉開先后，以保證團隊的穩(wěn)定性。保證真正有貢獻的人的利益，并確保讓能干的人坐在恰當(dāng)?shù)奈恢蒙稀?/p>

4 VC投資失敗的原因

VC投資當(dāng)然也存在風(fēng)險。BV Capital是美國一家有著10年經(jīng)驗的知名投資機構(gòu)，他們投資過的最著名的項目就是美味書簽，并最終將其賣給YAHOO而實現(xiàn)成功退出。趣摘網(wǎng)是BV Capital在中國投資的第一家網(wǎng)站, 該網(wǎng)站成立于2006年，是一個融合了信息聚合、社區(qū)網(wǎng)絡(luò)的新型網(wǎng)站。但趣摘網(wǎng)已在2008年6月8日關(guān)閉了，這意味著BV Capital在中國的第一筆投資宣告失敗，其百萬美元的投資難獲回報。

VC投資失敗的原因可歸結(jié)如下：資金多于可選擇項目，被投資公司估價水漲船高；由于可選擇的項目相對稀缺，VC之間搶項目的現(xiàn)象時有發(fā)生；VC對自己意欲投資的領(lǐng)域缺乏充分了解，又急于把錢投進去，以致沒有足夠的時間做盡職調(diào)查。

因此，VC如何準(zhǔn)確地選擇有成長前景的企業(yè)和良好的投資項目就顯得至關(guān)重要。

5 風(fēng)險投資與初創(chuàng)企業(yè)有效互動的關(guān)鍵要素

5.1 擺正心態(tài)平等合作

VC應(yīng)該充分地認(rèn)識到自己是服務(wù)行業(yè)，自己的價值不在于錢，更主要的是配合和幫助初創(chuàng)企業(yè)的發(fā)展，因為只有企業(yè)掙錢了，VC才可以掙錢。因此VC應(yīng)該擺正心態(tài)，在與初創(chuàng)企業(yè)或創(chuàng)業(yè)者協(xié)商時，應(yīng)該擺正心態(tài)平等合作。畢竟，雖然VC有錢，但對于初創(chuàng)企業(yè)來說，你并不一定是其唯一的投資合作者。沒有你的投資，還會有其他投資者愿意投資，或者企業(yè)還可以通過其他的融資渠道獲得投資。

5.2 科學(xué)地判斷項目的投資價值

先看行業(yè)，看行業(yè)的發(fā)展空間如何；再看企業(yè)，看企業(yè)在行業(yè)里是否居于領(lǐng)先位置；最后再看管理者，看管理者的能力如何。對管理者的判斷，首先要看他的學(xué)習(xí)能力，要把學(xué)習(xí)能力放在非常重要的位置，第二要看他的執(zhí)行能力，如果理論講得再好，執(zhí)行能力不行，結(jié)果是要打折扣的。第三要看他的品質(zhì)，最重要的就是誠信度。

VC可從如下方面來判斷項目的投資價值：市場前景、管理團隊、技術(shù)因素、財務(wù)狀況、競爭對手、贏利模式、股權(quán)價格、公司治理結(jié)構(gòu)、資信狀況、投資地點等。并且要注意項目的贏利持續(xù)性，項目的商業(yè)模式應(yīng)該是在一個比較長的時間段內(nèi)能贏利的，只有被投資企業(yè)有比較持續(xù)的發(fā)展前景，VC才有利可圖。

5.3 學(xué)會在恰當(dāng)?shù)臅r候抽身而退

美國人斯圖亞特?司考曼是資本主義體系的榜樣人物。他白手起家，無論留在企業(yè)1年還是10年，他一定會選擇離開，再去創(chuàng)建另一家企業(yè)。他的成功之處就在于知道在最恰當(dāng)?shù)臅r候抽身離開。因為任何人都無法預(yù)測，你所投資的企業(yè)將會以怎樣的姿態(tài)繼續(xù)發(fā)展，你可以期望，但不可以指望，因為事情有太多的變數(shù)，你要時刻準(zhǔn)備著變化。因此，你就應(yīng)該學(xué)會在最恰當(dāng)?shù)臅r候――買家的出價好得讓你無法拒絕的時候抽身而退，從而獲取投資回報的最大化。